《港灣商業(yè)觀察》施子夫

近期，被外界稱為“中國泳池機器人第一股”的天津望圓智能科技股份有限公司（以下簡稱，望圓科技）提交上市申請，中信建投國際為獨家保薦人。

在遞表港交所之前，望圓科技還曾于2022年10月謀求創(chuàng)業(yè)板上市，并在2023年1月收到監(jiān)管層下發(fā)的反饋意見。不過在2024年3月，公司選擇撤回上市申請，A股上市終止。

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收入雖然不錯，凈利潤卻承壓

天眼查顯示，望圓科技成立于2005年，是國內(nèi)較早從事泳池清潔機器人研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)及銷售的企業(yè)。

根據(jù)灼識咨詢報告，按2024年自制產(chǎn)品的出貨量計，望圓科技是全球排名前三、中國排名第一的泳池清潔機器人供應(yīng)商，擁有配備最先進泳池清潔技術(shù)的最全面的產(chǎn)品組合。根據(jù)同一數(shù)據(jù)源，按2024年自制產(chǎn)品的出貨量計，望圓科技亦為無纜泳池清潔機器人的開創(chuàng)者及全球最大的供應(yīng)商。

于往績記錄期間，望圓科技的收入主要來自銷售品牌泳池清潔機器人同時，公司亦以O(shè)DM模式銷售委托制造的產(chǎn)品。

從2022年-2024年，品牌產(chǎn)品銷售的收入由1909.1萬元大幅增加至3.93億元，占比由6.0%大幅增加至72.4%。與此同時，ODM產(chǎn)品銷售收入由2.89億元下滑至1.34億元，占比則由90.9%降至24.6%。

望圓科技表示：自2023年起，公司在策略上更加注重品牌產(chǎn)品的開發(fā)和銷售，開拓亞馬遜等在線銷售渠道，并進一步擴大自有品牌產(chǎn)品的業(yè)務(wù)規(guī)模。

由于相同原因，2025年上半年，品牌產(chǎn)品銷售的收入為3.28億元，占當(dāng)期收入的86.4%；ODM產(chǎn)品銷售收入為4963.0萬元，占比為13.1%。

在望圓科技的泳池清潔機器產(chǎn)品組合中，更細分為無纜產(chǎn)品、有纜產(chǎn)品及手持式產(chǎn)品。

由于公司的策略性重點為開發(fā)及推廣無纜型產(chǎn)品，以順應(yīng)無纜泳池清潔機器人逐漸取代有纜泳池清潔機器人的行業(yè)趨勢。從2022年-2024年以及2025年1-6月（以下簡稱，報告期內(nèi)），無纜產(chǎn)品實現(xiàn)收入分別為2.32億元、3.11億元、4.84億元和3.66億元，占當(dāng)期收入的75.3%、83.6%、91.8%和97.0%，收入及占比大幅提升。

而同一時期，有纜產(chǎn)品收入分別為7400.2萬元、5001.6萬元、3218.5萬元和936.0萬元，占當(dāng)期收入的24.0%、13.5%、6.1%和2.5%，出現(xiàn)持續(xù)縮減。

收入結(jié)構(gòu)的變動也給公司整體毛利率帶來了一定影響。報告期內(nèi)，望圓科技的毛利率分別為53.4%、57.5%、58.0%和65.2%，不斷走高。

截至最后實際可行日期，望圓科技的品牌和ODM產(chǎn)品的客戶，遍及主要分布于北美洲、歐洲、亞洲及大洋洲的60個國家和地區(qū)。

報告期內(nèi)，公司分別售出2.65萬、16.76萬、26.32萬及17.44萬件自有品牌產(chǎn)品，以及39.68萬、20.3萬、16.77萬及6.37萬件ODM產(chǎn)品。

報告期內(nèi)，于北美洲交付的產(chǎn)品占比分別為5.0%、49.8%、49.4%和46.6%，于歐洲交付的產(chǎn)品占比42.8%、36.0%、40.1%和41.2%，于中國交付的產(chǎn)品占比50.6%、10.2%、3.7%和8.4%。

望圓科技表示：中國地區(qū)交付占比下滑主要系公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變?yōu)殚_發(fā)及銷售占海外市場逾98%的品牌產(chǎn)品；由于公司于2023年主要通過亞馬遜等在線電子商務(wù)市場及Shopify上的電子商務(wù)獨立網(wǎng)站建立在線電子商務(wù)平臺擴大銷售渠道及提高品牌在美國的知名度及影響力。

得益于下游銷量的持續(xù)增長，傳導(dǎo)至業(yè)績層面，報告期內(nèi)，望圓科技實現(xiàn)營收分別為3.18億元、3.78億元、5.44億元和3.79億元。

公司海外客戶收入占比增長較快，直至報告期末，也占收入的九成以上。報告期內(nèi)，來自中國內(nèi)地以外海外客戶的收入分別為1.57億元、3.39億元、5.24億元和3.48億元，分別占同期收入的49.4%、89.8%、96.3%及91.6%。

同一時期，公司來自北美洲的收入分別為1600萬元、1.88億元、2.69億元和1.77億元，分別占同期收入的5.0%、49.8%、49.4%及46.6%。

望圓科技坦言，倘若美國對其他地區(qū)實施較對中國明顯更加優(yōu)惠的關(guān)稅政策，公司的海外客戶或會作出戰(zhàn)略性全球供應(yīng)鏈調(diào)整，此將影響公司產(chǎn)品的競爭力，甚至導(dǎo)致公司無法向海外銷售產(chǎn)品，從而對公司的業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

相較于收入規(guī)模，望圓科技的凈利潤持續(xù)承壓。同一時期，公司的經(jīng)營利潤分別為1.14億元、6775.0萬元、8339.1萬元和7368.9萬元，凈利潤分別為9791.5萬元、6084.9萬元、7051.0萬元和6108.3萬元，經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為1.07億元、7287.1萬元、7750.2萬元和7130.5萬元。

2023年、2024年及2025年1-6月，公司的凈利潤同比增長-37.86%、15.9%和24.91%。2023年出現(xiàn)了增收不增利的情況。

其他財務(wù)數(shù)據(jù)方面，報告期內(nèi)，望圓科技的凈利潤率分別為30.8%、16.1%、13.0%和16.1%，經(jīng)調(diào)整凈利潤率分別為33.7%、19.3%、14.3%和18.8%，三年六個月的時間，公司凈利潤率、經(jīng)調(diào)整凈利潤率分別下滑14.7、14.9個百分點。

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銷售費用激增，研發(fā)費用率走低

前述曾提到，報告期內(nèi)，望圓科技的業(yè)務(wù)模式發(fā)生了較大改變。公司主要收入來源由ODM代工轉(zhuǎn)向至自主品牌銷售。而這一改變，也導(dǎo)致公司的各項費用投入出現(xiàn)較大增長。

報告期內(nèi)，望圓科技的銷售及營銷開支分別為1007.4萬元、9718.6萬元、1.74億元和1.38億元，分別占同期收入的3.2%、25.7%、32.0%及36.3%。

2024年，望圓科技的銷售及營銷開支同比增長78.9%，主要包括：廣告及推廣開支增加4080萬元，原因由于公司拓展海外市場而大幅增加廣告開支；銷售服務(wù)、售后服務(wù)及咨詢服務(wù)支出增加2840萬元，因向電商市場平臺支付之銷售傭金隨在線銷售產(chǎn)生的收入增長而增加所致；員工成本增加430萬元，原因是銷售及市場推廣員工的股份支付數(shù)量增加。

望圓科技的銷售網(wǎng)絡(luò)主要涵蓋在線電商平臺、自營電商網(wǎng)站，以及線下第三方商家（主要包括泳池設(shè)備專業(yè)零售連鎖店）、購物中心及商超。同時，公司方面還強調(diào)：展望未來，公司計劃持續(xù)加大銷售及營銷投入，進一步拓展全渠道銷售工作。

報告期內(nèi)，公司的研發(fā)開支分別為1512.2萬元、1934.3萬元、2210.6萬元和1607.7萬元，分別占同期收入的4.8%、5.1%、4.1%及4.2%；行政開支分別為4158.7萬元、4303.3萬元、3984.4萬元和2692.8萬元，占當(dāng)期收入的13.1%、11.4%、7.3%和7.1%。

截至最后實際可行日期，望圓科技共計有470名全職員工，其中制造、管理及行政、銷售及營銷、研發(fā)分別占比43.6%、21.5%、20.0%和14.9%。

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存貨居高不下，2025上半年經(jīng)營現(xiàn)金流為負

在銷售費用持續(xù)狂飆的同時，望圓科技也面臨存貨居高不下及若干客戶延遲付款及違約的信貸風(fēng)險。

報告期各期末，公司的存貨分別為9840萬元、1.2億元、2.02億元和2.66億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為298天、248天、258天及324天，存貨撇減分別為240萬元、250萬元、420萬元和730萬元。

同一時期，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項分別為2031.9萬元、6372.2萬元、1.06億元和1.52億元，貿(mào)易應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為22天、41天、57天和62天，貿(mào)易應(yīng)收款項的信貸虧損撥備分別為160萬元、440萬元、610萬元和800萬元。

由于存貨、應(yīng)收款項的持續(xù)走高也間接影響到公司的流動性。報告期各期末，望圓科技的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.26億元、4030.8萬元、650.1萬元和-1538.2萬元，2025年上半年公司現(xiàn)金流錄得流出。

公司方面表示，2025年現(xiàn)金流流出，主要由于公司的稅前利潤為7350萬元，經(jīng)以下項目調(diào)整：若干非現(xiàn)金及非經(jīng)營項目，主要包括折舊570萬元及以股權(quán)結(jié)算的股份支付費用810萬元；及營運資金變動對經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的正向影響，主要包括存貨增加6390萬元、應(yīng)收款項增加人民幣48.5百萬元，以及預(yù)付款項、按金及其他應(yīng)收款項增加1090萬元；部分被以下項目抵銷營運資金變動對經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的正向影響，主要包括其他應(yīng)付款項、應(yīng)計開支及撥備增加2850萬元。

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棄A赴港遞表前再分紅，身披對賭協(xié)議

在遞表港股前，望圓科技還曾嘗試于A股上市。

2022年10月，公司向中國證監(jiān)會提交A股上市申請并獲其接納。于2024年初，鑒于A股市場的市況，公司決定主動撤回A股上市申請，并已于2024年3月撤回向中國證監(jiān)會提交的前輔導(dǎo)備案。

望圓科技解釋，考慮到A股市場的市況、公司未來的業(yè)務(wù)發(fā)展計劃以及行業(yè)相關(guān)因素，以及在聯(lián)交所IPO會為本公司提供一個獲得外資及向海外投資者推廣的國際平臺，公司決定尋求聯(lián)交所上市H股。

外界還注意到，根據(jù)望圓科技新增股東分別于2021年10月及2025年9月訂立的股東協(xié)議，IPO前投資者獲授予若干特別權(quán)利，其中包括優(yōu)先認(rèn)購權(quán)、反攤薄權(quán)、優(yōu)先購買權(quán)、共售權(quán)、領(lǐng)售權(quán)、回購權(quán)、優(yōu)先清算權(quán)及知情權(quán)。

除回購權(quán)以外，權(quán)利應(yīng)自緊接遞表前一日終止，并于以下情況自動恢復(fù)：撤回；或上市申請已被相關(guān)證券交易所或部門退回、駁回或否決，其他特別權(quán)利應(yīng)于遞表時終止。

截至報告期各期末，望圓科技的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為1.25億元、2.54億元、2.54億元和1.61億元。

公司方面表示，2023年望圓科技的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物大幅增長主要由于收入增長及理財產(chǎn)品贖回。2024年增長主要歸因于利潤增長及投資收益。

此次IPO，望圓科技計劃將募集資金主要用于：進一步擴大產(chǎn)能及提高生產(chǎn)效率；拓展全球在線及線下銷售并提升市場份額；提升研發(fā)能力并通過拓展應(yīng)用場景豐富產(chǎn)品組合；營運資金及其他一般企業(yè)用途。

根據(jù)公司遞表深市主板的招股書中顯示，望圓科技計劃擬使用募集資金10.00億元，其中擬使用募資額5.03億元用于泳池清潔機器人擴產(chǎn)項目；1.39億元用于研發(fā)中心項目；1.08億元用于全球營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目；2.5億元用于補充流動資金。

報告期內(nèi)，公司無纜產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為69.9%、91.4%、93.5%和97.2%，有纜產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為58.2%、72.1%、96.7%和92.0%，手持式產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為77.9%、80.1%、96.3%和90.0%，雖然公司產(chǎn)能利用率在期內(nèi)明顯提升但未出現(xiàn)飽和。外界聲音擔(dān)心此次公司大舉擴產(chǎn)，產(chǎn)能能否得到消化。

2025年上半年，望圓科技宣派股息6200萬元。截至最后實際可行日期，付桂蘭、余淺持有公司71.58%的股份，為公司的實際控制人。

另外，在遞表A股時的招股書中顯示，2021年望圓科技還曾現(xiàn)金分紅8500萬元。

財稅專家劉志耕指出：IPO前突擊分紅，本質(zhì)上是IPO公司把利潤提前裝進老股東的口袋，讓上市后的新股東來承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險。這種行為在A股并不少見，但新“國九條”已將其納入發(fā)行上市負面清單，監(jiān)管層的態(tài)度很明確：不鼓勵，甚至要嚴(yán)查。

劉志耕表示，?對公司而言，突擊分紅的“利”很直接：老股東能快速套現(xiàn)落袋為安。?尤其在公司現(xiàn)金流充裕、業(yè)務(wù)穩(wěn)定且短期內(nèi)無重大投資計劃時，分紅能提升老股東的即時回報。?但弊端也較為顯著，且可能動搖公司根基，主要包括四方面：?1、?掏空家底，損害持續(xù)經(jīng)營；2、?影響公司估值，損害新股東利益；3、??暴露治理缺陷；4、?誤導(dǎo)市場，涉嫌圈錢。（港灣財經(jīng)出品）