您手中的智能手機(jī)能否流暢運(yùn)行，背后的人工智能能否高效思考，甚至未來(lái)自動(dòng)駕駛汽車能否安全馳騁，都離不開(kāi)一顆顆精密芯片的穩(wěn)定表現(xiàn)。而在芯片出廠前，MEMS探針卡承擔(dān)著關(guān)鍵測(cè)試任務(wù)，而強(qiáng)一半導(dǎo)體（蘇州）股份有限公司（以下稱強(qiáng)一股份），正是芯片出廠前最為關(guān)鍵的“把關(guān)人”，它制造的精密探針卡，如同給芯片做“全身體檢”的聽(tīng)診器，在納米級(jí)的方寸之間，精準(zhǔn)識(shí)別晶圓上的電氣缺陷，確保每一顆芯片的可靠與性能，將合格芯片送入市場(chǎng)，將殘次品精準(zhǔn)淘汰。如今，這家生產(chǎn)探針卡的企業(yè)，在11月12日迎來(lái)了科創(chuàng)板IPO上會(huì)審議。

強(qiáng)一股份所處的半導(dǎo)體測(cè)試環(huán)節(jié)是芯片制造過(guò)程中不可或缺的一環(huán)。在晶圓被切割封裝前，必須通過(guò)探針卡進(jìn)行電氣性能測(cè)試，以篩選出合格產(chǎn)品。這一環(huán)節(jié)直接關(guān)系到芯片的最終良率和制造成本。

強(qiáng)一股份主要產(chǎn)品為基于微機(jī)電系統(tǒng)技術(shù)的探針卡，用于CPU、GPU、汽車電子芯片等高端芯片的測(cè)試。隨著芯片制程不斷進(jìn)步，測(cè)試環(huán)節(jié)需要應(yīng)對(duì)更高的信號(hào)密度和更大的測(cè)試電流，這對(duì)探針卡的性能提出了更高要求。

值得注意的是，高端探針卡市場(chǎng)長(zhǎng)期被國(guó)外企業(yè)主導(dǎo)。在當(dāng)前全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈格局下，測(cè)試環(huán)節(jié)的自主可控具有戰(zhàn)略意義。然而，這一領(lǐng)域面臨技術(shù)門檻高、客戶認(rèn)證周期長(zhǎng)等挑戰(zhàn)。

根據(jù)招股書披露，強(qiáng)一股份的產(chǎn)品需要滿足現(xiàn)代芯片小引腳間距、大測(cè)試電流的技術(shù)要求。隨著國(guó)內(nèi)芯片制造產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，測(cè)試設(shè)備市場(chǎng)需求相應(yīng)增長(zhǎng)。目前，強(qiáng)一股份沖刺科創(chuàng)板，將募集15億資金用于研發(fā)投入和產(chǎn)能建設(shè)。

???01 獲華為哈勃投資，八成收入依賴B公司?

據(jù)招股書顯示，2022年至2024年間，強(qiáng)一股份營(yíng)業(yè)收入分別為2.54億元、3.54億元、6.41億元，歸母凈利潤(rùn)更是從1562萬(wàn)元躍升至2.33億元；2025年上半年，強(qiáng)一股份已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.74億元，歸母凈利潤(rùn)1.38億元。

這些增長(zhǎng)數(shù)據(jù)背后，有著一個(gè)重要客戶的支持。招股書顯示，強(qiáng)一股份對(duì)單一大客戶B公司的銷售收入占比從2022年的50.29%攀升至2025年上半年的82.83%。這一客戶集中度水平在半導(dǎo)體行業(yè)實(shí)屬罕見(jiàn)。

此外，哈勃科技的執(zhí)行事務(wù)合伙人是哈勃科技創(chuàng)業(yè)投資有限公司，后者持股1%。其他LP股東有華為技術(shù)有限公司和華為終端有限公司，分別持股69%和30%。

值得關(guān)注的是，強(qiáng)一股份招股書中的客戶B被描述為全球領(lǐng)先的芯片設(shè)計(jì)廠商，且該客戶B疑似與強(qiáng)一股份存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。市場(chǎng)普遍猜測(cè)，B公司可能為海思半導(dǎo)體，海思半導(dǎo)體股東為華為技術(shù)有限公司。據(jù)招股書顯示，B公司是強(qiáng)一股份業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心來(lái)源，占強(qiáng)一股份營(yíng)收比例高達(dá)80%。

招股書顯示，2022—2025年上半年，強(qiáng)一股份向前五大客戶銷售金額占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 62.28%、75.91%、81.31%和 82.84%，集中度較高。同時(shí)，由于強(qiáng)一股份客戶中部分封裝測(cè)試廠商或晶圓代工廠商為 B 公司提供晶圓測(cè)試服務(wù)時(shí)存在向公司采購(gòu)探針卡及相關(guān)產(chǎn)品的情況，若合并考慮前述情況，強(qiáng)一股份來(lái)自 B 公司及已知為其芯片提供測(cè)試服務(wù)的收入分別為1.28億元、2.39億元、5.25億元和 3.10億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 50.29%、67.47%、81.84%和 82.83%。

2022—2025年上半年，強(qiáng)一股份直接向B公司銷售產(chǎn)品的收入占比從37.58%降至25.53%。然而，同期強(qiáng)一股份對(duì)B公司的總體收入占比卻從50.29%飆升至82.83%。這說(shuō)明強(qiáng)一股份對(duì)B公司“已知為其芯片提供測(cè)試服務(wù)”的收入占比越來(lái)越高，這一反差表明，強(qiáng)一股份可能通過(guò)調(diào)整銷售渠道來(lái)淡化關(guān)聯(lián)交易的表象，但實(shí)質(zhì)上對(duì)B客戶生態(tài)系統(tǒng)的依賴度不降反升。

上交所在問(wèn)詢中直接質(zhì)疑強(qiáng)一股份“業(yè)務(wù)獲取方式是否影響?yīng)毩⑿浴?。?qiáng)一股份雖聲稱其技術(shù)優(yōu)勢(shì)是獲得B客戶訂單的主因，但投資與訂單在時(shí)間上的契合度，以及后續(xù)持續(xù)攀升的業(yè)務(wù)依賴，令人難以完全排除戰(zhàn)略投資對(duì)業(yè)務(wù)獲取的影響。

強(qiáng)一股份在回應(yīng)關(guān)聯(lián)交易公允性時(shí)，僅強(qiáng)調(diào)自身技術(shù)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)地位，缺乏與獨(dú)立第三方交易價(jià)格的具體對(duì)比數(shù)據(jù)。關(guān)聯(lián)交易定價(jià)的透明度一直是監(jiān)管關(guān)注重點(diǎn)，強(qiáng)一股份目前的解釋尚不足以完全消除市場(chǎng)對(duì)其關(guān)聯(lián)交易可能存在利益輸送的疑慮。

更值得關(guān)注的是，招股書中坦承“占B公司探針卡采購(gòu)份額已經(jīng)相對(duì)較高，未來(lái)進(jìn)一步大幅增長(zhǎng)的空間相對(duì)較小”。而強(qiáng)一股份目前來(lái)自B客戶收入高達(dá)82.83%，這意味著強(qiáng)一股份來(lái)自B公司的收入可能即將觸及天花板。未來(lái)強(qiáng)一股份的業(yè)績(jī)能否保持持續(xù)高增長(zhǎng)，新動(dòng)能在哪？

這些疑點(diǎn)共同指向一個(gè)核心問(wèn)題，就是強(qiáng)一股份的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)在多大程度上依賴于關(guān)聯(lián)方的戰(zhàn)略協(xié)同，而非純粹的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力？這個(gè)問(wèn)題的答案，將直接影響對(duì)公司長(zhǎng)期價(jià)值和獨(dú)立發(fā)展能力的判斷。

02 3D前沿布局停滯，賬面折舊風(fēng)險(xiǎn)激增

據(jù)招股書顯示，2022年至2025年上半年，探針卡銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例一直超過(guò)96%，始終維持在極高水平。其他業(yè)務(wù)如晶圓測(cè)試板銷售和探針卡維修合計(jì)占比不足4%，對(duì)公司收入構(gòu)成影響甚微。

強(qiáng)一股份在招股書中描繪的“高端MEMS探針卡專家”形象，其背后是強(qiáng)一股份對(duì)2D/2.5D MEMS探針卡極度依賴。據(jù)招股書顯示，該產(chǎn)品線收入占比從2022年的57.12%急劇攀升至2025年上半年的88.37%。與此同時(shí)，懸臂探針卡占比從30.64%降至8.61%，垂直探針卡從6.79%降至0.63%，薄膜探針卡雖然期間有所波動(dòng)，但2025年上半年占比僅為2.39%。在半導(dǎo)體測(cè)試這個(gè)技術(shù)快速迭代、客戶需求多元且地緣政治敏感的行業(yè)里，潛藏著不容忽視的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，其持續(xù)性面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

在此背景下，強(qiáng)一股份的核心風(fēng)險(xiǎn)在于其對(duì)當(dāng)前技術(shù)（2D/2.5D MEMS）的過(guò)度依賴，以及對(duì)下一代技術(shù)（3D MEMS）布局的滯后。

當(dāng)同行Technoprobe等已實(shí)現(xiàn)3D MEMS探針卡量產(chǎn)時(shí)，強(qiáng)一股份在3D領(lǐng)域的研發(fā)投入顯得杯水車薪。強(qiáng)一股份2023年僅投入181.51萬(wàn)元用于3D相關(guān)研發(fā)，占比不足總研發(fā)投入的2%，且此后未再投入。此次IPO募投項(xiàng)目也未涉及3D MEMS探針。

強(qiáng)一股份雖宣稱其2D MEMS探針卡在耐電流能力上優(yōu)于部分同行，但對(duì)測(cè)試間距等關(guān)鍵指標(biāo)落后于行業(yè)龍頭FormFactor等事實(shí)避而不談。在芯片引腳間距持續(xù)縮小的趨勢(shì)下，這直接制約其服務(wù)最先進(jìn)制程芯片的能力。

技術(shù)迭代的斷層風(fēng)險(xiǎn)是致命的。半導(dǎo)體行業(yè)遵循“一代技術(shù)、一代設(shè)備”。若3D MEMS成為HBM（高帶寬存儲(chǔ)器）等高端芯片測(cè)試的主流方案，強(qiáng)一股份將面臨產(chǎn)品線與被淘汰技術(shù)綁定的風(fēng)險(xiǎn)，其“高端”定位將難以為繼。

強(qiáng)一股份的盈利能力建立在“客戶關(guān)系”和“技術(shù)代差”兩道脆弱的護(hù)城河上，而非源自規(guī)模效應(yīng)或難以逾越的技術(shù)壁壘。當(dāng)任何一道護(hù)城河受到?jīng)_擊，高毛利率將迅速回歸行業(yè)平均水平，業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)可能也難以維系。

另一方面，強(qiáng)一股份計(jì)劃通過(guò)募投項(xiàng)目增加探針卡產(chǎn)能，但當(dāng)前部分產(chǎn)品產(chǎn)能利用率已下滑，且高度依賴單一客戶B公司。若市場(chǎng)需求不及預(yù)期，新增產(chǎn)能可能無(wú)法消化，導(dǎo)致產(chǎn)能閑置，增加經(jīng)營(yíng)壓力。

此外，募投項(xiàng)目新增大量固定資產(chǎn)，投產(chǎn)后每年折舊攤銷費(fèi)用預(yù)計(jì)達(dá)8327.31萬(wàn)元。若未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不及預(yù)期，折舊費(fèi)用將直接侵蝕利潤(rùn)。2024年半導(dǎo)體探針卡中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模僅3.57億美元，且行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，全球市場(chǎng)主要由境外廠商占據(jù)主導(dǎo)地位。強(qiáng)一股份的激進(jìn)擴(kuò)張可能面臨市場(chǎng)容量不足和競(jìng)爭(zhēng)加劇的雙重壓力。

2022年至2025年上半年，強(qiáng)一股份固定資產(chǎn)賬面價(jià)值分別為1.97億元、3.20億元、3.37億元和4.06億元，占非流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為 62.32%、72.48%、51.74%和 48.25%，強(qiáng)一股份固定資產(chǎn)賬面價(jià)值從1.97億元增至4.06億元，增幅超過(guò)100%。這一增長(zhǎng)主要來(lái)源于自建MEMS探針產(chǎn)線的資本投入。然而，值得關(guān)注的是，強(qiáng)一股份對(duì)主要設(shè)備采用的折舊年限為5～10年，而半導(dǎo)體測(cè)試設(shè)備由于技術(shù)迭代迅速，可比公司 FormFactor、中華精測(cè)折舊年限分別為3-5年、3-6年。

這種相對(duì)寬松的折舊方式在當(dāng)前階段提升了強(qiáng)一股份的賬面利潤(rùn)，但掩蓋了真實(shí)的生產(chǎn)成本?！赌λ笽PO》發(fā)現(xiàn)，以強(qiáng)一股份2024年度數(shù)據(jù)為例，若將關(guān)鍵設(shè)備折舊年限縮短至行業(yè)更謹(jǐn)慎的5年標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)一股份當(dāng)期凈利潤(rùn)將減少約3573萬(wàn)元，占當(dāng)期凈利潤(rùn)的5.57%。

更令人擔(dān)憂的是公司的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，南通募投項(xiàng)目計(jì)劃新增2D MEMS探針卡產(chǎn)能1500萬(wàn)支，同時(shí)新增2.5D MEMS探針卡產(chǎn)能1500萬(wàn)支，以及薄膜探針卡產(chǎn)能5000張。這一擴(kuò)張規(guī)模相當(dāng)于在當(dāng)前產(chǎn)能基礎(chǔ)上接近翻倍。

2024年全球探針卡市場(chǎng)規(guī)模為26.5億美元，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模僅為3.5億美元，強(qiáng)一股份此次擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模需要至少消化全球市場(chǎng)份額的5%才能達(dá)到合理產(chǎn)能利用率。

而且，強(qiáng)一股份當(dāng)前超過(guò)80%的營(yíng)收依賴于單一客戶B公司，招股書中明確承認(rèn)“占B公司探針卡采購(gòu)份額已經(jīng)相對(duì)較高，未來(lái)進(jìn)一步大幅增長(zhǎng)的空間相對(duì)較小”。未來(lái)強(qiáng)一股份能否獲取新客戶訂單，從而消化新增產(chǎn)能，就讓我們拭目以待。

募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，如果新增產(chǎn)能利用率無(wú)法達(dá)到合理的盈虧平衡點(diǎn)，固定資產(chǎn)的高額折舊攤銷可能將侵蝕公司凈利潤(rùn)。

03 老大哥要沖IPO，兄弟公司“扛?jìng)?/strong>
強(qiáng)一股份與關(guān)聯(lián)方圓周率半導(dǎo)體（南通）有限公司（以下稱南通圓周率）之間的業(yè)務(wù)重組與持續(xù)交易，構(gòu)成了其IPO審核中最受關(guān)注的關(guān)聯(lián)交易疑點(diǎn)。據(jù)招股書披露，南通圓周率是強(qiáng)一股份控股股東、實(shí)際控制人控制的其他企業(yè)，強(qiáng)一股份實(shí)際控制人周明持有南通圓周率35.24%的股份，并擔(dān)任該公司董事長(zhǎng)。

2022年至2023年，強(qiáng)一股份將功能板、芯片測(cè)試板相關(guān)業(yè)務(wù)剝離至南通圓周率，交易對(duì)價(jià)基于賬面價(jià)值，合計(jì)僅為294.85萬(wàn)元。

然而，強(qiáng)一股份在回復(fù)問(wèn)詢時(shí)披露，已聘請(qǐng)?jiān)u估機(jī)構(gòu)進(jìn)行追溯評(píng)估，并采用收益法確認(rèn)該業(yè)務(wù)資產(chǎn)組在交易時(shí)的公允價(jià)值為2140萬(wàn)元。這也就意味著，當(dāng)初交易作價(jià)與新評(píng)估價(jià)值之間存在高達(dá)1845.15萬(wàn)元的差額。

這一巨大差異引出一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：為何在交易時(shí)點(diǎn)選擇以明顯偏低的賬面價(jià)值進(jìn)行轉(zhuǎn)讓？這是否意味著公司將具有潛在價(jià)值的業(yè)務(wù)以非公允價(jià)格轉(zhuǎn)移給了實(shí)控人控制的其他企業(yè)，構(gòu)成了利益輸送，從而損害了強(qiáng)一股份及其公眾股東的利益？

接收業(yè)務(wù)后，南通圓周率持續(xù)處于虧損狀態(tài)，2022年至2024年，其歸母凈利潤(rùn)分別為-998.95萬(wàn)元、-5031.22萬(wàn)元、-7658.38萬(wàn)元和-2031.71萬(wàn)元，累計(jì)虧損額已超過(guò)1.5億元。

一個(gè)合理的推測(cè)是，若這些持續(xù)產(chǎn)生大額虧損的業(yè)務(wù)未被剝離，仍留在強(qiáng)一股份體內(nèi)，其合并報(bào)表的盈利能力將受到嚴(yán)重拖累。而此次業(yè)務(wù)重組在客觀上起到了“優(yōu)化”強(qiáng)一股份報(bào)表，將虧損移出表外的效果。

此外，強(qiáng)一股份宣稱剝離非核心業(yè)務(wù)是為了“聚焦主業(yè)”，但實(shí)際情況卻與此口號(hào)存在明顯矛盾。

業(yè)務(wù)剝離后，強(qiáng)一股份仍長(zhǎng)期向南通圓周率采購(gòu)晶圓測(cè)試板、MLO等探針卡的核心組成部分。報(bào)告期內(nèi)，南通圓周率始終位列公司前五大供應(yīng)商之一，2022年更是第一大供應(yīng)商，采購(gòu)占比為20.33%。

這實(shí)質(zhì)上構(gòu)成了關(guān)聯(lián)采購(gòu)。并且值得注意的是，關(guān)聯(lián)采購(gòu)的價(jià)格也令人懷疑。例如，強(qiáng)一股份曾向南通圓周率采購(gòu)某規(guī)格PCB，單價(jià)較向非關(guān)聯(lián)方興森科技的采購(gòu)價(jià)高出約45%。據(jù)問(wèn)詢函，2024年南通圓周率向強(qiáng)一股份銷售產(chǎn)品的毛利率，顯著高于其向其他客戶銷售的平均毛利率。

強(qiáng)一股份一方面聲稱剝離了“非核心”業(yè)務(wù)，另一方面卻在最核心的探針卡產(chǎn)品上，加深了對(duì)同一控制下關(guān)聯(lián)方的供應(yīng)鏈依賴。

強(qiáng)一股份與南通圓周率之間的關(guān)系存在諸多值得關(guān)注的細(xì)節(jié)。南通圓周率成立于2021年，其27名員工均來(lái)自強(qiáng)一股份，包括原強(qiáng)一股份董事、生產(chǎn)副總經(jīng)理何靜安，后者在南通圓周率成立后出任該公司董事、總經(jīng)理。同時(shí)，南通圓周率設(shè)立后迅速引入與強(qiáng)一股份重疊的股東，人員和資本層面的關(guān)聯(lián)密切。

這種人員和股東的同步轉(zhuǎn)移，結(jié)合強(qiáng)一股份向南通圓周率低價(jià)轉(zhuǎn)移業(yè)務(wù)、維持關(guān)聯(lián)采購(gòu)依賴的操作，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其是否為單純業(yè)務(wù)剝離的質(zhì)疑。《摩斯IPO》，這可能形成一種復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易模式，旨在通過(guò)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移和人員調(diào)配，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)優(yōu)化目的。同樣地，監(jiān)管部門對(duì)關(guān)聯(lián)交易的透明度、操作的合規(guī)性及公允性也同樣提出了質(zhì)疑。

作者 | 摩斯姐

來(lái)源 | 摩斯IPO（MorseIPO）