特斯拉交出了一份明顯強(qiáng)于華爾街預(yù)期的季報，讓市場對這家電動汽車巨頭銷量放緩、毛利承壓、現(xiàn)金流吃緊的擔(dān)心暫時緩和。但公司管理層透露將大舉投資，支出激增帶來的壓力擔(dān)憂重燃。

美東時間22日周三美股盤后，特斯拉公布，2026年第一季度的營業(yè)收入同比兩位數(shù)大增，創(chuàng)將近三年來最強(qiáng)勁增速，扭轉(zhuǎn)四季度的下滑勢頭。當(dāng)季每股收益（EPS）更是較分析師共識預(yù)期高兩成以上。毛利率不降反升，在去年四季度重回20%一線后，進(jìn)一步升至三年多來最高水平，經(jīng)營現(xiàn)金流、自由現(xiàn)金流均優(yōu)于市場此前的悲觀定價。

特斯拉在財報中強(qiáng)調(diào)，汽車業(yè)務(wù)存在與質(zhì)保、關(guān)稅相關(guān)的一次性收益，同時服務(wù)等高毛利或改善中的業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)增加，疊加原材料成本下降與匯率的正向影響，共同推升了利潤表現(xiàn)。特斯拉稱，發(fā)現(xiàn)在亞太區(qū)和南美市場，公司汽車的需求持續(xù)增長，在歐洲、中東、非洲和北美，需求反彈。

現(xiàn)金流是本次財報最大的“驚喜”。華爾街原本預(yù)計特斯拉一季度的自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)為負(fù)值，而實(shí)際現(xiàn)金流同比翻了一倍多，當(dāng)季資本支出較分析師預(yù)期低四成。雖然特斯拉仍在加碼Cortex算力、Dojo芯片、無人駕駛出租車服務(wù)Robotaxi與人形機(jī)器人Optimus產(chǎn)線，以及電池材料等垂直整合項目，但至少從一季度的財報看，投資的強(qiáng)度并未在賬面上拖累現(xiàn)金流。

財報公布后，周三僅小幅收漲近0.3%的特斯拉股價盤后拉升，盤后漲幅曾超過4%。分析認(rèn)為，驅(qū)動股價盤后走強(qiáng)的核心，是盈利與現(xiàn)金流同時好于預(yù)期疊加Robotaxi和自動駕駛軟件FSD進(jìn)展帶來的敘事強(qiáng)化。

業(yè)績電話會上，特斯拉CEO馬斯克稱，公司未來將“大幅增加”投資，預(yù)計資本支出也將顯著增長。預(yù)計在得州的Optimus新工廠將2027年、即明年投產(chǎn)。馬斯克提到資本支出將大增后，特斯拉股價加速回吐盤后漲幅。

電話會上，特斯拉CFO Vaibhav Taneja稱，今年公司的資本支出將超過250億美元，這超過了特斯拉公布四季度財報時透露的資本支出預(yù)測規(guī)模逾200億美元。特斯拉股價抹平盤后所有漲幅轉(zhuǎn)跌，目前跌幅擴(kuò)大到2%以上。

分析認(rèn)為，從財報本身看，特斯拉正在用更高的毛利率、更多的服務(wù)化收入，去支撐Robotaxi、AI算力、芯片、機(jī)器人與電池材料等多條戰(zhàn)線的投入。但短期內(nèi)，股市更關(guān)心的問題是：這些投入何時能轉(zhuǎn)化為可驗證的利潤與現(xiàn)金流。

Karobaar Capital的首席投資官Haris Khurshid評論特斯拉盤后轉(zhuǎn)跌稱，更高的資本支出會讓推遲回報期，市場往往短期內(nèi)對此作出反應(yīng)。投資者喜歡特斯拉的敘事，可當(dāng)他們意識到還有很多工作要做時，就會不斷調(diào)整策略。

營收小幅超預(yù)期 毛利率不降反升 費(fèi)用續(xù)增

特斯拉今年第一季度總營收223.87億美元，同比增長16%，創(chuàng)2023年第二季度以來最高同比增速，而四季度同比下降3%。一季度非GAAP口徑下調(diào)整后EPS同比增長52%至0.41美元，較分析師預(yù)期0.34美元高20.6%，四季度同比下降17%。

分業(yè)務(wù)看：

• 汽車業(yè)務(wù)營收162.34億美元，同比增16%，仍是基本盤，四季度同比下降10%；
• 能源發(fā)電與儲能營收24.08億美元，同比降12%，成為主要拖累項，四季度同比增長25%；
• 服務(wù)及其他營收37.45億美元，同比增42%，成為本季最大增量來源，四季度同比增長18%。

毛利端改善更為突出：

• 一季度總毛利47.20億美元，同比增長50%，為四季度增速20%的兩倍多。
• 一季度GAAP口徑下毛利率由四季度的20.1%提升至21.1%，創(chuàng)2022年第四季度以來單季新高，同比提升478個基點(diǎn)，而分析師預(yù)計當(dāng)季毛利率為17.7%、同比僅提高約14個基點(diǎn)、環(huán)比還下降24個基點(diǎn)。
• 一季度營業(yè)利潤9.41億美元、營業(yè)利潤率4.2%，同比提升214個基點(diǎn)，但較四季度的營業(yè)利潤率5.7%有所回落，主要受費(fèi)用端擴(kuò)張影響。

費(fèi)用方面，一季度運(yùn)營費(fèi)用37.79億美元，同比增37%，其中研發(fā)19.46億美元、銷售及管理18.33億美元，均明顯上行。

特斯拉也在財報中點(diǎn)明，AI與其他研發(fā)項目、CEO獎勵相關(guān)股權(quán)激勵（SBC）以及銷售、管理及行政費(fèi)用（SG&A）是費(fèi)用增長的重要來源。這意味著短期利潤改善的“確定性”仍需與中長期投入強(qiáng)度共同評估。

汽車業(yè)務(wù)交付同比回升 但庫存天數(shù)增加與“區(qū)域化”策略并行

經(jīng)營數(shù)據(jù)方面，一季度特斯拉交付35.80萬輛，同比增6%；產(chǎn)量40.84萬輛，同比增13%。在特斯拉的口徑中，亞太區(qū)（APAC）與南美市場的需求繼續(xù)增長，歐洲、中東和非洲（EMEA）與北美的需求出現(xiàn)反彈。

但需要注意兩點(diǎn)結(jié)構(gòu)性信號：

1. 庫存壓力上行：一季度全球車輛庫存“供給天數(shù)”升至27天，高于去年同期的22天和四季度的15天。在交付同比增長的同時庫存天數(shù)走高，通常意味著供需匹配仍在調(diào)整，后續(xù)可能繼續(xù)依賴促銷、金融方案、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化或區(qū)域調(diào)配來消化。

2. 產(chǎn)品組合向“自動駕駛未來”傾斜：特斯拉強(qiáng)調(diào)正優(yōu)化車型組合，繼續(xù)推進(jìn)Model 3/Y全球不同版本，包括兩款車的更平價版本與Model YL在中國以外市場推出，并披露Cybertruck已開始在阿聯(lián)酋交付。

特斯拉同時重申，預(yù)計Robotaxi專屬產(chǎn)品Cybercab與Semi卡車將在今年量產(chǎn)。換言之，當(dāng)前處于試生產(chǎn)/準(zhǔn)備階段。這也意味著汽車業(yè)務(wù)的“故事線”正從“賣車規(guī)模”進(jìn)一步向“車隊化、服務(wù)化”過渡。

能源業(yè)務(wù)收入回落 但Megapack 3與產(chǎn)能擴(kuò)張仍在鋪墊

特斯拉的能源發(fā)電與儲能一季度營收24.08億美元，同比下降12%；儲能部署裝機(jī)量同比下降15%至8.8吉瓦時（GWh），較四季度的創(chuàng)紀(jì)錄水平環(huán)比銳減38%。

在特斯拉的業(yè)務(wù)節(jié)奏中，能源端更容易受項目確認(rèn)與交付節(jié)奏影響，季度波動并不罕見。

更值得關(guān)注的是產(chǎn)能與產(chǎn)品迭代的中期鋪墊。

特斯拉披露，休斯敦附近的新超級工廠（Megafactory）持續(xù)取得進(jìn)展，該工廠將為儲能系統(tǒng)Megablock生產(chǎn)Megapack 3儲能單元，預(yù)計今年晚些時候啟動生產(chǎn)。

同時，特斯拉開始向客戶大規(guī)模部署并交付紐約超級工廠制造、公司自主設(shè)計的太陽能電池板。

特斯拉稱，這款新型電池板擁有18個獨(dú)立的發(fā)電區(qū)域，數(shù)量是傳統(tǒng)家用電池板的3倍，使其能夠在光照受遮擋的環(huán)境下，依然穩(wěn)定、高效地輸出更多電能。該產(chǎn)品在其他方面也實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新，例如外觀設(shè)計更加美觀，且安裝過程更為簡便、快捷。

評論認(rèn)為，這是特斯拉在強(qiáng)調(diào)分區(qū)發(fā)電能力與安裝效率。若后續(xù)儲能出貨恢復(fù)，能源業(yè)務(wù)對毛利的貢獻(xiàn)彈性仍在。

服務(wù)與軟件：FSD訂閱與Robotaxi里程拉動，非賣車收入加速抬頭

本季最亮眼的結(jié)構(gòu)變化來自服務(wù)與軟件相關(guān)收入：服務(wù)及其他營收37.45億美元，同比大增42%。從利潤表拆分看，服務(wù)業(yè)務(wù)毛利也明顯改善，成本增幅低于收入增幅，成為一季度推升整體毛利的重要力量之一。

運(yùn)營指標(biāo)上，特斯拉披露：

• FSD訂閱數(shù)128萬，同比增長51%、環(huán)比增約16%；
• 監(jiān)督版FSD（Supervised）今年4月獲荷蘭批準(zhǔn)，為后續(xù)歐盟更多國家審批“開路”；
• 開始將FSD（Supervised）向“僅訂閱”模式遷移，意在提升持續(xù)性收入與滲透率。

Robotaxi方面，特斯拉稱一季度付費(fèi)Robotaxi行駛里程環(huán)比接近翻倍，并在4月將無人類監(jiān)督員的Robotaxi服務(wù)擴(kuò)展到達(dá)拉斯與休斯敦，在奧斯汀繼續(xù)擴(kuò)大無監(jiān)督運(yùn)行范圍，同時披露更多美國城市處于準(zhǔn)備階段。

對資本市場而言，這類進(jìn)展對估值影響往往大于短期交付數(shù)字：一旦Robotaxi從“小范圍運(yùn)營”走向“規(guī)�；蓮�(fù)制”，特斯拉利潤模型就會從“硬件毛利”轉(zhuǎn)向“車隊+軟件”的復(fù)利結(jié)構(gòu)。

Q2啟動Optimus工廠籌備 第二代產(chǎn)線目標(biāo)年產(chǎn)1000萬臺

機(jī)器人業(yè)務(wù)方面，特斯拉披露，公司首座大規(guī)模Optimus工廠的籌備工作將于第二季度正式啟動。這條專為年產(chǎn) 100 萬臺機(jī)器人而設(shè)計的第一代產(chǎn)線，將取代加州弗里蒙特工廠現(xiàn)有的 Model S 和 Model X 產(chǎn)線。

此外，特斯拉正著手為得州超級工廠籌備第二代產(chǎn)線，該產(chǎn)線的設(shè)計目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)1000萬臺機(jī)器人的長期年產(chǎn)能。

AI與垂直整合：Cortex 2上線、Dojo 3推進(jìn)，自研芯片與產(chǎn)能瓶頸并存

AI基礎(chǔ)設(shè)施方面，特斯拉披露，位于得州超級工廠的第二代AI訓(xùn)練超級計算機(jī)集群——Cortex 2已上線并開始訓(xùn)練負(fù)載，正持續(xù)擴(kuò)充現(xiàn)場訓(xùn)練基礎(chǔ)設(shè)施，確保為公司的AI產(chǎn)品與服務(wù)的開發(fā)提供充足的計算資源。

同時，特斯拉在繼續(xù)推進(jìn)基于超級計算機(jī)項目Dojo 3 的定制芯片研發(fā)工作，旨在隨著時間的推移逐步降低訓(xùn)練成本。

更激進(jìn)的是，特斯拉提出擴(kuò)展到半導(dǎo)體制造。特斯拉稱，公司與SpaceX的合作旨在打造史上最大規(guī)模的芯片工廠，并從得州工廠園區(qū)內(nèi)的研究型晶圓廠起步。特斯拉稱，4月已完成下一代AI推理處理器的流片。

電池與材料端，特斯拉在內(nèi)華達(dá)的LFP電芯產(chǎn)線已開始爬坡，在得州推進(jìn)陰極材料與鋰精煉，并強(qiáng)調(diào)“電池包產(chǎn)能仍是整車爬坡的限制因素”。這類表述通常意味著：短期交付更多由供應(yīng)鏈與制造節(jié)拍決定，而不是單純“有沒有訂單”。

自由現(xiàn)金流遠(yuǎn)超預(yù)期 資本支出偏低可能是節(jié)奏而非強(qiáng)度變化

一季度特斯拉：

• 經(jīng)營現(xiàn)金流39.37億美元，同比增長83%。
• 資本支出24.93億美元，同比增長67%，較分析師預(yù)期的41.8億美元低約40.4%。
• 自由現(xiàn)金流14.44億美元，同比增長117%，分析師預(yù)期為-18.6億美元，四季度同比降30%至14.2億美元。

特斯拉的資本支出低于預(yù)期是一季度現(xiàn)金流超預(yù)期的重要原因之一，但不能簡單解讀為投資收縮。

特斯拉在財報中反復(fù)強(qiáng)調(diào)，正在推進(jìn)多項多年期基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（算力、太陽能、電池材料、半導(dǎo)體制造、Cybercab/Semi/Megapack 3、Optimus工廠等）。從這個角度看，支出更像是在季度間擺動、但增長的總體方向不變。

資產(chǎn)負(fù)債表方面，一季度末，特斯拉的現(xiàn)金及短期投資447.43億美元，環(huán)比增加約7億美元。公司披露，現(xiàn)金增加的同時還發(fā)生了20.02億美元的SpaceX股權(quán)投資，說明其流動性仍較充裕，也愿意在“AI生態(tài)/盟友鏈條”上做更深綁定。