2021年我們?cè)趯W(xué)習(xí)應(yīng)收賬款這個(gè)科目的時(shí)候，專門以大理藥業(yè)為例做過(guò)介紹；沒(méi)想到上市即巔峰在它身上得到了印證；

而我們當(dāng)時(shí)通過(guò)分析應(yīng)收賬款排除這家公司，今天來(lái)看依舊是合理的；因?yàn)檫@家公司今年3月份已經(jīng)進(jìn)入到退市流程了。

這是今天大理藥業(yè)的狀態(tài)：

股價(jià)從20多跌到了股價(jià)1塊多，股票退市；

連續(xù)4年虧損，2024年?duì)I業(yè)收入只剩下6800萬(wàn)。

本來(lái)印象就不好，沒(méi)想到它的表現(xiàn)更差。

那么，大理藥業(yè)到底經(jīng)歷了什么？

一、當(dāng)初為什么會(huì)關(guān)注到大理藥業(yè)？

當(dāng)初關(guān)注到大理藥業(yè)，是因?yàn)樗谏鲜兄髴?yīng)收款項(xiàng)激增，叫人懷疑企業(yè)有沒(méi)有財(cái)務(wù)造假。

首先是數(shù)據(jù)表現(xiàn)事出反常。

2017年公司上市前應(yīng)收款占比不到3%，2016年該比重只有0.05%；

但是上市后大理藥業(yè)應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)占營(yíng)業(yè)收入的比重，立馬翻了數(shù)倍，2018年公司每100萬(wàn)收入中，就有8.7萬(wàn)元是應(yīng)收賬款。

其次，公司應(yīng)收款規(guī)模與公司產(chǎn)品實(shí)力不符。

2017年之前，大理藥業(yè)的應(yīng)收賬款很少，說(shuō)明在產(chǎn)品具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的前提下，該公司對(duì)下游比較強(qiáng)勢(shì)幾乎不賒賬。

實(shí)際上大理藥業(yè)的產(chǎn)品有一定的競(jìng)爭(zhēng)力。

大理藥業(yè)于2017年9月22日上市，主導(dǎo)產(chǎn)品有醒腦靜注射液、參麥注射液和黃芪注射液等，其中醒腦靜注射液由于競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品少，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)生產(chǎn)批準(zhǔn)文號(hào)只有三家。

既然如此，2017年大理藥業(yè)的應(yīng)收賬款為什么會(huì)突然變多呢？

此外，如下圖所示，從2019年起，公司收入就一路下跌，并從2021年起出現(xiàn)凈利潤(rùn)虧損；在上市前后經(jīng)歷過(guò)輝煌時(shí)刻，此后都是下坡路。

二、應(yīng)收賬款增多，跟兩票制的推行有關(guān)

兩票制推行后，大理藥業(yè)開(kāi)始由原來(lái)的代理商銷售模式，向直接配送銷售模式轉(zhuǎn)變，并因此帶來(lái)了應(yīng)收賬款金額的變化。

在代理商銷售模式下，大理藥業(yè)向代理商供貨，藥品由代理商面向終端醫(yī)院完成藥品的營(yíng)銷，這時(shí)大理藥業(yè)對(duì)代理商采用“先收款后發(fā)貨”的銷售方式。

在直接配送銷售模式下，大理藥業(yè)直接面向大型藥企和終端醫(yī)院，公司很難再向原來(lái)那么強(qiáng)勢(shì)了，銷售方式變成了“先發(fā)貨后收款”，從而使得應(yīng)收賬款大幅增加。

一句話總結(jié)：因?yàn)閮善敝仆菩校罄硭帢I(yè)對(duì)下游賣方的議價(jià)能力變?nèi)趿?，或者說(shuō)下游變得強(qiáng)勢(shì)了。

一直到面臨退市的今天，大理藥業(yè)依舊沒(méi)有培育出來(lái)自建銷售渠道的能力。

公司曾試圖發(fā)展醫(yī)藥商業(yè)配送業(yè)務(wù)，作為第二增長(zhǎng)曲線，但是配送規(guī)模一直難以擴(kuò)大，用公司的話說(shuō)，要么上游廠商不給它配送權(quán)，要么獲得配送權(quán)的品種醫(yī)院用量少。

再加上原有的藥品銷售不及預(yù)期，因此業(yè)績(jī)一路下滑是意料之中的事情。

三、打鐵還需自身硬，不能總怪行業(yè)不好

寫這篇文章的時(shí)候，恒瑞醫(yī)藥在港股上市，開(kāi)盤價(jià)57港元/股，較發(fā)行價(jià)上漲29.4%。

當(dāng)時(shí)分析大理藥業(yè)的應(yīng)收賬款時(shí)，恒瑞醫(yī)藥是作為對(duì)比案例存在的；因?yàn)槊媾R同樣的外部環(huán)境，恒瑞醫(yī)藥的應(yīng)收賬款占比一直在下降，跟大理藥業(yè)截然相反。

2012年，恒瑞醫(yī)藥每100塊錢的總資產(chǎn)中，至少有38塊錢的總資產(chǎn)是沒(méi)有收回來(lái)的應(yīng)收款項(xiàng)；但是到了2021年，這一比重約為15%。

恒瑞醫(yī)藥用了10年的時(shí)間，將應(yīng)收款項(xiàng)占比降低了一半還多。

與此同時(shí)，從應(yīng)收賬款的賬齡構(gòu)成看，恒瑞醫(yī)藥的回款時(shí)間越來(lái)越短。

恒瑞醫(yī)藥回款時(shí)間在3個(gè)月以內(nèi)的應(yīng)收賬款占應(yīng)收賬款總金額的比重一直在增加，在兩票制開(kāi)始落地的2016年，恒瑞賬期回款時(shí)間在3個(gè)月以內(nèi)的應(yīng)收賬款占比，竟然首次超過(guò)了90%。

恒瑞醫(yī)藥跟大理藥業(yè)走出了不同的步伐，主要原因至少有兩個(gè)。

一是因?yàn)楹闳疳t(yī)藥有自己的銷售渠道，不依賴于經(jīng)銷商。

2000年，恒瑞醫(yī)藥的銷售人員有450人；

2012年，恒瑞醫(yī)藥的銷售人員有4316人；

2021年，恒瑞醫(yī)藥的銷售人員有13,208人。

在“兩票制”推行前，大理藥業(yè)主要通過(guò)代理商銷售模式銷售藥品；

這種模式具有市場(chǎng)拓展速度快、企業(yè)資金周轉(zhuǎn)率高、貨款風(fēng)險(xiǎn)小和銷售費(fèi)用低等優(yōu)勢(shì)，但是這是依靠別人的銷售渠道賣藥，抗風(fēng)險(xiǎn)的能力低，單是“兩票制”這一項(xiàng)改革它就有些招架不住了；

可是恒瑞醫(yī)藥有自己的銷售團(tuán)隊(duì)；

這有點(diǎn)像京東自建物流，順豐控股自建機(jī)場(chǎng)，雖然前期投入大但是抗風(fēng)險(xiǎn)的能力強(qiáng)，當(dāng)初春節(jié)期間疫情爆發(fā)的時(shí)候，只有京東和順豐能收發(fā)快遞。

此外，恒瑞醫(yī)藥手里有創(chuàng)新藥，相對(duì)來(lái)說(shuō)比大理藥業(yè)的議價(jià)能力強(qiáng)；

兩票制推行、帶量采購(gòu)、醫(yī)藥談判、醫(yī)改大力推行的那幾年，正是恒瑞醫(yī)藥處于業(yè)績(jī)低谷而后又反轉(zhuǎn)、且創(chuàng)新藥集中上市的那幾年。

讓沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力的藥企退市，讓有競(jìng)爭(zhēng)力的藥企在A股甚至在港股上市，讓醫(yī)藥企業(yè)經(jīng)過(guò)市場(chǎng)選擇優(yōu)勝劣汰，這再好不過(guò)了。

凡事還是從自己身上找下原因比較好，不能老像怨婦一樣埋怨行業(yè)不好；畢竟，原來(lái)自己能上市賺錢，可能并不是因?yàn)樽约旱漠a(chǎn)品有多牛，而是因?yàn)橼s上了紅利期。

可是自己沒(méi)搞清楚，以為靠的是實(shí)力，而不是運(yùn)氣。