本文來(lái)源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：郝文然

來(lái)源|時(shí)代商業(yè)研究院

作者|郝文然

編輯|韓迅

隨著電解鋁價(jià)格從6月低點(diǎn)的不足20000元/噸攀升至11月的21500元/噸，電解鋁企業(yè)第三季度業(yè)績(jī)迎來(lái)一波利好。

云鋁股份（000807.SZ）表現(xiàn)尤為突出。2025年三季報(bào)顯示，該公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入440.72億元，同比增長(zhǎng)12.47%；歸母凈利潤(rùn)達(dá)到43.98億元，同比增長(zhǎng)15.14%，均創(chuàng)下歷史新高。單看第三季度，營(yíng)收為149.93億元，同比微增3.13%；歸母凈利潤(rùn)16.3億元，同比增長(zhǎng)25.31%，同樣亮眼。

實(shí)際上，在產(chǎn)能逼近4500萬(wàn)噸上限的情況下，電解鋁市場(chǎng)近年來(lái)的供需緊平衡已成常態(tài)，光伏、新能源車等用鋁需求的增長(zhǎng)成為電解鋁價(jià)格上漲的主因。今年全球AI產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)，使人工智能數(shù)據(jù)中心（AIDC）與電解鋁形成電力爭(zhēng)奪，有望給云鋁股份帶來(lái)更多紅利。

產(chǎn)能逼近政策天花板，需求增長(zhǎng)加劇電解鋁“緊平衡”

云鋁股份在第三季度迎來(lái)高光時(shí)刻——利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著快于收入，反映出公司的盈利能力大幅優(yōu)化。這背后是電解鋁行業(yè)供需格局變化的強(qiáng)力推動(dòng)。

在供給端，受制于國(guó)內(nèi)行業(yè)政策，電解鋁產(chǎn)能“天花板”為4500萬(wàn)噸。根據(jù)河南省有色金屬行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)至2025年年底，中國(guó)電解鋁行業(yè)理論開工產(chǎn)能達(dá)到4424萬(wàn)噸，離天花板近在咫尺。

現(xiàn)有產(chǎn)能正在全速運(yùn)轉(zhuǎn)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，自2024年4月以來(lái)，國(guó)內(nèi)電解鋁月度產(chǎn)量維持在高位，月度產(chǎn)能利用率維持95%以上。

全行業(yè)接近滿負(fù)荷生產(chǎn)的狀態(tài)，使電解鋁供給從彈性變?yōu)閯傂浴?/p>

在供給受限的情況下，電解鋁需求端呈現(xiàn)出新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的格局。雖然傳統(tǒng)建筑領(lǐng)域用鋁需求有所放緩，但新能源車、光伏、電網(wǎng)等新興領(lǐng)域用鋁量持續(xù)爆發(fā)。每GW光伏裝機(jī)約消耗1.2萬(wàn)噸鋁；純電動(dòng)汽車受輕量化趨勢(shì)影響，用鋁量比傳統(tǒng)燃油車高約30%，單車用鋁量普遍超過(guò)200千克。

新興行業(yè)帶來(lái)了穩(wěn)定的鋁增量需求，促使電解鋁供需維持在“緊平衡”狀態(tài)，也成為電解鋁價(jià)格持續(xù)上行的動(dòng)力。

而與電解鋁漲價(jià)形成巨大反差的是，作為上游原料的氧化鋁因新產(chǎn)能釋放價(jià)格大幅回落。2024年年底，氧化鋁現(xiàn)貨均價(jià)一度升至5127元/噸，2025年10月已回落至約2845元/噸，價(jià)格接近腰斬。

價(jià)格上漲的同時(shí)生產(chǎn)成本下移，為電解鋁打開了寬闊的利潤(rùn)空間，也是推動(dòng)云鋁股份業(yè)績(jī)創(chuàng)新高的核心因素。

不過(guò)值得一提的是，云鋁股份三季報(bào)顯示應(yīng)收賬款為12.47億元，同比大增107%；合同負(fù)債為4.62億元，同比下降33%。應(yīng)收賬款增加與合同負(fù)債下降同時(shí)出現(xiàn)，往往表明公司放寬了對(duì)下游的信用政策，由“先款后貨”轉(zhuǎn)向“先貨后款”，這與電解鋁供不應(yīng)求的情況存在背離。

11月25日，時(shí)代商業(yè)研究院就基本面、行業(yè)情況等相關(guān)問(wèn)題發(fā)郵件并致電云鋁股份進(jìn)行詢問(wèn)。截至發(fā)稿，該公司尚未回復(fù)。

云鋁股份的綠色水電護(hù)城河

除了行業(yè)利好，云鋁股份相較其他鋁企的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在于其綠色水電鋁優(yōu)勢(shì)。這一優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在低成本、低碳排放兩個(gè)層面。

電解鋁工業(yè)是高耗電產(chǎn)業(yè)，電力成本是其生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)中的關(guān)鍵因素，在總成本結(jié)構(gòu)中占比高達(dá)約35%。

依托云南得天獨(dú)厚的水電資源，云鋁股份的生產(chǎn)用電中綠電比例超過(guò)80%，電價(jià)約0.33元/度，在豐水期可進(jìn)一步下調(diào)至0.32元/度。這使得公司每噸電解鋁的生產(chǎn)成本相較使用火電的同行低2000元以上，優(yōu)勢(shì)顯著。

此外，火電電解鋁的噸鋁碳排放量為13～13.8噸，水電電解鋁則為1.5～2噸。相較于火電，水電生產(chǎn)的電解鋁碳排放大幅降低，僅為前者的約七分之一，在降低碳足跡方面極具優(yōu)勢(shì)。

隨著電解鋁行業(yè)被納入全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)，高碳排放的火電鋁企業(yè)將面臨越來(lái)越高的碳成本壓力；同時(shí)，歐盟已實(shí)施的碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制（CBAM）將于2026年正式實(shí)施，對(duì)出口產(chǎn)品征收碳關(guān)稅。

受此影響，低碳足跡“綠色水電鋁”正日益受到追求供應(yīng)鏈低碳化的高端制造業(yè)（如新能源汽車）的青睞，長(zhǎng)期來(lái)看有望產(chǎn)生“綠色溢價(jià)”，轉(zhuǎn)化為云鋁股份的新競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

2025年8月，云鋁股份宣布其通過(guò)ASI（鋁業(yè)管理倡議組織）雙認(rèn)證的鋁產(chǎn)品正式進(jìn)入市場(chǎng)化供應(yīng)階段，標(biāo)志著國(guó)內(nèi)鋁行業(yè)在可持續(xù)材料認(rèn)證領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)重大突破，也為其能夠進(jìn)入對(duì)碳足跡有嚴(yán)苛要求的國(guó)外高端市場(chǎng)建立了基礎(chǔ)。

AI產(chǎn)業(yè)爆發(fā)爭(zhēng)奪電力，鋁價(jià)“易漲難跌”

今年以來(lái)，人工智能（AI）產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，正在從電力供給和材料需求兩個(gè)維度，給電解鋁行業(yè)帶來(lái)深遠(yuǎn)變化。

在供給端，人工智能數(shù)據(jù)中心（AIDC）作為耗電量以指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，加劇了全球范圍內(nèi)的電力資源競(jìng)爭(zhēng)。而電解鋁本身就是高耗能產(chǎn)業(yè)，兩只“電老虎”對(duì)電力的爭(zhēng)奪或?qū)⒂l(fā)激烈。

中信建投近期研報(bào)稱，未來(lái)三年全球電解鋁供需基本處于平衡狀態(tài)，但是這種平衡建立在中國(guó)電解鋁滿產(chǎn)超產(chǎn)，海外電解鋁新增產(chǎn)能如期釋放的基礎(chǔ)之上，供應(yīng)稍出問(wèn)題便會(huì)供不應(yīng)求。當(dāng)“高價(jià)格—高利潤(rùn)—新供應(yīng)”的傳導(dǎo)鏈條受制于供應(yīng)時(shí)，價(jià)格就具備了易漲難跌的基礎(chǔ)。同時(shí)，歐美AI投資競(jìng)賽遭遇缺電瓶頸，對(duì)當(dāng)?shù)爻^(guò)400萬(wàn)噸的存量供應(yīng)構(gòu)成擠出威脅，一旦觸發(fā)，鋁價(jià)或會(huì)加速向上。

簡(jiǎn)而言之，歐美地區(qū)普遍面臨電網(wǎng)老化及能源成本高企的問(wèn)題，加之AI增長(zhǎng)搶奪電力，可能會(huì)造成海外電解鋁產(chǎn)能進(jìn)一步關(guān)閉退出，擴(kuò)大供需缺口，支撐鋁價(jià)維持在高位。

另一方面，AI產(chǎn)業(yè)本身也催生了新的用鋁需求。AIDC的大量服務(wù)器機(jī)柜、散熱系統(tǒng)和電源設(shè)備等環(huán)節(jié)，都需要使用鋁材，帶來(lái)了可觀的增量市場(chǎng)。

云鋁股份目前擁有超300萬(wàn)噸鋁產(chǎn)能，位居全國(guó)前五。國(guó)投證券預(yù)測(cè)，2026年國(guó)內(nèi)電解鋁均價(jià)將達(dá)到21500元/噸附近。如果AI能夠成為新的增長(zhǎng)因子驅(qū)動(dòng)鋁價(jià)保持高位運(yùn)行，云鋁股份本輪的業(yè)績(jī)紅利期有望延長(zhǎng)。

核心觀點(diǎn)：電解鋁供需缺口擴(kuò)大，云鋁股份或?qū)⑾硎艹L(zhǎng)紅利期

電解鋁行業(yè)在供給剛性上限與需求韌性共同作用下，持續(xù)維持緊平衡格局。氧化鋁價(jià)格走弱則進(jìn)一步提高了全行業(yè)的利潤(rùn)基礎(chǔ)。

與此同時(shí)，AIDC對(duì)電力資源的競(jìng)爭(zhēng)加大了海外產(chǎn)能的退出壓力，可能進(jìn)一步收緊全球供應(yīng)。云鋁股份憑借水電鋁的低成本、低碳排放優(yōu)勢(shì)，有望在行業(yè)新格局中持續(xù)受益，享受更長(zhǎng)的高鋁價(jià)紅利期。

盡管近年來(lái)云鋁股份業(yè)績(jī)亮眼，資本市場(chǎng)對(duì)其前景卻存在分歧。2025年前三季度，代表海外資金的香港中央結(jié)算有限公司持續(xù)大幅增持，持股比例由5.87%增至7.75%，顯示出看好態(tài)度。然而，同期也有社?；?、知名私募高毅資產(chǎn)等減持或退出。該公司業(yè)績(jī)能否如期兌現(xiàn)，仍有待時(shí)間檢驗(yàn)。

（全文2371字）

免責(zé)聲明：本報(bào)告僅供時(shí)代商業(yè)研究院客戶使用。本公司不因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。本報(bào)告基于本公司認(rèn)為可靠的、已公開的信息編制，但本公司對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告所載的意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)僅反映報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的觀點(diǎn)和判斷。本公司不保證本報(bào)告所含信息保持在最新狀態(tài)。本公司對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司力求報(bào)告內(nèi)容客觀、公正，但本報(bào)告所載的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議僅供參考，不構(gòu)成所述證券的買賣出價(jià)或征價(jià)。該等觀點(diǎn)、建議并未考慮到個(gè)別投資者的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)客戶私人投資建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報(bào)告內(nèi)容，不應(yīng)視本報(bào)告為做出投資決策的唯一因素。對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。本公司及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的不存在法律禁止的利害關(guān)系。在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，也可能為之提供或者爭(zhēng)取提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問(wèn)或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。本報(bào)告版權(quán)僅為本公司所有。未經(jīng)本公司書面許可，任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人不得以翻版、復(fù)制、發(fā)表、引用或再次分發(fā)他人等任何形式侵犯本公司版權(quán)。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并注明出處為“時(shí)代商業(yè)研究院”，且不得對(duì)本報(bào)告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。本公司保留追究相關(guān)責(zé)任的權(quán)利。所有本報(bào)告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記均為本公司的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記。