房地產(chǎn)、地方債、中小金融機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型——以上4大領(lǐng)域正在持續(xù)向不良資產(chǎn)市場輸出供給，且未來數(shù)年仍將持續(xù)輸出，這是畢馬威最新報(bào)告《中國不良資產(chǎn)行業(yè)發(fā)展研究（2025年）》的觀察結(jié)果。

那么，畢馬威是如何分析市場的呢？

領(lǐng)域1：房地產(chǎn)市場

價(jià)格下行+流動(dòng)性困局，擠出新增不良

畢馬威根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)指出，2024年銷售額T50上市房企總負(fù)債10余萬億元，全國法拍土地?cái)?shù)量同比激增87%。隨著高風(fēng)險(xiǎn)房企杠桿率攀升，房企賬面現(xiàn)金減少，迭加開發(fā)商債務(wù)重組、房企信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露等因素，預(yù)計(jì)未來若干年每年仍將新增大量房地產(chǎn)類不良供給。

房地產(chǎn)市場3個(gè)表現(xiàn)

1.增量多，處置難

房企債務(wù)違約是房地產(chǎn)不良資產(chǎn)的主要來源。2025年房企到期債務(wù)規(guī)模5257億元，第3季度單季償債高峰約1574億元。由于銷售回款乏力，銀行業(yè)房地產(chǎn)不良貸款規(guī)模隨之上升。2025年前3季度，全國法拍房成交均價(jià)下降1.6個(gè)百分點(diǎn)，反映市場整體價(jià)格承壓。

2.熱度分化

2025年前3季度，全國法拍房成交金額1858.3億元，同比收窄21.3%。然而，廣東、浙江、重慶、四川、江蘇等熱點(diǎn)城市成交量整體高于2024年同期，低活躍度城市及部分商業(yè)物業(yè)流拍頻發(fā)。

3.成交形態(tài)分化

核心城市核心地段流動(dòng)性強(qiáng)，可溢價(jià)成交；部分優(yōu)質(zhì)稀缺資源區(qū)，二手房高于周邊新房。三四線城市及非核心區(qū)，流動(dòng)性弱，資產(chǎn)折價(jià)，需政策盤活支持。相比之下，住宅類剛需更明顯，2025年1~8月，法拍房住宅成交金額占比53.3%，商業(yè)房源占比22.3%。

領(lǐng)域2：地方債

隱性變顯性

畢馬威指出，2024年，中央推出12萬億元一攬子化債方案，夯實(shí)了地方政府及融資平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債表，但隱性債務(wù)化解之路漫長，未來漸進(jìn)式風(fēng)險(xiǎn)釋放，為不良資產(chǎn)市場提供了潛在的巨大來源。

地方債市場3個(gè)表現(xiàn)

1.風(fēng)險(xiǎn)敞口實(shí)際擴(kuò)大

截至2025年7月末，全國地方政府債務(wù)余額52.76萬億元，規(guī)模與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型壓力疊加。2025年我國廣義赤字規(guī)模13.86萬億元，廣義赤字率攀升至9.8%，均為歷史最高。地方政府為“穩(wěn)增長”提供了關(guān)鍵資金，同時(shí)也導(dǎo)致地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大。

2.中央加杠桿，地方降壓力

2025年新增赤字，95%由中央承擔(dān)。2025年特別國債總發(fā)行規(guī)模1.8萬億元（較2024年增8000億元），其中新增特別國債5000億元，專項(xiàng)補(bǔ)充國有大型銀行核心一級(jí)資本。地方政府融資平臺(tái)，因受土地財(cái)政收入下滑影響，資產(chǎn)質(zhì)量有惡化風(fēng)險(xiǎn)，部分地區(qū)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性償債困難，反映風(fēng)險(xiǎn)或由隱性轉(zhuǎn)為顯性，未來不良資產(chǎn)供應(yīng)呈現(xiàn)區(qū)域性特征。

3.化債成效初現(xiàn)，部分區(qū)域需警惕

2025年1~7月，全國發(fā)行再融資債券37964億元，債務(wù)滾續(xù)機(jī)制總體暢通。但是，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、土地出讓收入承壓背景下，部分地區(qū)“三保”（?；久裆?、保工資、保運(yùn)轉(zhuǎn)）支出與債務(wù)償付之間的壓力顯現(xiàn)。動(dòng)態(tài)債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)中，部分中西部省份及資源型城市債務(wù)率逼近警戒線。地方債風(fēng)險(xiǎn)，正通過城投平臺(tái)違約、金融系統(tǒng)資產(chǎn)質(zhì)量下滑等渠道，持續(xù)向不良資產(chǎn)市場傳導(dǎo)。

領(lǐng)域3：中小金融機(jī)構(gòu)

合并重組

畢馬威指出，地方中小金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)處置節(jié)奏明顯加快。2024年有超200家中小銀行合并重組，數(shù)量遠(yuǎn)超過去3年。未來，中小金融機(jī)構(gòu)并購重組仍將持續(xù)，銀行業(yè)將持續(xù)對(duì)外處置大量不良資產(chǎn)。

中小金融機(jī)構(gòu)3個(gè)市場表現(xiàn)

1.分化

得益于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)及產(chǎn)業(yè)升級(jí)，長三角地區(qū)城商行不良率最低，中西部及東北地區(qū)城商行因經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型壓力大、中小企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱，不良率較高（東北某行可高達(dá)3.38%，而長三角某行可低至0.76%）。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)較弱地區(qū)的金融機(jī)構(gòu)，正在成為不良資產(chǎn)的新增來源。

2.整合加速

2025年中小銀行合并重組大幅提升，前5個(gè)月有184家中小銀行獲批合并或解散，數(shù)量達(dá)2024年同期7倍。中國信達(dá)2025年上半年收購54家地方中小銀行不良債權(quán)，本息近600億元，同比增長85.4%。大量中小銀行股權(quán)拍賣市場遇冷，反映市場對(duì)非上市銀行股權(quán)估值持謹(jǐn)慎態(tài)度。

3.處置能力充足，但仍需防風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)前監(jiān)管部門積極推進(jìn)中小銀行風(fēng)險(xiǎn)化解，處置工具豐富，且以“一行一策”精準(zhǔn)處置。對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量較差、風(fēng)險(xiǎn)較高的機(jī)構(gòu)，通常采用AMC收購不良資產(chǎn)、與其他機(jī)構(gòu)兼并重組等方式化險(xiǎn)，但仍需警惕部分地區(qū)中小銀行與其他市場多重因素交織影響。

領(lǐng)域4：產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型

傳統(tǒng)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)釋放，新興產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)積累

畢馬威分析認(rèn)為，隨著我國供給側(cè)改革深化、聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力、通過科技創(chuàng)新與技術(shù)升級(jí)重塑供給體系，盤活存量資產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)升級(jí)的市場機(jī)會(huì)，將為資產(chǎn)管理公司提供廣闊空間。

市場表現(xiàn)

傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型導(dǎo)致經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)上升

新興產(chǎn)業(yè)因技術(shù)迭代及不及預(yù)期出現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量波動(dòng)

2025年，我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比增長9.5%，高于整體工業(yè)增速；煤炭、多晶硅等行業(yè)則產(chǎn)能過剩。制造業(yè)不良貸款集中于產(chǎn)能過剩及低端加工領(lǐng)域。落后產(chǎn)能升級(jí)滯后更易形成不良資產(chǎn)。而高技術(shù)制造業(yè)的高增長，重塑制造業(yè)格局，也為不良資產(chǎn)處置提供了新的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。服務(wù)業(yè)也出現(xiàn)行業(yè)分化，傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)型滯后易形成不良資產(chǎn)。金融科技、高端商務(wù)服務(wù)等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)增長強(qiáng)勁，不良率相對(duì)較低。

5大供給+政策+新工具機(jī)遇

畢馬威認(rèn)為，在當(dāng)前形勢下，不良資產(chǎn)行業(yè)蘊(yùn)含著豐富的市場機(jī)會(huì)。

其中，巨量與持續(xù)的市場供給是前提，具體包括5個(gè)方面。

1.經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，包括銀行體系不良貸款、企業(yè)應(yīng)收賬款、困境企業(yè)重組、違約債券等。

2.商業(yè)銀行不良資產(chǎn)高位運(yùn)行，商業(yè)銀行已連續(xù)5年處置不良資產(chǎn)超過3萬億元。

3.非銀機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)暴露，包括信托、租賃、小貸、P2P遺留問題、私募基金等非銀機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)釋放。

4.房地產(chǎn)市場調(diào)整，包括涉房類不良資產(chǎn)及困境地產(chǎn)項(xiàng)目重組機(jī)會(huì)。

5.金融市場違約，包括債券違約形成的信用債不良以及股票質(zhì)押爆倉產(chǎn)生的股權(quán)類不良資產(chǎn)供給。

在政策支持下（國家連續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)政策），不良資產(chǎn)市場也迎來了多元化資金的涌入，各類資本也更有可能進(jìn)入募資環(huán)節(jié)。模式創(chuàng)新（如更多地運(yùn)用債轉(zhuǎn)股、并購重組、資產(chǎn)重整、結(jié)構(gòu)化交易、引入產(chǎn)業(yè)投資者等投行化手段）與科技賦能（互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)、大數(shù)據(jù)與人工智能以及區(qū)塊鏈等）將是發(fā)展方向。不良資產(chǎn)證券化作為處置不良資產(chǎn)的重要工具，近年來試點(diǎn)范圍不斷擴(kuò)大。

4大AMC市場表現(xiàn)

通過數(shù)據(jù)分析，畢馬威指出，4大AMC（中國信達(dá)、中信金資、東方資產(chǎn)、長城資產(chǎn)）2024年凈利潤合計(jì)155億元，同比上年增加35%。

然而，不良資產(chǎn)經(jīng)營及處置凈收入對(duì)凈利潤增長的貢獻(xiàn)度為-133%。這意味著，經(jīng)濟(jì)下行周期中，不良資產(chǎn)處置周期拉長，處置價(jià)格下降。不良資產(chǎn)經(jīng)營及處置回收率從2020年的7.55%一路下滑至2024年的3.99%。

為夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，4大AMC不斷增加減值計(jì)提，2024年信用減值損失合計(jì)887億元，增幅366%。

另一方面，4大AMC頻頻入股上市高息股。2024年，聯(lián)營企業(yè)投資對(duì)凈利潤貢獻(xiàn)度355%。

如中信金資2023年起，持續(xù)投入光大銀行、中信股份、中國銀行、大秦鐵路等長期股權(quán)；中國信達(dá)投資浦發(fā)銀行、長城資產(chǎn)投資民生銀行及建設(shè)銀行長期股權(quán)等。

20家地方AMC表現(xiàn)

通過對(duì)20家地方AMC的數(shù)據(jù)分析，畢馬威認(rèn)為，2024年末，資產(chǎn)規(guī)模大于500億元的6家頭部機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)占比63%，行業(yè)集中度持續(xù)提升。2024年由于多重壓力、不良資產(chǎn)處置二級(jí)市場不活躍等原因，綜合營業(yè)收入回落至419億元，降幅10.8%。其中，中原資產(chǎn)、山東金資、廣州資產(chǎn)3家營收降幅明顯，下滑總額占20家公司營業(yè)收入下降總金額的97%。

2020年至2024年，20家公司總資產(chǎn)收益率降幅23.7%、凈資產(chǎn)收益率降幅37.1%，顯示行業(yè)需要扭轉(zhuǎn)當(dāng)前“增產(chǎn)不增利”發(fā)展困境。

總體而言，地方AMC從“跑馬圈地”進(jìn)入到“精耕細(xì)作”階段。

畢馬威分析認(rèn)為，對(duì)于地方AMC來說，不良資產(chǎn)投資作為主業(yè)，不僅包括傳統(tǒng)銀行不良貸款收購，而且也逐步擴(kuò)展至違約債券、困境房企資產(chǎn)等領(lǐng)域，退出方式包括資產(chǎn)包重組、證券化等。此外，股權(quán)類資產(chǎn)、私募基金、資產(chǎn)管理計(jì)劃等類別資產(chǎn)補(bǔ)充，也助于擴(kuò)展盈利來源。

總之，畢馬威認(rèn)為，在不良資產(chǎn)多元供給持續(xù)增長的背景下（截至2024年末，中國不良資產(chǎn)存量規(guī)模約8.5萬億元），中國不良資產(chǎn)管理行業(yè)正站在一個(gè)關(guān)鍵的轉(zhuǎn)型節(jié)點(diǎn)，即將經(jīng)歷一場從“風(fēng)險(xiǎn)處置”到“價(jià)值重塑”與“高質(zhì)量發(fā)展”的深刻變革。

值班編委：蘇志勇

編輯：韓澗明

審讀：戴士潮