英特爾于北京時(shí)間2025年10月24日上午的美股盤后發(fā)布了2025年第三季度財(cái)報(bào)（截止2025年9月），要點(diǎn)如下：

1、核心數(shù)據(jù)：公司本季度實(shí)現(xiàn)營收136.5億美元，同比微增2.8%，略超公司指引上限，主要是受客戶端業(yè)務(wù)回暖的帶動。本季度毛利率環(huán)比大幅回升至38.2%，明顯好于指引預(yù)期（34.1%）。

上季度毛利率的“閃崩”，主要是受非經(jīng)營性費(fèi)用影響。在即使剔除該影響后，上季度毛利率約為35%，本季度依然是環(huán)比提升的。

2、裁員控費(fèi)的進(jìn)展：公司本季度經(jīng)營費(fèi)用達(dá)到45.4億美元，公司延續(xù)裁員降費(fèi)的節(jié)奏。公司本季度研發(fā)費(fèi)用繼續(xù)下降至32.3億美元，研發(fā)費(fèi)用率降低至23.7%。

公司本季度員工總數(shù)大幅縮減至8.84萬，符合公司既定目標(biāo)，計(jì)劃至年底將員工總數(shù)控制在7.5萬左右，大約還會繼續(xù)裁員1.34萬人。

3、業(yè)務(wù)情況：在英特爾調(diào)整業(yè)務(wù)披露口徑后，當(dāng)前公司最主要收入仍來自于客戶端業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心及AI，兩者收入占比達(dá)到90%以上。

a）客戶端業(yè)務(wù)：本季度收入85.4億美元，同比增長4.6%，增長主要來自于PC行業(yè)回暖的帶動。結(jié)合本季度全球PC出貨量同比增長10%來看，英特爾本季度在PC市場的份額仍然是在丟份額的；

b）數(shù)據(jù)中心及AI：本季度收入41.2億美元，同比減少0.6%。公司當(dāng)前業(yè)務(wù)仍主要圍繞于數(shù)據(jù)中心CPU，本季度表現(xiàn)依然平淡。在本季度公司與英偉達(dá)在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域建立了合作，將x86 CPU集成Nvlink接口，公司也期望能獲得進(jìn)入AI主戰(zhàn)場的機(jī)會。

c）英特爾代工業(yè)務(wù)：本季度收入42.4億美元，同比下滑2.4%。本季度代工收入仍主要來自于intel7和Intel10，基本上都是對內(nèi)的英特爾自有產(chǎn)品。

當(dāng)前18A工藝已經(jīng)開始量產(chǎn)，優(yōu)先使用在公司自有的Panther Lake產(chǎn)品，這是個(gè)不錯(cuò)的信號。雖然18A工藝在晶體管密度等方面仍落后于臺積電，但新制程的量產(chǎn)還是能給市場傳達(dá)出追趕臺積電的信心。

作為美國本土的半導(dǎo)體制造公司，如果英特爾的制程能力能向臺積電靠攏，未來還是有機(jī)會獲得更多的訂單，代工業(yè)務(wù)將成為公司的接下來最主要的突破口。

4、下季度指引：英特爾預(yù)期公司2025年第四季度營收為128-138億美元，市場預(yù)期（134億美元）；2025年第四季度毛利率為34.5%，略低于市場預(yù)期（35.3%）。

海豚君整體觀點(diǎn)：業(yè)績面止虧回血，期待代工的再次“綻放”

英特爾本季度財(cái)報(bào)不錯(cuò)，營收和毛利率都超出了指引預(yù)期。其中毛利率是最大的亮點(diǎn)，本季度達(dá)到了38.2%，帶動公司經(jīng)營性利潤提前“止虧為盈”。

即使公司毛利率提升明顯，但公司并未停下“裁員降費(fèi)”的步伐。公司本季度員工數(shù)削減至8.84萬人，繼續(xù)向年末目標(biāo)的7.5萬人靠攏，公司經(jīng)營端費(fèi)用也有望進(jìn)一步下降。

對于下季度指引：公司預(yù)期下季度營收為128-138億美元，與本季度相近；下季度毛利率指引為34.5%，主要是受到Panther Lake及新產(chǎn)線爬坡和Altera業(yè)務(wù)剝離的影響。

英特爾在這個(gè)季度特別“忙碌”，在接連拿下美國政府、軟銀的注資后，還與英偉達(dá)建立了合作。而英特爾的PB曾一度掉落至1倍以下，多方的助力提升了市場對英特爾業(yè)務(wù)回暖的信心，也讓公司脫離了“破產(chǎn)式”估值的境遇。

此前的英特爾面臨著四大“窘境”：經(jīng)營面持續(xù)虧損、基本退出AI主戰(zhàn)場、PC領(lǐng)域的傳統(tǒng)優(yōu)勢漸漸丟失和代工未見突破，逐步消磨了投資者的信心，并擔(dān)心公司走向“破產(chǎn)”的結(jié)局。

而在經(jīng)過本季度以來的一系列操作后，分別給上述的“擔(dān)憂”系上了“安全帶”：

a）美國政府、軟銀的注資：“虧損”是能容忍的

美國政府在注資后，又拉來了軟銀和英偉達(dá)，而當(dāng)前美國政府已經(jīng)成為英特爾的最大單一股東。實(shí)際上，英特爾已經(jīng)成為了一家“美國國企”，這主要也是因?yàn)橛⑻貭柗厦绹?dāng)前“制造業(yè)回歸”的大方針。

雖然英特爾的經(jīng)營面短期內(nèi)難有大的改善，但成為“美國國企”后，市場能容忍它的“虧損”，并相信美國政府及相關(guān)企業(yè)會對它“輸血”。

b）與英偉達(dá)的合作：進(jìn)入AI主賽場，捍衛(wèi)PC份額

英特爾經(jīng)營面的“低迷”，主要是公司處于“看不到希望，還被偷家”的局面：一方面，公司固守在傳統(tǒng)數(shù)據(jù)中心CPU領(lǐng)域，而遲遲未能打開AI 芯片的局面；另一方面，公司原本的優(yōu)勢領(lǐng)域（PC CPU市場）還持續(xù)受到AMD的沖擊，尤其是在桌面級CPU市場中，AMD的市場份額實(shí)現(xiàn)了對英特爾的反超。

本次與英偉達(dá)的合作，公司不僅收到了50億美元的注資，更重要是兩家公司將在數(shù)據(jù)中心和PC領(lǐng)域開展合作：

①在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，英特爾將為英偉達(dá)定制x86數(shù)據(jù)中心專用CPU，集成NVlink接口，由英偉達(dá)將其集成至人工智能基礎(chǔ)設(shè)施平臺并投放市場；

②在PC領(lǐng)域，英特爾將生產(chǎn)集成英偉達(dá)RTX GPU芯片的x86系統(tǒng)級芯片（SOC）。

對于英特爾而言，這次合作既是“防守”也是“希望”：

①“防守”：結(jié)合英偉達(dá)GPU，推出面向AI PC的SOC產(chǎn)品。這既能彌補(bǔ)公司的不足，又能提升公司在PC市場的競爭力，抵御AMD的沖擊；

②“希望”：雖然公司還未獲得英偉達(dá)的代工訂單，但將公司的x86數(shù)據(jù)中心CPU集成Nvlink，也能讓英特爾獲得進(jìn)入AI主戰(zhàn)場的機(jī)會；

c）代工的進(jìn)展：

當(dāng)前的AI芯片基本都依賴于臺積電，三星和英特爾是最有希望的追趕者，英特爾的18A和14A的進(jìn)展也是市場關(guān)注點(diǎn)。

在10月9日的英特爾技術(shù)之旅2025上公司宣布Intel 18A已完成開發(fā)、生產(chǎn)認(rèn)證并在俄勒岡州早期生產(chǎn)，正邁向在亞利桑那州晶圓廠大規(guī)模量產(chǎn)，目標(biāo)量產(chǎn)時(shí)間為今年年內(nèi)。

雖然英特爾18A的晶體管密度大致相當(dāng)于臺積電3nm的水平，但這也體現(xiàn)了英特爾在先進(jìn)制程方面的進(jìn)展。按公司計(jì)劃，18A首先將用在Panther Lake產(chǎn)品上，然后再考慮對外代工。值得關(guān)注的是，后續(xù)18A的具體性能表現(xiàn)以及良率情況。

結(jié)合公司的代工路線圖，公司將在2026年和2027年分別推出18A-P和14A制程。如果這份規(guī)劃能如期落地，“美國本土”的英特爾將有機(jī)會“挖角”臺積電，從而獲得外部訂單和更大的成長機(jī)會。

近期已有市場傳聞，“微軟向英特爾晶圓代工（Intel Foundry）下達(dá)了其Maia 2的訂單，計(jì)劃采用先進(jìn)的18A工藝節(jié)點(diǎn)進(jìn)行生產(chǎn)”，這進(jìn)一步體現(xiàn)了市場對英特爾代工業(yè)務(wù)的信心。

對于英特爾的投資價(jià)值，由于公司當(dāng)前業(yè)績勉強(qiáng)實(shí)現(xiàn)“止虧為盈”，難以用PE來考量。如果從PB角度看，公司估值曾一度跌至1倍PB以下。而隨著美國政府、英偉達(dá)等方面的注資，英特爾已經(jīng)避免了“破產(chǎn)式”估值。當(dāng)前PB回升至1.5-2倍之間，也體現(xiàn)了市場對公司“企穩(wěn)回升”的期待。

如果從公司業(yè)績的角度看，公司此前的虧損主要是受低毛利率的影響。隨著業(yè)務(wù)企穩(wěn)，公司毛利率有望回升至40%及其上方。海豚君預(yù)期公司2026年有望實(shí)現(xiàn)全年層面的扭虧為盈（假定營收+6%，毛利率40.5%，稅率10%），順利的話，公司利潤將在2027年明顯釋放。

結(jié)合公司當(dāng)前市值（1670億美元），大致對應(yīng)2027年稅后經(jīng)營性利潤的PE約為29倍左右（假定營收復(fù)合增速5.6%，毛利率44.5%，稅率10%）。公司利潤端的明顯增長，主要得益于毛利率提升的帶動。

整體來看，美國政府、軟銀和英偉達(dá)等對英特爾的助力，給市場帶來了信心，公司也能避免再次掉落至“破產(chǎn)式”估值。此外，三家注資方的進(jìn)入價(jià)格，也給英特爾的股價(jià)畫出了個(gè)底部區(qū)間（20-23美元/股）。

而結(jié)合PE角度看，公司當(dāng)前的市值中已經(jīng)包含了公司經(jīng)營面回暖的預(yù)期，需要2026/2027的利潤釋放來消化。

如果公司代工業(yè)務(wù)表現(xiàn)超預(yù)期（良率表現(xiàn)不錯(cuò)或A14提前量產(chǎn)），英特爾都有機(jī)會收獲到AI 芯片的溢出訂單，帶動公司業(yè)績和股價(jià)的繼續(xù)上行。更多公司的進(jìn)展情況，歡迎關(guān)注海豚君后續(xù)的管理層交流紀(jì)要等內(nèi)容。

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以下是詳細(xì)分析

一、核心數(shù)據(jù)：毛利率回升，經(jīng)營面“止虧為盈”

1.1收入端：英特爾在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)營收136.5億美元，同比增長2.8%，超出公司指引區(qū)間（126-136億美元）。

其中數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)依然平淡，公司本季度增長主要來自于客戶端業(yè)務(wù)的帶動。隨著18A開啟量產(chǎn)，市場的更多關(guān)注點(diǎn)將放在代工業(yè)務(wù)進(jìn)展。

1.2毛利及毛利率：英特爾在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)毛利52.2億美元，同比/環(huán)比都有明顯增長。在收入小幅增長的情況下，主要是受毛利率提升的帶動。

具體毛利率方面，公司本季度毛利率38.2%，明顯好于市場預(yù)期（35.6%）。

公司上季度受大約10億美元的非經(jīng)營性費(fèi)用影響，若剔除該影響，公司上季度毛利率約為35%。即便如此，公司本季度的毛利率環(huán)比仍有明顯提升，主要得益于PC市場等下游需求的回暖帶動。

1.3經(jīng)營費(fèi)用端：英特爾在2025年第三季度經(jīng)營費(fèi)用為45.4億美元，同比下滑59%。公司新任CEO定下“削減成本開支”的目標(biāo)后，經(jīng)營費(fèi)用也是一個(gè)關(guān)注點(diǎn)。

具體來看：①研發(fā)費(fèi)用：32.3億美元，同比下降20%，；②銷售及管理費(fèi)用：11.3億美元，同比下降18.4%；③重組及其他費(fèi)用：1.75億美元，同比大幅減少，這是由于去年同期公司大約有50多億美元的重組費(fèi)用和商譽(yù)減值相關(guān)費(fèi)用。

公司當(dāng)前的員工數(shù)量下降至8.84萬人，環(huán)比減少1.3萬人。由于公司此前設(shè)定了員工人數(shù)至年底的目標(biāo)是7.5萬人，預(yù)期公司在四季度仍將裁員1.3萬人左右。

1.4凈利潤端：英特爾在2025年第三季度凈利潤為40.6億美元，大幅提升，其中主要是受毛利率提升及非經(jīng)營損益的影響。

而從經(jīng)營角度來看，公司本季度經(jīng)營性利潤約為6.83億美元，實(shí)現(xiàn)“扭虧為盈”，這更能反映公司真實(shí)的經(jīng)營狀況。本季度公司經(jīng)營端回升，主要得益于費(fèi)用端的減少，以及PC市場回暖和毛利率提升的帶動。

二、細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)情況：PC市場借東風(fēng)，代工是最大期待

英特爾在更換CEO后，公司在上季度對業(yè)務(wù)的披露口徑再次調(diào)整。英特爾將自有產(chǎn)品業(yè)務(wù)分為客戶端業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心及AI兩部分，其余還有晶圓代工和所有其他業(yè)務(wù)。

網(wǎng)絡(luò)及邊緣業(yè)務(wù)從本季度開始不再單獨(dú)披露，而Altera、Mobileye、IMS等業(yè)務(wù)統(tǒng)一都?xì)w到所有其他業(yè)務(wù)之內(nèi)。而在Altera、Mobileye剝離之后，其他業(yè)務(wù)中主要包括IMS業(yè)務(wù)、初創(chuàng)項(xiàng)目等其他業(yè)務(wù)。

在公司對業(yè)務(wù)調(diào)整后，可以看出客戶端業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)是公司最大的收入來源。結(jié)合公司晶圓代工和內(nèi)部抵消的情況來看，英特爾仍幾乎是自產(chǎn)自銷，當(dāng)前對外代工業(yè)務(wù)收入很少。

2.1客戶端業(yè)務(wù)

英特爾的客戶端收入在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)85.4億美元，同比增長4.6%。本季度增長，主要得益于PC市場回暖和下游客戶備貨需求的增加。

由于公司在今年第一季度調(diào)整了業(yè)務(wù)口徑，將一部分原來的網(wǎng)絡(luò)及邊緣收入計(jì)入客戶端業(yè)務(wù)中，因而數(shù)據(jù)上和過往財(cái)報(bào)不太一致。

結(jié)合IDC行業(yè)數(shù)據(jù)來看，本季度全球出貨量為7590萬臺，同比增長10%，整體行業(yè)繼續(xù)回暖。相比而言，公司客戶端收入僅增4.6%，這表明當(dāng)前英特爾在PC市場仍然繼續(xù)在丟失份額。

近期公司與英偉達(dá)建立合作，也是期望能抵御AMD的繼續(xù)侵蝕。由于英特爾在獨(dú)立顯卡領(lǐng)域遲遲沒有進(jìn)展，導(dǎo)致在市場的競爭力下滑。通過結(jié)合英偉達(dá)GPU，面向AI PC市場推出SOC產(chǎn)品，能在一定程度上提升公司在PC市場的競爭力，進(jìn)而打入高端PC市場。

2.2數(shù)據(jù)中心及AI

英特爾的數(shù)據(jù)中心及AI收入在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)41.2億美元，同比下滑0.6%。其中環(huán)比增長，得益于AI服務(wù)器相關(guān)需求的帶動。但整體看，公司的數(shù)據(jù)中心及AI收入依然維持在40億美元附近，相對平淡。

當(dāng)前公司的數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)仍然基本圍繞于CPU產(chǎn)品，由于公司遲遲沒能突破CPU，公司很難進(jìn)入AI主戰(zhàn)場。

通過近期與英偉達(dá)的合作，英特爾x86 數(shù)據(jù)中心CPU產(chǎn)品接入Nvlink，能給下游的云服務(wù)們提供更多的選擇機(jī)會，英特爾也有機(jī)會在AI主戰(zhàn)場“喝點(diǎn)湯”。

這另一方面，也表明英特爾的新任CEO調(diào)整了公司策略，將更多精力聚焦于制造能力提升。公司在數(shù)據(jù)中心市場將相對更聚焦于CPU領(lǐng)域，以及代工制程能力的突破。

如果公司的代工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)突破，即使沒能推出自有的GPU產(chǎn)品，也能通過獲取GPU、ASIC等廠商訂單來實(shí)現(xiàn)打入數(shù)據(jù)中心核心賽道。

2.3英特爾的代工業(yè)務(wù)

英特爾的晶圓代工業(yè)務(wù)收入在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)42.4億美元，同比下滑2.4%。結(jié)合公司本季度的各業(yè)務(wù)內(nèi)部的抵消總額也有42.3億美元，可以看出公司當(dāng)前的晶圓代工基本都是對內(nèi)服務(wù)，對外代工收入極少。

公司新任CEO更明確提出了要聚焦代工業(yè)務(wù)的發(fā)展，因而英特爾將對代工業(yè)務(wù)更為重視，也是公司“重獲新生”的機(jī)會。

英特爾的美國本土制造產(chǎn)能，本身就是公司的“血脈”優(yōu)勢，這也是近期美國政府并拉攏軟銀、英偉達(dá)對公司進(jìn)行“輸血”的主要原因。而今，公司已經(jīng)成為“美國國企”，這很大程度避免了公司再陷“破產(chǎn)式”的境遇。

公司本季度的代工業(yè)務(wù)仍主要集中于Intel7和Intel10方面，市場最關(guān)注的18A已經(jīng)開始量產(chǎn)。雖然公司的18A產(chǎn)品在晶體管密度等方面，與臺積電仍有差距，但這也體現(xiàn)了公司在先進(jìn)制程領(lǐng)域的努力追趕。

目前18A產(chǎn)品仍是用于公司的自有產(chǎn)品Panther Lake，如果后續(xù)表現(xiàn)出不錯(cuò)的性能和良率情況，公司也有獲取外部客戶訂單的機(jī)會。

在陸續(xù)獲得多方注資后，市場已經(jīng)不再擔(dān)心公司“破產(chǎn)”的可能性。而代工業(yè)務(wù)，已經(jīng)成為英特爾當(dāng)前的最大關(guān)注點(diǎn)。如果公司的18A或14A取得不錯(cuò)的進(jìn)展和外部客戶，都有望給公司帶來更大的信心。

<此處結(jié)束>

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