文：王志

編輯：周易

AI 泡沫，真的存在嗎？

關(guān)于這個問題，眾多 AI 領(lǐng)域的投資者已經(jīng)持續(xù)盯著大洋彼岸的動態(tài)，包括 OpenAI 的算力賭局、英偉達的「過山車」式股價和巴菲特對 Google 的持倉等一系列動作，前前后后討論了大半年的時間。

但哪怕是唾沫橫飛，也終究是猶疑不定。

反倒是阿里巴巴，在這個問題上的態(tài)度比較干脆——就在 11 月 25 日晚間的 2026 財年 Q2 電話會議（2025 年 Q3）上，阿里巴巴 CEO 吳泳銘斬釘截鐵地說：

在未來三年內(nèi)，所謂的 AI 泡沫應(yīng)該是不太存在的。

在這場電話會議中，吳泳銘關(guān)于 AI 判斷的金句還不止于此。在談到 3800 億的資本開支時，吳泳銘也明確指出，阿里巴巴之前提出的 3800 億數(shù)字可能偏小了，這是基于其現(xiàn)在看到的客戶需求所做的判斷。

阿里巴巴對于 AI 本身的力挺甚至于激進的態(tài)度，實際上建立在其 2026 財年 Q2 的業(yè)績表現(xiàn)之上——確實，阿里巴巴在財報中給出的 AI 相關(guān)業(yè)務(wù)表現(xiàn)確實比較亮眼，該部分業(yè)務(wù)收入連續(xù)第九個季度實現(xiàn)三位數(shù)同比增長。

但這個數(shù)字，顯然并不是全部原因。

阿里云的新角色：對沖凈利潤下滑

從最新一季度財報來觀察，阿里巴巴的營收表現(xiàn)和利潤表現(xiàn)，出現(xiàn)了無比嚴重的錯位感。

數(shù)據(jù)顯示，2025 年第三季度，阿里巴巴的總體營收為 2477.95 億元，相較于 2024 年同期的 2365 億元增長 5%；剔除已出售業(yè)務(wù)影響，收入同比增長15%。就整體營收表現(xiàn)而言，雖然不算出彩，但也屬于常規(guī)范疇。

但與此同時，阿里巴巴的利潤表現(xiàn)卻令人大跌眼鏡。

數(shù)據(jù)顯示，阿里 Q3 經(jīng)營利潤為 53.65 億元，相較 2024 年同期的 352.46 億元，同比下降了 85%；經(jīng)調(diào)整 EBITA 同比下降 78%，至人民幣 90.73 億元。

對于 EBITA 的表現(xiàn)，官方表示，主要歸因于對即時零售、用戶體驗以及科技的投入，部分被阿里巴巴中國電商集團的雙位數(shù)收入增長、云業(yè)務(wù)的持續(xù)增長所帶來的經(jīng)營業(yè)績改善，以及多項業(yè)務(wù)運營效率的提升所抵消。

同時，阿里 2025 年 Q3 凈利潤為 206 億元，較上年同期的 435.47 億元下降了 53%；按照非公認會計準則，阿里 Q3 凈利潤為 103.52 億元，相較 2024 年同期的 365.18 億元下降 72%。

從業(yè)務(wù)板塊來看，作為阿里的基本盤，阿里巴巴中國電商集團 Q3 營收為 1325.78 億元，較上年同期的 1147.73 億元增長 16%。

其中，備受關(guān)注的即時零售收入為 229 億元，較上年同期的 143.21 億元增長了 60%。對此，阿里巴巴回應(yīng)稱，這主要是得益于 2025 年 4 月底推出的「淘寶閃購」帶來的訂單量增長。

不過，從最終表現(xiàn)來看，阿里巴巴中國電商集團 Q3 的經(jīng)調(diào)整 EBITA 為 104.97 億元，較上年同期的 443.27 億元下降 76%——這一表現(xiàn)背后很大程度上阿里大手筆燒錢加碼即時零售的結(jié)果。

是的，即時零售帶來了 60% 的增長，但是燒錢多也是實打?qū)嵉摹?/p>

關(guān)于阿里巴巴對于即時零售的燒錢投入，也可以在阿里巴巴的費用板塊得到印證。

數(shù)據(jù)顯示，阿里 Q3 的「銷售和市場」費用為 664.96 億元（營收占比為 26.8%），相比于 2024 年同期的 324.71 億元（營收占比為 13.5%）同比增長了高達 104.79%。而對于這一費用增長，官方的歸因是對阿里巴巴中國電商集團的業(yè)務(wù)體驗的投入。

在國內(nèi)業(yè)務(wù)基本盤之外，阿里國際數(shù)字商業(yè)集團的營收表現(xiàn)還是相對穩(wěn)健，收入為 347.99 億元，同比增長 10%，經(jīng)調(diào)整 EBITA 從去年的虧損為 29 億扭轉(zhuǎn)為正的 1.62 億元。

另外，Q3 阿里巴巴來自云智能集團的收入為 398.24 億元，較上年同期的 296 億元增長 34%——這一增長勢頭主要由公共云業(yè)務(wù)收入增長所驅(qū)動，其中包括 AI 相關(guān)產(chǎn)品采用量的提升。

與此同時，阿里云 Q3 經(jīng)調(diào)整 EBITA 為 36.04 億元，較上年同期的 26.61 億元增長 35%。

除了以上三大業(yè)務(wù)板塊之外，「所有其他」板塊的收入為 629.69 億元人民幣，相較于 2024 年同期的 844.83 億元同比下降了 25%。究其原因，則是由于處置高鑫零售和銀泰業(yè)務(wù)導(dǎo)致的收入下降，以及菜鳥的收入下降所致，部分被盒馬、阿里健康和高德的收入增長所抵消。

值得一提的是，該業(yè)務(wù)板塊的經(jīng)調(diào)整 EBITA 為虧損 33.7 億元，額度比去年同期增加了 83.85%。

總體來看，在阿里巴巴調(diào)整后的幾大業(yè)務(wù)板塊中，阿里云很好地在阿里巴巴的整體增長中發(fā)揮了重要支撐性角色，在阿里的整體凈利潤下滑中也起到了一定程度的正向?qū)_作用。

3800 億投入還不夠，憑什么？

在阿里巴巴龐大的營收數(shù)字中，阿里云所占的比例并不大。

從三季度的情況來看，阿里云智能集團的營收，占據(jù)阿里巴巴集團總體營收的 16.07%——不過，相比于 2025 年第二季度 12.16% 的占比，這個比例其實已經(jīng)有了非常明顯的提升。這也在側(cè)面說明，阿里云對于整體營收的貢獻在不斷增長。

但更加惹眼的，是增長速度。

在 Q3，阿里云的同比增長速度是 35%；即使是不計入來自阿巴巴并表業(yè)務(wù)的收入，也是同比增長 29%。

要知道，阿里云在 2023 財年的同比增長僅為 3.53%，后來在 AI 驅(qū)動下，增幅才開始提升并且在 2025 財年三季度開始重回兩位數(shù)增長——到 2025 年 Q2，阿里云營收同比增幅為 26%。

也就是說，阿里云 Q3 的營收增長已經(jīng)超越 Q2，成為阿里云三年以來的最佳增長表現(xiàn)。

與此同時，與國際云計算巨頭相比，在同一個季度，亞馬遜 AWS 營收同比增長 20.2%，微軟智能云部門同比增長 28%，Google 云服務(wù)的增長為 34%。

可見，即使與國際巨頭相比，阿里云計算的營收增速也是毫不遜色。

那么，阿里云為什么能夠?qū)崿F(xiàn)這樣的增長？

答案也很簡單：AI 的驅(qū)動。

在財報中，阿里巴巴也表示，阿里云的增長勢頭主要由公共云業(yè)務(wù)收入增長所驅(qū)動，其中包括 AI 相關(guān)產(chǎn)品采用量的提升——其中，AI 相關(guān)產(chǎn)品收入保持強勁勢頭，實現(xiàn)了又一個季度的三位數(shù)同比增長。

這也是 AI 業(yè)務(wù)收入連續(xù)第九個季度實現(xiàn)三位數(shù)同比增長。

在財報中，阿里巴巴強調(diào)的信息是，其 AI 產(chǎn)品正在被被廣泛的企業(yè)客戶加速采用，并越來越側(cè)重于增值應(yīng)用，包括代碼助手。

為此，阿里還給出了一個數(shù)據(jù)支撐：根據(jù) Omdia 的《中國 AI 云市場，1H25》報告，阿里云在中國 AI 云市場份額位列第一，占比 35.8%。

其實，阿里云能夠憑借 AI 實現(xiàn)三年來的高增長，并不令外界感到意外。

畢竟，此前的云計算競爭，還是主要停留在「算力規(guī)模、資源價格」等維度，同質(zhì)化嚴重，競爭激烈；而 AI 時代到來以后，游戲規(guī)則徹底改寫了，比拼的更多的是「模型能力、算力效率、場景落地的全鏈路能力」。

從模型能力上來說，阿里巴巴 Qwen 一直在持續(xù)迭代，并且還獲得好評；尤其是在 9 月份云棲大會上，阿里巴巴也給出了一個通義千問家族中最大、最強的基礎(chǔ)模型 Qwen3-Max——根據(jù)評測結(jié)果，其正式版模型的性能超越 GPT-5 和 Claude Opus 4。

而從算力的維度上來說，阿里巴巴也正在大手筆投入到算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中，根據(jù)阿里巴巴首席財務(wù)官徐宏的說法，阿里巴巴在過去四個季度在 AI + 云基礎(chǔ)設(shè)施的資本開支約 1200 億元人民幣。

不僅如此，阿里巴巴還在打算進一步追加這一資本開支。

其中，阿里巴巴 CEO 吳泳銘表示，從現(xiàn)在看到的情況來看，阿里云的服務(wù)器上架速度仍然遠遠跟不上客戶訂單的增長速度——因此，阿里巴巴仍會以比較積極的態(tài)度去投資整體的 AI 基礎(chǔ)設(shè)施，以滿足客戶的需求。

為此，吳泳銘還強調(diào)：從大方向上看，我們之前提出的 3800 億數(shù)字可能偏小了，這是基于我們現(xiàn)在看到的客戶需求所做的判斷。

一言以蔽之：客戶的需求度，決定了阿里在 AI + 云計算基礎(chǔ)設(shè)施上的投入力度。

AI To C，和吳泳銘的 ASI 野心

在當(dāng)前的中國科技行業(yè)，AI 作為一個顯性的增長驅(qū)動力，基本上會出現(xiàn)在任何一家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的宣傳口徑中——阿里巴巴當(dāng)然也毫不例外。

實際上，自從蔡崇信、吳泳銘分別以阿里巴巴董事長和 CEO 的身份上任后，就對 AI 的重要性進行了無以復(fù)加的強調(diào)。

比如，蔡崇信表示，AI 是阿里巴巴未來的核心戰(zhàn)略，阿里必須在這一領(lǐng)域占據(jù)領(lǐng)先地位；吳泳銘則更加務(wù)實，他提出要將 AI 技術(shù)與阿里巴巴的電商、云計算業(yè)務(wù)深度融合。

技術(shù)出身的吳泳銘，以阿里巴巴 CEO 的身份兼任阿里云 CEO，這種一把手角色的親自坐鎮(zhèn)，也在意圖彰顯阿里巴巴對于 AI 的高度重視。

當(dāng)然，真正能夠彰顯阿里對于 AI 態(tài)度的，還是投入力度。

在這個意義上，當(dāng)吳泳銘喊出「阿里巴巴未來三年將投入 3800 億元用于建設(shè)云和 AI 硬件基礎(chǔ)設(shè)施」的時候，阿里巴巴對于 AI 的志在必得已經(jīng)隱藏其中了。畢竟，這是中國民營企業(yè)在云和 AI 硬件基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域有史以來最大規(guī)模投資紀錄。

這也在一定程度上能夠解釋，在這 3800 億元的投入中，阿里巴巴的業(yè)務(wù)布局，甚至有可能已經(jīng)延伸到了自研芯片的維度了。

然而現(xiàn)在，在吳泳銘的話語中，在 3800 億之外，阿里巴巴還有可能加碼。

看起來確實有些激進。

但是別忘了，在2025 年 9 月 24 日的 2025 云棲大會上，吳泳銘表示，實現(xiàn)通用人工智能 AGI 已是確定性事件，但這只是起點，終極目標是發(fā)展出能自我迭代、全面超越人類的超級人工智能（ASI），以解決氣候、能源、星際旅行等重大科學(xué)難題。

他還表示，大模型將會是下一代操作系統(tǒng)，AI Cloud 是下一代計算機。

對于這樣宏大的愿景，有人認為是「畫餅」，這無可厚非——但反過來看，即使是在批評者的角度，這個愿景本質(zhì)上也是無法證偽的。

好在，阿里巴巴不僅僅在大力投資于 AI，也已經(jīng)在阿里云這樣的業(yè)務(wù)場景中感受到 AI 帶來的實實在在的價值，Q3 的財報表現(xiàn)，就是一個有力的證據(jù)。

實際上，由于 AI 本身與云計算之間的天然密切關(guān)系，對于阿里巴巴來說，依托于阿里云上大力發(fā)展 AI，是阿里巴巴想要保持云計算領(lǐng)先地位、獲得更多外部客戶的必然選擇，也是唯一的選擇。

不過，總歸來說，AI 對于阿里云的加持，依舊是停留在 To B 業(yè)務(wù)的范疇，其未來空間總歸是有限的。

怎么辦？

從目前的情況來看，通過千問 App 的發(fā)布，由阿里巴巴 CEO 吳泳銘親自帶隊，阿里巴巴已經(jīng)選擇了 AI To C 的策略——這是一個真正意義上的一把手工程，往上可以指向吳泳銘親口發(fā)布的 ASI（超級人工智能）戰(zhàn)略，往下則可以鏈接到阿里巴巴的各條 To C 業(yè)務(wù)線。

在財報電話會議中，關(guān)于 AI To C，吳泳銘是這么說的：

Qwen App 的發(fā)布標志著阿里巴巴同時致力于企業(yè) AI 和消費者 AI。在企業(yè) AI 方面，我們的目標是成為服務(wù)各行業(yè)企業(yè)的世界領(lǐng)先的全棧 AI 提供商。對于消費者，我們旨在通過利用我們一流的模型和阿里巴巴廣泛的生態(tài)系統(tǒng)，構(gòu)建原生的 AI 優(yōu)先應(yīng)用。

吳泳銘還強調(diào)：

AI 與更廣泛的阿里巴巴生態(tài)系統(tǒng)之間的協(xié)同效應(yīng)是一個強大的倍增器。阿里巴巴是中國唯一一家同時擁有領(lǐng)先大模型和廣泛生活服務(wù)及電商場景的公司。Qwen 將逐步整合電商、地圖導(dǎo)航、本地服務(wù)等，成為日常生活的 AI 入口。

確實如此，在一個更加 To C 的千問 App 正式發(fā)布之前，阿里巴巴現(xiàn)有的兩大支柱業(yè)務(wù)「AI + 云」和「消費」之間，某種意義上，可以說幾乎一度是互相割裂的，二者幾乎不存在實質(zhì)意義上的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)——但現(xiàn)在，以 AI 為連接點，這兩大支柱開始有機協(xié)同起來。

至少從 AI 落地的維度來看，這確實是一個值得嘗試的方向。

值得注意的是，關(guān)于阿里 AI 的發(fā)展和落地之路，還有一個可以稱之為好消息的最新動態(tài)：在蘋果中國官網(wǎng)近日出現(xiàn)的與 Apple Intelligence 相關(guān)的表單中，有網(wǎng)友發(fā)現(xiàn)，相應(yīng)的查詢網(wǎng)址也指向阿里云。

考慮到阿里此前已官宣與蘋果就 AI 落地中國市場進行合作，這個動態(tài)，也可以看做是阿里 AI 落地的另一個觸角——只不過，相比于吳泳銘擘畫的 ASI 愿景，這個觸角帶來的潛在價值，確實是有些微不足道了。（完）