9月23日多家媒體爆出：萬(wàn)科據(jù)悉尋求降低境內(nèi)非公開(kāi)債務(wù)利率，暫緩部分利息支付。

早在多日前，深鐵將第九次將借款協(xié)議推到萬(wàn)科代表面前。

這是2025年以來(lái)深鐵向萬(wàn)科提供的第20.64億元貸款，利率僅2.34%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)水平。

“再這樣下去，我們自己的年報(bào)都沒(méi)法看了?！?/p>

深鐵一位中層私下抱怨。

這家曾經(jīng)靠地鐵運(yùn)營(yíng)和物業(yè)開(kāi)發(fā)盈利的國(guó)企，如今因?yàn)閷?duì)萬(wàn)科的259.41億元輸血，上半年虧損33.61億元。

深鐵對(duì)萬(wàn)科的支持已超出商業(yè)邏輯。

2017年，深鐵斥資664億元入股萬(wàn)科，成為“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”的白衣騎士。

八年過(guò)去，這筆投資不但沒(méi)有帶來(lái)收益，反而成了深鐵的財(cái)務(wù)黑洞。

但深鐵不得不繼續(xù)加碼。

截至目前，深鐵對(duì)萬(wàn)科的長(zhǎng)期股權(quán)投資達(dá)814億元，占總資產(chǎn)一成以上。

如果萬(wàn)科崩盤，深鐵將面臨巨額資產(chǎn)減值，其信用評(píng)級(jí)可能遭斷崖式下調(diào)。

“這就好比已經(jīng)押上了全部身家，只能硬著頭皮繼續(xù)跟注。”

深鐵自身發(fā)行的債券中，多家機(jī)構(gòu)投資者持有，若深鐵出現(xiàn)問(wèn)題，將引發(fā)更大范圍的金融震蕩。

更關(guān)鍵的是，萬(wàn)科與深鐵已形成高度綁定。

雙方合作的“軌道+物業(yè)”模式正在推進(jìn)，萬(wàn)科如倒下，深鐵的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型將遭受重創(chuàng)。

這種“太大而不能倒”的綁定關(guān)系，使得救援成為唯一選擇。

當(dāng)前房地產(chǎn)困局已非傳統(tǒng)手段能解。

業(yè)內(nèi)有人調(diào)侃：既然有三道紅線限制，何不設(shè)計(jì)“三道綠線”激勵(lì)？

即對(duì)積極紓困房企的國(guó)企，在考核、融資等方面給予特殊政策支持。

這一設(shè)想并非空穴來(lái)風(fēng)。

深鐵之后，華潤(rùn)、招商局等央企確實(shí)具備更強(qiáng)的救援能力。

這些企業(yè)融資成本低，資產(chǎn)規(guī)模大，若能介入，可暫時(shí)穩(wěn)住萬(wàn)科局面。

但問(wèn)題在于，這種“擊鼓傳花”式的救援能持續(xù)多久？

華潤(rùn)自身也面臨房地產(chǎn)下行壓力，其旗下華潤(rùn)置地同樣需要應(yīng)對(duì)市場(chǎng)挑戰(zhàn)。

“三道綠線”的本質(zhì)是將房企債務(wù)問(wèn)題轉(zhuǎn)化為國(guó)企社會(huì)責(zé)任，通過(guò)政策激勵(lì)引導(dǎo)國(guó)企介入。

這種做法短期可能有效，但長(zhǎng)期來(lái)看，仍需市場(chǎng)化的根本解決方案。

萬(wàn)科的上市公司身份反而成為當(dāng)前困境的放大鏡。

每個(gè)季度披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，都會(huì)引發(fā)市場(chǎng)新一輪恐慌。

于是，私有化成為業(yè)內(nèi)討論的選項(xiàng)之一。

一位私募基金負(fù)責(zé)人點(diǎn)破其中玄機(jī)：

上市公司你得公布狀況，私有化了不就不用公布了嘛。

一旦私有化，萬(wàn)科無(wú)需公開(kāi)披露財(cái)務(wù)狀況，可獲得更長(zhǎng)的喘息時(shí)間。

但私有化需要巨額資金。以萬(wàn)科當(dāng)前市值計(jì)算，私有化成本可能超過(guò)千億元。

在目前市場(chǎng)環(huán)境下，誰(shuí)愿意且能夠拿出這筆錢？

更為棘手的是債權(quán)人的態(tài)度。

萬(wàn)科境內(nèi)債務(wù)規(guī)模龐大，如果私有化后信息不透明，債權(quán)人將更加焦慮，可能引發(fā)提前抽貸等連鎖反應(yīng)。

萬(wàn)科并非第一個(gè)嘗試“拖字訣”的房企。

某知名房企在2023年就曾成功將部分債務(wù)利率從5.8%降至3.2%，條件是承諾三年內(nèi)不新增土地投資。

另一家房企則更直接：告知債權(quán)人若不同意展期降息，將觸發(fā)交叉違約，大家一起受損。最終，90%的債權(quán)人選擇了妥協(xié)。

這就是典型的囚徒困境。

每個(gè)債權(quán)人都希望自身利益最大化，但最終往往集體受損。

這些案例為萬(wàn)科提供了談判樣本，但也警示著風(fēng)險(xiǎn)邊界。

過(guò)度強(qiáng)勢(shì)的談判可能損害企業(yè)信譽(yù)，導(dǎo)致融資渠道進(jìn)一步收縮。

房地產(chǎn)問(wèn)題最終仍需政策層面破解。

但當(dāng)前處境下，政策制定面臨兩難：

過(guò)度放松可能重蹈泡沫覆轍，過(guò)度收緊則可能導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

“房住不炒”定位需要堅(jiān)持，但執(zhí)行方式可以優(yōu)化。

比如，差異化調(diào)控進(jìn)一步細(xì)化，對(duì)真正用于居住的項(xiàng)目給予更多融資支持。

同時(shí)，建立健全的退出機(jī)制至關(guān)重要。

不僅包括企業(yè)退出，也包括項(xiàng)目退出。

已有城市試點(diǎn)“項(xiàng)目續(xù)建”模式，由第三方接管停工項(xiàng)目，保障購(gòu)房者權(quán)益。

更重要的是建立長(zhǎng)期機(jī)制，避免行業(yè)再次陷入“放松暴漲收緊暴跌”的循環(huán)。

這需要土地制度、財(cái)稅制度、金融制度等多方面協(xié)同改革。

九月的一個(gè)下午，萬(wàn)科總部會(huì)議室里，來(lái)自一家保險(xiǎn)公司的代表收起文件，面無(wú)表情地離開(kāi)。

談判進(jìn)行了三個(gè)小時(shí)，沒(méi)有達(dá)成任何協(xié)議。

“他們覺(jué)得我們?cè)谔搹埪晞?shì)?！?/em>

一位萬(wàn)科內(nèi)部人士苦笑。

“但事實(shí)上，我們的選擇真的不多了?！?/em>

窗外，深圳的天空烏云密布。

深鐵集團(tuán)大樓距離萬(wàn)科總部只有二十分鐘車程，但這兩家企業(yè)之間的距離，卻遠(yuǎn)比地理坐標(biāo)復(fù)雜得多。

房地產(chǎn)的這場(chǎng)大考，沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)答案，只有不斷變化的考題。

而所有參與者都在黑暗中摸索，期待黎明前的曙光。