這兩天現(xiàn)貨黃金再創(chuàng)歷史新高，現(xiàn)貨黃金站上4400美元/盎司。機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2026年金價(jià)繼續(xù)上漲，你怎么看？

2020年8月，伯克希爾·哈撒韋突曝建倉巴里克黃金公司，全球投資界瞬間沸騰。媒體頭條整齊劃一的寫道"巴菲特投降了"、"奧馬哈先知終低頭的信號"。金價(jià)應(yīng)聲跳漲，黃金信徒歡呼這是價(jià)值投資的終極勝利。但真相遠(yuǎn)非如此。三個(gè)月后，伯克希爾悄然減持；九個(gè)月后，倉位清零。這場被解讀為信仰轉(zhuǎn)向的交易，實(shí)則是典型套利操作，與巴菲特半個(gè)世紀(jì)以來的黃金觀并無二致。

這場爭論從未真正關(guān)乎黃金本身。它關(guān)乎的是兩種財(cái)富哲學(xué)的碰撞，一種相信人類創(chuàng)造力的復(fù)利奇跡，另一種篤信歷史的循環(huán)與制度的脆弱。黃金只是這場戰(zhàn)爭中最顯眼的符號。要理解巴菲特為何始終與黃金保持距離，我們需要回到1971年那個(gè)改變一切的夏天。

金本位崩塌的那個(gè)夜晚

1971年8月15日晚，全美約9000萬觀眾通過電視屏幕看到尼克松總統(tǒng)宣布美元停止兌換黃金。白宮橢圓形辦公室里，尼克松的語氣堅(jiān)定，稱此舉為保護(hù)美元免受"國際投機(jī)分子"攻擊的必要措施。當(dāng)時(shí)普通美國家庭更關(guān)心他同時(shí)宣布的90天工資物價(jià)凍結(jié)，但紐交所的交易員們明白，布雷頓森林體系的支柱在這一刻斷裂了。

數(shù)據(jù)顯示，1971年8月16日，道指暴漲3.9%，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)歷史最大單日漲幅。市場以為松綁了黃金的美元會迎來自由。但事實(shí)是，金價(jià)從官方固定的35美元/盎司，在私人市場迅速飆升。到1971年底，倫敦金價(jià)已漲至43美元，漲幅23%。這場斷裂引發(fā)的連鎖反應(yīng)將在十年后把金價(jià)推至850美元的高位。

那年41歲的巴菲特剛解散合伙基金。1969年，他在市場最狂熱時(shí)選擇退出，將資金注入伯克希爾這家紡織企業(yè)。面對尼克松沖擊，他沒有參與黃金搶購潮，而是埋頭研究新政下企業(yè)估值模型的變化。他后來回憶："那年我花了幾個(gè)月時(shí)間，重新梳理每家企業(yè)自由現(xiàn)金流對利率的敏感度。"

巴菲特對金本位的觀察由來已久。他研究過19世紀(jì)英格蘭銀行為維護(hù)金本位而長期維持高利率，導(dǎo)致工業(yè)投資被壓制的歷史。他也計(jì)算過美國財(cái)政部為維持35美元兌換率而付出的成本。這些制度性代價(jià)讓他形成一個(gè)判斷，黃金的價(jià)值根基不在地殼里，而在人為設(shè)定的兌換規(guī)則中。規(guī)則一變，價(jià)值基礎(chǔ)就動(dòng)搖。

1971年后，金價(jià)進(jìn)入自由浮動(dòng)時(shí)代。但巴菲特始終記得他年輕時(shí)在哥倫比亞大學(xué)學(xué)到的本義，一項(xiàng)資產(chǎn)如果不能通過經(jīng)營產(chǎn)生可預(yù)期的現(xiàn)金回報(bào)，其價(jià)格就建立在群體信念之上。這種信念或許強(qiáng)烈，但無法量化，因此不可投資。

復(fù)利時(shí)代的成長背景

巴菲特的反黃金立場，深深植根于他成長年代的美國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)。1945到1965年，美國GDP年均增長4.1%，企業(yè)稅后利潤占GDP比重從5%升至8%。道指從1945年的192點(diǎn)漲到1965年的969點(diǎn)，二十年間漲了5倍。他看到的是企業(yè)擴(kuò)張、效率提升、資本回報(bào)不斷改善的復(fù)利世界。

這種經(jīng)歷塑造了他的基本信念，財(cái)富源于創(chuàng)造而非占有。當(dāng)他分析喜詩糖果時(shí)，他計(jì)算的是每磅糖果的定價(jià)權(quán)與再投資回報(bào)率；研究內(nèi)布拉斯加家具城時(shí)，他關(guān)注的是庫存周轉(zhuǎn)與坪效。黃金在這一框架中毫無位置，它既不生產(chǎn)，也不服務(wù)，其價(jià)值完全獨(dú)立于人類改進(jìn)世界的進(jìn)程。

巴菲特的父親霍華德·巴菲特是堅(jiān)定的金本位支持者，曾在國會多次演講主張恢復(fù)黃金兌換。在奧馬哈的家中，少年巴菲特常旁聽父親與保守派友人辯論。這些談話充滿對"誠實(shí)貨幣"的道德呼喚，但巴菲特從始至終保持距離。他尊重父親的價(jià)值觀，但無法認(rèn)同其經(jīng)濟(jì)邏輯。稀缺不等于價(jià)值，約束不等于產(chǎn)出。

1970年代的金價(jià)暴漲在巴菲特眼中并非資產(chǎn)勝利，而是制度真空期的混亂。1971至1980年，金價(jià)從35美元漲至850美元，漲幅超23倍。同期美國CPI從4.3%飆升至13.5%。巴菲特看到的不是黃金的價(jià)值發(fā)現(xiàn)，而是通脹恐慌在缺乏有效對沖工具時(shí)的暫時(shí)聚集。他關(guān)注的是企業(yè)如何在高通脹中保護(hù)利潤，而非金價(jià)K線圖。

1980年，黃金狂熱達(dá)到頂峰。PBS采訪巴菲特時(shí)，金價(jià)已站上700美元。巴菲特說了那句被反復(fù)引用的話："黃金不生產(chǎn)任何東西，你把黃金放十年，它不會自動(dòng)長出小金子。"這話背后是經(jīng)濟(jì)學(xué)邏輯：資產(chǎn)必須內(nèi)生增長，否則只是儲藏物。儲藏與投資，在巴菲特的詞典里不可通約。

靜態(tài)安全與動(dòng)態(tài)安全的對決

巴菲特與黃金的沖突，本質(zhì)上是兩種安全感的哲學(xué)對決。黃金提供的是"靜態(tài)安全"，其核心敘事是"五千年來黃金從未背叛持有者"。這種安全感建立在歷史的靜止性上，暗示無論貨幣崩潰還是戰(zhàn)爭摧毀，黃金始終保值。持有黃金等于購買穿越周期的船票。

巴菲特提供的是"動(dòng)態(tài)安全"，其邏輯是"優(yōu)秀企業(yè)會持續(xù)創(chuàng)造現(xiàn)金流，價(jià)值隨時(shí)間復(fù)利增長"。這種安全感不依賴世界不變，而依賴世界變好。它相信人類能持續(xù)解決問題并創(chuàng)造新價(jià)值。持有優(yōu)質(zhì)企業(yè)股權(quán)等于搭上文明進(jìn)步的列車。

這兩種哲學(xué)在2008年金融危機(jī)中正面碰撞。2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)，道指從14000點(diǎn)跌至6500點(diǎn)，但金價(jià)從700美元漲至1900美元，漲幅170%。黃金信徒歡呼預(yù)言應(yīng)驗(yàn)。巴菲特卻在《紐約時(shí)報(bào)》發(fā)表《買入美國》社論，動(dòng)用300億美元買入高盛、通用電氣等危機(jī)資產(chǎn)。他承認(rèn)危機(jī)嚴(yán)重，但堅(jiān)信系統(tǒng)能自我修復(fù)。

五年后的結(jié)果清晰可見。2013年金價(jià)從1900美元回落至1200美元，跌幅37%。而巴菲特2008年投資的50億美元高盛優(yōu)先股，到2013年已為他帶來37億美元利潤，年化回報(bào)率超20%。時(shí)間證明，恐慌定價(jià)脆弱，依賴情緒持續(xù)；企業(yè)定價(jià)堅(jiān)韌，依靠現(xiàn)金流創(chuàng)造。

巴菲特從未說黃金"沒有價(jià)值"。他的原話是："黃金的價(jià)值不是我想長期參與的那種價(jià)值。"這話承認(rèn)黃金在特定情境下的功能性，但拒絕將其納入核心框架。就像頂級廚師承認(rèn)方便面在救災(zāi)時(shí)有價(jià)值，但不會將其列入米其林菜單。

恐慌驅(qū)動(dòng)的定價(jià)機(jī)制

黃金價(jià)格的本質(zhì)驅(qū)動(dòng)力是恐慌。數(shù)據(jù)顯示，黃金工業(yè)需求每年僅占總產(chǎn)量10%，央行購金占比約15%，投資需求才是主導(dǎo)。而投資需求又由恐慌水平直接驅(qū)動(dòng)。

1973年石油危機(jī)，金價(jià)從100美元漲至200美元。1979年伊朗革命，金價(jià)在半年內(nèi)從300美元飆至500美元。1987年黑色星期一，金價(jià)僅微漲5%，因流動(dòng)性緊縮抑制買盤。2008年危機(jī)初期，金價(jià)三月內(nèi)暴跌30%至700美元，投資者拋售一切換美元現(xiàn)金；待QE明確后，才反彈至1900美元。2020年疫情，金價(jià)沖至2000美元，但2022年美聯(lián)儲激進(jìn)加息后，又跌回1600美元。

價(jià)格波動(dòng)模式清晰，黃金的價(jià)格與生產(chǎn)成本無關(guān)，與工業(yè)用途無關(guān)，而與美元信用、地緣風(fēng)險(xiǎn)、貨幣政策不確定性高度掛鉤。黃金交易員掛在嘴邊的"亂世買黃金"，本質(zhì)是交易一個(gè)心理期權(quán)，標(biāo)的物是文明的脆弱性。

巴菲特對這種定價(jià)機(jī)制的本質(zhì)缺陷洞察深刻。2009年伯克希爾年會上，他回應(yīng)為何不配置黃金——"恐慌不是一個(gè)可投資的商業(yè)模式。它無法預(yù)測，無法復(fù)制，無法通過管理改進(jìn)來提升價(jià)值。"這話直指核心是黃金價(jià)值依賴外部環(huán)境惡化，而這種惡化既無法主動(dòng)創(chuàng)造，也無法持續(xù)維持。

更深層的局限是，黃金無法定義未來。它只能講述"未來可能很糟"的故事，無法講述技術(shù)進(jìn)步、消費(fèi)升級的故事。其敘事是單向度的悲觀主義。在長期邏輯中，這種單向敘事無法創(chuàng)造持續(xù)正期望。

2020年的例子最具說服力。三月疫情恐慌，金價(jià)一度暴跌；待美聯(lián)儲無限QE后，才反彈。疫苗研發(fā)、財(cái)政刺激、貨幣寬松在18個(gè)月內(nèi)將經(jīng)濟(jì)拉出泥潭，金價(jià)從2000美元回落至1700美元?？只畔ⅲS金回落。

1971至2023年，黃金名義年化回報(bào)率7.7%，扣除通脹后實(shí)際回報(bào)不足4%。同期美股實(shí)際年化回報(bào)約9%。復(fù)利作用下，1萬美元投資黃金50年變7萬美元，投資股市變74萬美元。黃金保住購買力，股票創(chuàng)造購買力。

黃金ETF的二次異化

2004年11月18日，GLD在紐交所上市，資產(chǎn)管理規(guī)模首年突破50億美元，2010年達(dá)500億，2020年峰值850億。它解決了物理存儲痛點(diǎn)，讓黃金具備秒級流動(dòng)性。但翻看伯克希爾信件，巴菲特從未公開評價(jià)GLD，既未批評也未贊揚(yáng)，刻意沉默本身就是一種態(tài)度。

在巴菲特看來，ETF沒有改變黃金根本屬性，反而強(qiáng)化了其缺陷。流動(dòng)性極致化意味著恐慌可更高效涌入撤離。2020年3月全球股市熔斷，GLD單日成交量暴增300%，金價(jià)兩周暴漲200美元。價(jià)格發(fā)現(xiàn)不再反映基本面，純粹是流動(dòng)性恐慌鏡像。

更嚴(yán)重的是，ETF將黃金從"實(shí)物資產(chǎn)"異化為"金融產(chǎn)品"，使其價(jià)值更脫離物理現(xiàn)實(shí)。GLD投資者購買的是倫敦某金庫的信托份額，無法提取實(shí)物，也不產(chǎn)生現(xiàn)金流。它成了純粹的金融符號，交易恐慌的籌碼。這是黃金的"二次異化"。第一次是1971年脫鉤，從貨幣變商品；第二次是2004年ETF化，從商品變投機(jī)工具。

將GLD與巴菲特體系對照，沖突點(diǎn)清晰。GLD強(qiáng)調(diào)價(jià)格，巴菲特強(qiáng)調(diào)價(jià)值；GLD強(qiáng)調(diào)流動(dòng)性，巴菲特強(qiáng)調(diào)確定性；GLD強(qiáng)調(diào)趨勢，巴菲特強(qiáng)調(diào)可預(yù)測現(xiàn)金流；GLD易被情緒驅(qū)動(dòng)，巴菲特極力避免情緒波動(dòng)。

2011年金價(jià)1900美元時(shí)，GLD持倉1350噸；2015年金價(jià)1000美元時(shí)，持倉650噸。追漲殺跌完美詮釋巴菲特所說的"市場先生"躁郁癥。ETF越成功，黃金的金融屬性越強(qiáng)，巴菲特興趣越淡。這是一個(gè)悖論：技術(shù)進(jìn)步讓黃金更易交易，但離價(jià)值創(chuàng)造更遠(yuǎn)。

巴里克黃金：規(guī)則的一次例外

2020年8月，伯克希爾建倉2090萬股巴里克黃金，市值5.6億美元。消息一出，"巴菲特轉(zhuǎn)向黃金"的標(biāo)題鋪天蓋地。但細(xì)看持倉，巴里克是黃金礦企，不是黃金本身。礦企的商業(yè)模式是開采黃金、控制成本、產(chǎn)生現(xiàn)金流，有價(jià)值創(chuàng)造能力。

2020年背景特殊。疫情引發(fā)全球央行大放水，金價(jià)從1500美元沖至2000美元，但巴里克股價(jià)未同步上漲。市場擔(dān)憂高價(jià)不可持續(xù)，不愿給礦企高估值。同時(shí)，巴里克CEO馬克·布里斯托推行資本紀(jì)律改革，將凈債務(wù)從130億美元削減至接近零，自由現(xiàn)金流幾乎全部用于分紅和回購。公司出現(xiàn)罕見的"高利潤、低估值、強(qiáng)資本回報(bào)"三重疊加。

巴菲特看到的是典型周期性企業(yè)估值修復(fù)機(jī)會。他在2020年股東大會上解釋："商品價(jià)格上漲時(shí)，成本控制能力強(qiáng)的生產(chǎn)商會產(chǎn)生驚人現(xiàn)金流。"他投資的是成本優(yōu)勢，不是商品價(jià)格。

持倉短暫性證明其性質(zhì)。伯克希爾三季度減持40%，2021年一季度清倉，總持有時(shí)間不足9個(gè)月。這種"快進(jìn)快出"在巴菲特生涯中罕見，但與他對待石油、煤炭等周期商品企業(yè)模式一致——景氣頂峰附近賣出，知道周期終將反轉(zhuǎn)。

這筆交易恰恰證明巴菲特從未動(dòng)搖對黃金判斷。他買入巴里克，是通過企業(yè)過濾器參與商品周期。金價(jià)下跌時(shí)，巴里克利潤縮水，估值吸引力消失。這種資產(chǎn)無法通過"護(hù)城河"測試，不可能成為永久持倉。短暫持有是戰(zhàn)術(shù)套利，與核心邏輯完全一致。

財(cái)富信仰的未來走向

爭論持續(xù)半個(gè)世紀(jì)，本質(zhì)是兩種世界觀對決。預(yù)判未來，需看三股深層力量。

第一，美元信用周期波動(dòng)。黃金牛市都對應(yīng)美元體系裂縫。70年代脫錨，2000年代寬松，2008年危機(jī)，2020年無限QE，2022-2024年高通脹與地緣風(fēng)險(xiǎn)。只要美元信用周期反復(fù)，黃金就會周期復(fù)活。但"寄生性"決定其無法長期繁榮，永遠(yuǎn)靠不確定性生存，不靠增長。

第二，代際投資偏好轉(zhuǎn)移。有數(shù)據(jù)顯示美國18-34歲投資者僅12%視黃金為最重要資產(chǎn)，56%選股票，23%選加密貨幣。中國95后更熟悉茅臺和半導(dǎo)體ETF，黃金是"媽媽的資產(chǎn)"。印度東南亞年輕中產(chǎn)同樣擁抱高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)資產(chǎn)。黃金在全球年輕人中的"心智份額"斷崖式下跌，從核心資產(chǎn)退化為心理安慰。

第三，技術(shù)競爭者敘事顛覆。比特幣復(fù)制了黃金話術(shù)，例如稀缺、去中心、抗通脹，還具備可編程、可轉(zhuǎn)賬優(yōu)勢。2020-2024年，金價(jià)與比特幣價(jià)格相關(guān)性多次達(dá)0.8，顯示資金在兩者間流動(dòng)。2024年黃金ETF規(guī)模2000億美元，比特幣ETF上市6個(gè)月吸金500億美元。無論是否認(rèn)同加密貨幣，它已搶走黃金大量注意力。黃金第一次遇到敘事層面的真正競爭者。

黃金不會消失，但不再是未來核心資產(chǎn)。它基于恐慌、政治、制度裂縫，不代表增量時(shí)代。巴菲特不相信黃金，不是因它沒價(jià)值，而是因它不符合其世界觀——價(jià)值由人類創(chuàng)造，不由靜止金屬承載。

未來30年，黃金仍是周期性資產(chǎn)，但真正決定財(cái)富的力量來自企業(yè)、創(chuàng)新、技術(shù)和效率。黃金會繼續(xù)存在，但難再勝利。它不是未來核心資產(chǎn)，只是波動(dòng)中的一個(gè)影子。

這場財(cái)富信仰戰(zhàn)爭中，黃金代表過去，企業(yè)代表未來，巴菲特選擇未來。

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