健合集團，報喜不報憂?

作者 | 郝文

編輯 | 趣解商業(yè)資訊組

近日，Swisse、合生元的母公司健合國際控股集團（H&H國際控股，01112.HK，以下簡稱健合集團）發(fā)布了前三季度未經(jīng)審核運營數(shù)據(jù)。

報告顯示，今年前三季度，健合集團實現(xiàn)營收人民幣108.05億元，較去年同期增長12.3%；其中，中國區(qū)市場貢獻超七成營收并實現(xiàn)20.6%的增長。

從財報數(shù)據(jù)看，健合集團業(yè)績亮眼，在行業(yè)整體低迷中確實實現(xiàn)了逆勢擴張；但財報中卻未提及利潤數(shù)據(jù)情況，引發(fā)了投資者和行業(yè)的疑惑。但要說明的是，港股上市公司是自愿披露季度業(yè)績，只披露營收不披露利潤的操作并不違規(guī)。

01.

健合集團的前身是成立于1999年的合生元，由羅飛、羅云兄弟在廣州創(chuàng)立，公司早期主要銷售營養(yǎng)粉等產(chǎn)品；2010年12月，合生元集團在香港交易所上市，上市后大手筆收購了澳大利亞保健品品牌Swisse；此后，合生元集團進行了品牌整合，公司也更名為健合集團。

健合集團通過并購實現(xiàn)全球化布局，近年來快速發(fā)展，當前旗下?lián)碛泻仙?、Swisse斯維詩、Zesty Paws、Solid Gold素力高、dodie杜迪、GOOD GO?T、Aurelia七大全球高端品牌，主營業(yè)務涵蓋嬰幼兒營養(yǎng)與護理（BNC）、成人自然健康營養(yǎng)與護理（ANC）和寵物營養(yǎng)與護理（PNC）三大核心業(yè)務領域。

今年前三季度，中國市場作為集團營收的核心支柱，貢獻了總收入的71.0%，且同比增長達到20.6%，增速超過其他地區(qū)。值得一提的是，健合集團首席執(zhí)行官及中國區(qū)CEO李鳳婷前年上任時提出中國區(qū)2025年沖刺120億元營收目標，目前來看還有些吃力。

健合集團在財報中表示，報告期內(nèi)所有業(yè)務分部均錄得正面增長，其中包括合生元益生菌補充品、合生元嬰幼兒產(chǎn)品、Swisse維生素等在內(nèi)的營養(yǎng)補充品系列表現(xiàn)亮眼，已占據(jù)集團總收入的64.5%，成為名副其實的增長引擎。

圖源：財報截圖

ANC板塊以Swisse為核心，前三季度營收52.4億元，占集團總收入近半。Swisse在中國市場的增長（同比15.7%）主要由線上渠道驅(qū)動：跨境電商銷售額增長23.1%，抖音渠道增幅高達77.7%。

BNC業(yè)務在2025年前9個月營收達39.7億元，同比增長24.0%；PNC業(yè)務雖然體量較小，但今年“雙11”期間高端主糧銷售額同比激增196%，顯示出細分賽道的初步突破。

盡管核心業(yè)務板塊營收增勢喜人，不過，三季報中，健合集團并未提及凈利潤、毛利率等核心盈利指標。有業(yè)內(nèi)觀點認為健合集團“報喜不報憂”，或許是其利潤表現(xiàn)并未好轉(zhuǎn)。

2024年健合集團凈虧損5372萬元，為上市以來首次年度虧損，卻在年報中對虧損核心原因一筆帶過；今年上半年，健合國際凈利潤又大幅下滑76.8%至7102萬元。

而且從近幾年的業(yè)績數(shù)據(jù)來看，健合集團的歸母凈利潤已經(jīng)連續(xù)兩年負增長，營收增速也已連續(xù)兩年下滑。健合集團2025年上半年雖然盈利7100萬元，但盈利規(guī)模與2023年同期的6.08億元可謂是相差甚遠。

有業(yè)內(nèi)觀點認為其利潤滑坡的核心在于“重營銷、輕研發(fā)”的運營模式。

半年報數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，公司銷售及分銷成本攀升至29.71億元，同比增長12%；健合集團表示，主要由于中國內(nèi)地成人營養(yǎng)及護理用品業(yè)務的不利渠道組合變動以及對新擴張市場的戰(zhàn)略投資。與此同時，研發(fā)開支則同比下降7.8%，在集團收入中的占比從去年同期的1.6%下降至1.4%。

圖源：財報截圖

盡管盈利承壓，健合集團在近年來仍堅持向股東大手筆分紅，尤其是2024年甚至在虧損狀態(tài)下依然實施分紅。而由于公司股權(quán)相對集中，這些分紅資金主要流向了實控人及高管團隊。

分紅的最大受益者，是持股超67%的實控人羅飛。以2024年2億元分紅計算，羅飛可直接分走約1.34億元，這一數(shù)字遠超公司當年凈利潤，甚至超過2025年上半年的凈利潤總額。

值得一提的是，健合集團還為公司的執(zhí)行董事、首席財務官王亦東高管提供了不菲的薪資。王亦東2024年的薪酬雖然較2023年降了192.5萬元至1304.9萬元，但其年薪仍遠超董事長羅飛的330.4萬元。

此外，應收賬款與存貨高企進一步擠壓運營效率。2025年6月，健合集團應收賬款達11.44億元（歷史新高），存貨維持19.33億元，兩項占用資金超30億元。

截至2025年6月底，公司資產(chǎn)負債率長期維持在70%左右的高位，這一水平自2020年起便持續(xù)高于63%，2024年更是回升至69.15%。健合集團也在著手去杠桿，今年9月，健合集團主動提前償還美元銀團貸款人民幣1.5億元（等值），并于10月進一步提前償還人民幣1.5億元（等值）美元銀團貸款。

在中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟學家柏文喜看來：“健合集團目前面臨較大的經(jīng)營與財務壓力，需要通過戰(zhàn)略調(diào)整、成本控制、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)等措施來改善現(xiàn)狀，同時制定合理的分紅政策，確保公司資金鏈安全和長期發(fā)展。”

02.

如今的健合集團已從傳統(tǒng)奶粉企業(yè)轉(zhuǎn)型為“全家庭營養(yǎng)”平臺，致力成為全球高端營養(yǎng)及健康產(chǎn)業(yè)引領者。

截至2025年11月14日，Swisse斯維詩繼續(xù)霸榜營養(yǎng)保健全行業(yè)No.1，核心品類全行業(yè)排名No.1；合生元嬰童營養(yǎng)品核心品類持續(xù)霸榜渠道No.1；Solid Gold素力高排毛粉強勢占據(jù)全渠道No.1。

圖源：企業(yè)官網(wǎng)截圖

不過健合集團旗下的部分品牌產(chǎn)品也存在品控質(zhì)量方面的問題。

2024年7月，有消費者反映在Swisse維生素產(chǎn)品中發(fā)現(xiàn)“血斑”樣異常物質(zhì)，該消費者質(zhì)疑商家發(fā)給他的產(chǎn)品都是受到污染的。彼時該話題在社交平臺曾引發(fā)廣泛討論。

圖源：微博截圖

社媒平臺上，斯維詩的明星單品護肝片和部分其他產(chǎn)品也頻繁陷入“是不是智商稅”“吃了沒效果”“假洋貨”等討論和質(zhì)疑。

有媒體報道，目前Swisse品牌分為兩個版本，即海外版本和國內(nèi)版本。在淘天等線上平臺，Swisse斯維詩海外旗艦店所售產(chǎn)品為海外版，Swisse斯維詩官方旗艦店所售產(chǎn)品基本是國內(nèi)版本，生產(chǎn)地址位于廣東汕頭。

在“黑貓投訴”平臺上，分別有超過850條和500條投訴中包含搜索詞“Swisse”和“斯維詩”，其中，不少投訴內(nèi)容涉及產(chǎn)品質(zhì)量問題和售后服務問題。

11月13日，有消費者投訴稱，在Swisse斯維詩海外旗艦店購買魚油一瓶，支付金額203.85元；11月11日收到貨后，發(fā)現(xiàn)商品存在破損、漏油、內(nèi)含紅色雜質(zhì)等嚴重問題，食用后喉嚨出現(xiàn)持續(xù)疼痛的癥狀。

圖源：黑貓投訴截圖

11月20日，有消費者投訴稱，其在Swisse營養(yǎng)膳食海外旗艦購買的Swisse童顏丸，開封不到一個月，內(nèi)部膠囊全部變黑。

此外，今年4月，Swisse官宣某女藝人為其品牌大使，在隨后進行廣告擴散時，被網(wǎng)友認為有“拉踩”某男藝人的嫌疑。品牌隨即緊急致歉并下架內(nèi)容，但仍暴露出集團對品牌管理的松散把控。此類事件疊加產(chǎn)品質(zhì)量投訴，或持續(xù)消耗消費者信任。

而作為健合集團發(fā)力的寵物營養(yǎng)品牌——素力高近年通過電商促銷快速擴張，影響力日漸提升，但隨之而來的品控短板也逐漸凸顯。

“黑貓投訴”平臺上，也有多條關于投訴不容涉及素力高的品控和食品安全問題，其中有多起投訴顯示寵物食用后出現(xiàn)嘔吐、腹瀉甚至死亡。7月31日，有消費者投訴稱，家中兩只小貓食用素力高貓糧后出現(xiàn)精神不佳、嚴重嘔吐3天和腹瀉等情況，其中一只還住院治療；年長的貓斷糧后再次食用素力高貓糧繼續(xù)嘔吐，吃其他貓糧就精神狀態(tài)完好。

圖源：黑貓投訴截圖

健合集團方面表示將持續(xù)加大科學創(chuàng)新投入，堅定推進“全家庭營養(yǎng)健康”戰(zhàn)略布局，依托科學實證優(yōu)勢，驅(qū)動核心品牌與品類的可持續(xù)增長，精準滿足不同群體的營養(yǎng)健康需求，穩(wěn)固核心市場的領先地位。

健合集團同時踩中了消費升級和人口結(jié)構(gòu)變化兩大風口，但對健合集團來說，仍須堅守以產(chǎn)品創(chuàng)新和質(zhì)量提升為核心，才能穩(wěn)定發(fā)展、穿越周期。