產(chǎn)能利用率下降、現(xiàn)金充裕，中塑股份IPO仍大額募資擴(kuò)產(chǎn)能和補(bǔ)流

《中國(guó)科技投資》何梓嫣

近期，中塑股份（874595.NQ）的創(chuàng)業(yè)板IPO申請(qǐng)已進(jìn)入深交所問詢階段，保薦機(jī)構(gòu)為國(guó)信證券（002736.SZ）。招股書顯示，中塑股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)為改性工程塑料，產(chǎn)品應(yīng)用于消費(fèi)電子、儲(chǔ)能、汽車、家居家電等行業(yè)，是華為技術(shù)有限公司、比亞迪（002594.SZ）、聞泰科技（600745.SH）等知名企業(yè)的材料供應(yīng)商之一。在此輪遞表前，中塑股份年內(nèi)曾兩度變更擬上市板塊，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

根據(jù)招股書顯示，中塑股份本次IPO擬募資6.45億元，用于擴(kuò)產(chǎn)能、新材料工程研究建設(shè)與補(bǔ)充流動(dòng)性。然而，中塑股份近年來的產(chǎn)能利用率在持續(xù)下滑，資產(chǎn)負(fù)債率亦低于行業(yè)平均水平，其募資用于擴(kuò)產(chǎn)和補(bǔ)流的合理性遭到市場(chǎng)質(zhì)疑。盡管報(bào)告期內(nèi)年?duì)I收、凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但其核心產(chǎn)品單價(jià)連年下滑讓外界對(duì)其業(yè)績(jī)的可持續(xù)性感到擔(dān)憂。此外，從公司治理結(jié)構(gòu)與發(fā)展歷程來看，其明顯的家族式管理特征以及歷史沿革方面存在的潛在問題，均構(gòu)成了不容忽視的隱憂。

年內(nèi)兩度變更上市板塊

深交所官網(wǎng)顯示，目前中塑股份的IPO已進(jìn)入問詢階段。

2023年10月，中塑股份和國(guó)信證券簽署了輔導(dǎo)協(xié)議，并在中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)廣東監(jiān)管局（下稱“廣東證監(jiān)局”）登記輔導(dǎo)備案。2024年11月，還在排隊(duì)IPO的中塑股份在全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)創(chuàng)新層掛牌。2025年2月，中塑股份發(fā)布公告稱，考慮到自身經(jīng)營(yíng)和未來發(fā)展規(guī)劃，要將上市板塊變更為北交所。3月，中塑股份公布上市輔導(dǎo)進(jìn)展公告，稱廣東證監(jiān)局已同意其將輔導(dǎo)板塊變更為北交所。值得關(guān)注的是，公告還提示公司需連續(xù)在新三板掛牌滿12個(gè)月并獲審議通過后才能在北交所上市，公司近兩年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能存在不滿足公開發(fā)行股票并在北交所上市條件等。

然而變更輔導(dǎo)板塊不到三個(gè)月，中塑股份就再次調(diào)整上市板塊。5月9日，中塑股份發(fā)布公告稱，其綜合考慮公司發(fā)展戰(zhàn)略、當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境和政策等諸多因素，擬將上市輔導(dǎo)備案板塊變更為深交所創(chuàng)業(yè)板。

對(duì)于中塑股份兩次變更擬上市板塊的情況，公司并未對(duì)外進(jìn)行解釋。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，2022-2024年及2025上半年，中塑股份營(yíng)業(yè)收入分別是4.93億元、5.37億元、7億元、3.37億元；歸母凈利潤(rùn)分別為5191.84萬元、7924.1萬元、1億元、5913.6萬元，整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。

不過，相較于最初計(jì)劃遞表北交所上市，中塑股份轉(zhuǎn)道申報(bào)創(chuàng)業(yè)板后，其上市申請(qǐng)的預(yù)期提交時(shí)間從原本2025年的11月提前至9月，IPO進(jìn)程提速。

募資合理性存疑

招股書顯示，中塑股份本次擬募資約6.45億元，其中4.58億元擬用于“高性能工程材料智能化生產(chǎn)基地建設(shè)”“江西中塑生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)建”兩個(gè)擴(kuò)充產(chǎn)能項(xiàng)目。

招股書顯示，2022-2024年及2025年第一季度，中塑股份的產(chǎn)能利用率均在85%以下，各期產(chǎn)能利用率分別為72.42%、76.18%、84.1%、68.37%。2025年第一季度，中塑股份的產(chǎn)能利用率甚至下滑了15.73個(gè)百分點(diǎn)。

同時(shí)，作為消費(fèi)電子上游材料供應(yīng)商，中塑股份的產(chǎn)能未飽和之余，其存貨規(guī)模同步增長(zhǎng)。2022-2024年及2025年第一季度，公司存貨賬面余額分別為5421.56萬元、7899.87萬元、8553.26萬元、8045.22萬元，計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備余額分別為986.13萬元、866.07萬元、1169.44萬元、1145.8萬元。上述報(bào)告期內(nèi)，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為6.03次、5.52次、5.9次、1.22次，均低于同行業(yè)可比公司6.65次、6.72次、7.86次、2.21次的存貨周轉(zhuǎn)率均值。

產(chǎn)能利用率不足、存貨規(guī)模擴(kuò)大、周轉(zhuǎn)率下降情況下，中塑股份募資擴(kuò)產(chǎn)的必要性和合理性存疑。

值得一提的是，此次擴(kuò)產(chǎn)能項(xiàng)目所涉及的“高性能工程材料”，其價(jià)格正逐年下滑。2022-2024年，該產(chǎn)品單價(jià)分別為2.54萬元/噸、2.08萬元/噸、1.78萬元/噸，兩年價(jià)格下滑近三成。2025年第一季度，該產(chǎn)品價(jià)格小幅回升至1.87萬元/噸，但整體價(jià)格仍處于低位。招股書顯示，高性能工程材料為中塑股份核心收入和主要毛利率貢獻(xiàn)來源，其營(yíng)收貢獻(xiàn)達(dá)70%以上。核心產(chǎn)品單價(jià)的持續(xù)下滑，讓市場(chǎng)對(duì)其業(yè)績(jī)的可持續(xù)性表示擔(dān)憂。上述報(bào)告期內(nèi)，中塑股份的綜合毛利率亦隨著其核心產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)而變化，其綜合毛利率分別為26%、31.52%、30.63%和33.2%。公司在產(chǎn)能利用率不足的情況下擴(kuò)充產(chǎn)能，此舉亦引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注。

此外，中塑股份擬募資1.03億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的必要性亦受到質(zhì)疑。2022-2024年、2025年上半年，中塑股份均實(shí)現(xiàn)盈利，凈利潤(rùn)分別為5171.16萬元、7899.78萬元、1億元及5885.25萬元。持續(xù)盈利下，中塑股份經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，各期流入資金6438.05萬元、5670.45萬元、1.03億元及5480.26萬元。截至2025年6月末，中塑股份在手的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1.2億元，而同期末，公司并無短期借款，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債僅為331.57萬元，資金尚且充裕。

與此同時(shí)，中塑股份的資產(chǎn)負(fù)債率并不高，2022-2024年及2025年第一季度，中塑股份各期末的資產(chǎn)負(fù)債率分別為45.77%、38.49%、33.68%、31.74%，逐年走低。而同業(yè)可比公司各期末的資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為54.21%、57.38%、56.72%、55.72%，中塑股份的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。

家族式管理特征明顯

中塑股份成立于2009年9月，注冊(cè)資金為500萬元，朱懷才持股比例為60%，徐久升、朱懷玉、劉傳勇、歐陽啟潘各持股10%。2012年3月1日，歐陽啟潘、劉傳勇分別與朱懷才簽署了《股東轉(zhuǎn)讓出資協(xié)議》，均約定將其持有中塑股份的100萬元注冊(cè)資本以315萬元作價(jià)轉(zhuǎn)讓給朱懷才。

2022-2023年，中塑股份進(jìn)行了一系列的資本運(yùn)作。2022年1月，朱懷才將中塑股份9.7011%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給妻子鄧蓮芳，作價(jià)1元。2022年4月，朱懷才向深圳市中小擔(dān)創(chuàng)業(yè)投資有限公司（下稱“中小擔(dān)創(chuàng)投（SS）”）、湯際瑜分別轉(zhuǎn)讓了中塑股份3%的股權(quán)，作價(jià)均為1500萬元。同樣在2022年4月，深圳市洛盈華盛創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“洛盈華盛”）以4000萬元認(rèn)繳中塑股份新增注冊(cè)資本171.8萬元，持有4.7619%中塑股份股份。2022年7月，中塑股份變更為股份有限公司。

2023年12月5日，朱懷玉將中塑股份2.1333%的股份轉(zhuǎn)讓給廣東瑞浩中塑股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），作價(jià)1920萬元。三日后，廣東粵科新材料投資合伙企業(yè)（有限合伙）、廣東粵科華僑創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）分別以3000萬元和2000萬元向中塑股份增資，增資完成后分別持有3.1579%、2.1053%公司股份。12月11日，朱懷才、洛盈華盛與公司簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，朱懷才將其持有的公司3.3333%的股份，以3000萬元價(jià)格轉(zhuǎn)讓給洛盈華盛。在一系列股權(quán)轉(zhuǎn)讓動(dòng)作下，朱懷才已合計(jì)套現(xiàn)超7920萬元。

截至遞表前，中塑股份的實(shí)際控制人為朱懷才、鄧蓮芳夫婦，兩人合計(jì)持有73.2551%公司股份。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)方面看，中塑股份可以說是“家族式企業(yè)”。除了實(shí)控人夫婦掌握超七成的公司股份外，朱懷才的胞兄朱懷玉亦直接持有6.0874%股份，與實(shí)控人夫婦為一致行動(dòng)人，三人合計(jì)對(duì)中塑股份持股比例超過79%。目前，朱懷才為中塑股份的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，鄧蓮芳為董事及資材部長(zhǎng)，朱懷玉是董事及總經(jīng)辦副總經(jīng)理。

值得注意的是，中塑股份曾于2021年6月宣布實(shí)施2020年股息分紅，派息金額近5000萬元，已分別于2021年和2022年派發(fā)完畢。此后，中塑股份未再實(shí)施過分紅。

值得一提的是，朱懷才、朱懷玉曾與湯際瑜、中小擔(dān)創(chuàng)投、洛盈華盛等外部投資方簽署帶有回購條款的對(duì)賭協(xié)議。這些特殊條款隨著公司本次IPO已終止，若本次IPO未能成功上市，對(duì)賭條款將恢復(fù)生效，朱家兄弟存在著回購的風(fēng)險(xiǎn)。