9月26日，甘肅省蘭州市中級(jí)人民法院的限制消費(fèi)令將王健林推向輿論焦點(diǎn)——這位昔日“中國首富”因1.86億元的執(zhí)行案件，被禁止乘坐飛機(jī)、高鐵一等座等非必需消費(fèi) 。然而短短3天后，中國執(zhí)行信息公開網(wǎng)便清空了相關(guān)限高信息，這場“閃電限高”如同放大鏡，將萬達(dá)集團(tuán)的債務(wù)困局與轉(zhuǎn)型陣痛暴露無遺。從“萬達(dá)所至，中心所在”的豪邁到“賣賣賣”的窘迫，這起事件不僅是一家企業(yè)的危機(jī)縮影，更是中國房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的生動(dòng)注腳。

限高驚魂：1.86億標(biāo)的背后的76億債務(wù)冰山

此次限高看似由下屬項(xiàng)目公司的經(jīng)濟(jì)糾紛引發(fā)，萬達(dá)內(nèi)部將其解釋為“執(zhí)行層面信息不對(duì)稱”，但公開數(shù)據(jù)揭示了更嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)：截至2025年9月，萬達(dá)集團(tuán)累計(jì)被執(zhí)行金額已超76億元，僅8月就新增24億元強(qiáng)制執(zhí)行標(biāo)的，涉及北京、上海多家金融法院的案件。比單純金額更致命的是股權(quán)凍結(jié)形成的“連環(huán)鎖”——47條股權(quán)凍結(jié)信息覆蓋萬達(dá)商管、萬達(dá)文化等核心板塊，其中北京金融法院對(duì)上海萬達(dá)金融相關(guān)股權(quán)的凍結(jié)金額就達(dá)94億元，凍 期限長達(dá)三年 。

限高令的快速解除雖暫時(shí)平息了輿論，卻無法掩蓋萬達(dá)緊繃的流動(dòng)性鏈條。截至2024年6月末，萬達(dá)商管有息負(fù)債達(dá)1375.61億元，其中302.69億元需年內(nèi)償還，而其貨幣資金僅115.77億元，資金缺口顯而易見 。2025年數(shù)據(jù)進(jìn)一步惡化，年內(nèi)到期有息負(fù)債攀升至400億元，賬上現(xiàn)金卻未明顯增加，債務(wù)覆蓋能力持續(xù)弱化。這種“拆東墻補(bǔ)西墻”的狀態(tài)，使得任何一筆小額債務(wù)違約都可能引發(fā)連鎖反應(yīng)。

債務(wù)溯源：從對(duì)賭失敗到資產(chǎn)連環(huán)拋售

萬達(dá)的流動(dòng)性危機(jī)并非突如其來，而是高杠桿擴(kuò)張模式與行業(yè)周期疊加的必然結(jié)果。2015-2017年，萬達(dá)通過境內(nèi)外融資瘋狂擴(kuò)張，巔峰期總負(fù)債超6000億元，海外投資失利與政策收緊直接引發(fā)2017年的首次流動(dòng)性危機(jī)，迫使王健林以637億元出售13個(gè)文旅項(xiàng)目與77家酒店，開啟首輪“斷腕求生” 。

真正的轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2023年——萬達(dá)商管與投資方簽署的Pre-IPO對(duì)賭協(xié)議到期失效。這份涉及380億元股權(quán)的協(xié)議承諾2023年底前完成上市，否則需按8%年息回購，上市失敗直接觸發(fā)償債義務(wù)。雪上加霜的是，融創(chuàng)、蘇寧等老股東隨即提起仲裁，索要合計(jì)145.41億元回購款，進(jìn)一步壓縮了萬達(dá)的騰挪空間 。

為化解危機(jī)，萬達(dá)啟動(dòng)史上最大規(guī)模資產(chǎn)處置：2024年出售26座萬達(dá)廣場及美國傳奇影業(yè)股權(quán)，2025年5月再將48座一二線城市萬達(dá)廣場打包出售，交易規(guī)模達(dá)500億元。但資產(chǎn)出售的實(shí)際效果有限，2024年上半年處置資產(chǎn)僅回籠33.35億元現(xiàn)金，大量投資性物業(yè)轉(zhuǎn)為“持有待售資產(chǎn)”，并未帶來實(shí)質(zhì)性收益補(bǔ)充流動(dòng)性 。

轉(zhuǎn)型迷局：輕資產(chǎn)神話下的核心能力流失

在債務(wù)壓力下，“輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型”成為萬達(dá)對(duì)外的核心敘事——通過出售重資產(chǎn)項(xiàng)目，聚焦商業(yè)管理輸出獲取穩(wěn)定租金分成。但現(xiàn)實(shí)是，核心資產(chǎn)的持續(xù)流失正侵蝕其盈利能力根基：隨著近70座萬達(dá)廣場易主，萬達(dá)自持商業(yè)地產(chǎn)比重降至歷史新低，租金收益基本盤不斷萎縮 。

更嚴(yán)峻的是，輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型本身并未達(dá)預(yù)期。作為轉(zhuǎn)型旗艦的北京萬達(dá)文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，2025年3月被凍結(jié)80億元股權(quán)，其旗下影視、體育等業(yè)務(wù)不僅未能貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流，反而因工程款糾紛引發(fā)資產(chǎn)凍結(jié)連鎖反應(yīng)。國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將萬達(dá)商管評(píng)級(jí)下調(diào)至CCC+，直指其“極高違約風(fēng)險(xiǎn)”，融資渠道近乎枯竭。

值得注意的是債權(quán)人陣營的分化：騰訊、京東等互聯(lián)網(wǎng)巨頭選擇加碼投資，通過“以股抵債”鎖定優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益；而自身資金緊張的融創(chuàng)、蘇寧則堅(jiān)決仲裁討債 。這種分化既反映了市場對(duì)萬達(dá)核心資產(chǎn)價(jià)值的認(rèn)可，也凸顯了其債務(wù)問題的復(fù)雜性——缺乏統(tǒng)一的債務(wù)重組方案，難以形成化解合力。

行業(yè)鏡鑒：房企高杠桿時(shí)代的終結(jié)

王健林的“限高”與反轉(zhuǎn)，本質(zhì)上是中國房地產(chǎn)行業(yè)二十年高杠桿周期落幕的縮影。與恒大許家印的結(jié)局相比，萬達(dá)雖暫未陷入清盤境地，但兩者面臨的困境根源高度相似：均由激進(jìn)擴(kuò)張導(dǎo)致債務(wù)高企，均因資本市場融資渠道關(guān)閉陷入流動(dòng)性困境 。不同的是，萬達(dá)通過早期資產(chǎn)處置保留了部分核心運(yùn)營能力，而恒大因財(cái)務(wù)造假與債務(wù)規(guī)模過大最終走向崩塌。

當(dāng)前10萬億地方化債計(jì)劃的落地，雖為房地產(chǎn)行業(yè)提供了政策緩沖，但并未改變行業(yè)去杠桿的核心趨勢(shì)。萬達(dá)的案例證明，依賴“借雞生蛋”的擴(kuò)張模式已走到盡頭，房企必須重新建立“現(xiàn)金流優(yōu)先”的經(jīng)營邏輯。對(duì)于萬達(dá)而言，未來的關(guān)鍵在于平衡資產(chǎn)出售節(jié)奏與運(yùn)營能力保留——既要通過資產(chǎn)變現(xiàn)緩解短期債務(wù)壓力，又需守住商業(yè)管理這一最后的核心競爭力。

從2017年“先定一個(gè)小目標(biāo)”的豪邁，到2025年為1.86億元被限高的窘迫，王健林的個(gè)人經(jīng)歷與萬達(dá)的發(fā)展軌跡，完整映射了中國房地產(chǎn)行業(yè)的興衰周期。限高令的取消只是暫時(shí)的喘息，萬達(dá)能否真正走出困局，取決于其能否在債務(wù)消化與能力保留之間找到平衡。而對(duì)于整個(gè)行業(yè)而言，這場危機(jī)早已敲響警鐘：高杠桿時(shí)代的游戲規(guī)則已然失效，唯有回歸經(jīng)營本質(zhì)才能穿越周期。