獨(dú)立 稀缺 穿透

消積弊展新顏

作者：張戈

編輯：陳晨

風(fēng)品：李莉

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

《孫子兵法》曾言，不可勝在己，可勝在敵。商場(chǎng)如戰(zhàn)場(chǎng)，企業(yè)運(yùn)營(yíng)同樣如此。

遙想2023年7月24日，隨著“火炬系”董事成員入駐、“寶能系”成員被罷免，中炬高新近十年的控股權(quán)之爭(zhēng)落下帷幕。

但雙方纏斗期間中炬高新深受其苦，截至2023年7月25日公司總市值284.07元，較巔峰時(shí)期的660億元縮水超一半，2022年還收獲了成立以來的首度年虧。因此，外界對(duì)“火炬系”如何帶領(lǐng)中炬高新走出泥潭頗具厚望。

2025年7月10日，中炬高新完成董事會(huì)換屆，黎汝雄出任新任董事長(zhǎng)。新董事會(huì)構(gòu)建了以職業(yè)經(jīng)理人為核心，融合投資機(jī)構(gòu)、國資股東及職工董事的多元治理架構(gòu)，并組建了新經(jīng)營(yíng)班底。

提起黎汝雄，堪稱華潤(rùn)系“資深干將”，曾任職于勵(lì)致國際集團(tuán)、華潤(rùn)微電子、華潤(rùn)啤酒、大昌行等。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這位新帥企業(yè)經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)管理方面積淀較深，特別是消費(fèi)品業(yè)多年的實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，將有助主業(yè)夯實(shí)、為公司帶來新活力。

這一判斷很快得到驗(yàn)證。12月3日，中炬高新官微透露廚邦全國市場(chǎng)聯(lián)盟管理委員會(huì)成立、開啟廠商共治新征程。會(huì)議圍繞“共贏”主題，完成了制度宣講、戰(zhàn)略部署等多項(xiàng)議程，為2026年戰(zhàn)略落地奠定基礎(chǔ)。

顯然，中炬高新正朝著“先勝己而后勝人”的方向穩(wěn)步前行。有哪些亮點(diǎn)值得關(guān)注，哪些隱憂仍需警惕呢？

01

一手渠道一手產(chǎn)品

擴(kuò)容“朋友圈”、深融“一家人”

LAOCAI

營(yíng)銷大師菲利普·科特勒曾言，企業(yè)應(yīng)全力以赴發(fā)現(xiàn)分銷渠道，分銷渠道越多，企業(yè)離市場(chǎng)越近。

會(huì)上，黎汝雄闡釋了廠商關(guān)系應(yīng)從“利潤(rùn)分配”轉(zhuǎn)向“價(jià)值共創(chuàng)”，營(yíng)銷體系與經(jīng)銷商應(yīng)真正融為“一個(gè)團(tuán)隊(duì)”，實(shí)現(xiàn)成本整合與能力共享。他明確提出公司必須踐行四項(xiàng)核心文化承諾：員工開心、客戶開心、產(chǎn)品必須好、執(zhí)行必須有效率。

12月8日，第三季業(yè)績(jī)說明會(huì)上中炬高新管理層強(qiáng)調(diào)，公司正通過主動(dòng)調(diào)整市場(chǎng)秩序、夯實(shí)營(yíng)銷管理體系——例如成立由重要經(jīng)銷商組成的廚邦全國市場(chǎng)聯(lián)盟管理委員會(huì)，優(yōu)化市場(chǎng)化考核激勵(lì)機(jī)制等，全面提升管理效率與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，經(jīng)銷商重要性不言而喻。當(dāng)下消費(fèi)企業(yè)增長(zhǎng)多依賴于新渠道的開拓與傳統(tǒng)渠道的擴(kuò)張，往往忽略了現(xiàn)有渠道的“精細(xì)化”打磨。事實(shí)上，后者通常具備成本更低、效率更高、業(yè)績(jī)提升更顯著的優(yōu)勢(shì)。

這從中炬高新可以找到佐證，前三季通過推行“經(jīng)銷商市場(chǎng)健康體檢表”體系，賦能經(jīng)銷商實(shí)現(xiàn)終端動(dòng)銷數(shù)據(jù)的可視化與過程化管理，實(shí)現(xiàn)了“費(fèi)用-目標(biāo)”強(qiáng)關(guān)聯(lián)。市場(chǎng)管理委員會(huì)有效穩(wěn)定市場(chǎng)價(jià)格秩序。目前，浙江市場(chǎng)價(jià)格政策執(zhí)行堅(jiān)決，其他主銷區(qū)價(jià)格水平已基本恢復(fù)至2023年同期。

據(jù)民生證券分析，中炬高新渠道庫存已恢復(fù)良性水平，產(chǎn)品價(jià)格基本修正。截至2025年三季度末，公司經(jīng)銷商總數(shù)達(dá)2898家，較二季度末凈增99家，前三季累計(jì)新增344家。值得關(guān)注的是，中西部與北部區(qū)域成渠道拓展重點(diǎn)，累計(jì)凈增經(jīng)銷商196家，兩地總數(shù)達(dá)1924家，占全國總量的66.39%，意味著公司初步擺脫了對(duì)傳統(tǒng)單一區(qū)域市場(chǎng)的依賴，渠道布局在優(yōu)化滲透。

產(chǎn)品創(chuàng)新方面也有喜報(bào)。2025年9月4日，廚邦與江南大學(xué)正式簽署協(xié)議，共同成立“廚邦—江南大學(xué)調(diào)味品聯(lián)合創(chuàng)新中心”。廚邦將投入專項(xiàng)資金共建聯(lián)合研發(fā)平臺(tái)，重點(diǎn)開展以下工作：一是攻關(guān)健康醬油核心技術(shù)；二是共同培養(yǎng)高素質(zhì)研發(fā)人才，打造行業(yè)人才高地；三是加速產(chǎn)品研發(fā)，優(yōu)化產(chǎn)品矩陣；四是開展基礎(chǔ)應(yīng)用研究，為行業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展儲(chǔ)備技術(shù)。

渠道、產(chǎn)品雙輪驅(qū)動(dòng)，不斷優(yōu)化擴(kuò)容“朋友圈”、深融成“一家人”，中炬高新正在下一盤系統(tǒng)提升競(jìng)爭(zhēng)力的戰(zhàn)略大棋。

值得一提的是，黎汝雄的華潤(rùn)背景亦引發(fā)市場(chǎng)聯(lián)想。公司管理層在投資者交流中曾透露，將在“再造一個(gè)廚邦”的戰(zhàn)略框架下，積極尋找調(diào)味品領(lǐng)域的并購標(biāo)的，側(cè)重渠道補(bǔ)充與產(chǎn)品互補(bǔ)。

02

“三把火”照亮2026年前路

LAOCAI

《管子·霸言》有言，先自治而后治人。黎汝雄上任以來，除了加碼外延協(xié)作力，內(nèi)部治理同樣動(dòng)作頻頻，推動(dòng)了一系列關(guān)鍵變革。

第一把火：大股東增持提振信心。2025年8月30日中炬高新公告稱，火炬集團(tuán)擬自2025 年 9 月 1 日起 12 個(gè)月內(nèi)，通過上交所集中競(jìng)價(jià)交易等合法合規(guī)方式增持中炬高新股份，擬增持金額不低于2 億元，不超4 億元。此舉旨在傳遞股東對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的堅(jiān)定信心。

第二把火：重構(gòu)高管薪酬體系。也是8月，公司發(fā)布修訂后的《中炬高新董事和核心管理人員薪酬管理制度》，明確核心管理人員基本年薪依據(jù)公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模、效益、發(fā)展階段，并參考行業(yè)特點(diǎn)、市場(chǎng)薪酬水平及崗位差異確定；績(jī)效年薪則與年度業(yè)績(jī)目標(biāo)考核結(jié)果掛鉤。

對(duì)比2019年版制度，新方案進(jìn)一步優(yōu)化了薪酬結(jié)構(gòu)：總經(jīng)理基本年薪為100-200萬元/年（含稅），副總經(jīng)理50-120萬元/年（含稅），總經(jīng)理助理40-100萬元/年（含稅），績(jī)效年薪與經(jīng)營(yíng)目標(biāo)完成率直接掛鉤。值得關(guān)注的是，董事長(zhǎng)不參與績(jī)效考核，其薪酬按總經(jīng)理薪酬總額的1.2倍執(zhí)行。新制度更具市場(chǎng)適配性與激勵(lì)合理性。

第三把火：終止歷史遺留定增案。9月23日，公司公告終止2021年非公開發(fā)行A股股票事項(xiàng)。該定增方案源于寶能系主導(dǎo)時(shí)期，原計(jì)劃以30.18元/股向中山潤(rùn)田發(fā)行約2.39億股，募資79.3億元，主要用于陽西美味鮮300萬噸調(diào)味品擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目。

該計(jì)劃曾意圖將中山潤(rùn)田持股比從25%提至42.31%，以鞏固寶能系控制權(quán)。然而，伴隨寶能集團(tuán)流動(dòng)性危機(jī)，中山潤(rùn)田持續(xù)減持，火炬集團(tuán)則逐步增持。2023年7月，“寶火之爭(zhēng)”激化，公司治理一度陷入動(dòng)蕩，甚至出現(xiàn)實(shí)控人被拒門外的場(chǎng)景。此后，上交所曾下發(fā)監(jiān)管函，要求股東依法解決爭(zhēng)議，維護(hù)公司正常經(jīng)營(yíng)秩序。

截至2025年6月30日，中山潤(rùn)田持股比已降至4.4%，且全部處于質(zhì)押狀態(tài)；火炬集團(tuán)及其一致行動(dòng)人持股20.73%，為第一大股東?；谫Y本市場(chǎng)環(huán)境變化、股權(quán)結(jié)構(gòu)重構(gòu)及公司實(shí)際發(fā)展需要，中炬高新決定終止該定增。此舉不僅避免公司再陷股權(quán)紛爭(zhēng)，也標(biāo)志著寶能系遺留的歷史問題基本得到清理。

可以看出，三把火層層遞進(jìn)，旨在去舊疾增新能為公司科學(xué)治理、上下一體打開一個(gè)新局面。內(nèi)生+外延，一點(diǎn)點(diǎn)夯實(shí)成長(zhǎng)底座，中炬高新的2026年值得期待。

03

營(yíng)收凈利連滑三季 銷售費(fèi)可解？

LAOCAI

也必須更快更精準(zhǔn)些了。水滴石穿非一日之功，從業(yè)績(jī)面看，中炬高新復(fù)蘇路依然考驗(yàn)重重。

以最新季報(bào)為例，2025前三季公司營(yíng)收31.56億元，同比下滑20.01%；歸母凈利3.799億元，同比降幅34.07%，扣非歸母凈利下滑30.45%至3.839億元，為近八年同期最低，基本回到2018年水平。

其中，第三季營(yíng)收10.25億元，同比下降22.84%；歸母凈利1.23億元，同比銳減45.66%；扣非歸母凈利下滑43.09%至1.21億元。營(yíng)收已連續(xù)三季度下滑，凈利潤(rùn)更連續(xù)四季度走低。

分區(qū)域來看，前三季東部、南部、中西部、北部分別下滑28.21%、17.48%、14.68%、12.78%，即疲軟態(tài)勢(shì)具有普遍性。分模式看，貢獻(xiàn)主收入的分銷同比減少21.06%，好在直銷同比增長(zhǎng)43.99%，可由于占比較小，對(duì)總收入拉動(dòng)作用微弱。

追其原因，核心品類增長(zhǎng)乏力是主要推手。前三季子公司美味鮮實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31.07億元，同比減少18.40%，主要受調(diào)味品銷售下降影響。

分品類看，第一主業(yè)醬油收入18.96億元下滑約17.5%，雞精雞粉、食用油3.93億元、1.98億元分別下降22.76%和42.67%，其他產(chǎn)品也下滑4.9%至4.65億元，新產(chǎn)品尚未形成規(guī)模替代，難彌補(bǔ)傳統(tǒng)主力品類的縮水缺口。

客觀而言，公司并沒坐以待斃，2025上半年簽約謝霆鋒作為品牌代言人，并加大廣告投放，前三季銷售費(fèi)達(dá)到4.36億元，同比上升近20%，然同期營(yíng)收卻不增反降，費(fèi)用增長(zhǎng)還擠壓了利潤(rùn)空間，個(gè)中精準(zhǔn)度、精細(xì)化水平需引起企業(yè)審視。

值得注意的是，同期研發(fā)費(fèi)下降15.62%，僅錄得1.03億元，2024年同期也縮水了10.31%。都說不創(chuàng)新無未來，銷售費(fèi)只是面子，特色創(chuàng)新才是里子。只有表里合一，才是真正黏住市場(chǎng)、吸引更多用戶。較勁時(shí)刻，需要把錢花在刀刃上，中炬高新有無戰(zhàn)略精進(jìn)處呢？

要知道，中炬高新曾在2024年3月30日披露2024年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法：以2023年為基準(zhǔn)，2024年?duì)I收增長(zhǎng)率不低于12%、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率不低于15%、凈資產(chǎn)收益率不低于14%；2025營(yíng)收增長(zhǎng)率不低于32%、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率不低于16.5%、凈資產(chǎn)受益于不低于15.5%；2026年?duì)I收增長(zhǎng)率不低于95%、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率不低于18%、凈資產(chǎn)受益于不低于20%。

基于以上推算，中炬高新達(dá)標(biāo)難度肉眼可見。以營(yíng)收為例：2024年至2026年目標(biāo)值分別不低于57.56億元、67.84億元和100.21億元。而2024年實(shí)際營(yíng)收為55.19億元，2025年前三季度僅完成全年目標(biāo)的46.52%。

在2024年發(fā)布的美味鮮公司三年戰(zhàn)略規(guī)劃中，明確提出“再造一個(gè)新廚邦，實(shí)現(xiàn)發(fā)展高質(zhì)量”的目標(biāo)，計(jì)劃到2026年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收100億元、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)15億元。當(dāng)前的目標(biāo)進(jìn)度難言樂觀。

即使上升到行業(yè)角度，行業(yè)“三巨頭”里中炬高新的降幅也夠扎眼。2025年前三季千禾味業(yè)營(yíng)收同比下降13.17%，歸母凈利下降26.13%；海天味業(yè)則同比增長(zhǎng)6.02%、10.54%，且還是在上年同期雙增的基礎(chǔ)上。此消彼長(zhǎng)間，需警惕掉隊(duì)一線陣營(yíng)。

業(yè)績(jī)壓力也傳導(dǎo)至資本市場(chǎng)。截至12月12日，中炬高新報(bào)17.04元/股，年內(nèi)累跌21.11%。總市值132.66億元，較前文提及的2023年7月284.07億元縮超50%。

在12月8日的投資者關(guān)系記錄中，12個(gè)問題中有5個(gè)直接指向股價(jià)下跌，1個(gè)問題指向再造一個(gè)新廚邦。雖然公司在投資者交流中將疲弱歸因于行業(yè)整體壓力，可在海天味業(yè)年內(nèi)累跌18.51%、千禾味業(yè)累漲3.95%的映襯下，此解釋能消除多少市場(chǎng)疑慮呢？

毫無疑問，如何穩(wěn)住業(yè)績(jī)、重塑市場(chǎng)信心，已然成為擺在黎汝雄與管理團(tuán)隊(duì)面前的緊迫課題。

04

消積弊展新顏 開啟全新周期

LAOCAI

第一性原理啟示我們，應(yīng)對(duì)復(fù)雜局面時(shí)，企業(yè)要回歸本質(zhì)，通過拆解和重構(gòu)，來找到市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的最優(yōu)解決方案。

以主營(yíng)產(chǎn)品醬油為例，市場(chǎng)已進(jìn)入增長(zhǎng)放緩、結(jié)構(gòu)分化階段。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，按收入計(jì)，2024年中國醬油市場(chǎng)規(guī)模達(dá)1041億元，但五年復(fù)合增長(zhǎng)率僅2.3%，低于調(diào)味品行業(yè)4.5%的整體增速。

同時(shí)勤策消費(fèi)研究《2025年中國調(diào)味品行業(yè)報(bào)告——連鎖餐飲擴(kuò)張推動(dòng)定制化復(fù)合調(diào)味料》指出，中國調(diào)味品消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模主要由企業(yè)客戶（餐飲企業(yè)、食品加工企業(yè)等）主導(dǎo)，2024年約占中國調(diào)味品市場(chǎng)的62.3%。其中，連鎖餐飲集約擴(kuò)張?jiān)炀驼{(diào)味品企業(yè)剛需市場(chǎng)。調(diào)味品業(yè)受連鎖餐飲影響，形成規(guī)模化采購紅利。即行業(yè)集中度進(jìn)一步加強(qiáng)、頭部效應(yīng)愈發(fā)明顯。

對(duì)比來看，海天味業(yè)之所以強(qiáng)者恒強(qiáng)、保持穩(wěn)增，關(guān)鍵在于構(gòu)建了民用與餐飲渠道相對(duì)均衡的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，同時(shí)加大產(chǎn)品推新育新，不斷探索新增空間。據(jù)勤策消費(fèi)研究，截至2024年，海天味業(yè)銷售渠道已覆蓋全國100%地級(jí)市及90%縣級(jí)市，6707家經(jīng)銷商精耕50萬終端，線下渠道貢獻(xiàn)88.6%營(yíng)收，餐飲渠道占比58%，連鎖餐飲采購額超5億元。2025前三季公司研發(fā)費(fèi)增長(zhǎng)5.38%至6.35億元。

若從此看，中炬高新近期的一系列內(nèi)外兼修，也是在痛定思痛、查漏補(bǔ)缺。發(fā)力方向沒問題，那剩下的就交給實(shí)操效率、上下一體與時(shí)間沉淀。

沉船側(cè)畔千帆過、病樹前頭萬木春。伴隨“寶火之爭(zhēng)”畫上句號(hào)，在一次次消積弊展新顏中，中炬高新離全新發(fā)展周期又有多遠(yuǎn)呢？