正文：

根據(jù)“13精”不完全統(tǒng)計，近三年來已有約35家壽險公司先后將持有至到期（HTM）資產(chǎn)重新分類為可供出售金融資產(chǎn)（AFS），或執(zhí)行新金融工具準則FVOCI重分類的方式進行會計處理。

由于長期利率持續(xù)走低，債券價格不斷上漲，重分類顯著提升了公司資產(chǎn)的公允價值，進而提高了凈利潤或者其他綜合收益，改善了公司的償付能力充足率。

然而，也有部分保險公司在此類會計重分類操作中保持高度謹慎。

其擔憂在于，若未來市場利率由下行轉(zhuǎn)為上行，可能會對公司的財務狀況和償付能力產(chǎn)生“雙殺”效應。

2025年以來國債收益率的反彈回升，正使這一潛在風險逐步顯現(xiàn)。

這種“雙殺”究竟從何而來？其背后的邏輯機理又是什么？

對此，“13精”將進行深入解析。

需要說明的是，由于權益投資的特殊性，后文研究的投資風險或者再投資風險主要都是指固收類資產(chǎn)。

1

2025年國債收益率上行，債券資產(chǎn)公允價值下降

利率波動是金融市場的常態(tài)，也是壽險行業(yè)始終面臨的周期性挑戰(zhàn)。

盡管從長期趨勢看，國債收益率下行的大方向尚未根本改變，但市場仍會因經(jīng)濟因素、政策調(diào)整等出現(xiàn)階段性反彈。

進入2025年以來，國債收益率迎來一波結構性上行行情。

截至9月30日，10年期國債到期收益率升至1.86%，較2024年底的1.67%回升了19個基點，反映出市場預期和資金面的動態(tài)變化。

對于已將大量持有至到期（HTM）資產(chǎn)重分類為以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益（FVOCI）的保險公司而言，這一利率上行趨勢帶來了直接沖擊。

債券市價隨利率上升而下跌，導致所持債權投資的公允價值縮水，凈資產(chǎn)應聲下滑，進而對償付能力充足率形成短期壓力。

然而，這僅僅是故事的開端——真正的“雙殺”風險，更深層次的風險還藏在負債端的準備金計量之中。

2

750日移動平均國債收益率繼續(xù)下行，準備金持續(xù)增提

在舊準則框架下，傳統(tǒng)壽險產(chǎn)品的準備金計量采用國債750日移動平均曲線作為折現(xiàn)率基準，該平滑機制有效弱化了市場利率的短期波動影響。

例如，2025年9月30日，10年期國債收益率較2024年底上升19個基點至1.86%，但750日移動平均國債收益率為2.32%，較去年底下降26個基點。

由于折現(xiàn)率仍處于下行通道，保險公司仍需持續(xù)增提責任準備金。

當債券資產(chǎn)已重分類為以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益（FVOCI）時，利率短期回升將觸發(fā)雙重沖擊。

一方面，債券公允價值隨利率上升而縮水，直接侵蝕凈資產(chǎn)。

另一方面，負債端因750日移動平均曲線滯后效應導致折現(xiàn)率持續(xù)下降，進一步推高保險準備金規(guī)模。

二者疊加，將使得保險公司的實際資本“雙向承壓”（資產(chǎn)下降的壓力和負債上漲的壓力），進而在短期內(nèi)有可能促使償付能力充足率快速下降。

未來隨著新會計準則的全面實施，償付能力監(jiān)管規(guī)則亟需同步優(yōu)化。

3

利率波動對保險公司的影響機理

利率波動對保險公司的影響在于對資產(chǎn)負債兩端的同時影響，如果資產(chǎn)負債久期是完全匹配的，如果資產(chǎn)收益率能夠完全COVER住負債成本，那么在公允價值和即期利率條件下，利率風險是非常小的。

然后這只是理論上的完美模型（當然一些國際上優(yōu)秀的保險公司確實也是按照這種理論管理利率風險的），我國的現(xiàn)實情況是負債久期遠大于資產(chǎn)久期。

根據(jù)第十四屆中國金融發(fā)展論壇信息，截至2023年，中國傳統(tǒng)險平均資產(chǎn)久期約7年、負債久期約16年，久期缺口約9年。

《中國保險資產(chǎn)管理》披露，我國保險行業(yè)資產(chǎn)負債久期缺口約7年。

另外，IMF發(fā)布的《global financial stability report》中提到，中國壽險行業(yè)的久期缺口為8.5年。

結合這三方面的信息來看，我國壽險公司負債久期和資產(chǎn)久期平均差值在7到9年左右。

通常情況下，頭部保險公司的久期缺口預計低于行業(yè)平均水平，資產(chǎn)負債久期匹配度相對更優(yōu)。

在利率下行通道中，不同評估方法下利率變動對償付能力的影響存在顯著差異。以下簡要分析兩種情景下的潛在影響：

（1）新會計準則情景（即期利率）：有再投資收益率風險，如果再投資收益率仍能COVER住負債成本，則利率風險可控。

利率下降通道中，若遇利率反轉(zhuǎn)，資產(chǎn)價值的潛在下行壓力可能通過適度調(diào)整準備金減提得到一定程度的緩釋。不過，考慮到負債久期相對較長，相關對沖效果可能存在一定局限性。

（2）750移動平均情景：也存在再投資風險，如果再投資收益率仍能COVER住負債成本，則利率風險可控。

利率下降通道中，碰到利率反轉(zhuǎn)時，由于750移動平均的“時滯現(xiàn)象”，有可能在短期內(nèi)對償付能力充足率造成雙向壓力（實際資產(chǎn)減少，實際負債增加）。

說在結尾：

若利率回升形成長期趨勢，將反映經(jīng)濟基本面改善，推動保險公司再投資收益率提升，從長期視角看構成積極影響。

保險公司的配置類債券主要是以持有至到期為目的的，應理性看待其公允價值的短期波動，以及利率波動對償付能力帶來的暫時性影響。

相較之下，公司自身的投資實力與盈利能力才是長期增厚實際資本，優(yōu)化償付能力充足率的核心驅(qū)動力。

在綜合償付能力充足率符合監(jiān)管要求的前提下，更應聚焦新業(yè)務價值率、新單保費、投資收益率、風險綜合評級、保單未來盈余等經(jīng)營質(zhì)量指標，全面評估其資本穩(wěn)健性與可持續(xù)發(fā)展能力。

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2025年10月

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