清陶能源出貨量全球第一，但每賣1元虧1.1元，三年虧31億，負(fù)債率165%，沖刺港股解77億贖回危機(jī)。

預(yù)見能源獲悉，2026年4月8日，清陶能源向港交所遞交IPO申請。

頭頂“全球固態(tài)電池出貨量第一”的光環(huán)，以280億元估值沖刺“固態(tài)電池第一股”。招股書卻呈現(xiàn)一幅刺眼的畫面：2025年動力電池平均售價從0.6元/Wh腰斬至0.31元/Wh，毛利率跌至-111.6%，三年累計凈虧損超31億元，資產(chǎn)負(fù)債率突破165%。作為對比，寧德時代同期毛利率維持在24%以上，衛(wèi)藍(lán)新能源半固態(tài)電池毛利率也達(dá)到20%-25%。

出貨量全球第一卻賣一塊虧一塊，清陶能源的財務(wù)困局，把固態(tài)電池行業(yè)“技術(shù)領(lǐng)先與商業(yè)盈利之間橫亙著一道規(guī)?；櫆稀钡默F(xiàn)實(shí)問題，赤裸裸地推到了資本市場面前。

營收三年翻四倍

毛利率反向俯沖

清陶能源的營收曲線在固態(tài)電池賽道堪稱亮眼。2023年至2025年，營收從2.48億元增至9.43億元，復(fù)合年增長率達(dá)到96.5%，2025年單年增速更是沖到132.6%。動力電池業(yè)務(wù)漲勢尤其兇猛，收入從633.9萬元躍至2.37億元，三年復(fù)合增長率371.5%。按弗若斯特沙利文的統(tǒng)計口徑，清陶能源2025年在全球固液混合及全固態(tài)電池市場占據(jù)了33.6%的份額，國內(nèi)份額更是高達(dá)44.8%，超過第二至第四名份額之和。

營收高歌猛進(jìn)的背面，是其同期凈虧損從8.53億元擴(kuò)大至13.02億元，三年累計燒掉31.54億元。即便剔除贖回負(fù)債財務(wù)成本，經(jīng)調(diào)整凈虧損仍從2.78億元、4.96億元攀升至7.66億元，經(jīng)營虧損呈加速惡化態(tài)勢。

更不要說2025年清陶能源整體毛利率降至-26.5%，動力電池業(yè)務(wù)更跌到-111.6%——這意味著每賣出1元錢的動力電池，不僅收不回成本，還要倒貼1.116元。動力電池業(yè)務(wù)在2025年貢獻(xiàn)了2.37億元收入，同時卻帶來了2.64億元的直接毛損，成為拖垮利潤的核心失血點(diǎn)。

那其他公司呢？寧德時代2025年毛利率26.27%，2026年一季度維持在24.82%，單季度凈利潤207億元。衛(wèi)藍(lán)新能源半固態(tài)電池毛利率在20%-25%區(qū)間，儲能項目毛利率18%-22%。同樣的半固態(tài)技術(shù)路線，清陶能源憑什么賣出了“貼錢價”？

而通過清陶能源的招股書，我們能看到，其公司內(nèi)部認(rèn)為這是“具有競爭力的定價策略”。2025年動力電池平均售價從2024年的0.6元/Wh驟降至0.31元/Wh，跌幅近50%。公司承認(rèn)，這是為搶占兩間頭部汽車OEM供應(yīng)鏈而主動做出的價格讓步。

預(yù)見能源分析，其實(shí)清陶能源不是不能定高價，而是沒資格定高價。半固態(tài)電池目前仍處于商業(yè)化初期，車企采購時最關(guān)心的不是368Wh/kg的能量密度比競爭對手高多少，而是價格能不能打到跟液態(tài)電池一個水平。在這個階段，所謂的“技術(shù)溢價”幾乎不存在。

在收入結(jié)構(gòu)上，2025年清陶能源儲能電池收入6.16億元，占總營收65.3%，動力電池僅占25.1%。儲能領(lǐng)域?qū)﹄姵匦阅芤筮h(yuǎn)低于車用動力場景，固態(tài)電池的安全性和能量密度優(yōu)勢在這個市場里難以轉(zhuǎn)化為定價權(quán)。一家以“固態(tài)電池出貨量第一”自居的企業(yè)，六成營收來自最不需要固態(tài)技術(shù)的儲能賽道，這份“第一”的含金量無疑打了折扣。

半條產(chǎn)線閑置

但產(chǎn)能還要再擴(kuò)四十倍？

比虧損更令人困惑的是清陶能源的產(chǎn)能策略。

2023年至2025年，公司有效年產(chǎn)能利用率分別為43%、26%和53%。即便在表現(xiàn)最好的2025年，仍有近半產(chǎn)線處于閑置狀態(tài)。招股書給出的解釋是，大量生產(chǎn)線處于商業(yè)化前期、產(chǎn)能爬坡或頻繁的試產(chǎn)切換階段，有限的交付量必須分?jǐn)偢哳~的固定成本，疊加早期操作變化帶來的材料損耗和良率波動，單位制造成本居高不下。

預(yù)見能源認(rèn)為，這個解釋已經(jīng)暴露出清陶能源所面臨的基金擴(kuò)產(chǎn)的問題，在產(chǎn)能利用率僅53%、大量設(shè)備空轉(zhuǎn)的情況下，招股書披露，公司目標(biāo)到2030年將總產(chǎn)能提升至98.2GWh，較2025年的2.50GWh有效產(chǎn)能增長近40倍。截至2026年4月，公司五大基地合計年產(chǎn)能已達(dá)6.8GWh，臺州3.5GWh產(chǎn)線已于2026年3月投產(chǎn)。

一邊是產(chǎn)能空轉(zhuǎn)，一邊是持續(xù)加碼擴(kuò)產(chǎn)。這組矛盾背后，有清陶能源不得不賭的理由。

弗若斯特沙利文預(yù)測，固態(tài)電池賽道正處于爆發(fā)前夜。全球固液混合及全固態(tài)電池出貨量將從2025年的6.0GWh增至2030年的745.2GWh，復(fù)合年增長率達(dá)151.2%。按行業(yè)共識，2026年是半固態(tài)電池規(guī)?；慨a(chǎn)元年，全固態(tài)電池預(yù)計2027年進(jìn)入小批量裝車。在這樣一個時間窗口，誰能率先建成大規(guī)模產(chǎn)能，誰就有機(jī)會搶到第一波規(guī)?；唵巍?/p>

但更直接的驅(qū)動力來自上汽集團(tuán)。清陶能源與上汽簽署的框架協(xié)議顯示，2026年至2028年向上汽銷售年度上限分別為10億元、50億元、95億元，公司承諾將未來三年約50%產(chǎn)能優(yōu)先供應(yīng)上汽訂單。預(yù)計2026年、2027年、2028年上汽訂單量分別為6萬套、50萬套、78萬套。清陶能源的擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏，本質(zhì)上是上汽采購規(guī)劃的映射。

但是，與上汽的深度綁定對清陶能源來說，是一把雙刃劍。2025年上汽為清陶能源貢獻(xiàn)了3.95億元收入，占總收入的41.8%。一旦上汽的整車銷量或固態(tài)電池車型的市場表現(xiàn)不及預(yù)期，清陶能源那些為“上汽訂單”而建的新產(chǎn)線，將面臨比當(dāng)下更嚴(yán)重的產(chǎn)能閑置。

清陶能源激進(jìn)的擴(kuò)產(chǎn)已經(jīng)讓資金不堪重負(fù)，2023年至2025年，清陶能源資本開支分別為5.8億元、8.3億元、8.3億元，而經(jīng)營活動現(xiàn)金流連續(xù)三年為負(fù)，分別為-5.4億元、-4.7億元、-5.3億元。資金持續(xù)入不敷出，賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物從2023年末的31.48億元驟降至2025年末的12.38億元。

清陶能源A股徘徊四年

77億贖回倒計時終于打響

預(yù)見能源推算，比虧損和產(chǎn)能閑置更緊迫的，是清陶能源的負(fù)債結(jié)構(gòu)。

截至2025年末，公司總負(fù)債109.7億元，資產(chǎn)負(fù)債率165.4%，已處于技術(shù)性資不抵債狀態(tài)。其中賬面上超過77億元的贖回負(fù)債，源于早期投資者在多輪融資中附帶的贖回權(quán)條款。

根據(jù)國際財務(wù)報告準(zhǔn)則，這些帶有贖回義務(wù)的優(yōu)先股或投資款不能被確認(rèn)為股東權(quán)益，必須分類為金融負(fù)債，并在此基礎(chǔ)上按期計提財務(wù)成本。2023年至2025年，清陶能源財務(wù)成本分別為5.73億元、5.02億元、5.42億元，其中絕大部分直接來源于贖回負(fù)債。這筆持續(xù)滾動的利息，在營收尚未起量的階段成了吞噬利潤的黑洞。

而贖回權(quán)的觸發(fā)風(fēng)險，在此刻顯得尤為緊迫。根據(jù)條款，公司提交上市申請后贖回權(quán)即終止，但若撤回申請、申請失效或被駁回后12個月內(nèi)未重新提交、未能在2028年6月30日前完成上市，以及獲批后12個月內(nèi)未能完成上市，贖回權(quán)將自動恢復(fù)。

四年A股輔導(dǎo)未果的履歷，讓這份緊迫感進(jìn)一步加劇。清陶能源早在2021年11月便與招商證券簽訂科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)協(xié)議，此后完成17期輔導(dǎo)，始終未能申報上市。招商證券在輔導(dǎo)報告中明確指出的核心問題——“公司尚未盈利”。對比之下，近期宇樹科技申報科創(chuàng)板，輔導(dǎo)期僅4.4個月。長達(dá)四年的輔導(dǎo)期，本身就是清陶能源財務(wù)健康度的無聲注腳。

清陶能源從A股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，是因為港股對未盈利科技企業(yè)的接納度更高，審批周期也更短。但港股的估值中樞低于A股，且機(jī)構(gòu)投資者對虧損企業(yè)的審查不會因為換了個交易所就降低標(biāo)準(zhǔn)。

此次港股IPO對清陶能源而言，意義遠(yuǎn)超融資本身。招股書披露，若上市成功，贖回權(quán)將永久終止；若失敗或在2028年6月30日前未能完成上市，77億元贖回負(fù)債將瞬間轉(zhuǎn)化為真實(shí)的債務(wù)壓力。以公司2025年末12.38億元的賬面現(xiàn)金計算，這個數(shù)字是現(xiàn)金儲備的六倍多。

固態(tài)電池是一場需要耐力與資本雙重支撐的長跑。清陶能源搶下了出貨量全球第一的起跑身位，上汽集團(tuán)的深度綁定也為其提供了相對清晰的增長路徑。但三年虧掉31億、動力電池每賣1元虧1.1元的現(xiàn)實(shí)表明，規(guī)模化與盈利之間仍隔著一道尚未跨越的鴻溝。

預(yù)見能源認(rèn)為，這道鴻溝的寬度，取決于三個變量：成本能不能通過良率提升和規(guī)模效應(yīng)降下來，上汽的訂單能不能如期放量，以及77億元贖回負(fù)債能不能通過港股上市成功解除。

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