出 品 | 異觀財(cái)經(jīng)

作 者 | 炫夜白雪

北京時(shí)間8月14日，劉強(qiáng)東控股的京東健康（06618.HK）發(fā)布了2025年上半年業(yè)績(jī)報(bào)告。

公告顯示，2025年上半年京東健康實(shí)現(xiàn)營(yíng)收352.9億元，較去年同期的283.44億元增長(zhǎng)24.5%；期間非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則盈利35.7億元，同比增長(zhǎng)35%；毛利89億元，毛利率25.2%位于歷史高位區(qū)間，不難看出，京東健康盈利能力穩(wěn)步提升。

業(yè)績(jī)大超市場(chǎng)預(yù)期，重回雙位數(shù)增長(zhǎng)的京東健康獲得市場(chǎng)認(rèn)可，股價(jià)大漲，盤中漲幅一度擴(kuò)大至16%。京東健康何時(shí)能重回巔峰？

盈利能力提升，京東健康股價(jià)為什么起不來(lái)？

從京東健康歷年的業(yè)績(jī)來(lái)看，在2022年便實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈，且盈利能力不斷提升，但其股價(jià)卻長(zhǎng)期低迷，原因何在？

自2015年“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)”模式被列入國(guó)家重點(diǎn)推動(dòng)發(fā)展方向之一，在政策利好的推動(dòng)下，以及各路資本的加持下，我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)發(fā)展迅猛，讓該行業(yè)同樣處于泡沫嚴(yán)重的狀態(tài)，京東健康做一個(gè)醫(yī)療板塊和互聯(lián)網(wǎng)板塊疊加的個(gè)股，此前的估值也存在一定程度上的泡沫。

泡沫破裂之后，行業(yè)上市公司價(jià)值或重估。伴隨之人口老齡化加速、居民健康意識(shí)覺(jué)醒、醫(yī)療改革持續(xù)推進(jìn)等背景下，大健康產(chǎn)業(yè)前景廣闊。同時(shí)，隨著醫(yī)藥電商行業(yè)的發(fā)展與進(jìn)步，該行業(yè)已經(jīng)不再單純是一個(gè)賣藥的平臺(tái)，作為醫(yī)療服務(wù)+醫(yī)藥零售+AI等多重驅(qū)動(dòng)的行業(yè)，目前醫(yī)藥電商行業(yè)被明顯低估。

京東健康是不是被市場(chǎng)低估了呢？股價(jià)能否上漲？

京東健康股價(jià)低迷，原因大概有如下幾點(diǎn)？

1、京東健康收入來(lái)源與互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療商業(yè)模式存在較大差距。

從京東健康的業(yè)務(wù)版圖看，可以分為醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療業(yè)務(wù)兩大板塊，醫(yī)藥零售則是以為賣藥為主，其中包含自營(yíng)及線上平臺(tái)；互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)則包含醫(yī)療健康服務(wù)、線上線下一體化醫(yī)療健康服務(wù)。

從目前京東健康業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)占比看，超83%的收入來(lái)自醫(yī)藥和健康產(chǎn)品銷售，因此市場(chǎng)認(rèn)為其盈利主要靠“賣藥”而非高附加值的醫(yī)療服務(wù)，影響其估值水平。

而目前市場(chǎng)上除了京東健康，阿里健康、平安好醫(yī)生等主要玩家，傳統(tǒng)線下藥店也在加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型，整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療/醫(yī)藥電商賽道競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化。隨著互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療用戶滲透率逐漸提高，新增用戶的獲取成本上升，用戶增速可能放緩，這會(huì)影響市場(chǎng)對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)的預(yù)期。

雖然京東健康已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利，但市場(chǎng)可能對(duì)其盈利模式是否具備長(zhǎng)期可持續(xù)性存疑。

2、存在政策監(jiān)管影響。

醫(yī)藥行業(yè)是強(qiáng)監(jiān)管行業(yè)，雖然目前利好政策不斷出臺(tái)，但細(xì)則落地之前，監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)就一直存在，尤其是京東健康，藥品銷售占營(yíng)收80%以上，因此一旦政策收緊，對(duì)京東健康都可能會(huì)造成較大影響。

醫(yī)藥行業(yè)受強(qiáng)監(jiān)管：藥品價(jià)格管控、線上售藥規(guī)范、醫(yī)保接入政策等都會(huì)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的商業(yè)模式和盈利能力產(chǎn)生直接影響；互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療政策不確定性：比如網(wǎng)售處方藥的合規(guī)性、醫(yī)保支付是否及何時(shí)能夠覆蓋互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療等，都是影響投資者信心的重要因素。

3、依賴京東集團(tuán)，受京東系其他公司表現(xiàn)拖累。

京東集團(tuán)、京東健康、京東物流是劉強(qiáng)東控股的公司。雖然京東健康在獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，但市場(chǎng)仍可能將其視為京東集團(tuán)的一部分，其品牌、流量、供應(yīng)鏈等都與京東有較強(qiáng)關(guān)聯(lián)。如果市場(chǎng)對(duì)京東集團(tuán)整體信心不足，也可能間接影響京東健康。

京東入局外賣，本質(zhì)上京東對(duì)即時(shí)零售領(lǐng)域?qū)γ缊F(tuán)的全面宣戰(zhàn)。京東健康即時(shí)零售業(yè)務(wù)京東買藥秒送，與美團(tuán)買藥也存在正面競(jìng)爭(zhēng)，某種程度上也會(huì)削弱估值想象力。

目前醫(yī)藥電商行業(yè)格局已基本確定，從營(yíng)收規(guī)模和盈利能力方面，京東健康與國(guó)內(nèi)同行相比，屬于絕對(duì)頭部，京東健康被低估了。

雖然目前京東健康股價(jià)表現(xiàn)較為低迷，如果未來(lái)股價(jià)有可能迎來(lái)修復(fù)或上漲。

1、 政策切實(shí)落地，如果售處方藥、醫(yī)保接入等政策逐步清晰，利好行業(yè)發(fā)展。

2、 AI技術(shù)轉(zhuǎn)化為盈利增量。

近年來(lái)，中概股、互聯(lián)網(wǎng)科技股整體遭遇較大調(diào)整，很多公司的股價(jià)大幅回調(diào)。投資人對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的增長(zhǎng)邏輯發(fā)生了變化，更關(guān)注現(xiàn)金流、盈利能力、政策風(fēng)險(xiǎn)，而不是單純的用戶增長(zhǎng)或GMV擴(kuò)張。

在這種大背景下，即使是業(yè)績(jī)穩(wěn)健的公司，也可能面臨估值被壓制的情況，京東健康算是其中之一。

近年，港股和美股市場(chǎng)中，資金偏好更傾向于新能源、AI、半導(dǎo)體等更具“增長(zhǎng)故事”的板塊，而傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊近年來(lái)吸引力相對(duì)下降。京東健康在AI領(lǐng)域早有布局，若AI技術(shù)實(shí)現(xiàn)盈利轉(zhuǎn)化，有望推動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)提速。

京東健康構(gòu)建了由AI驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)品和解決方案矩陣，完成了業(yè)內(nèi)最完善的大模型應(yīng)用落地和業(yè)務(wù)布局。2023年7月京東健康上線的“京醫(yī)千詢”，若實(shí)現(xiàn)規(guī)模化商業(yè)，將推動(dòng)服務(wù)收入增長(zhǎng)，擴(kuò)大服務(wù)業(yè)務(wù)在營(yíng)收中的占比，進(jìn)一步改善公司盈利機(jī)構(gòu)。

“京醫(yī)千詢”醫(yī)療大模型全面開源，能吸引更多醫(yī)療機(jī)構(gòu)接入，B端生態(tài)黏性不斷增強(qiáng)，形成長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

面向C端，京東健康發(fā)布了“AI京醫(yī)”。報(bào)告期內(nèi)，京東健康發(fā)布了應(yīng)用于線上的全場(chǎng)景AI京醫(yī)系列產(chǎn)品，截至6月底，“AI京醫(yī)”智能體累計(jì)服務(wù)用戶數(shù)超5000萬(wàn)，C端用戶服務(wù)好，有助于提升醫(yī)藥電商銷售額。

3、企業(yè)自身盈利能力持續(xù)提升。

通過(guò)戰(zhàn)略布局，提升醫(yī)療服務(wù)收入的營(yíng)收占比，改善盈利結(jié)構(gòu)。通過(guò)健康管理、慢性病管理等服務(wù)提升用戶價(jià)值，打開長(zhǎng)期增量空間。長(zhǎng)期來(lái)看，京東健康戰(zhàn)略成效最終會(huì)反映在股價(jià)上。京東健康作為行業(yè)的絕對(duì)頭部，盈利持續(xù)穩(wěn)步提升，市場(chǎng)需要糾偏，市場(chǎng)對(duì)于京東健康的估值也終將實(shí)現(xiàn)價(jià)值回歸。