高毛利率的生意，業(yè)績的可持續(xù)性絕對是一大考驗。

尤其醫(yī)美、消費這兩個領(lǐng)域，經(jīng)常有高毛利率企業(yè)，最典型的如愛美客、茅臺，毛利率常年在90%以上。

不過，2025年這幾個行業(yè)標桿都栽了跟頭！愛美客，曾經(jīng)一度靠著玻尿酸“躺賺”，但2025公司營收、凈利潤分別同比下降19%、34%；茅臺，同期營收、凈利潤分別同比下滑約1.2%、4.5%，上市20多年業(yè)績首降！

然而，同樣是做高毛利生意的特寶生物，穩(wěn)穩(wěn)經(jīng)受住了考驗！

派格賓撐起“門面”

特寶生物來自廈門，手握一款核心藥物派格賓，用于治療乙肝。按理說，這樣一家藥企聚焦的既不是腫瘤，也不是糖尿病、痛風這種內(nèi)分泌熱門領(lǐng)域，本該“平平無奇”，可偏偏公司業(yè)績很好。

2020年-2025年，特寶生物營收從7.94億攀升至36.96億，年復合增速達36%；同期凈利潤從1.17億增至10.31億，年均增長率超54%。五年內(nèi)，公司沒有出現(xiàn)業(yè)績滑坡。

還有特寶生物的盈利能力，毛利率常年維持在約90%的水平，與開頭提到的愛美客、茅臺比肩。同時，隨著營收規(guī)模的擴大攤薄了銷售費用率，公司凈利率逐步提升，從2020年的14.68%增長到2025年的27.90%。

各個亮眼的財務指標背后，是特寶生物靠著這一款乙肝藥物派格賓“包打天下”，撐起整個經(jīng)營版圖。

其實，乙肝藥物的受眾群體挺大的。據(jù)調(diào)查，我國現(xiàn)有慢性乙肝感染者約7500萬人，存量市場巨大，約占全球總感染人數(shù)的三分之一。而且，我國每年還會新增近100萬感染者，增量也很穩(wěn)定。

可是，乙肝患者的診斷率和治療率比較低。2020年我國乙肝感染者的診斷率只有58.78%，約3000萬人不知道自己感染了乙肝；符合抗病毒治療的患者中，僅17.33%接受了治療，還有超1500萬患者未經(jīng)治療。

當前，治療乙肝的主流藥物主要有兩種。一種是核苷酸類藥物，雖然能抑制病毒復制，但需要長期服藥，自行停藥容易病情反彈，而且很難實現(xiàn)臨床治愈；另一種是長效干擾素，既能抑制病毒復制，又能增強人體免疫力，有較大機會實現(xiàn)乙肝的臨床治愈。

更重要的是，長效干擾素在臨床防治指南中的地位越來越高，簡直是一路逆襲。

2010年那會，它還只是乙肝抗病毒治療的可選藥物之一，“可有可無”。到了2022年，隨著乙肝治療目標從“病毒控制”轉(zhuǎn)向“臨床治愈”，長效干擾素被確立為乙肝臨床治愈的基石藥物，地位直接飆升，成為醫(yī)生和患者的首選。

而特寶生物的派格賓，剛好抓住了這個機遇，2016年上市可謂“生逢其時”。

這款藥打破了國外壟斷，是我國更是全球首個40KD聚乙二醇干擾素a-2b注射液，憑借性價比優(yōu)勢，快速打開了慢性乙肝抗病毒治療市場。

從銷量就能看出它的爆發(fā)力。上市首年，派格賓就賣出了0.72億，站穩(wěn)了腳跟。之后其一路開掛，2020年營收達到4.6億，2025年更是直接沖到30.91億，同比增長超26%。

2025年，單是派格賓就占了特寶生物總營收的83.65%，說其是“單品撐起整個公司”，一點都不夸張。截至4月24日，公司市值已接近250億。

跨過集采、競爭兩座“大山”

成績，只是代表過去。

前面說過，高毛利率的生意，最考驗的就是業(yè)績增長的可持續(xù)性。對于醫(yī)藥公司來說，競爭和集采就是壓在經(jīng)營上的“兩座大山”，只要能跨過這兩座山，后續(xù)經(jīng)營基本就能一路順風。

而特寶生物，恰恰在這兩點上，都做到了“無懈可擊”。

先看競爭格局，特寶生物幾乎是一家獨大，根本不用焦慮。

之前國內(nèi)乙肝長效干擾素市場還有三款產(chǎn)品：默沙東的佩樂能、羅氏的派羅欣，以及特寶生物的派格賓。但近幾年，默沙東、羅氏的兩款外資產(chǎn)品陸續(xù)退出我國市場，就連國內(nèi)的凱因科技，也撤回了長效干擾素的上市申請。

短期內(nèi)，國內(nèi)再也沒有任何一款長效干擾素能和派格賓抗衡，派格賓直接占據(jù)了近95%的市場份額，形成壟斷優(yōu)勢。

那么，既然同類型藥物沒有競爭對手，其他類型的乙肝新藥能不能替代派格賓？

先說答案，暫時不能，甚至短期內(nèi)看不到替代的可能。

目前處于臨床后期的乙肝新藥主要有兩類，一類是ASO、siRNA這種小核酸藥物，快速降低乙肝表面抗原，比如葛蘭素史克的藥物bepirovirsen，已在歐美、我國遞交上市申請；另一類是衣殼抑制劑，可以干擾病毒組裝。

不過這兩類藥物都有明顯短板，難以維持持久療效，沒辦法調(diào)節(jié)人體免疫。

而派格賓的特殊之處在于，它不僅能單獨使用，還能和其他藥物“組隊”去治療乙肝患者，效果直接翻倍。這就讓它很難被替代，相當于立于“不敗之地”。

此前的臨床實驗已經(jīng)證實，派格賓和核苷酸類藥物聯(lián)用，能把乙肝患者的HBsAg清除率提高到8.5%-30%（該指標越大，意味著療效越好），比單獨用藥強。藥物聯(lián)用效果更強這一情況，在我國2022年版的慢性乙型肝炎防治指南中也被提及。

同時，派格賓和小核酸這類新藥聯(lián)用，也能大幅提升療效。例如，葛蘭素史克的小核酸藥物bepirovirsen與長效干擾素聯(lián)手可將乙肝患者的停藥反彈風險降低75%以上。

可以說，未來不管乙肝新藥如何迭代，派格賓作為“基石藥物”，都能發(fā)揮作用，不會被淘汰。

而且特寶生物還在不斷鞏固自己的優(yōu)勢：2025年10月，派格賓新增了一個適應癥，成為全球首家獲批聯(lián)合核苷酸類藥物用于成人慢性乙肝HBsAg持續(xù)清除的藥物，進一步夯實了行業(yè)地位；4月17日，公司又和國外Aligos公司簽署協(xié)議，先支付2500萬美元首付款，拿下了一款叫ALG-000184的乙肝新藥權(quán)益。

這款新藥是一種口服小分子衣殼組裝調(diào)節(jié)劑，能阻斷病毒復制、減少cccDNA，剛好和派格賓形成協(xié)同效應，補齊了公司在乙肝治療領(lǐng)域的管線布局，讓派格賓的“不可替代性”又上了一個臺階。

競爭之外，最需要關(guān)心的就是集采了。很多醫(yī)藥公司的高毛利單品，一旦納入集采價格會大幅下降，相應業(yè)績直接“變臉”�？墒桥筛褓e，短期內(nèi)似乎“高枕無憂”。

目前這一款藥物已經(jīng)納入了江西牽頭的29省聯(lián)盟集采和廣東聯(lián)盟集采：江西聯(lián)盟是4年超長鎖價，一直到2028年5月才到期，期間價格不會調(diào)整；廣東聯(lián)盟也是已連續(xù)3年維持原價，剛開始集采時核心中標價降幅只有15%，價格體系比較穩(wěn)定。

從另一個角度看，集采不是壞事，反而推動派格賓在乙肝治療中的滲透率從集采前的不足5%提升到2025年末的6.4%，幫它打開了更多下沉市場。

結(jié)語

醫(yī)藥企業(yè)，想要擁有穩(wěn)定的業(yè)績成長并不容易，無論是競爭還是集采很多時候都難以預見，常常讓其猝不及防。

依賴派格賓這一大單品，特寶生物，既有著高盈利能力又兼具了業(yè)績持續(xù)增長。具體來說，派格賓的獨特有三點：沒有直接競品、能和各類新藥聯(lián)用、集采影響較小。

在乙肝領(lǐng)域，公司的下一個階段是圍繞派格賓拓展新的適應癥以及積極引入其他藥物管線。

以上分析不構(gòu)成具體買賣建議，股市有風險，投資需謹。