沐曦集成電路（上海）股份有限公司（以下簡稱“沐曦股份”）的科創(chuàng)板上市之旅，在萬眾矚目下顯露了一絲隱憂。

12月10日晚間，沐曦股份披露的發(fā)行結(jié)果顯示，網(wǎng)上投資者放棄認購數(shù)量20349股，棄購金額212.97萬元。雖然棄購規(guī)模不大，且低于此前摩爾線程的334.86萬元，但這一細微信號依然引起了市場關(guān)注。

作為繼摩爾線程之后的“國產(chǎn)GPU第二股”，沐曦股份的IPO本應是一場資本盛宴。該公司網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率僅為0.03348913%，有效申購戶數(shù)達517.52萬戶，凍結(jié)資金規(guī)模驚人。在摩爾線程上市首日暴漲超400%的財富效應下，投資者對沐曦股份寄予厚望。

然而，發(fā)行價104.66元/股，中簽率低至0.033%的資本寵兒，卻在輝煌背后隱藏著累計虧損33億元、經(jīng)營性現(xiàn)金流-21.5億元的巨大窟窿。

資本市場的兩面：狂熱申購與細微棄購

沐曦股份本次發(fā)行價為104.66元/股，為年內(nèi)科創(chuàng)板第二高發(fā)行價。回撥機制啟動后，網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率低至0.03348913%，創(chuàng)下年內(nèi)科創(chuàng)板新股第二低紀錄。

投資者申購熱情高漲，網(wǎng)上初步有效申購倍數(shù)約為4498.38倍。

然而，在這片狂熱之下，仍有一些投資者選擇了棄購。20349股的棄購規(guī)模雖小，卻折射出市場對沐曦股份高風險特征的理性審視。與摩爾線程相比，沐曦股份的棄購金額（212.97萬元）低于摩爾線程（334.86萬元），但背后反映的擔憂相似。

募集資金用于投資“新型高性能通用 GPU 研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目”、“新一代人工智能推理 GPU 研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目”和“面向前沿領(lǐng)域及新興應用場景的高性能 GPU 技術(shù)研發(fā)項目”

沐曦股份戰(zhàn)略配售陣容堪稱“豪華天團”，包括國家人工智能產(chǎn)業(yè)投資基金、中國電信天翼資本、京東、美團等重量級戰(zhàn)略投資者。這一陣容本應為市場注入信心，但依然未能完全消除所有投資者的疑慮。

沐曦股份成立于2020年9月，由前AMD全球GPU SoC設計總監(jiān)陳維良發(fā)起創(chuàng)立。公司核心團隊主要有：硬件首席架構(gòu)師彭莉曾為AMD全球首位華人女性Fellow，軟件首席架構(gòu)師楊建曾任AMD大中華區(qū)首名Fellow。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，陳維良通過直接持股以及控制上海驕邁、上海曦驥，合計控制公司22.94%的股份表決權(quán)，為公司的實際控制人。

沐曦股份股東名單中不乏知名投資機構(gòu)。葛衛(wèi)東及其控制的混沌投資合計持有公司7.48%的股份，“經(jīng)緯系”6家關(guān)聯(lián)公司合計持有5.13%的股份。

招股意向書披露，從2022年開始，沐曦股份的股東名單“星光熠熠”。截至發(fā)行前，公司股東數(shù)量超過120家，形成以創(chuàng)始團隊為核心，國家級基金、頂級VC、地方國資及產(chǎn)業(yè)資本共同加持的資本架構(gòu)。

來源：招股書

高增長、高虧損

作為科技企業(yè)，沐曦股份的業(yè)績展現(xiàn)了“高增長、高虧損”現(xiàn)象。2022年至2024年，公司營業(yè)收入從42.64萬元猛增至7.43億元，三年復合增長率高達4074.52%。2025年前三季度，營業(yè)收入12.36億元。

然而，營收飆升的背后是持續(xù)擴大的虧損。2022年至2024年，公司歸母凈利潤分別為-7.77億元、-8.71億元和-14.09億元，累計虧損額高達30.57億元。2025年前三季度，公司虧損額為3.46億元，雖較同期減虧55.79%，但依然未能扭轉(zhuǎn)虧損局面。

來源：wind

更令人擔憂的是公司的現(xiàn)金流狀況。2022年至2024年，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-6.7億元、-10.2億元和-21.5億元，累計經(jīng)營性現(xiàn)金流缺口達38.4億元。這種“失血”狀態(tài)遠超其凈利潤虧損規(guī)模，揭示公司主營業(yè)務自身的造血能力嚴重不足。

沐曦股份預計2025年全年歸屬凈利潤虧損7.63億元至5.27億元，相較2024年減虧幅度為45.84%至62.59%。公司解釋稱，虧損收窄主要源于核心產(chǎn)品出貨量大幅增加以及成本費用優(yōu)化。

沐曦股份的商業(yè)化進程高度依賴單一產(chǎn)品。招股書顯示，公司97%的收入來源于訓推一體芯片曦云C500系列。這種單一產(chǎn)品依賴結(jié)構(gòu)使公司面臨較大的市場風險。

公司客戶集中度也較高。2025年第一季度，公司第一大客戶超訊通信（一家滬市上市公司）貢獻了39.95%的收入。而超訊通信自身業(yè)績正面臨嚴重下滑，2024年全年營業(yè)收入同比減少31.57%，2025年一季度繼續(xù)同比減少43.02%。

沐曦股份還存在客戶突擊入股問題。上海源廬加佳信息科技有限公司在2024年8月入股沐曦股份后，2025年第一季度對沐曦股份的銷售額猛增至9095.93萬元，位居第二大客戶。更令人質(zhì)疑的是，招股書與審核問詢函回復中對該客戶2024年銷售額披露存在800多萬元差異。

市場競爭激烈

沐曦股份身處資本密集、技術(shù)壁壘高的GPU賽道。全球GPU市場長期被英偉達、AMD等國際巨頭壟斷，英偉達憑借其產(chǎn)品性能和完善的CUDA生態(tài)，占據(jù)超過80%的全球市場份額。

在國產(chǎn)替代浪潮下，沐曦股份主攻面向數(shù)據(jù)中心的通用GPU，這是產(chǎn)業(yè)鏈價值密度最高的市場。公司產(chǎn)品路線圖顯示，曦云C500對標英偉達A100，正在研發(fā)的C700則接近英偉達H系列旗艦H100水平。

沐曦股份已提出明確的盈利時間表，預計最早于2026年實現(xiàn)盈虧平衡。這一預期的基礎是公司在手訂單充沛——截至2025年9月5日，公司在手訂單達14.3億元，接近2024年全年營收的2倍。

然而，公司面臨國內(nèi)外激烈的市場競爭。國內(nèi)競爭對手包括海光信息、天數(shù)智芯、壁仞科技、摩爾線程等通用GPU企業(yè)，以及華為海思、寒武紀、昆侖芯、燧原科技等專用芯片企業(yè)。這些企業(yè)也在加速資本化進程，競爭日趨白熱化。

沐曦股份的經(jīng)營模式存在多重風險。公司采用Fabless模式，依賴外部晶圓代工廠和封裝測試廠，面臨供應鏈安全風險。全球半導體產(chǎn)業(yè)鏈的不確定性，可能影響公司產(chǎn)品生產(chǎn)和交付能力。

公司研發(fā)投入強度極高，2022年至2024年累計研發(fā)投入超22億元，占同期累計營業(yè)收入比例達282.11%。這種高研發(fā)投入是GPU行業(yè)的常態(tài)，但也意味著公司需要持續(xù)融資支持技術(shù)迭代。

沐曦股份上市后的表現(xiàn)將受到多重因素影響。一方面，國產(chǎn)替代政策支持和AI算力需求增長為公司提供了廣闊市場空間；另一方面，公司盈利能力和現(xiàn)金流狀況改善進度將直接影響市場估值。

沐曦股份的上市表現(xiàn)將很快驗證市場對國產(chǎn)GPU企業(yè)的真正承受力。截至12月11日午后，摩爾線程股價突破930元關(guān)口，最高摸至930.9元/股，漲26.65%，市值逼近4400億元。這也為沐曦股份的上市創(chuàng)造了樂觀氛圍。

資本市場對硬科技企業(yè)的評判標準正在轉(zhuǎn)變——從單純看重技術(shù)夢想到兼顧現(xiàn)金流與商業(yè)化能力。沐曦股份能否在資本市場的支持下，穿越虧損的荊棘，實現(xiàn)技術(shù)的突圍與商業(yè)的落地，仍需時間檢驗。（《理財周刊-財事匯》出品）