昨天央行發(fā)布了第三季度貨幣政策執(zhí)行報告，我看了下全文，發(fā)現(xiàn)貨幣放水方式正迎來重大變化，由于這個和我們買房，投資休戚相關(guān)，寫篇文章和大家分享下。

首先我們看下報告原文中的一段表述：

重點部分我已用紅框標(biāo)出，什么叫融資規(guī)模的結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化？我展開解釋下。

不知道大家還記不記得，過去曾有一種買房抗通脹的理論，依據(jù)的底層邏輯，就是我們有貨幣超發(fā)，而貨幣超發(fā)推動了房價上漲。

當(dāng)然，這是徹頭徹尾的偽邏輯，你要是信了這套理論，從2023年開始的本輪房價下行，你就絕對不可能實現(xiàn)逃頂。

那么這套偽邏輯所說的，我們有貨幣超發(fā)的證據(jù)是什么呢？

證據(jù)就是我們的貨幣量過大，也就是“M2/GDP”這個指標(biāo)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了美國。

但我在2023年曾寫文對此邏輯駁斥過，原因在于美國主要是直接融資，而東亞（中日韓）主要是間接融資，因此造成了 “M2/GDP”這個指標(biāo)，我們遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了美國。但這只是融資結(jié)構(gòu)造成的，而并不是貨幣超發(fā)。見下圖：

從上圖可以看到，中國的“M2/GDP”，是美國的2.5倍以上，但和日韓相比則處于同一水平之上。

2023年我寫公眾號文對此邏輯進行駁斥并說明后，也同時判斷了2023年之后樓市正迎來大周期拐點，會逐漸下行并實現(xiàn)軟著陸。

為了邏輯的完整性，本文再簡單重述下正確邏輯：

假設(shè)有兩個人A和B，A需要融資1萬元，也就是借入1萬元。那么他有兩種做法。

做法1：A直接找B借來1萬元

這時，只發(fā)生了貨幣轉(zhuǎn)移，而沒有發(fā)生貨幣創(chuàng)造，也就是B的1萬元轉(zhuǎn)移到了A的賬戶。M2沒有發(fā)生變化。

做法2：B把1萬元存入銀行，A從銀行貸款1萬元。

這時，B的1萬元依然在銀行，銀行以B的1萬元為背書創(chuàng)造了1萬元借給A（暫不考慮存款準(zhǔn)備金率的限制），這時A和B就都擁有了1萬元。M2增加了1萬。

那么，我們就把做法1，稱為直接融資，在真實市場，一般通過發(fā)行債券實現(xiàn)；把做法2，稱為間接融資。

由于美國金融業(yè)很發(fā)達(dá)，所以很多債券，票據(jù)都可以不通過銀行 直接 做交易，所以導(dǎo)致美國“M2/GDP”數(shù)值較低，但這并不能說明中國的貨幣超發(fā)。

中國過去20年的房價上漲，主要靠居民推升杠桿率造成，當(dāng)我們觀察到居民杠桿率達(dá)到極限，居民新增貸款下行時，房價就會開始反轉(zhuǎn)，所以我們在2023年多次發(fā)文建議大家賣房平債。

好了，經(jīng)過上述的邏輯敘述，有關(guān)貨幣，我們的結(jié)論是：

1 當(dāng)融資方式主要采用貸款方式時，由于貸款人的債務(wù)就是銀行的資產(chǎn)，那么對應(yīng)該資產(chǎn)的，就是銀行對外創(chuàng)造的貨幣，也就是此種融資會創(chuàng)造貨幣，創(chuàng)造M2增量。

2 當(dāng)融資方式為債券等直接融資方式時，要看買入債券的主體，如果主體是銀行，那么同樣也會創(chuàng)造貨幣，如果主體是非銀行，那么就沒有新增貨幣產(chǎn)生。

把直接融資和間接融資解釋清楚后，我們就能理解央行三季度貨幣執(zhí)行報告所說的“融資結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化”的含義。

簡單的說，今年三季度，融資增量中，貸款占比已不足50%，而以債券為主的直接融資，則迅猛增長。

那么，這對我們的投資分析有什么影響？

這要看我們分析什么，股市還是樓市。

如果是經(jīng)濟大盤和股市，那么我們就要看社融和M2，這個也是央行在本季度的報告中，推薦的方式，如下。

其中，社融是最全面的，而貨幣供應(yīng)量，主要是說我們的債券主要還是銀行等金融機構(gòu)在購買（和美國不同），而銀行購買債券就會發(fā)行貨幣，所以央行提到也可以看貨幣供應(yīng)量。

我在7月，上證指數(shù)3500點時，正是通過社融和M2的超預(yù)期確定了全面牛市的判斷（參見：），當(dāng)然資本市場也和我是同樣的判斷方法。隨后股市開始從震蕩轉(zhuǎn)入上行。

但這里有個陷阱，就是很多樓市的偽專家，常常會以M2的增速，來判斷房價。

在這里，我明確的表明看法：不可以！

這種判斷方式是錯誤的。

因為正如央行本次報告中所說，我們的融資結(jié)構(gòu)已發(fā)生了重大變化，貨幣放水已由過去的貸款主導(dǎo)，逐漸開始變?yōu)閭鲗?dǎo)。

而債券發(fā)行主體主要是政府部門和企業(yè)，這些融資方式融到的錢都不會進入樓市。

也就是說，我們可能會看到M2高增長，但這是債券導(dǎo)致的，和樓市無關(guān)，因此可能會出現(xiàn)M2高增長和房價下行同時存在的情況。

如果以債券導(dǎo)致的M2高增，作為房價要漲的依據(jù)，那么就會出現(xiàn)重大的決策失誤。

而真正可以作為樓市，作為買房的前瞻性判斷數(shù)據(jù)，依然是居民貸款。因為只有居民貸款，才是直接變?yōu)闃鞘匈徺I力的。

如上圖，前三季度，居民新增貸款只有企業(yè)的不到10%，這正是今年股市持續(xù)上行，樓市下行的背后數(shù)據(jù)指針。

回到我們文章的開頭，由于我們的融資結(jié)構(gòu)正在向直接融資轉(zhuǎn)變，因此貨幣創(chuàng)造的方式（放水的方式）正在發(fā)生重大變化，對此，央行在本次報告中專門寫了一個專欄。

文章提到了，直接融資和融資結(jié)構(gòu)變化造成的貨幣創(chuàng)造方式的變化。

簡單的說，房價的走勢，已不能再看M2，而只能看居民貸款來確定了。

后記：

在輿論場，總有各種各樣的偽科學(xué)，偽邏輯在大行其道。如果你相信了這些偽邏輯，那么就會對你的投資決策造成災(zāi)難性的影響。而我們只有去偽存真，正本清源，才能根據(jù)數(shù)據(jù)去正確預(yù)測房價的走勢。

這也正是我2023年不遺余力的駁斥各種偽邏輯，給出正確邏輯，并預(yù)測房價將要下行，并勸各位讀者賣房降低債務(wù)的原因。

而本次報告所記錄的融資結(jié)構(gòu)的變化，已經(jīng)指明了一點，就是未來社融和M2可能將由債券唱主角，而這只能用于經(jīng)濟和股市判斷，與房價無關(guān)。對于房價，我們依然只能跟蹤那個唯一的前瞻數(shù)據(jù)，居民貸款。

由于本次的報告較為重要，建議公眾號讀者可以去央行官網(wǎng)自行下載閱讀，而對于知識星球的讀者，我已把文件上傳知識星球，并指出了需要重點閱讀的部分，請感興趣的星友移步星球參考。

這篇公眾號文章是邏輯和框架論述，免費分享給公眾號的讀者。對于房價走勢，我依然會在星球每周做一次分析，直接給分析和結(jié)論，幫大家把握住房價的走勢。

全文完。既然已經(jīng)看到這里，請隨手點個贊和“在看”吧。

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