文 | 楊萬(wàn)里

“她經(jīng)濟(jì)”崛起作為消費(fèi)市場(chǎng)的新增長(zhǎng)點(diǎn)，曾塑造出一批醫(yī)美上市企業(yè)。而進(jìn)入2025年，醫(yī)美行業(yè)進(jìn)入調(diào)整階段，多家醫(yī)美企業(yè)出現(xiàn)不同程度業(yè)績(jī)失色情形。作為“醫(yī)美茅”的愛(ài)美客也沒(méi)有逃脫。

近日，愛(ài)美客公布2025年成績(jī)單，2025全年，愛(ài)美客的營(yíng)收同比下降約19%，歸母凈利潤(rùn)同比下降約34%，創(chuàng)下2020年上市以來(lái)首次營(yíng)收凈利雙降的情形。

愛(ài)美客業(yè)績(jī)的下降，一定程度上也對(duì)公司資本市場(chǎng)估值帶來(lái)影響，截至2026年4月16日收盤(pán)，公司的最新總市值為350億元，較曾經(jīng)的千億市值縮水嚴(yán)重。

細(xì)看公司財(cái)報(bào)，除了2025年醫(yī)美行業(yè)整體承壓的原因，去年愛(ài)美客之所以業(yè)績(jī)承壓，主要受核心產(chǎn)品收入下降、銷售及管理等費(fèi)用大幅增長(zhǎng)等因素拖累。

愛(ài)美客董事長(zhǎng)簡(jiǎn)軍被外界稱為“玻尿酸女王”，如今，她一手打造的公司正迎來(lái)上市后的艱難挑戰(zhàn)。以簡(jiǎn)軍為首的管理層有何破局良策？

一方面，愛(ài)美客通過(guò)并購(gòu)開(kāi)展全球化布局，不過(guò)，截至2025年末海外業(yè)務(wù)收入占比不到2%，對(duì)整體業(yè)績(jī)影響有限；另一方面，愛(ài)美客布局了減肥藥等賽道，但面臨較為激烈的競(jìng)爭(zhēng)壓力。可以說(shuō)，愛(ài)美客短期內(nèi)業(yè)績(jī)?nèi)允軅鹘y(tǒng)主業(yè)影響較大。

2025年?duì)I收凈利雙降，核心產(chǎn)品承壓

愛(ài)美客屬于美容護(hù)理行業(yè)的龍頭企業(yè)，經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品涵蓋溶液類注射產(chǎn)品、凝膠類注射產(chǎn)品、凍干粉類注射產(chǎn)品等。

2025年報(bào)顯示，愛(ài)美客實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.53億元，同比下降18.94%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.91億元，同比下降34.05%。截至2025年末，上述三類產(chǎn)品占當(dāng)期營(yíng)收比重分別為51.57%、36.27%、8.48%。公司2020年上市，2020年至2024年，盡管愛(ài)美客的業(yè)績(jī)?cè)鏊僬w下降，歸母凈利潤(rùn)增速?gòu)?3.93%下降至5.33%，但是還是保持了增長(zhǎng)。而到了2025年，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)按下“暫停鍵”。

要理解愛(ài)美客的業(yè)績(jī)下滑，首先要看它的核心業(yè)務(wù)。

從核心產(chǎn)品表現(xiàn)看，2025年，溶液類注射產(chǎn)品和凝膠類注射產(chǎn)品的收入分別同比下降27.48%、26.82%，主要原因是受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)變化等因素影響。進(jìn)一步看，2025年上述兩塊產(chǎn)品的銷售量分別同比下滑19.28%、22.07%，2024年銷售量增速則分別為23.44%、-11.24%。

明顯看到，溶液類注射產(chǎn)品在2025年銷量下滑了。這個(gè)品類的主力產(chǎn)品“嗨體”，曾經(jīng)憑借在頸紋修復(fù)領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，愛(ài)美客溶液類產(chǎn)品收入下滑，意味著醫(yī)美上游靠單一“大單品”壟斷細(xì)分賽道的黃金時(shí)代宣告終結(jié)。隨著愛(ài)美客旗下嗨體（注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液）在頸紋市場(chǎng)的紅利釋放殆盡，正面臨更多對(duì)手搶占市場(chǎng)。

據(jù)媒體報(bào)道，2024年7月，華熙生物旗下注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液產(chǎn)品獲批；2025年8月，常州藥物研究所旗下含利多卡因注射用交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠產(chǎn)品獲批上市。

兩大主力產(chǎn)品線同時(shí)失速，直接拉低了公司的整體營(yíng)收。

值得注意的是，雖然2025年新增的凍干粉類注射產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，并為愛(ài)美客帶來(lái)一定收入，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.08億元，占比8.48%，但該業(yè)務(wù)目前體量偏小，無(wú)法彌補(bǔ)核心產(chǎn)品銷售收入下降帶來(lái)的影響。

此外，愛(ài)美客的凈資產(chǎn)收益率已從2024年的27.02%大幅下滑2025年的16.47%，這一指標(biāo)直接體現(xiàn)該公司盈利能力走弱。

愛(ài)美客2025年業(yè)績(jī)承壓，除了受核心產(chǎn)品收入下降影響外，費(fèi)用端攀升則是侵蝕利潤(rùn)的另一重要因素。2025年，愛(ài)美客的收入未增長(zhǎng)但費(fèi)用端全面飆升，這直接擠壓了公司的利潤(rùn)空間。

去年，愛(ài)美客的銷售費(fèi)用為3.867億元，同比增長(zhǎng)39.72%，原因是人工費(fèi)和廣宣費(fèi)、會(huì)議費(fèi)增加；管理費(fèi)用為1.825億元，同比增長(zhǎng)48.62%，原因是并購(gòu)及投資交易的咨詢費(fèi)用及律師費(fèi)用，以及人員增加引起的人工費(fèi)增加；財(cái)務(wù)費(fèi)用由2024年的凈收益3128萬(wàn)元轉(zhuǎn)為凈支出750.2萬(wàn)元。

整體來(lái)看，愛(ài)美客2025年的業(yè)績(jī)下滑可以看到一個(gè)情況：醫(yī)美行業(yè)消費(fèi)端需求疲軟時(shí)，供給端競(jìng)爭(zhēng)者增多，兩頭擠壓之下，即便是行業(yè)龍頭也難以獨(dú)善其身。

左手出海、右手布局減重藥，破局良方？

2025年的醫(yī)美行業(yè)出現(xiàn)業(yè)績(jī)煩惱的不止愛(ài)美客，還有多家同行。比如，昊海生科、巨子生物2025年?duì)I收凈利雙降；華熙生物2025年預(yù)計(jì)營(yíng)收下降21%，錦波生物預(yù)計(jì)2025年凈利潤(rùn)下降11%，營(yíng)收增速?gòu)?4%降至10%左右。

愛(ài)美客表示，面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)及居民消費(fèi)意愿趨于謹(jǐn)慎的外部形勢(shì)，醫(yī)美行業(yè)正經(jīng)歷從“規(guī)模擴(kuò)張”向“質(zhì)量深耕”的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型，逐步回歸醫(yī)療本質(zhì)。

展望未來(lái)，愛(ài)美客將如何走出業(yè)績(jī)低谷？

一方面，愛(ài)美客正在推進(jìn)國(guó)際化戰(zhàn)略，擬布局全球化業(yè)務(wù)。

2025年，愛(ài)美客的控股子公司愛(ài)美客國(guó)際以1.90億美元現(xiàn)金收購(gòu)了韓國(guó)REGEN公司85%的股權(quán)，新增了AestheFill和PowerFill兩款具備全球市場(chǎng)基礎(chǔ)的產(chǎn)品。

愛(ài)美客認(rèn)為，本次并購(gòu)在海外研發(fā)、生產(chǎn)及銷售網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)上完成了一次關(guān)鍵布局，成功打通了對(duì)接國(guó)際市場(chǎng)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

截至2025年末，愛(ài)美客的海外業(yè)務(wù)收入為4684萬(wàn)元，相比2024年末增加超4500萬(wàn)元。去年海外業(yè)務(wù)進(jìn)展明顯，但占營(yíng)收比重僅為1.91%，相比國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍有提升空間。

愛(ài)美客2026年的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃之一是將以海外并購(gòu)與股權(quán)投資為核心抓手，通過(guò)推動(dòng)境內(nèi)外研發(fā)、生產(chǎn)、銷售體系協(xié)同發(fā)展，加快海外產(chǎn)品注冊(cè)與市場(chǎng)拓展。

愛(ài)美客通過(guò)股權(quán)收購(gòu)，進(jìn)軍海外市場(chǎng)，這個(gè)戰(zhàn)略看起來(lái)是正確的。目前國(guó)內(nèi)的醫(yī)美賽道企業(yè)眾多，競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化，出海尋找增量空間是頭部企業(yè)的必然選擇。

不過(guò)，愛(ài)美客的國(guó)際開(kāi)拓并不太順利。公司去年完成的并購(gòu)交易存在兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：一是AestheFill產(chǎn)品在中國(guó)大陸的原經(jīng)銷商達(dá)透公司與REGEN公司之間存在著經(jīng)銷合同糾紛，仲裁案件尚在審理中。這場(chǎng)糾紛的結(jié)果，關(guān)系到AestheFill產(chǎn)品未來(lái)的商業(yè)銷售情況。

二是存在潛在的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。2025年末，愛(ài)美客的商譽(yù)達(dá)到16.41億元，相比2024年末增長(zhǎng)超13億元，后期如果商譽(yù)減值，對(duì)公司利潤(rùn)可能帶來(lái)侵蝕。

另一方面，愛(ài)美客正在豐富產(chǎn)品矩陣。

愛(ài)美客已構(gòu)建以透明質(zhì)酸鈉、聚乳酸、注射用A型肉毒毒素為核心的差異化產(chǎn)品體系。其中，獨(dú)家代理的注射用A型肉毒毒素產(chǎn)品于2026年1月獲得藥品注冊(cè)證，被公司視為業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

近期，愛(ài)美客接受調(diào)研時(shí)還稱，將加快在研產(chǎn)品管線落地，包括體重管理、毛發(fā)健康等領(lǐng)域的新品。

據(jù)年報(bào)披露，截至2025年末，愛(ài)美客旗下的司美格魯肽注射液項(xiàng)目處于臨床試驗(yàn)階段；減肥產(chǎn)品去氧膽酸注射液項(xiàng)目處于臨床試驗(yàn)階段；米諾地爾搽劑項(xiàng)目于2025年9月取得注冊(cè)證。

然而，愛(ài)美客的注射用A型肉毒毒素和減重藥產(chǎn)品，均面臨激烈的競(jìng)爭(zhēng)壓力。據(jù)媒體報(bào)道，國(guó)內(nèi)已有7個(gè)肉毒毒素產(chǎn)品獲批。

另?yè)?jù)公開(kāi)信息，信達(dá)生物的減重藥物瑪仕度肽于去年6月獲批并逐漸實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。更早之前，國(guó)外藥企巨頭諾和諾德的司美格魯肽、禮來(lái)的替爾泊肽以及國(guó)內(nèi)藥企翰森制藥的聚乙二醇洛塞那肽均已獲批上市。

整體來(lái)看，無(wú)論是出海還是布局的在研產(chǎn)品，愛(ài)美客的轉(zhuǎn)型均面臨不同程度的挑戰(zhàn)。

從現(xiàn)今的醫(yī)美行業(yè)來(lái)看，行業(yè)正從“規(guī)模擴(kuò)張”向“質(zhì)量深耕”轉(zhuǎn)型。對(duì)于曾經(jīng)享受了需求爆發(fā)與資本助推雙重紅利的頭部企業(yè)來(lái)說(shuō)，真正的考驗(yàn)才剛剛開(kāi)始。上述舉措能為愛(ài)美客帶來(lái)多少業(yè)績(jī)?cè)隽?，有待時(shí)間驗(yàn)證。