無(wú)論承認(rèn)與否，僅從應(yīng)用而言，當(dāng)下的加密世界，與5年前甚至10年前的加密世界相比，并不存在本質(zhì)的差異。當(dāng)然，規(guī)模必然是持續(xù)在增加，Defi也是其中最大的亮點(diǎn)，但歸根結(jié)底，加密市場(chǎng)只有貨幣類的應(yīng)用最為出圈，除了比特幣外，就是穩(wěn)定幣。

同為出圈，但兩者路徑卻大不一致。比特幣以漲服人，畫下了讓人瞠目結(jié)舌的百倍增長(zhǎng)曲線，成功讓世界為其正名，是去中心化貨幣的主要代表。但若從實(shí)用而非價(jià)值尺度去衡量，穩(wěn)定幣，才是真正在全球范圍實(shí)現(xiàn)大規(guī)模采用的加密實(shí)例。

發(fā)展至今，全球穩(wěn)定幣市值已然高達(dá)2438億美元，而根據(jù)Visa提供的面板數(shù)據(jù)，在過(guò)去12個(gè)月中，穩(wěn)定幣的總交易量達(dá)到了33.4萬(wàn)億美元，總交易次數(shù)來(lái)到了驚人的58億次，活躍的唯一地址總數(shù)也達(dá)到2.5億。

使用高頻、規(guī)模龐大，足以看出穩(wěn)定幣的應(yīng)用需求與應(yīng)用邏輯已然基本成熟，但從監(jiān)管來(lái)看，穩(wěn)定幣卻尚處磨合階段。近年來(lái)，全球圍繞著穩(wěn)定幣的監(jiān)管不斷趨于完善，就在今日，美國(guó)參議院投票通過(guò)了《引導(dǎo)和推動(dòng)美國(guó)穩(wěn)定幣國(guó)家創(chuàng)新法案》（又稱GENIUS法案），為全球穩(wěn)定幣監(jiān)管再次掃清障礙。

01

穩(wěn)定幣發(fā)展迅猛，頭部效應(yīng)突出

穩(wěn)定幣，顧名思義，是一種通過(guò)與法定貨幣、貴金屬、大宗商品或資產(chǎn)組合等基礎(chǔ)資產(chǎn)掛鉤來(lái)提供價(jià)值穩(wěn)定性的加密資產(chǎn)，主要目標(biāo)是消除許多加密貨幣所特有的波動(dòng)性，為用戶提供可靠的結(jié)算、價(jià)值存儲(chǔ)和投資工具。作為加密市場(chǎng)中的價(jià)值尺度，穩(wěn)定幣的每一次擴(kuò)張，都反映出行業(yè)規(guī)模的增長(zhǎng)。2017年，全球穩(wěn)定幣的總流通量?jī)H僅不到10億美元，但來(lái)到如今，已然接近2500億美元，而全球加密市場(chǎng)也從不足萬(wàn)億，來(lái)到了3萬(wàn)億的規(guī)模，從狹小的邊緣市場(chǎng)走到了主流的視野中。

從最近的數(shù)據(jù)來(lái)看，本輪牛市，可以視為穩(wěn)定幣的牛市。在FTX事件之后，全球穩(wěn)定幣供應(yīng)量從1900億一度回到了1200億美元，但之后，穩(wěn)定幣供應(yīng)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，在18個(gè)月內(nèi)持續(xù)增長(zhǎng)，與之相對(duì)應(yīng)的是BTC從谷底的17500美元一路攀登，再度來(lái)到了10萬(wàn)美元上方。究其原因，本輪牛市流動(dòng)性來(lái)源于外部機(jī)構(gòu)，而外部機(jī)構(gòu)介入后通常首選穩(wěn)定幣為媒介，因此呈現(xiàn)出外部流動(dòng)性增大，穩(wěn)定幣規(guī)模增大的特性。

發(fā)展到如今，穩(wěn)定幣的種類也多樣且繁雜，從控制中心可區(qū)分中心化穩(wěn)定幣與去中心化穩(wěn)定幣，從法幣類型可分為美元穩(wěn)定幣與非美元穩(wěn)定幣，甚至還可從計(jì)息與否劃分為計(jì)息穩(wěn)定幣與非計(jì)息穩(wěn)定幣，從抵押物還可細(xì)分為美債、美元或是數(shù)字資產(chǎn)抵押穩(wěn)定幣，覆蓋相當(dāng)廣泛。與其他用例不同，雖然市場(chǎng)已開始出現(xiàn)計(jì)息或是返利的穩(wěn)定幣，但由于幣值趨于穩(wěn)定，穩(wěn)定幣本質(zhì)是核心定價(jià)工具，不用于炒作、也多無(wú)官方機(jī)構(gòu)限制、全球可采用，這也給穩(wěn)定幣出圈躍升為全球化貨幣奠定了基礎(chǔ)。

從覆蓋范圍來(lái)看，除了歐美、日韓等主流地區(qū)，巴西、印度、印度尼西亞、尼日利亞和土耳其等新興市場(chǎng)，尤其是金融基礎(chǔ)設(shè)施薄弱以及深陷通貨膨脹的地區(qū)，均已開始將穩(wěn)定幣用于日常交易中。根據(jù)Visa去年發(fā)布的報(bào)告，穩(wěn)定幣在非加密中最受歡迎的用途是貨幣替代（69%），其次是支付商品和服務(wù)（39%）和跨境支付（39%）。

足以看出，穩(wěn)定幣已然開始擺脫加密投資這一標(biāo)簽，成為加密市場(chǎng)與全球經(jīng)濟(jì)融合的重要切入點(diǎn)。在此背景下，全球穩(wěn)定幣的發(fā)展格局也備受關(guān)注。從市場(chǎng)份額而言，美元穩(wěn)定幣占據(jù)著穩(wěn)定幣市場(chǎng)99%的規(guī)模，這也讓穩(wěn)定幣被戲稱為“美元分支”。

細(xì)分來(lái)看，由于貨幣本身具備的規(guī)模效應(yīng)，強(qiáng)者恒強(qiáng)、頭部化凸顯是穩(wěn)定幣領(lǐng)域的關(guān)鍵特點(diǎn)。中心化穩(wěn)定幣盤據(jù)一方，USDT成為了絕對(duì)的領(lǐng)導(dǎo)者，市場(chǎng)份額達(dá)到1520億美元，占據(jù)市場(chǎng)總額的62.29%，第二位是USDC，市場(chǎng)規(guī)模約603億美元，占比為24.71%，僅僅這兩者，就占據(jù)市場(chǎng)總量的80%以上，集中化程度可見一斑。第三位是以獨(dú)特機(jī)制與高收益率殺出重圍的USDe，嚴(yán)格意義上而言，其屬于半中心化穩(wěn)定幣，目前市場(chǎng)規(guī)模為49億美元。自Terra之后，算法穩(wěn)定幣式微，在穩(wěn)定幣排名中，唯有Sky生態(tài)中的去中心化穩(wěn)定幣仍居前列，USDS約35億美元，鑒于分流效應(yīng)，DAI現(xiàn)僅有45億美元的規(guī)模。而從公鏈而言，以太坊占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，市場(chǎng)份額占比高達(dá)50%，此后分別是Tron（31.36%）、Solana（4.85%）以及BSC（4.15%）。

以業(yè)務(wù)論，穩(wěn)定幣發(fā)行，是百無(wú)一害的買賣，大批量規(guī)�？梢宰尠l(fā)行機(jī)構(gòu)邊際成本無(wú)限趨近于零，數(shù)字貨幣直接換現(xiàn)金的方式，更是讓發(fā)行方在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益中賺的盆滿缽滿。以USDT的發(fā)行方Tether為例，根據(jù)其2024全年的營(yíng)收?qǐng)?bào)告，其在一年中取得了137億美元的凈利潤(rùn)，集團(tuán)凈資產(chǎn)飆升至200億美元，而公司團(tuán)隊(duì)僅為165人，員工坪效驚人。如此高額的收益吸引著各大機(jī)構(gòu)的入局，近年來(lái)，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)如Visa、Paypal均正積極布局這一板塊，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也蠢蠢欲動(dòng)，除了海外的Meta，國(guó)內(nèi)京東也寄希望在香港分一杯羹。目前，特朗普家族項(xiàng)目WLFI也正推出了穩(wěn)定幣USD1，在4月12日軟啟動(dòng)，目前已經(jīng)迅速擴(kuò)展、集成超過(guò)10項(xiàng)協(xié)議或應(yīng)用。

02

監(jiān)管磨合加速，美國(guó)參議院通過(guò)《GENIUS法案》

機(jī)構(gòu)們搶灘，監(jiān)管也如期而至。截止到目前，縱觀全球，包括美國(guó)、歐盟、新加坡、迪拜、香港都已開始或已然圍繞穩(wěn)定幣框架完善立法。加密中心美國(guó)，無(wú)疑是全球最為矚目的地區(qū)。

僅從美國(guó)的監(jiān)管而言，穩(wěn)定幣經(jīng)歷了一個(gè)完整的高度不確定到走向確定的過(guò)程。2025年前，美國(guó)國(guó)會(huì)均無(wú)針對(duì)穩(wěn)定幣和加密貨幣頒布專門的法規(guī)，在現(xiàn)有的法規(guī)中，SEC、CFTC和OCC都對(duì)穩(wěn)定幣進(jìn)行了定義，以此獲得這一新興板塊的主導(dǎo)權(quán)。美國(guó)金融犯罪執(zhí)法局以許可制為抓手負(fù)責(zé)監(jiān)管從事加密貨幣發(fā)行與交易的主體，SEC則依賴證券交易法指控部分穩(wěn)定幣（如BUSD、USDC）為證券，CFTC的商品論使其聚焦于穩(wěn)定幣反欺詐和反市場(chǎng)操縱方向。繁雜的監(jiān)管嵌套不僅使主體把控難以界定，在美國(guó)的行政制度下，州層面穩(wěn)定幣監(jiān)管環(huán)境更是呈現(xiàn)出多樣化趨勢(shì)，州法下存在貨幣交易商牌照，以紐約為例，該州有獨(dú)立的加密貨幣牌照。

足以看出，2025年前針對(duì)穩(wěn)定幣的監(jiān)管相當(dāng)碎片化，甚至存在監(jiān)管機(jī)構(gòu)角力導(dǎo)致的監(jiān)管混亂現(xiàn)象，給穩(wěn)定幣行業(yè)帶來(lái)了高度不確定性與合規(guī)難題。但時(shí)間來(lái)到如今，隨著特朗普上任，穩(wěn)定幣的監(jiān)管也被按下加速鍵。

早在今年2月，美國(guó)眾議院數(shù)字資產(chǎn)小組委員會(huì)主席 Bryan Steil 和金融服務(wù)委員會(huì)主席French Hill就提交了《2025年穩(wěn)定幣透明與責(zé)任促進(jìn)賬本經(jīng)濟(jì)法案》（簡(jiǎn)稱“STABLE”）草案。同月，參議員Bill Hagerty、Tim Scott、Kirsten Gillibrand和Cynthia Lummis聯(lián)合在參議院提出《指導(dǎo)和建立美國(guó)穩(wěn)定幣國(guó)家創(chuàng)新法案》。

兩大法案的集中提出并非意外，而是頂層支持下的前瞻性行動(dòng)。在今年3月白宮舉辦的首屆加密峰會(huì)上，特朗普就對(duì)穩(wěn)定幣表示興趣，不僅發(fā)言表示這將成為一種“極具前景”的增長(zhǎng)模式，更是直言希望國(guó)會(huì)能夠在8月休會(huì)前將相關(guān)立法遞交至總統(tǒng)辦公室，釋放出了明確信號(hào)。

3月17日，參議院銀行委員會(huì)以18票贊成、6票反對(duì)的兩黨支持率通過(guò)了GENIUS法案，將該法案正式遞交至參議院。3月26日，STABLE法案成功遞交了修訂版，并在4月3日被眾議院金融服務(wù)委員會(huì)予以通過(guò)，遞交至眾議院進(jìn)行全體表決。

盡管同為穩(wěn)定幣法案，但兩者側(cè)重點(diǎn)略有不一，STABLE優(yōu)先考慮聯(lián)邦的統(tǒng)一管控，而GENIUS更強(qiáng)調(diào)構(gòu)建州級(jí)與聯(lián)邦并行的雙規(guī)管理制度；STABLE將發(fā)行資格限定在具有保險(xiǎn)的存款機(jī)構(gòu)和獲得聯(lián)邦批準(zhǔn)的非銀行機(jī)構(gòu)，而GENIUS則允許更多類型的發(fā)行主體開放準(zhǔn)入。兩者均要求儲(chǔ)備1：1支持并每月披露，但STABLE要更為嚴(yán)苛，額外要求聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）提供保險(xiǎn)，同時(shí)還對(duì)算法穩(wěn)定幣實(shí)施為期兩年的禁令，GENIUS則在特定條件下允許探索算法穩(wěn)定幣機(jī)制。此外，GENIUS 法案支持穩(wěn)定幣向持有人提供利息或收益，但STABLE法案則明令禁止付息行為。

在實(shí)踐過(guò)程中，兩大法案均面臨著來(lái)自多方面的質(zhì)疑，州政府反對(duì)聯(lián)邦對(duì)于STABLE的監(jiān)管優(yōu)先權(quán)，部分行業(yè)人士則對(duì)嚴(yán)苛的條款表示不滿，而GENIUS則主要迎來(lái)了合規(guī)成本的討論，認(rèn)為雙軌制會(huì)增加合規(guī)成本，且該法案過(guò)分聚焦于美國(guó)本土市場(chǎng)，會(huì)忽視第三世界國(guó)家的使用需求。

目前來(lái)看，GENIUS法案進(jìn)展要比STABLE更為迅速。5月9日，在參議院投票中，《GENIUS法案》的投票以48票贊成49票反對(duì)失敗，原因是民主黨要求加強(qiáng)反腐敗條款及禁止行政部門成員持有加密貨幣，直言特朗普加密腐敗，但共和黨并不讓步。針對(duì)此事件，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)發(fā)推直言美國(guó)立法者無(wú)所事事，表示對(duì)該決定的不滿。

就在之后不久，《GENIUS法案》二闖關(guān)，在更新版本中通過(guò)規(guī)模劃分了監(jiān)管機(jī)制，即超過(guò)100億資產(chǎn)的穩(wěn)定幣由聯(lián)邦監(jiān)管，低于100億市值的穩(wěn)定幣則由各州進(jìn)行自我監(jiān)管，同時(shí)明確與美國(guó)的保險(xiǎn)信用以及政府信用做出割裂，降低系統(tǒng)化風(fēng)險(xiǎn)，并增加了科技公司參與穩(wěn)定幣的限制條款。更新后的法案雖然仍未觸及到民主黨質(zhì)疑的道德規(guī)范，但在投資者及現(xiàn)有機(jī)制保護(hù)中仍有進(jìn)步，在此背景下，部分民主黨成功倒戈，美國(guó)參議院在19日晚以66票支持、32票反對(duì)的表決結(jié)果，通過(guò)《GENIUS法案》的程序性動(dòng)議，為最終立法掃清了障礙。下一步將進(jìn)入?yún)⒆h院全體辯論和修正程序，隨后的流程即是將這一法案交由眾議院審議，但考慮到眾議院通過(guò)門檻相對(duì)較低，最終該法案遞交至總統(tǒng)辦公室簽字成為最終立法的可能性非常之高。

該法案的通過(guò)，無(wú)疑是美國(guó)加密資產(chǎn)歷史上的重要里程碑，將填補(bǔ)美國(guó)穩(wěn)定幣的監(jiān)管空白，明確監(jiān)管主體與規(guī)則，進(jìn)一步推動(dòng)美國(guó)穩(wěn)定幣產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，為加密行業(yè)的主流化再次添磚加瓦。而從美國(guó)本身出發(fā)，在法規(guī)頒布后，美元以穩(wěn)定幣為基礎(chǔ)深入滲透影響力的效益將更為凸顯，加密市場(chǎng)成為美元的附屬的趨勢(shì)持續(xù)增強(qiáng)，為美元構(gòu)建中心化與去中心化霸權(quán)提供了核心驅(qū)動(dòng)。值得注意的是，無(wú)論何種法案，都要求穩(wěn)定幣持有者必須持有持有美國(guó)國(guó)債、美元等，這也為美債創(chuàng)造了新且持續(xù)的購(gòu)買需求。

03

美國(guó)之外，全球穩(wěn)定幣監(jiān)管已初步成形

2025年才有明確的穩(wěn)定幣監(jiān)管，足以看出，穩(wěn)定幣在美國(guó)的監(jiān)管并非走在前列。實(shí)際上，早在美國(guó)之前，歐盟就推出了加密資產(chǎn)市場(chǎng)（MiCA）法案，為包括穩(wěn)定幣在內(nèi)的所有加密資產(chǎn)提供了全面的監(jiān)管框架。在穩(wěn)定幣方面，MiCA將其劃分為資產(chǎn)參考代幣與電子貨幣代幣，同樣禁止算法穩(wěn)定幣，其要求穩(wěn)定幣發(fā)行機(jī)構(gòu)，尤其是具有一定市場(chǎng)規(guī)模的機(jī)構(gòu)，必須維持1：1資本儲(chǔ)備，遵守透明度規(guī)則，在歐盟監(jiān)管機(jī)構(gòu)完成注冊(cè)。與此同時(shí)，歐洲保險(xiǎn)和職業(yè)養(yǎng)老金管理局（EIOPA）建議對(duì)持有加密資產(chǎn)（包括穩(wěn)定幣）的保險(xiǎn)公司實(shí)

施嚴(yán)格的資本管理制度，要求保險(xiǎn)公司對(duì)這類資產(chǎn)持倉(cāng)計(jì)提100%的資本充足率，在償付能力計(jì)算中將其視為零價(jià)值資產(chǎn)。

在歐盟之外，香港，也是穩(wěn)定幣監(jiān)管的領(lǐng)先者。2024年12月6日，香港政府于憲報(bào)刊登了《穩(wěn)定幣條例草案》，并于12月18日提交香港立法會(huì)進(jìn)行一讀，根據(jù)最新消息，該計(jì)劃將于5月21日立法會(huì)會(huì)議恢復(fù)二讀辯論。香港對(duì)穩(wěn)定幣立法呈現(xiàn)出審慎包容的態(tài)度，同樣采取牌照許可制進(jìn)行管理，明確發(fā)行人須在香港設(shè)立，有足夠財(cái)政資源及流動(dòng)資產(chǎn)，繳納股本不少于2500萬(wàn)港幣，要確保儲(chǔ)備資產(chǎn)與其他儲(chǔ)備資產(chǎn)組合分隔，且指明儲(chǔ)備資產(chǎn)組合的市值須在任何時(shí)間，最少等同于尚未贖回及仍流通的穩(wěn)定幣的面值，即1：1儲(chǔ)備。而在更早的去年7月，香港金管局就公告了穩(wěn)定幣發(fā)行人“沙盒”參與者名單，含京東幣鏈科技（香港）有限公司、圓幣創(chuàng)新科技有限公司、渣打銀行（香港）有限公司、安擬集團(tuán)有限公司、香港電訊有限公司。

除了上述地區(qū)外，新加坡、迪拜都已涉及穩(wěn)定幣監(jiān)管，新加坡于2023年發(fā)布穩(wěn)定幣監(jiān)管框架，而迪拜則將穩(wěn)定幣列于《支付代幣服務(wù)條例》。

總體而言，全球穩(wěn)定幣監(jiān)管差異有限，后來(lái)者有明顯的吸收前者經(jīng)驗(yàn)的跡象，全球監(jiān)管機(jī)構(gòu)均以牌照許可為重點(diǎn)對(duì)發(fā)行人進(jìn)行監(jiān)管，并對(duì)發(fā)行儲(chǔ)備、風(fēng)險(xiǎn)隔離、反洗錢與反恐作出了明確規(guī)定，差異化主要體現(xiàn)在允許的穩(wěn)定幣類別、發(fā)行方限制以及本土化的反洗錢合規(guī)方面。

但全球主要地區(qū)相繼推出穩(wěn)定幣監(jiān)管，足以反映出穩(wěn)定幣在全球金融市場(chǎng)中的角色定位正從無(wú)人問(wèn)津邁入百家爭(zhēng)鳴，穩(wěn)定幣也逐步成為全球貨幣市場(chǎng)的重要組成部分，在進(jìn)一步提升加密市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)之余，也為加密領(lǐng)域的殺手級(jí)別應(yīng)用添上了濃墨重彩的一筆。另一方面，第三世界國(guó)家也可以采用穩(wěn)定幣進(jìn)行24小時(shí)的全球結(jié)算，何嘗不是真正實(shí)現(xiàn)了中本聰最初的愿景——自由的電子現(xiàn)金。

滄海桑田，人生多變。加密百年之后，又還有多少宣稱的價(jià)值應(yīng)用在大浪淘沙后猶存？從目前來(lái)看，至少，穩(wěn)定幣與比特幣，還有其存在的意義。

陀螺財(cái)經(jīng)的聯(lián)系方式

小黃（微信號(hào) 18925291949）