在這里·讀懂儲能

作為收入最快破1億美元的戶儲“黑馬”，

其爆發(fā)式高增長的背后，

是“燒錢換市場”的互聯(lián)網(wǎng)式激進策略，

以及融資輸血“依賴癥”。

?圖源｜思格新能源

文｜王璟 編輯｜楊倩

來源｜儲能嚴究院

2025年夏，上海臨港。

銀白色的SigenStor一體機在智能工廠的流水線上高速運轉(zhuǎn)，即將發(fā)往歐洲、澳洲乃至非洲的家庭。

這臺光儲“五合一”設(shè)備，是思格新能源的王牌產(chǎn)品，也是其沖擊港交所的核心籌碼。

如今，這家成立僅三年的初創(chuàng)公司正沖刺港交所聆訊的最后關(guān)口。

然而，市場的期待中夾雜著不安。4月18日，思格新能源遞表不到2個月，中國證監(jiān)會國際司便以一紙問詢函，將這家成立不足三年、估值44億元、毛利率高達44.2%、年收入最快破1億美元的“儲能新貴”推上風口浪尖。

這背后不僅是華為老將許映童的創(chuàng)業(yè)豪賭，更是一場資本催熟術(shù)與產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實之間的博弈。

01

華為基因催生儲能“黑馬”

成立僅三年，年收入從0飆至近十億，毛利率一度超越蘋果，締造這一“神話”的，是年過五旬的許映童——一位新能源圈的傳奇人物，也是思格最耀眼的標簽。

1999年，許映童加入華為，從無線通信起步，后轉(zhuǎn)戰(zhàn)智能光伏，出任華為智能光伏業(yè)務(wù)總裁。短短四年，便帶領(lǐng)華為光伏逆變器業(yè)務(wù)于2015年登頂全球出貨量第一。2020年，他再度轉(zhuǎn)身，執(zhí)掌華為昇騰計算業(yè)務(wù)，主導構(gòu)建國產(chǎn)AI算力生態(tài)，推動昇騰在國內(nèi)市場確立絕對主導地位。到2025年，昇騰市場份額已達38%，成為國產(chǎn)算力替代的核心引擎。

許映童的職業(yè)能力植根于華為獨特的“軟件基因”。早在2007年他便撰文指出，華為雖屬通信企業(yè)，但研發(fā)主力實為軟件人才，戰(zhàn)略始終聚焦軟件產(chǎn)業(yè)邏輯。在華為深耕光儲與算力長達23年，許映童兼具行業(yè)洞察力與AI技術(shù)融合能力，形成跨界競爭優(yōu)勢。

2022年5月，這位被業(yè)內(nèi)稱為「逆變器七連冠締造者」的華為老兵，在48歲之際投身創(chuàng)業(yè)。他并未選擇熟悉的光伏領(lǐng)域，而是瞄準了儲能終端，押注戶用光儲充一體化的綜合能源解決方案。

彼時，他的離職創(chuàng)業(yè)吸附了約十余名華為舊部加盟：

40歲的執(zhí)行董事兼總裁張先淼，負責產(chǎn)品研發(fā)、規(guī)劃及供應(yīng)鏈管理，擁有逾17年光儲經(jīng)驗，在華為任職超過11年，期間獲取10余項專利；監(jiān)事會主席、軟件部負責人劉秦維；以及營銷總經(jīng)理喬凌子，解決方案銷售總經(jīng)理張嘉偉，全球品牌總監(jiān)楊順霞……

這支“華為系”高管團隊，為思格注入了強大的技術(shù)基因與全球資源網(wǎng)絡(luò)。

資本的熱捧甚至領(lǐng)先于產(chǎn)品落地。成立僅2個月，SigenStor尚未量產(chǎn)，頂級投行高瓴資本、華登國際已在A1輪爭相入場，并在A2輪追加投資，合計投資2.8億元。

成立僅20個月，思格便完成6輪融資，累計融資逾7億元，估值由種子輪的2.2億飛升至44億，實現(xiàn)近20倍增長。上海煜菘、捷澧科技、安達曼國際、上海域載、云暉資本、鐘鼎資本、廈門小雨清風基金、余杭國投集團、國核投資、天堂硅谷等多家機構(gòu)相繼入局。

資本的信任源于華為軍團的歷史戰(zhàn)績：從通訊到光伏逆變器，再到儲能，華為系創(chuàng)業(yè)者屢屢實現(xiàn)技術(shù)突圍與市場顛覆。

引入融資的同時，思格構(gòu)建了高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

許映童及其配偶楊婷作為一致行動人，鎖定49.28%股份，為單一最大表決權(quán)團。2023年5月，許映童還成為通威股份（600438.SH）獨董。同年其在思格領(lǐng)取年薪6942.6萬元，張先淼為2537.3萬元，但現(xiàn)金部分分別僅為160萬元、140萬元，其余為股權(quán)支付。而當年思格虧損超3.7億元。

至上市前夕，“二把手”張先淼持股11.18%。高瓴資本、華登國際分別持股14.89%、8.18%，成為前兩大機構(gòu)股東。華登國際合伙人王林更憑借深厚的半導體及高科技投資背景加入董事會。

許映童的“殺手锏”是一款名為SigenStor的五合一光儲充一體機。它將傳統(tǒng)戶儲系統(tǒng)中分散的光伏逆變器、儲能變流器（PCS）、電池組、直流充電模塊、能源管理系統(tǒng)(EMS)等五大部件高度集成，配備280Ah電芯，用戶只需像搭積木般堆疊模塊，配合內(nèi)置GPT-4o助手的App指引，15分鐘即可完成傳統(tǒng)電工耗時一天的工作。

這一極簡設(shè)計直擊行業(yè)痛點：歐洲安裝人工成本高達80歐元/小時，澳洲偏遠地區(qū)電工稀缺。類“蘋果式”產(chǎn)品哲學——聚焦核心爆款、極致用戶體驗、重視軟件生態(tài)，成為思格快速破局的關(guān)鍵。

2024年前三季度，這款爆品貢獻了思格90%營收，全球出貨量達220MWh，較2023年同期的1.27MWh激增超172倍。區(qū)域市場中，歐洲銷量從2023年的12MWh猛增至2024年前三季度的127MWh。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，憑借該爆款產(chǎn)品，思格已占據(jù)全球可堆疊光儲一體機市場24.3%的份額，位列第一。

其閃電戰(zhàn)式的渠道擴張策略則滲透了更深的華為基因。

2025年第二季度，借助澳洲政府23億澳元補貼“東風”，思格推出“安裝8MWh送80萬積分”的激進補貼激勵，市占率從17%飆至5月的31.4%，連續(xù)3個月登頂澳洲第一。

如今，5600家安裝商、99家分銷商如毛細血管般覆蓋英國、愛爾蘭、瑞典、南非、澳大利亞及美國等60國?！傲Τ鲆豢住钡娘柡凸?，正是華為征戰(zhàn)全球的經(jīng)典戰(zhàn)術(shù)復刻。

02

“蘋果神話”的裂縫

然而，任何關(guān)于“顛覆”與“第一”的敘事，都需置于更廣闊的產(chǎn)業(yè)圖景中審視。

思格的“全球第一”，僅限于“可堆疊分布式光儲一體機”這一細分賽道。盡管該賽道增速驚人，預計2024-2029年CAGR達87.8%，2024年出貨量1.5GWh，但其整體規(guī)模尚不足戶儲/工商儲市場的10%，更不到大儲市場的1%。

這意味著，思格的統(tǒng)治力是建立在一條狹窄的賽道之上。

據(jù)InfoLink統(tǒng)計，2025年上半年全球戶用儲能市場Top 5廠商為：特斯拉、華為、比亞迪、派能科技、陽光電源，CR5市占率達47.7%，競爭已趨白熱化。華為位列第二，出貨量達1.5GWh級別，約為思格的三倍；而思格排名第七，處于0.5GWh的第三梯隊。

當華為、特斯拉、寧德時代、陽光電源等巨頭憑借全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢切入時，思格所依賴的“先發(fā)優(yōu)勢”與“設(shè)計美學”，能否抵御成本、技術(shù)與渠道的全面沖擊，仍是未知數(shù)。

這種不確定性也體現(xiàn)在思格的財務(wù)報表中。

其高達44.2%的毛利率逆勢攀升，被譽為“比賣iPhone還賺錢”。尤為引人注目的是，這一成績竟是在SigenStor價格持續(xù)下行的背景下實現(xiàn)的——2024年前三季度，其單價從3.17元/Wh降至2.88元/Wh，跌幅超過9%。

究其原因，或許得益于歐洲高溢價市場占比達65.1%，以及2023-2024年原材料成本下行的紅利。2022年碳酸鋰價格高企時，傳統(tǒng)廠商背負高昂庫存壓力，而作為新玩家的思格輕裝上陣，直接享受了成本下降帶來的利潤空間。

然而，當原材料價格回升，或行業(yè)內(nèi)卷加劇時，這一高毛利模式的可持續(xù)性將面臨嚴峻考驗。

招股書揭示，盡管2024年前三季度毛利率達44.2%，但研發(fā)與銷售費用率合計已達43%，利潤空間幾被吞噬，同期凈虧損5340萬元，三年累計虧損超5億元。

思格“高毛利、低凈利”的核心癥結(jié)或在于經(jīng)營效率失衡：

經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)失血，累計凈流出高達6.06億元。2024年前三季度，資產(chǎn)負債率升至64.2%，帳面現(xiàn)金僅2.94億元，卻背負3.57億元即期銀行貸款。

存貨更飆升至4.24億元，較2023年的1.9億元近乎翻倍，應(yīng)收賬款占營收比例達23%。

銷售費用的激增尤為刺眼——2024年銷售費用占營收比例高達15%，遠超同行，固德威、錦浪科技、德業(yè)股份分別為7.89%、6.57%、2.78%。

綜上，思格爆發(fā)式高增長的背后，是“燒錢換市場”的互聯(lián)網(wǎng)式激進策略，高度依賴外部融資維持運營。

盡管如此，許映童仍然懷揣不小的技術(shù)野心，研發(fā)投入三年超5億，GPT-4o賦能能源管理、五層電池防爆設(shè)計、V2X雙向充電等創(chuàng)新陸續(xù)落地，嘗試差異化破局。

在工商儲賽道，其新品SigenStack試圖延續(xù)爆款邏輯：體積比傳統(tǒng)方案小36%，故障模塊兩小時可更換。2025年慕尼黑展會上，1.2GWh訂單紛至沓來，似乎預示著第二增長曲線的到來。

但若IPO受阻或回款不暢，資金鏈斷裂風險將陡增。思格“閃電戰(zhàn)”式的全球擴張雖快速建立品牌與渠道，卻也將公司置于對資本的高度依賴之中。

而“老東家”華為仍是行業(yè)難以逾越的巨人。

其儲能業(yè)務(wù)布局已有15年之久，隸屬于華為數(shù)字能源公司，聚焦智能組串式構(gòu)網(wǎng)型儲能技術(shù)，覆蓋戶用、工商業(yè)、大型儲能電站及離網(wǎng)等全場景。依托沙特紅海新城（1.3GWh）、丹麥Everspring（132MWh）等國際項目，業(yè)務(wù)遍及歐洲、東南亞、中東60余國。

華為的儲能業(yè)務(wù)正蓄勢待發(fā)，在2024年全球儲能市場整體承壓之際，成為Top 10廠商中為數(shù)不多實現(xiàn)逆勢增長的企業(yè)，以6%的市占率位列全球儲能系統(tǒng)出貨量第五。展望2025年，華為數(shù)字能源業(yè)務(wù)有望邁上千億營收臺階。

業(yè)務(wù)體量為思格的100倍，全球渠道網(wǎng)點約為思格10倍，這位“舊主”若下場發(fā)起突襲，思格44%的毛利神話能否持續(xù)？

03

四柄“達摩克利斯之劍”

當8月21日港交所的上市聆訊大限將至之時，證監(jiān)會的四連問詢?nèi)缤瑧翼斨畡?，直擊思格資本故事中最脆弱的環(huán)節(jié)：

來源：證監(jiān)會國際司

?股權(quán)代持疑云：招股書披露，從思格成立直到2023年10月，許映童持有的75%股權(quán)長期通過岳母及配偶楊婷代持，核心技術(shù)骨干張先淼亦有類似代持安排。雖然相關(guān)股權(quán)已“還原”，但這一“隱身式創(chuàng)業(yè)”已經(jīng)引起監(jiān)管關(guān)注，要求其披露完整代持鏈條，并核查是否涉及華為競業(yè)禁止協(xié)議。

招股書還稱，許映童自思格注冊成立以來便擔任CEO，但工商資料顯示，直到2023年12月8日，許映童才首次現(xiàn)身公司高管名單，取代楊婷成為董事；4天后（12月12日），許映童接替曹克玲成為法定代表人，正式從幕后走向臺前。

?技術(shù)來源迷霧：證監(jiān)會質(zhì)疑公司成立兩年即成“全球第一”的真實性，實際控制人是否在公司成立前開展相關(guān)業(yè)務(wù)，是否存在重大糾紛？即要求說明是否存在技術(shù)轉(zhuǎn)移、客戶接續(xù)等潛在糾紛。

思格五合一架構(gòu)與華為技術(shù)高度同源，專利僅數(shù)百項，華為雖未訴訟，但手握超萬項光儲專利，若發(fā)起價格戰(zhàn)或?qū)＠褤簦几褡o城河或?qū)⑼呓狻?/p>

?數(shù)據(jù)安全雷區(qū)：其能源管理移動 APP mySigen 2023年11月上架，收集60國用戶用電數(shù)據(jù)，監(jiān)管要求披露是否存在向第三方提供信息的情形，以及上市前后個人信息保護和數(shù)據(jù)安全的安排或措施，或擔憂海外上市引發(fā)敏感信息跨境風險。

?股權(quán)質(zhì)押及凍結(jié)風險：全流通股東股權(quán)是否存在權(quán)利瑕疵，尚未明確披露。

截至8月20日，思格仍未公開回應(yīng)。

據(jù)招股書披露，募資用途方面，思格主要計劃用于擴大光伏儲能及充電技術(shù)研發(fā)團隊，2025-2028年每年新增100-200名研發(fā)人員；擴充全球銷售服務(wù)團隊，未來三年每年增聘約100人；建設(shè)江蘇南通新生產(chǎn)基地；開發(fā)及迭代下一代AI工商業(yè)光儲充系統(tǒng)解決方案，涵蓋逆變器、BMS、架構(gòu)、思格云平臺及AI算法等。

但現(xiàn)實是，現(xiàn)有產(chǎn)能尚未充分利用：截至2024年三季度，逆變器年產(chǎn)能9萬個，儲能電池年產(chǎn)能1.8GWh，利用率分別為73.6%、88.3%，而新規(guī)劃產(chǎn)能將分別達19萬個和1.4GWh。在產(chǎn)能未飽和的情況下募資擴產(chǎn)，難逃“過度融資”之嫌。

思格新能源的崛起，是華為系創(chuàng)業(yè)基因與儲能賽道紅利共振的產(chǎn)物，其「爆款邏輯+閃電擴張」的打法精準切中市場痛點，短期內(nèi)實現(xiàn)了估值與規(guī)模的飛躍。

但「全球第一」的細分標簽與「高毛利」的周期紅利，實則暗藏三重風險：狹窄賽道難以支撐長期增長，資本依賴模式在IPO受阻后或?qū)⒚媾R現(xiàn)金流緊張危機，而股權(quán)代持、技術(shù)同源性、數(shù)據(jù)安全等問題若無法妥善回應(yīng)，可能直接阻斷上市之路。

殘酷的現(xiàn)實是：當歐美戶儲市場漸趨飽和，思格尚未證明能在卷成紅海的工商儲賽道復制成功，僅在近期以一場火燒實驗奪人眼球，而艾羅能源、德業(yè)股份等對手已搶先布局。

許映童的創(chuàng)業(yè)突圍，本質(zhì)上是一場與時間的賽跑。這家「光速成長」的企業(yè)，會成為儲能產(chǎn)業(yè)的“破局者”嗎？

儲能產(chǎn)業(yè)的終局較量，此刻，或許才剛剛開始。

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