文 | 萬(wàn)聯(lián)萬(wàn)象

有色金屬圈子里，銦一直是個(gè)小透明。全球年消費(fèi)量2000噸出頭，主要砸在平板顯示的ITO靶材上。需求四平八穩(wěn)，價(jià)格也常年趴在地上。

但2026年以來(lái)的走勢(shì)，打破了這份平靜。數(shù)據(jù)顯示，銦價(jià)從年初約2800元/千克起步，1月漲至4750元，2月突破4900元，3月中旬均價(jià)約4950元/千克，創(chuàng)下近十年新高。

這輪上漲，傳統(tǒng)的面板需求只是背景板。真正的推手，是AI數(shù)據(jù)中心。傳導(dǎo)鏈條是這樣的：AI數(shù)據(jù)中心→高速光模塊→磷化銦襯底→銦金屬。

鏈條上的每一個(gè)環(huán)節(jié)都在經(jīng)歷需求的翻倍式增長(zhǎng)，而被擠在最狹窄通道里的那個(gè)瓶頸，就是磷化銦。

沒(méi)有磷化銦，AI數(shù)據(jù)中心跑不動(dòng)

AI數(shù)據(jù)中心內(nèi)部的數(shù)據(jù)吞吐量有多大？可以這樣理解：一個(gè)機(jī)架需要幾百個(gè)光模塊，一個(gè)超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心就要數(shù)百萬(wàn)個(gè)激光器組件。

產(chǎn)生光信號(hào)的核心器件是激光器。在AI數(shù)據(jù)中心普遍采用的1310nm和1550nm高速光模塊中，無(wú)論是EML激光器還是CW激光器，都必須通過(guò)在磷化銦襯底上外延生長(zhǎng)半導(dǎo)體層來(lái)制造。沒(méi)有磷化銦，就沒(méi)有高速光模塊。

技術(shù)迭代非但沒(méi)有削弱這種依賴，反而把它鎖得更緊了。

CPO（共封裝光學(xué)）將光引擎緊挨著ASIC芯片放置以降低功耗，但那個(gè)位置溫度太高，激光器根本放不進(jìn)去。解決方案是把激光器拉出來(lái)，單獨(dú)做成外部激光源，而它的核心，依然是磷化銦基的CW激光器。

更關(guān)鍵的是計(jì)量單位的遷移。在可插拔光模塊時(shí)代，激光器需求按“模塊數(shù)”算。到了CPO時(shí)代，一個(gè)交換芯片上掛多個(gè)光引擎，每個(gè)引擎又有多個(gè)通道，激光器需求變成了按“通道數(shù)”算。需求的量綱已經(jīng)變了。

800G到1.6T，一個(gè)模塊吃掉兩倍的磷化銦

磷化銦這輪需求的爆發(fā)，市場(chǎng)最先看到的是總量邏輯。

Lightcounting給過(guò)一組數(shù)字：用于AI集群的以太網(wǎng)光模塊及CPO，2025年市場(chǎng)規(guī)模約165億美元，2026年將沖到260億美元。連續(xù)兩年同比增速60%。光是這個(gè)大池子，就足夠讓上游材料喝一壺了。

但真正讓產(chǎn)業(yè)鏈繃緊神經(jīng)的，是藏在速率升級(jí)里的“翻倍效應(yīng)”。

800G光模塊走4條光通道，到了1.6T，通道數(shù)直接翻到8條。每條通道背后，都需要獨(dú)立的磷化銦收發(fā)器件。這意味著什么？從800G切到1.6T，每個(gè)模塊吃掉的InP幾乎翻了一番，不是光模塊賣得多，而是每個(gè)模塊吃得更多。這種“單位消耗”的倍增，往往比總量擴(kuò)張來(lái)得更猛，也更容易被市場(chǎng)低估。

圖：AI光模塊市場(chǎng)規(guī)模躍升 資料來(lái)源：Goldman Sachs estimates

高盛的測(cè)算更加直白：從GB300 NVL72到Rubin Ultra NVL576，光模塊總潛在市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)了近十倍。這不是市場(chǎng)擴(kuò)容，而是單個(gè)機(jī)架的光模塊價(jià)值量被徹底重估。

業(yè)界把這種現(xiàn)象叫做“附著率”提升：從GB200/300時(shí)代的2-3個(gè)光模塊per GPU，到Vera Rubin時(shí)代預(yù)計(jì)提升至4-6個(gè)。兩個(gè)維度同時(shí)發(fā)力，磷化銦的需求曲線正在快速變陡。

四大政策變量，正在改寫全球供應(yīng)鏈

如果說(shuō)供需缺口是市場(chǎng)自發(fā)形成的，那各國(guó)政策的密集介入，正在把這場(chǎng)短缺變成一場(chǎng)結(jié)構(gòu)性的供應(yīng)鏈重構(gòu)。

美國(guó)方面：2026年1月，中國(guó)商務(wù)部發(fā)布公告，對(duì)向日本軍事用戶及用途出口兩用物項(xiàng)（含InP、銦、鎵、鍺）實(shí)施全面禁止，民用出口則需經(jīng)過(guò)嚴(yán)格許可和最終用戶審查。而美國(guó)商務(wù)部早在2025年1月就已對(duì)中國(guó)啟動(dòng)活性陽(yáng)極材料的反傾銷反補(bǔ)貼調(diào)查。雖然尚未直接針對(duì)磷化銦加征單獨(dú)關(guān)稅，但出口管制政策的疊加效應(yīng)顯而易見(jiàn)。市場(chǎng)反饋顯示，日美企業(yè)申請(qǐng)中國(guó)產(chǎn)磷化銦襯底的拒絕率已超過(guò)80%。

歐盟的動(dòng)作為更側(cè)重供應(yīng)鏈自主。歐盟在關(guān)鍵原材料法案框架下推出修訂案，核心目標(biāo)有兩個(gè)：降低對(duì)單一國(guó)家（尤其是中國(guó)）的過(guò)度依賴，并將回收含量要求納入強(qiáng)制標(biāo)準(zhǔn)。資源能源安全保障等17個(gè)戰(zhàn)略領(lǐng)域被確立，關(guān)鍵礦產(chǎn)的自主化被提升到新的高度。這意味著，未來(lái)使用中國(guó)產(chǎn)的銦，不僅面臨更高的合規(guī)成本和出口管制不確定性，也可能被部分高端供應(yīng)鏈排除在外。

日本則在加速本土化布局。日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省2026財(cái)年整體撥款較此前大幅增長(zhǎng)約50%，達(dá)到3.07萬(wàn)億日元，其中半導(dǎo)體與AI領(lǐng)域預(yù)算達(dá)1.23萬(wàn)億日元，約為之前的四倍。61項(xiàng)優(yōu)先投資技術(shù)和17個(gè)戰(zhàn)略領(lǐng)域被敲定，涵蓋AI、半導(dǎo)體、關(guān)鍵礦產(chǎn)等。但現(xiàn)實(shí)約束是：日本住友、JX兩家企業(yè)的銦進(jìn)口依賴度約90%，鍺依賴度約85%。中國(guó)出口管制收緊后，日本產(chǎn)業(yè)鏈的供應(yīng)焦慮正在加劇。

中國(guó)的資源管控政策則是逐步加碼。從2023年先行管制鎵、鍺出口，到2025年2月將磷化銦正式納入許可管理，再到2026年將銦出口總量鎖定在年產(chǎn)量的30%以內(nèi)，高純銦（純度≥6N）的特批更加嚴(yán)格。對(duì)日本的軍用出口已降至零，民用許可通過(guò)率不足20%。

四股政策力量交織在一起，使得磷化銦從一個(gè)純粹的供需問(wèn)題，演變?yōu)槿蚬?yīng)鏈安全的核心議題。

為什么產(chǎn)能就是擴(kuò)不起來(lái)

如果需求翻倍，供應(yīng)也能翻倍，瓶頸就不復(fù)存在。但磷化銦偏偏不是個(gè)“想擴(kuò)就能擴(kuò)”的品種。

認(rèn)證門檻首當(dāng)其沖。一個(gè)新外延產(chǎn)線從建成到拿下超大規(guī)?？蛻舻牧慨a(chǎn)批文，通常需要12到24個(gè)月。發(fā)布會(huì)可以開(kāi)得熱熱鬧鬧，但轉(zhuǎn)化為真實(shí)收入，得等一兩年。

設(shè)備交付緊隨其后。MOCVD設(shè)備是磷化銦生產(chǎn)的核心工具。下單不是終點(diǎn)，設(shè)備到位、安裝調(diào)試、工藝穩(wěn)定、良率爬坡，每一步都要時(shí)間。今天的訂單只能說(shuō)明未來(lái)，救不了眼下的急。

技術(shù)壁壘更不是砸錢能解決的。晶體生長(zhǎng)、晶圓均勻性、外延質(zhì)量的一致性，靠的是多年積累的經(jīng)驗(yàn)。到了6英寸晶圓，難度又上一個(gè)臺(tái)階。新玩家的產(chǎn)能數(shù)字可以吹得很大，但真實(shí)供應(yīng)能力是另一回事。

原料與地緣政治則是這次周期的新變量。銦沒(méi)有獨(dú)立礦山，全部伴生在鉛、鋅、錫礦中。中國(guó)的銦儲(chǔ)量占全球約75%，但出口管制鎖死了產(chǎn)能彈性。

從4900萬(wàn)到6000萬(wàn)：6.77%的缺口正在撬動(dòng)銦價(jià)

銦這個(gè)品種，以前在有色金屬圈里存在感不強(qiáng)，因?yàn)橹饕獞?yīng)用在平板顯示的ITO靶材上，需求平穩(wěn)。但這次不一樣了。

根據(jù)ALFA Chemistry披露的數(shù)據(jù)，一片4英寸磷化銦晶圓的理論銦消耗約為19克。考慮到高端光芯片制造良率（高速應(yīng)用有效良率僅30%-50%），實(shí)際單耗要翻倍。

申萬(wàn)宏源測(cè)算，2027年全球磷化銦晶圓預(yù)計(jì)銷量341.5萬(wàn)片，對(duì)應(yīng)銦金屬需求約163噸。而2026年全球銦總需求約2407噸，磷化銦單一領(lǐng)域?qū)⒗瓌?dòng)銦需求約6.77%。

6.77%這個(gè)數(shù)字看起來(lái)不大。但銦是伴生礦，供給彈性天然受限。當(dāng)一個(gè)新的需求增長(zhǎng)極突然殺出來(lái)，價(jià)格彈性會(huì)非常劇烈。2026年以來(lái)的銦價(jià)走勢(shì)，已經(jīng)讓市場(chǎng)領(lǐng)教了這一點(diǎn)。

而供應(yīng)端更嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)是，國(guó)內(nèi)相關(guān)襯底企業(yè)去年四季度累計(jì)訂單約4900萬(wàn)美元，到今年一季度已突破6000萬(wàn)美元。產(chǎn)能的瓶頸不是需求，而是產(chǎn)線。Coherent的CEO在電話會(huì)上直言，訂單已經(jīng)排到了2028年，客戶長(zhǎng)期協(xié)議簽到了這個(gè)十年的末尾。

全球磷化銦襯底2025年缺貨超200萬(wàn)片，6英寸射頻級(jí)價(jià)格已漲至1.8萬(wàn)元/片。Lumentum的晶圓廠產(chǎn)能已全部分配，2028年的產(chǎn)能已售罄。

產(chǎn)業(yè)鏈上誰(shuí)在“瓶頸區(qū)”

把磷化銦供應(yīng)鏈從頭捋到尾，從設(shè)備到襯底、外延、器件，有幾個(gè)環(huán)節(jié)是“必經(jīng)之路”。

MOCVD設(shè)備是最上游。不管哪家廠擴(kuò)產(chǎn)，都得先買設(shè)備。全球MOCVD基本是雙頭壟斷，訂單能見(jiàn)度直接反映到營(yíng)收上。

襯底與外延是第二梯隊(duì)。當(dāng)器件廠自己的產(chǎn)線不夠用，訂單就會(huì)溢到外部代工廠。全球90%的磷化銦襯底產(chǎn)能被日本住友和美國(guó)AXT壟斷。國(guó)內(nèi)，云南鍺業(yè)子公司云南鑫耀已批量生產(chǎn)磷化銦襯底超過(guò)三年，2026年4月拋出擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，從年產(chǎn)15萬(wàn)片擴(kuò)至45萬(wàn)片（折4英寸），產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代正在加速。

銦資源是最上游的“賣水人”。A股中，錫業(yè)股份、株冶集團(tuán)、鋅業(yè)股份等鉛鋅銅冶煉企業(yè)綜合回收銦，產(chǎn)量從幾噸到上百噸不等。云南鍺業(yè)通過(guò)子公司云南鑫耀同時(shí)布局磷化銦襯底產(chǎn)線，已形成垂直一體化雛形。

這輪緊張局面能撐多久

Coherent正在將6英寸磷化銦產(chǎn)能翻倍的目標(biāo)提前一個(gè)季度實(shí)現(xiàn)，并計(jì)劃到2027年底再翻一倍，即兩年翻四倍。但即便Coherent再加倍，市場(chǎng)普遍認(rèn)為不夠。因?yàn)椴恢皇茿I數(shù)據(jù)中心，6G前傳、自動(dòng)駕駛激光雷達(dá)、量子計(jì)算，都在跟光模塊搶同一批磷化銦產(chǎn)能。

把擴(kuò)產(chǎn)時(shí)間軸攤開(kāi)看：

• MOCVD設(shè)備交付：6-12個(gè)月
• 產(chǎn)線認(rèn)證：12-24個(gè)月
• 良率爬坡：6-12個(gè)月

從宣布擴(kuò)產(chǎn)到真正形成有效產(chǎn)能，少說(shuō)兩年。而需求端的迭代速度呢？800G到1.6T正在切換，3.2T已經(jīng)在路上。每次速率升級(jí)，單位模塊的磷化銦消耗量就翻一倍。這種“超線性”的需求增長(zhǎng)，正在持續(xù)吃掉所有新增產(chǎn)能。

業(yè)內(nèi)判斷，本輪光芯片行業(yè)景氣周期有望達(dá)到5年水平，2028年的產(chǎn)能基本已經(jīng)售罄。

風(fēng)險(xiǎn)與變數(shù)

周期總有轉(zhuǎn)折，磷化銦這條鏈也不是一路暢通。

技術(shù)替代那根弦一直繃著。萬(wàn)一硅光真跑通了，或者集成激光器某天突然冒出來(lái)，對(duì)磷化銦的依賴自然要打折。但翻翻技術(shù)底牌，哪怕CPO時(shí)代真來(lái)了，CW激光器撐著的外部光源結(jié)構(gòu)大概率還換不掉。短期想甩開(kāi)磷化銦？難。

地緣政治那頭更擰巴。日本住友、JX手里九成以上的銦全靠中國(guó)供著。出口許可證再卡緊一點(diǎn)，海外的缺口會(huì)比國(guó)內(nèi)還大。對(duì)買家是斷供焦慮，對(duì)握著銦資源的國(guó)內(nèi)企業(yè)，那就是明擺著的“稀缺溢價(jià)”。風(fēng)險(xiǎn)和紅利，說(shuō)到底就是一個(gè)硬幣的兩面。

老材料的新周期：三個(gè)按鈕待按下

磷化銦這個(gè)鏈條，本質(zhì)是一個(gè)“老材料遇到新需求”的經(jīng)典周期框架。

AI基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)速度已經(jīng)超過(guò)了當(dāng)前光互連供應(yīng)鏈的交付能力。要跟得上這個(gè)速度，需要的不是10%或20%的擴(kuò)產(chǎn)，而是數(shù)倍乃至數(shù)十倍的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能擴(kuò)張。

而這個(gè)擴(kuò)張的第一個(gè)按鈕，是MOCVD設(shè)備訂單；第二個(gè)按鈕，是襯底產(chǎn)能；第三個(gè)按鈕，是外延代工。銦資源在最上游，作為戰(zhàn)略金屬的價(jià)值重估，才剛剛開(kāi)始。

周期不會(huì)在一個(gè)季度內(nèi)結(jié)束。只要AI算力還在加速，磷化銦的瓶頸就依然在那里。

• 信息來(lái)源說(shuō)明：

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù)、商務(wù)部、海關(guān)總署、Coherent

研報(bào)來(lái)源：申萬(wàn)宏源證券、高盛