來(lái)源：融中財(cái)經(jīng)（ID：thecapital）

作者：王濤

編輯：吾人

打官司，正在風(fēng)投行業(yè)中頻繁發(fā)生。

聰明的投資人早已不再滿(mǎn)足于投資所帶來(lái)的回報(bào)。

他們想要的，不再是那幾個(gè)百分點(diǎn)的利潤(rùn)分成，而是你的公司本身——它的核心技術(shù)、市場(chǎng)份額、團(tuán)隊(duì)潛力，甚至是你尚未挖掘的數(shù)據(jù)價(jià)值。

李明是一家智能家居公司創(chuàng)始人，曾因一款智能中控設(shè)備一炮而紅。為快速擴(kuò)張，他在B輪融資中接受了一家資本的投資，簽署了一份嚴(yán)苛的對(duì)賭協(xié)議：承諾三年內(nèi)年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于50%，否則需向投資人無(wú)償轉(zhuǎn)讓20%股權(quán)，并接受其改組董事會(huì)的安排。

由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇和供應(yīng)鏈問(wèn)題，公司未能達(dá)成對(duì)賭目標(biāo)。資本并未選擇行權(quán)獲得股權(quán)補(bǔ)償，而是直接以“創(chuàng)始人隱瞞經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、涉嫌財(cái)務(wù)誤導(dǎo)”為由，將李明告上法庭，要求凍結(jié)其名下全部股份，并臨時(shí)接管公司運(yùn)營(yíng)。

訴訟過(guò)程中，資本利用其在董事會(huì)的影響力，迅速更換了財(cái)務(wù)總監(jiān)和運(yùn)營(yíng)負(fù)責(zé)人，并以“穩(wěn)定投資人信心”為由，引入由其推薦的CEO候選人。

盡管李明極力抗?fàn)?，但由于?duì)賭條款中涉及公司治理的模糊約定，法院最終支持了資本的部分訴求，允許其臨時(shí)接管公司直至訴訟結(jié)束。

在此期間，資本通過(guò)關(guān)聯(lián)交易和債務(wù)手段進(jìn)一步稀釋了李明的股權(quán)，最終徹底掌控了公司方向。李明雖保留部分股權(quán)，但已徹底出局。

相似的一幕正在行業(yè)內(nèi)頻繁上演。

曾幾何時(shí)，創(chuàng)業(yè)者和投資人是相互成就、互相奔赴的群體。但現(xiàn)在，越來(lái)越多的投資人想通過(guò)對(duì)簿公堂的方式獲取公司控制權(quán)。

創(chuàng)業(yè)者和投資人之間的博弈像一場(chǎng)豪賭：創(chuàng)業(yè)者押上夢(mèng)想與時(shí)間，投資人押上資金與資源。創(chuàng)業(yè)者承諾業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，投資人承諾后續(xù)支持，雙方在數(shù)字和條款之間來(lái)回拉扯，仿佛企業(yè)的價(jià)值僅僅是一串可量化的財(cái)務(wù)指標(biāo)。

資本的目光正從“賭桌”轉(zhuǎn)向“棋盤(pán)”，每一步棋都在為更大的布局做準(zhǔn)備：控股、并購(gòu)、整合、退出。

創(chuàng)業(yè)者突然發(fā)現(xiàn)，自己曾經(jīng)倚仗的承諾、條款，早已變成投資人全面滲透的“特洛伊木馬”。

1

投資人下場(chǎng)，搶奪上市公司！

關(guān)于公司控制權(quán)的隱秘戰(zhàn)爭(zhēng)正在悄然上演。

傳統(tǒng)的對(duì)賭協(xié)議尚未退出歷史舞臺(tái)，但更加凌厲的攻擊已經(jīng)到來(lái)——投資人不再滿(mǎn)足于對(duì)賭補(bǔ)償，而是直指公司的核心控制權(quán)。

據(jù)李明介紹，公司面臨擴(kuò)張瓶頸期時(shí)急需資金。引入資本后不僅帶來(lái)了巨額資金，還帶來(lái)了“先進(jìn)的管理理念”和“豐富的行業(yè)資源”。雙方惺惺相惜，他李明視他為值得信賴(lài)的伙伴和導(dǎo)師。

直到后期，對(duì)賭要求并未達(dá)到時(shí)，資方開(kāi)始對(duì)李明的戰(zhàn)略提出質(zhì)疑：認(rèn)為李明過(guò)于專(zhuān)注技術(shù)研發(fā)而忽視短期利潤(rùn)，批評(píng)管理風(fēng)格不夠“狼性”。期間不斷安插其信任的高管進(jìn)入關(guān)鍵崗位

在一次常規(guī)的董事會(huì)會(huì)議上，資方發(fā)難，以“業(yè)績(jī)不佳”、“管理混亂”為由，要求投票罷免李明的董事長(zhǎng)和CEO職務(wù)。

就這樣在最短時(shí)間內(nèi)，李明被踢出了自己創(chuàng)立的公司。雖然通過(guò)手持股份賺到了一筆錢(qián)，但也失去了畢生的夢(mèng)想和心血。

此外，2025年8月，知名上市公司勁嘉股份發(fā)布公告，其控股股東深圳市勁嘉創(chuàng)業(yè)投資有限公司被渤海銀行股份有限公司深圳前海分行告上法庭，涉案金額高達(dá)6785萬(wàn)元。

據(jù)公告披露，勁嘉創(chuàng)投及其一致行動(dòng)人合計(jì)持有的公司股票5.01億股已被司法凍結(jié)，占其所持股票的99.72%，占公司總股本的34.52%。

一旦司法機(jī)關(guān)判決支持債權(quán)人請(qǐng)求并強(qiáng)制執(zhí)行，這些股票或?qū)⒚媾R司法處置，從而可能導(dǎo)致公司控制權(quán)變更。這意味著，一家市值不小的上市公司可能因?yàn)榭毓晒蓶|的債務(wù)問(wèn)題而徹底易主。

公司控制權(quán)的爭(zhēng)奪已經(jīng)不再局限于傳統(tǒng)的敵意收購(gòu)或市場(chǎng)博弈，而是呈現(xiàn)出更加復(fù)雜的樣貌。

一家掌握新型固態(tài)電池技術(shù)的初創(chuàng)企業(yè)，創(chuàng)始人張瑞擁有關(guān)鍵技術(shù)專(zhuān)利。

為擴(kuò)大產(chǎn)線，他引入了產(chǎn)業(yè)資本放投資，后者以高估值投入10億元，卻要求簽訂極其復(fù)雜的條款：不僅包括業(yè)績(jī)對(duì)賭，還約定若張瑞未來(lái)離開(kāi)公司，其專(zhuān)利須以“公允價(jià)格”轉(zhuǎn)讓給公司（即由投資人控制的公司）。

之后，因技術(shù)路線爭(zhēng)議，張瑞與資本方派來(lái)的CTO發(fā)生激烈沖突。隨即以“管理不善”為由召開(kāi)董事會(huì)，強(qiáng)行免去張瑞的董事長(zhǎng)職務(wù)，僅保留其“首席科學(xué)家”虛職。張瑞試圖反抗，卻被對(duì)方以“違反競(jìng)業(yè)禁止和知識(shí)產(chǎn)權(quán)協(xié)議”告上法庭。

根據(jù)資本方出示的證據(jù)顯示，當(dāng)初的協(xié)議中確實(shí)規(guī)定，張瑞的專(zhuān)利雖個(gè)人持有，但公司享有獨(dú)占許可權(quán)，且一旦張瑞離職，公司可強(qiáng)制收購(gòu)該專(zhuān)利。

盡管技術(shù)是張瑞的心血，但資本早已通過(guò)條款設(shè)計(jì)將其與公司深度綁定。最終，張瑞在訴訟壓力下，被迫以低于市場(chǎng)的價(jià)格將專(zhuān)利賣(mài)給了公司，并徹底退出。集團(tuán)則順利接管了技術(shù)和產(chǎn)線，將其整合進(jìn)入自身的產(chǎn)業(yè)版圖。

在資本與實(shí)業(yè)的博弈中，企業(yè)家常常陷入“不簽對(duì)賭融不到資，簽了對(duì)賭淪為資本‘奴隸’”的困境。資本與實(shí)業(yè)應(yīng)是共生而非寄生關(guān)系，但現(xiàn)實(shí)中，這種理想狀態(tài)往往難以實(shí)現(xiàn)。

2

通過(guò)訴訟去轉(zhuǎn)實(shí)業(yè)？

資本市場(chǎng)的博弈中，投資人通過(guò)訴訟手段爭(zhēng)奪上市公司控制權(quán)的現(xiàn)象日益增多。

隨著一級(jí)市場(chǎng)募資難度加劇、退出壓力增大，越來(lái)越多的投資機(jī)構(gòu)不再滿(mǎn)足于傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)投資回報(bào)，而是希望通過(guò)直接控制實(shí)體企業(yè)來(lái)尋求更穩(wěn)定和長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展路徑，訴訟成為他們實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的重要工具。

全球創(chuàng)投行業(yè)正面臨七年來(lái)最嚴(yán)峻的募資寒冬。數(shù)據(jù)顯示，截至2025年6月的十二個(gè)月內(nèi)，全球私募股權(quán)集團(tuán)僅募集了5920億美元，創(chuàng)七年來(lái)的最低水平，這一數(shù)字較2021年創(chuàng)紀(jì)錄水平縮水近三分之一。

高利率環(huán)境和交易活動(dòng)放緩使得基金公司無(wú)法順利出售價(jià)值數(shù)萬(wàn)億美元的老舊投資，投資者的挫敗感日益加劇。募資困境的根源在于退出渠道不暢，去年私募基金僅向投資者返還了行業(yè)資產(chǎn)的11%，這是自2009年以來(lái)的最低水平。

在這種背景下，傳統(tǒng)創(chuàng)投模式遭遇前所未有的挑戰(zhàn)。曾經(jīng)順暢的“募投管退”循環(huán)被打破，投資人陷入“投也不是，不投也不行”的兩難境地。

特別是2024年以來(lái)，國(guó)內(nèi)創(chuàng)投的募資、投資和退出均遭遇巨大挑戰(zhàn)，退出難題尤其突出，使得大量資金被困在項(xiàng)目中無(wú)法變現(xiàn)。甚至一些知名VC合伙人選擇放棄“合伙人”頭銜，轉(zhuǎn)而投身實(shí)業(yè)或加入創(chuàng)業(yè)公司。

面對(duì)這樣的困境，投資人的策略發(fā)生了明顯轉(zhuǎn)變——從單純的財(cái)務(wù)投資轉(zhuǎn)向?qū)で髮?shí)業(yè)控制權(quán)。相比于傳統(tǒng)創(chuàng)投模式的不確定性，直接控制實(shí)體企業(yè)能夠帶來(lái)更多穩(wěn)定性和長(zhǎng)期價(jià)值。

特別是當(dāng)上市公司控股股東出現(xiàn)債務(wù)問(wèn)題時(shí)，投資人往往會(huì)抓住機(jī)會(huì)通過(guò)訴訟手段爭(zhēng)取控制權(quán)。勁嘉股份的案例就非常典型，其控股股東因6785萬(wàn)元的借款合同糾紛被起訴，導(dǎo)致其持有的99.72%股份被司法凍結(jié)，直接威脅到上市公司控制權(quán)的穩(wěn)定。

這是一種投資人戰(zhàn)略性的“以訴謀變”。

部分投資人在長(zhǎng)期陪伴企業(yè)的過(guò)程中，可能對(duì)公司的實(shí)際價(jià)值和運(yùn)營(yíng)潛力產(chǎn)生了與創(chuàng)始人截然不同的判斷。

他們或許認(rèn)為，公司當(dāng)前的困境并非商業(yè)模式本身的問(wèn)題，而是源于創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)的能力瓶頸或戰(zhàn)略誤判。當(dāng)溝通無(wú)效、無(wú)法推動(dòng)內(nèi)部變革時(shí)，通過(guò)行使回購(gòu)權(quán)或其它條款發(fā)起訴訟，便成為其奪取公司控制權(quán)、進(jìn)而“親手操盤(pán)”或?qū)⒐巨D(zhuǎn)賣(mài)給其認(rèn)為更合適買(mǎi)家的手段。

這一步，意味著他們的角色從財(cái)務(wù)投資者轉(zhuǎn)向了產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)者，其目的不再僅僅是收回投資，而是意圖通過(guò)直接掌控優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，完成從“投資人”到“實(shí)業(yè)家”的身份轉(zhuǎn)換，在資本的寒冬中為自己尋一條新的出路。

選擇訴訟作為爭(zhēng)奪控制權(quán)的手段，還因?yàn)檫@是相對(duì)高效且有力的方式。通過(guò)司法途徑，投資人可以迅速凍結(jié)相關(guān)股份，避免控制權(quán)轉(zhuǎn)移過(guò)程中的不確定性。

同時(shí)，訴訟能夠給對(duì)方施加巨大壓力，為談判創(chuàng)造有利條件。例如在ST路通的控制權(quán)爭(zhēng)奪中，公司直接起訴第一大股東，要求限制其違規(guī)增持股份的表決權(quán)并就其“違法提請(qǐng)改選董事會(huì)”等行為索賠250萬(wàn)元。這種激烈的司法對(duì)抗反映了控制權(quán)爭(zhēng)奪的白熱化。

從行業(yè)特點(diǎn)來(lái)看，一些具有戰(zhàn)略意義的新興產(chǎn)業(yè)尤其容易成為投資人爭(zhēng)奪的對(duì)象。人工智能、芯片制造、新能源等領(lǐng)域的上市公司，不僅擁有核心技術(shù)和市場(chǎng)地位，還符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，具有長(zhǎng)期投資價(jià)值。

投資人從單純的財(cái)務(wù)投資者轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)業(yè)控制者，也面臨著一系列挑戰(zhàn)。

實(shí)業(yè)運(yùn)營(yíng)需要完全不同的專(zhuān)業(yè)能力和管理經(jīng)驗(yàn)，對(duì)習(xí)慣于資本運(yùn)作的投資人來(lái)說(shuō)是不小的考驗(yàn)。私募基金管理人從事實(shí)業(yè)面臨著資金流動(dòng)性壓力、行業(yè)專(zhuān)業(yè)性要求和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與不確定性等挑戰(zhàn)。實(shí)業(yè)項(xiàng)目通常需要大量的前期投入，而且資金回收周期較長(zhǎng)，不同實(shí)業(yè)領(lǐng)域有著各自的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和技術(shù)要求，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也更為激烈。

盡管如此，越來(lái)越多的投資人仍然選擇這條道路，因?yàn)橄鄬?duì)于傳統(tǒng)創(chuàng)投模式的不確定性，掌握實(shí)體企業(yè)的控制權(quán)更能保障自身利益。特別是在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，擁有穩(wěn)定現(xiàn)金流和核心資產(chǎn)的實(shí)體企業(yè)更具抗風(fēng)險(xiǎn)能力，也能夠?yàn)橥顿Y人提供更可持續(xù)的回報(bào)。

辛苦創(chuàng)建的企業(yè)慢慢成為資本博弈的棋子，雙方比拼的就是誰(shuí)手中的籌碼更多。

3

從蜜月期到深水區(qū)

不可否認(rèn)的是，投資人與創(chuàng)始人們的關(guān)系越來(lái)越僵。過(guò)去雖然聽(tīng)過(guò)很多雙向奔赴、互相成就的故事。但到今天，這種蜜月期的關(guān)系慢慢向深水區(qū)轉(zhuǎn)化了。

對(duì)簿公堂的事件常有發(fā)生，從最早的羅永浩鄭剛再到朱嘯虎和張予彤，相關(guān)案例越來(lái)越多。

當(dāng)一家機(jī)構(gòu)發(fā)起訴訟，往往會(huì)引發(fā)其他機(jī)構(gòu)跟進(jìn)訴訟，導(dǎo)致“訴訟擠兌”的群體效應(yīng)發(fā)生。

這樣的結(jié)果往往是，許多企業(yè)在多輪訴訟中難以維持正常的經(jīng)營(yíng)，甚至破產(chǎn)。這使得機(jī)構(gòu)即便官司打贏了，也很可能拿不到回款。

在這些對(duì)簿公堂的案件背后，并非只有表面的是非對(duì)錯(cuò)可以輕易評(píng)判。當(dāng)我們真正走進(jìn)投資人與創(chuàng)始人的內(nèi)心世界，往往會(huì)發(fā)現(xiàn)，雙方各自秉持的邏輯與立場(chǎng)，都在其語(yǔ)境中自成一理。

對(duì)于投資人而言，投入的不僅是資金，更是對(duì)未來(lái)回報(bào)的一場(chǎng)精密計(jì)算。

他們往往面對(duì)來(lái)自基金出資人（LP）的壓力，需要在特定周期內(nèi)實(shí)現(xiàn)退出和回報(bào)。市場(chǎng)環(huán)境一旦生變，企業(yè)增長(zhǎng)不及預(yù)期，那份精密計(jì)算便容易出現(xiàn)偏差。此時(shí)，干預(yù)甚至換人，并非出于惡意，而更像是一種止損策略。

特別是在當(dāng)今國(guó)資絕對(duì)主導(dǎo)下，對(duì)風(fēng)投行業(yè)提出的新要求。國(guó)資LP需要一場(chǎng)訴訟制裁來(lái)進(jìn)行責(zé)任劃分，這樣使得GP對(duì)于投錯(cuò)更加敏感。

正如某位機(jī)構(gòu)合伙人所說(shuō)：“我們投的是企業(yè)，更是人。若人的判斷連續(xù)出錯(cuò)，我們有權(quán)啟動(dòng)風(fēng)控程序?！倍L(fēng)控，往往表現(xiàn)為使用協(xié)議中早已約定的權(quán)利——董事會(huì)席位、一票否決權(quán)，甚至強(qiáng)制回購(gòu)條款。從他們的視角出發(fā)，這不是背叛，而是履約。

但站在創(chuàng)始人的角度看，企業(yè)往往不只是一盤(pán)生意，更像是自己一手帶大的孩子。

從零到一，從無(wú)到有，每一步?jīng)Q策都凝結(jié)著極大的心血與信念。當(dāng)投資人以“理性決策”為名要求調(diào)整方向、更換團(tuán)隊(duì)，甚至推動(dòng)收購(gòu)或被收購(gòu)，他們所感受到的不僅是戰(zhàn)略分歧，更是一種情感上的撕裂。

一位曾經(jīng)歷過(guò)被投資人“逼宮”的創(chuàng)業(yè)者苦笑道：“他們可以說(shuō)這是生意，但我沒(méi)辦法這么冷靜。公司是我的命?！?/p>

這種根本立場(chǎng)差異，在企業(yè)發(fā)展順利時(shí)通常被掩蓋。雙方把酒言歡、稱(chēng)兄道弟，共同享受增長(zhǎng)帶來(lái)的紅利。

可一旦風(fēng)口過(guò)去、增長(zhǎng)停滯，深埋于制度設(shè)計(jì)之中的矛盾便會(huì)浮出水面。投資人希望控制風(fēng)險(xiǎn)、保全資產(chǎn)，創(chuàng)始人則渴望堅(jiān)守愿景、東山再起。

此時(shí)，那些曾經(jīng)被輕易簽下的條款——如對(duì)賭協(xié)議、回購(gòu)權(quán)、否決權(quán)——不再是紙面上的法律文字，而是變作真實(shí)世界中的鋒利刀刃。

而真正讓沖突走向極端的，往往不是某一方的單一錯(cuò)誤，而是溝通機(jī)制失靈與信任徹底瓦解。

一位資深創(chuàng)投律師分析道：“大多數(shù)投資協(xié)議中都留有足夠的空間讓雙方協(xié)商，但一旦有一方開(kāi)始采取對(duì)抗性手段——比如強(qiáng)行查賬、煽動(dòng)內(nèi)部斗爭(zhēng)或者公眾輿論施壓——基本就意味著談判桌已被掀翻，剩下的只有法律的較量?！?/p>

在法律與情感的夾縫之間，還有一些更為現(xiàn)實(shí)的困境。比如，當(dāng)投資人要求執(zhí)行回購(gòu)條款，而創(chuàng)始人已無(wú)力支付巨額回購(gòu)款時(shí)，該怎么辦？

或者當(dāng)企業(yè)仍處在存亡邊緣，創(chuàng)始人卻另起爐灶開(kāi)展新業(yè)務(wù)，這又是否構(gòu)成對(duì)老股東的利益侵害？這些問(wèn)題往往沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)答案，只能在具體情境中艱難權(quán)衡。

而在這一系列糾紛中，也并非沒(méi)有反思與進(jìn)步。近年來(lái)，越來(lái)越多專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始在協(xié)議中設(shè)計(jì)更靈活的退出機(jī)制，更注重投后溝通與心理預(yù)期管理。

也有創(chuàng)業(yè)者逐漸意識(shí)到，拿投資不只是拿錢(qián)，更是選擇一位長(zhǎng)期合作的伙伴，需要在談判初期就理性評(píng)估雙方的價(jià)值觀是否契合。

歸根結(jié)底，投資是一場(chǎng)建立在信任之上的合作。它始自共同夢(mèng)想的熾熱，卻必須經(jīng)受利益與風(fēng)險(xiǎn)的冰冷考驗(yàn)。

無(wú)論是投資人還是創(chuàng)始人，最終都要在理想主義與現(xiàn)實(shí)主義之間、在短期回報(bào)與長(zhǎng)期價(jià)值之間，做出一次又一次的抉擇。而那些對(duì)簿公堂的案件，不過(guò)是這些抉擇中最激烈也最無(wú)奈的一種結(jié)局。

正如一位從沖突中和解后再度創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家所說(shuō)：“沒(méi)有絕對(duì)的黑白，只有是否愿意在矛盾之后，依然選擇相信對(duì)方最初的好意?！?/p>

或許，比追求誰(shuí)對(duì)誰(shuí)錯(cuò)更重要的，是在資本與創(chuàng)業(yè)的交匯處，找到那條既尊重商業(yè)本質(zhì)也不扼殺創(chuàng)新火光的中間道路。

（文中李明、張瑞應(yīng)受訪者要求皆為化名）

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- The End -

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