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風(fēng)險(xiǎn)提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個(gè)人的意見(jiàn)，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買(mǎi)賣(mài)，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。

作者：思想鋼印9999

來(lái)源：雪球

01市場(chǎng)先生到底靠不靠譜？

投資者總會(huì)遇到一種情況 ， 上市公司基本面沒(méi)有什么問(wèn)題 ， 股價(jià)卻大幅下跌 ， 或行業(yè)在景氣度沒(méi)有變化時(shí) ， 持續(xù)下跌 ， 或者指數(shù)在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不錯(cuò) （ 或不好 ） 時(shí) ， 表現(xiàn)疲軟 （ 或強(qiáng)勁 ） 。

按照經(jīng)典的價(jià)值投資的解釋 ， 市場(chǎng)先生并不是理性的 ， 常常會(huì)精神亢奮或情緒沮喪 ， 就會(huì)給出特別好或特別差的價(jià)格 ， 投資者應(yīng)該無(wú)視市場(chǎng)的這些雜訊 ， 甚至利用 “ 市場(chǎng)先生 ” 不合理的報(bào)價(jià)賺錢(qián) 。

不過(guò) ， 大部分投資者都更接受另一種說(shuō)法 ，市場(chǎng)先生那些看似不合理的報(bào)價(jià) ， 實(shí)際上是提前反映了基本面的未來(lái)變化 ， 是在預(yù)測(cè)未來(lái) 。

這個(gè)說(shuō)法有很多例子 ， 特別是過(guò)去幾年A股的大產(chǎn)業(yè)趨勢(shì) ， 股價(jià)與行業(yè)景氣度的關(guān)系都是如此 ：

大部分消費(fèi)龍頭營(yíng)收增速見(jiàn)頂是在20年4季度 （ 剔除21年上半年低基數(shù)的影響 ） ， 而股價(jià)見(jiàn)頂是在20年一季度 ；

還有新能源行情 ：

電池龍頭營(yíng)收增速見(jiàn)頂是22年三季度 ， 股價(jià)見(jiàn)頂是21年四季度 ；

光伏龍頭營(yíng)收增速見(jiàn)頂是22年四季度 ， 股價(jià)見(jiàn)頂也是21年四季度 ；

逆變器龍頭營(yíng)收增速見(jiàn)頂是23年一季度 ， 股價(jià)見(jiàn)頂同樣是21年四季度 ；

但也有不少反例 ， 比如指數(shù) ：

A股非金融股營(yíng)收增速在21年三季度見(jiàn)頂 （ 剔除21年上半年低基數(shù)的影響 ） ， 但全A股指數(shù)到了21年四季度才見(jiàn)頂 ， 當(dāng)然 ， 滬深300一類的大盤(pán)指數(shù)是21年一季度見(jiàn)底 ， 就算是考慮到這個(gè)因素 ， 實(shí)際也是同步見(jiàn)頂?shù)?。

還有很多滯后反應(yīng)的 ， 比如黃金和有色 ：

黃金價(jià)格21年見(jiàn)底 ， 23年6月創(chuàng)出新高 ， 但黃金股價(jià)格22年見(jiàn)底 ， 24年4月才創(chuàng)出新高 。

黃金在24年價(jià)格非常強(qiáng)勢(shì) ， 但黃金股在24年只是小漲 ， 甚至低于大盤(pán) 。 如果按 “ 價(jià)格預(yù)測(cè)功能 ” 的說(shuō)法 ， 黃金股24年的弱勢(shì)應(yīng)該是預(yù)見(jiàn)到25年金價(jià)將會(huì)見(jiàn)頂回落 —— 事實(shí)上24年很多人就是這樣解釋的 。

銅業(yè)股24年也是一樣滯后于商品價(jià)格 。

這個(gè)問(wèn)題非常重要 ，如果你相信 “ 股價(jià)的預(yù)見(jiàn)性 ” ， 那么即便你沒(méi)有發(fā)現(xiàn)基本面的變化 ， 也應(yīng)該認(rèn)為股價(jià)的大幅下跌代表某些你不知道的事 ， 如果你不相信 ， 那么它就是市場(chǎng)先生給你的低吸機(jī)會(huì) 。

本文就來(lái)聊一聊 ， 股價(jià)到底有沒(méi)有預(yù)見(jiàn)性 。

02別再迷信市場(chǎng)提前反應(yīng)

首先需要澄清一些基本概念 ，“ 股價(jià)預(yù)見(jiàn)基本面 ” 中的 “ 基本面 ” 具體指什么 ？

這里不得不提到一個(gè)經(jīng)常被拿出來(lái)的金融史的例子 ：

英國(guó)股市在二戰(zhàn)爆發(fā)前就一路下跌 ， 在敦刻爾克大撤退時(shí)到了最低點(diǎn) ， 倫敦大轟炸中反復(fù)見(jiàn)底 ， 此后戰(zhàn)局無(wú)論如何變化 ， 都不創(chuàng)新低 ， 好像已經(jīng)提前預(yù)見(jiàn)了盟軍的勝利 。

實(shí)際上 ， 這并不是什么預(yù)見(jiàn)性 ， 而是一個(gè)典型的事后敘事偏差 ：

二戰(zhàn)之前 ， 地緣沖突不斷 ， 軍備開(kāi)支擠出私人投資 ， 沒(méi)有企業(yè)愿意投資 ， 股價(jià)失去了預(yù)期 ， 股市自然會(huì)殺估值 ；

戰(zhàn)爭(zhēng)發(fā)生后 ， 特別是戰(zhàn)火將燒到英國(guó)本土后 ，資本流動(dòng)嚴(yán)格管制， 做空受限 ， 英格蘭銀行與財(cái)政部直接介入市場(chǎng) ， 所以市場(chǎng)做多的信心并不是對(duì)戰(zhàn)爭(zhēng)走向的下注 ， 而是對(duì)戰(zhàn)時(shí)財(cái)政赤字 、 貨幣擴(kuò)張的預(yù)期， 股票被視為對(duì)抗貨幣貶值的工具 ， 是比債券更安全的名義資產(chǎn) 。

真正的 “ 基本面 ” 不是戰(zhàn)局 ， 而是大量上市公司轉(zhuǎn)向軍工 、 基建 、 原材料 ， 很多行業(yè)的投資加大 ， 利潤(rùn)來(lái)源于國(guó)家信用保證的財(cái)政開(kāi)支 ， 估值依據(jù)是現(xiàn)金流確定性上升 。

俄羅斯RTS指數(shù)也是如此 ， 在俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)一開(kāi)始被制裁時(shí)跌到最低點(diǎn) ， 后面不管戰(zhàn)局如何 ， 都在緩緩上漲 ， 體現(xiàn)的是財(cái)政開(kāi)支加大 ， 大量企業(yè)轉(zhuǎn)型軍工 ， 而不是預(yù)見(jiàn)到 “ 俄羅斯必勝 ” 。

股市就算有預(yù)見(jiàn)性 ， 也是對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的線性外推， 戰(zhàn)爭(zhēng)本身的影響都是間接的 ，股市只反映戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)上市公司的影響 ， 并不反映誰(shuí)獲勝 。

如果真要分析現(xiàn)代戰(zhàn)爭(zhēng)與股市漲跌的關(guān)系 ， 可以分為三種 ：

1 、 如果戰(zhàn)爭(zhēng)威脅已被市場(chǎng)充分討論 ， 且戰(zhàn)爭(zhēng)沒(méi)有嚴(yán)重波及本土 ， 股市最常見(jiàn)的走勢(shì)是在戰(zhàn)爭(zhēng)之前一路下跌 ， 爆發(fā)初期見(jiàn)底 。 比如二戰(zhàn)時(shí)的英美股市 、 1991 年海灣戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)的美股 、 2022 年俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)初期的歐美市場(chǎng) 。

2 、 如果戰(zhàn)爭(zhēng)打到本土 ， 那股市基本上會(huì)被關(guān)閉 ， 在關(guān)閉之前會(huì)先行崩潰 ， 比如二戰(zhàn)時(shí)期的日本和德國(guó) 。

3 、 很多戰(zhàn)爭(zhēng)往往是更大危機(jī)的一部分 ， 即便沒(méi)有打到本土 ， 戰(zhàn)爭(zhēng)的爆發(fā)也會(huì)是股市下跌的開(kāi)始 ， 最典型的是越南戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期的美股 。

所以戰(zhàn)爭(zhēng)并非股市的直接原因 ， 更多體現(xiàn) “ 尾部風(fēng)險(xiǎn) ” ， 所謂 “ 股市預(yù)見(jiàn)戰(zhàn)爭(zhēng)的勝利 ” ， 只是把兩個(gè)先后發(fā)生的弱相關(guān)事物 ， 進(jìn)行強(qiáng)行因果關(guān)聯(lián) 。

所以 ， 如果認(rèn)為 “ 價(jià)格預(yù)見(jiàn)基本面 ” ， 需要把基本面狹義的定義為營(yíng)收利潤(rùn)增速這種直接相關(guān)的指標(biāo) 。

0310%的知情者與90%的波動(dòng)制造者

股價(jià)與基本面的關(guān)系 ， 有一個(gè)經(jīng)典的 “ 隨機(jī)漫步理論 ” ， 這個(gè)理論認(rèn)為 ，基本面的任何變化都會(huì)被立刻影響到價(jià)格 ， 所以當(dāng)基本面沒(méi)有什么變化時(shí) ， 股價(jià)就是隨機(jī)波動(dòng) 。

這個(gè)理論的前半部分實(shí)際上是“ 有效市場(chǎng)理論 ”， 有人曾用 “ 賭球賠率的變化 ” 證明過(guò) ， 我在 《 泡沫破裂后 ， 你還相信市場(chǎng)是有效的嗎 ？ 》 一文中介紹過(guò)這個(gè)證明過(guò)程 ， 非常嚴(yán)謹(jǐn) ， 大家有興趣可以去看一看 。

“ 隨機(jī)漫步理論 ” 雖然沒(méi)有說(shuō) “ 股價(jià)預(yù)見(jiàn)基本面 ” ， 但實(shí)際上是一樣的 。 原因在于 ， 對(duì)基本面的認(rèn)知 ， 投資者是分層次的 ：

當(dāng)基本面發(fā)生變化時(shí) ， 可能只有10%（ 比例只是隨便舉的 ）的 “ 知情資金 ”能夠及時(shí)掌握理解相關(guān)信息 ， 并做出正確的判斷 ， 導(dǎo)致這部分資金交易方向單一 ， 擁有定價(jià)權(quán)， 其他90%的 “ 不知情資金 ” 買(mǎi)賣(mài)相抵 ， 沒(méi)有定價(jià)權(quán) 。

所以市場(chǎng)走勢(shì)其實(shí)是如實(shí)反映了基本面的變化 ， 既非提前 ， 也非滯后 ， 但大部分人對(duì)基本面變化的認(rèn)知是滯后的 ， 大部分統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù) 、 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也是滯后的 ， 導(dǎo)致結(jié)果看上去市場(chǎng)提前反應(yīng)了基本面的變化 。

21年的消費(fèi)股泡沫 ， 22年的新能源泡沫發(fā)生前 ， 早有投資者通過(guò)調(diào)研 ， 認(rèn)識(shí)了競(jìng)爭(zhēng)格局 、 庫(kù)存 、 需求等因素的變化 ， 做出正確的反應(yīng) ， 并對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了定價(jià)影響 ， 并不需要等到財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)出現(xiàn) 。

再回到戰(zhàn)爭(zhēng)的例子 ， 為什么發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)之前市場(chǎng)總是緩緩下跌 ， 還是與那10%的知情者相關(guān) 。

所謂 “ 兵者 ， 詭道也 ” ， 任何戰(zhàn)爭(zhēng)的發(fā)生都不是必然的 ， 而是一個(gè)概率 ， 投資者中總是有人相信 ， 也有人不相信 ， 讓股價(jià)在正常情況下處于無(wú)法定價(jià)的波動(dòng)狀態(tài) 。

但 “ 兵者 ， 國(guó)之大事 ” ， 政府如果有事發(fā)動(dòng)戰(zhàn)事 ， 通常會(huì)隱瞞戰(zhàn)略意圖 ， 但仍需做大量備戰(zhàn)工作 ， 總有10%的知情者對(duì)戰(zhàn)爭(zhēng)的判斷相對(duì)準(zhǔn)確 ， 包括部分決策層 ， 包括部分信息靈通的上市公司 ， 會(huì)分別通過(guò)交易和上市公司經(jīng)營(yíng)行為產(chǎn)生影響 ， 導(dǎo)致股市在戰(zhàn)爭(zhēng)發(fā)生前緩緩下跌 。最后總是越跌越快 ， 代表越來(lái)越多的 “ 知情者 ” 參與定價(jià) ， 直到戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā) 。

可能很多人會(huì)說(shuō) ， 那不是一樣的嗎 ？ 反正我們也沒(méi)有信息渠道 ， 不是那10%的人 ， 只能根據(jù)市場(chǎng)的走勢(shì)反推基本面的變化 。

但恰恰是因?yàn)榇?， 根據(jù)走勢(shì)反推基本面 ，理論可行 ， 實(shí)際不可行 。

04我們?yōu)楹慰傇谡`讀市場(chǎng)的信號(hào)

原因正是 “ 隨機(jī)漫步理論 ” 中的后半部分 ， 當(dāng)基本面沒(méi)有變化時(shí) ， 價(jià)格會(huì)隨機(jī)波動(dòng) ， 波動(dòng)可能體現(xiàn)漲 ， 也可能體現(xiàn)為跌 。

“ 波動(dòng) ” 這個(gè)詞是一個(gè)事后敘述視角 ， 給人的感覺(jué)是沒(méi)有方向 ， 實(shí)際上 ，在它發(fā)生的時(shí)候 ， 比如股價(jià)下跌時(shí) ， 你很難區(qū)分它到底是 “ 暫時(shí)的波動(dòng) ” ， 還是基本面發(fā)生變化后的 “ 趨勢(shì)性走勢(shì) ” 。

很多投資者認(rèn)為 ， 波動(dòng)行情的震幅小 ， 趨勢(shì)行情的震幅大 ， 所以可以用跌破某個(gè)形態(tài)或趨勢(shì)來(lái)進(jìn)行區(qū)分 。 但在實(shí)際市場(chǎng)環(huán)境中 ， 股價(jià)受到指數(shù) 、 風(fēng)格 、 資金偏好等多種因素的影響 ， 再加上趨勢(shì)交易者助漲助跌的行為 ， 波動(dòng)的程度和波動(dòng)的方向 ， 都是可大可小 ， 特別是A股這種高波動(dòng)的市場(chǎng)， 波動(dòng)行情在一開(kāi)始 ， 與趨勢(shì)行情并無(wú)明顯的區(qū)別 。

更重要的是 ， 基本面本身也是在變化的 ， 10%的有定價(jià)權(quán)的知情者并不能預(yù)知未來(lái) ，他們也會(huì)根據(jù)事件的發(fā)展 ， 糾正自己的預(yù)測(cè)， 這其實(shí)是一個(gè)貝葉斯概率的變化過(guò)程 ， 更詳細(xì)的分析 ， 可以看我之前的系列文章 《 貝葉斯主義投資高手的方法 ， 我總結(jié)為三類 》 《 投資中的概率判斷 ， 不一定正確 ， 但很有用 》 和 《 高ROE 、 低PE 、 漲幅榜 …… ， 這些選股指標(biāo)到底誰(shuí)更有效 ？ 》 。

當(dāng)10%的知情者糾正自己的判斷時(shí) ， 未來(lái)的趨勢(shì)行情也會(huì)反向 ， “ 趨勢(shì)行情 ” 也會(huì)變回 “ 波動(dòng)行情 ” 。

實(shí)際上 ， 黃金股在2024年的集體弱勢(shì) ， 正是這10%的資金發(fā)生誤判 ， 又在2025年糾正 。

所以前面說(shuō) ， 根據(jù)走勢(shì)反推基本面 ， 理論可行 ， 實(shí)際不可行 。

05有效卻無(wú)用

先總結(jié)本文的三個(gè)重要結(jié)論 ：

1 、 所謂 “ 行情預(yù)見(jiàn)戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)果 ” 的傳說(shuō) ， 只是事后敘事偏差 ， 指數(shù)與基本面基本同步 。

2 、 基本面的任何變化都會(huì)被少數(shù) “ 知情者 ” 定價(jià) ， 當(dāng)基本面沒(méi)有什么變化時(shí) ， 股價(jià)就是隨機(jī)波動(dòng) 。

3 、 雖然基本面的變化會(huì)立刻體現(xiàn)在走勢(shì)上 ， 但對(duì)于90%的不知情投資者 ， 并不能根據(jù)走勢(shì)反推基本面 。

所以你可以說(shuō) “ 市場(chǎng)永遠(yuǎn)正確 ” ， 但你并不能根據(jù)現(xiàn)在的市場(chǎng)走勢(shì)做出決策 ， 想一想 ——

如果市場(chǎng) （ 10%的知情者 ） 是正確的 ， 那么現(xiàn)在就是轉(zhuǎn)折的時(shí)候 ， 說(shuō)明市場(chǎng)是正確的 ；

如果市場(chǎng) （ 10%的知情者 ） 是錯(cuò)誤的 ， 那么它會(huì)很快糾正自己的錯(cuò)誤 ， 但同時(shí)會(huì)一直等到自己正確 ， 再出現(xiàn)轉(zhuǎn)折 。

市場(chǎng)確實(shí)有效 ， 它在關(guān)鍵的時(shí)候總是正確的 ， 它發(fā)生錯(cuò)誤的時(shí)候總是不關(guān)鍵的 。

但市場(chǎng)的有效性卻建立在你無(wú)法利用這種有效的前提之上， 你只能根據(jù)自己有限的認(rèn)知分析 —— 通常建立在基本面或其他投資者行為之上 ， 作出判斷 ， 賺自己認(rèn)知范圍內(nèi)的錢(qián) 。

雪球三分法是雪球基于“長(zhǎng)期投資+資產(chǎn)配置”推出的基金配置理念，通過(guò)資產(chǎn)分散、市場(chǎng)分散、時(shí)機(jī)分散這三大分散進(jìn)行基金長(zhǎng)期投資，從而實(shí)現(xiàn)投資收益來(lái)源多元化和風(fēng)險(xiǎn)分散化。點(diǎn)擊下方圖片立即領(lǐng)取課程