一、案例引入：A裝備技術公司虛假陳述案

A公司為A股上市公司，2018年4月發(fā)布《2017年年度報告》，后因虛增收入被監(jiān)管部門行政處罰（實施日）。2020年2月，該公司進入破產重整程序，法院受理申請后陸續(xù)發(fā)布重整進展公告。2020年9月，重整計劃草案通過，公司股票復牌后連續(xù)漲停，股價從2.36元/股飆升至10.86元/股，漲幅360%，同期股東人數激增119%。
部分投資者于2020年9月后買入股票，后以“2017年年報虛假記載”為由起訴索賠。但法院查明：

1. 虛假陳述未產生“誘多效應”：年報發(fā)布后股價持續(xù)下跌，更正后仍無起色；

2. 投資者買入時點與重整事件高度重合：首次買入時間距虛假陳述實施日長達28個月，且均在重整利好公告后；

3. 交易量價變化由重整事件主導：重整期間日均成交量達6900萬股，股價漲幅與投資者涌入直接關聯。

鉤子：若您作為被告，如何證明投資者的損失與虛假陳述無關？

二、裁判結果與理由：駁回原告訴訟請求

裁判結果：
法院認定破產重整構成“重大事件”，切斷虛假陳述與投資者交易決策的因果關系，駁回全部索賠請求。

裁判理由：

1. 法律依據：

   • 《最高人民法院關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規(guī)定》第十二條第三項：

     “原告的交易行為是受到虛假陳述實施后發(fā)生的上市公司的收購、重大資產重組等其他重大事件的影響”，交易因果關系不成立。
     

2. 核心論證：

   • 重大事件的實質影響：破產重整直接改變公司基本面，引發(fā)股價劇烈波動（量價維度），且事件性質屬于“根本性事項”（性質維度）；

   • 交易時間關聯性：投資者買入行為集中于重整利好期，與虛假陳述時間相距過遠（28個月），期間市場環(huán)境已根本變化；

   • 虛假陳述未實際發(fā)揮作用：年報發(fā)布后股價未漲反跌，證明其未影響市場決策。

三、法律分析：重大事件切斷因果關系的三大抗辯策略

上海君瀾律師事務所俞強律師提示：
作為執(zhí)業(yè)超十年、代理近百起證券虛假陳述案件的高級合伙人，我建議被告從以下三方面構建抗辯：

策略1：論證重大事件的“主導性影響”

• 量價變化證據：收集事件發(fā)布后股價波動、成交量激增的數據（如漲幅超100%、成交量翻倍），證明市場反應與事件直接關聯。

• 事件性質定性：破產重整、重大資產重組、核心業(yè)務轉型等事件，可實質性改變公司價值判斷，符合司法解釋中的“重大性”標準。

法規(guī)引用：結合《證券法》第八十條“重大事件”范圍及《若干規(guī)定》第十二條第三項。

策略2：鎖定交易時間與虛假陳述的“脫鉤”

• 時間軸對比：繪制“虛假陳述實施日—重大事件發(fā)生日—投資者交易日”時間線。若交易發(fā)生在重大事件期間且距虛假陳述超1年，可主張因果關系弱化。

• 排除“誘多/誘空”效果：若虛假陳述后股價未按預期方向波動（如誘多型虛假陳述卻股價下跌），直接證明其未影響決策。

策略3：引入第三方專業(yè)機構量化分析

• 損失核定模型：委托專業(yè)機構剝離系統(tǒng)性風險（如大盤指數漲跌）、重大事件貢獻度（如重整期間股價漲幅占比），精確計算虛假陳述對損失的實際影響。

• 案例參考：如“中兵紅箭案”中，法院采納第三方《入池研究報告》，認定投資者買入決策系基于資產重組預期，與虛假財務數據無關。

四、給被告的實操建議：三步應對索賠訴訟

1. 第一步：梳理時間線，預判因果關系強度

   • 若投資者交易時間與重大事件高度重合（如事件公告后1個月內密集買入），且距虛假陳述超6個月，立即啟動抗辯準備。

2. 第二步：收集兩類關鍵證據

   • 反證投資者決策誘因：如投資者曾公開表示“看好重組前景”的訪談、券商研報強調事件利好而非歷史財報、交易記錄顯示其僅在事件進展節(jié)點買入；

   • 證明虛假陳述未實際影響市場：股價走勢對比圖、行業(yè)指數同期表現、權威媒體對事件的聚焦報道。

3. 第三步：以“過責相當”原則爭取精準免責

   • 對中介機構（如券商、會計師事務所）：主張區(qū)分掛牌前后勤勉盡責標準，避免連帶責任擴大化（參考新三板虛假陳述案例）；

   • 對個人董監(jiān)高：若未參與造假且已盡核查義務，引用《證券法》第八十五條免責條款。

風險提示

具體案件需結合交易記錄、事件性質、市場環(huán)境綜合判斷，建議咨詢專業(yè)律師制定個性化方案。

作者介紹：俞強律師

執(zhí)業(yè)機構：上海君瀾律師事務所（高級合伙人）
地址：上海市浦東新區(qū)世紀大道1198號世紀匯廣場一座12樓
教育背景：北京大學法律碩士

專業(yè)領域：
專注于證券虛假陳述責任糾紛及行政處罰應對，代理上市公司、中介機構及投資者處理以下業(yè)務：

1. 證券虛假陳述責任糾紛訴訟代理

   • 精細化應訴：從“重大性認定”“因果關系抗辯”“損失計算”切入，運用股價波動分析、系統(tǒng)性風險剝離等方法制定策略；

   • 多類型案件覆蓋：A股、新三板、債券市場誘多型/誘空型虛假陳述、重大遺漏等案件。

2. 證券虛假陳述行政處罰全流程代理

   • 涵蓋行政調查、聽證抗辯、行政復議及訴訟，擅長處理信息披露違法、中介機構未勤勉盡責等案件。

咨詢方式：關注公眾號“律師俞強”獲取免費電話咨詢，或訪問“君瀾律所”官網。