來源：市場資訊

（來源：寰球財評）

4月14日，許家印當庭認罪了。

但魔幻的是，恒大物業(yè)的股價在庭審?fù)煳绾笾苯由蠞q8%。很多人看不懂，老板都要進去踩縫紉機了，資本市場的股價還能上漲？

其實，資本市場根本不在乎誰犯罪，它只在乎市場的某種“不確定性”有沒有消除。過去兩年多，恒大就是一個黑匣子，誰也不知道里面的賬到底有多爛。現(xiàn)在法庭把底牌直接掀了，哪怕恒大這張牌上寫著“爛透了”，它也是一個確定的結(jié)果。資本市場不怕壞消息，就怕沒消息。哪怕這盤棋只剩下一堆廢棋子，只要規(guī)則清楚了，依然有人敢進場賭一把殘局。這就是為什么恒大物業(yè)股價利空出盡反而會漲。

說到這2.38萬億的負債，大部分人對這個數(shù)字是沒有感知的。我們不看宏觀財報，就盤一盤微觀賬本。恒大暴雷的時候，全國有600萬套房子停工。

現(xiàn)在外界都在傳保交樓一季度實現(xiàn)了53%的交付率，上面砸了1.4萬億專項借款進去，聽起來好像是曙光初現(xiàn)，但做過實體的都知道，這個53%的數(shù)據(jù)并不準確。這1.4萬億下去，地方上肯定先挑軟柿子捏。一二線城市、地段好、房子主體已經(jīng)封頂?shù)?，稍微刷個漆通個氣就能算交付，靠這種項目的完工先把交付數(shù)據(jù)填上。可剩下的那47%呢？全壓在三四線甚至十八線小城。那些地方地基剛打完就停工了，周邊荒涼的連個鬼影都沒有。

這種地方的爛尾樓拿錢去續(xù)建，純屬腦子進水。因為即使房子建起來也賣不掉。在人口凈流出的下沉市場，一套房子的殘值可能連續(xù)建的成本都覆蓋不了。這就變成了一個死循環(huán)：不建，購房者的錢打水漂；接著建，等于拿更多的錢往無底洞里填。這剩下的幾十萬套房子，大概率只能僵持在那兒，慢慢風(fēng)化。

這還只是買房人的賬單。那1.84萬億的賬面資產(chǎn)怎么處理？金融機構(gòu)、供應(yīng)商、理財投資人，這三撥人的命運是完全割裂的。金融機構(gòu)手里有抵押物，大不了走漫長的訴訟程序，最后核銷壞賬，反正利潤厚，扛得住。供應(yīng)商最慘，幾百上千萬的工程款、材料款，變成一堆壞賬，現(xiàn)金流一斷，直接把那些關(guān)聯(lián)小老板連帶拖死。

最沒話語權(quán)的就是買理財?shù)哪切┤?。他們手里拿的不是商業(yè)票據(jù)，而是沒有任何底層資產(chǎn)的抵押權(quán)。在破產(chǎn)清算的法定順序里，他們排得極其靠后。許家印認罪了，刑法管得了他的人，但管不了這筆經(jīng)濟賬。最后的結(jié)果只能是自吞苦果。

許家印的八項罪名，其實就是中國房地產(chǎn)過去二十年商業(yè)模式的一張X光片。

以前搞房地產(chǎn)，一塊錢的本金，通過信托、影子銀行加到十塊錢的杠桿。樓還沒挖坑，收到的預(yù)售款就全拿去拍下一塊地了。這叫高周轉(zhuǎn)。為了讓這套游戲轉(zhuǎn)下去，必須造假發(fā)行證券去圈錢，必須違規(guī)披露把債務(wù)炸彈藏起來，必須去行賄打通所有關(guān)節(jié)。法院給出的許家印的八項罪名，是那個“高杠桿、高負債”模式運轉(zhuǎn)到后期的必然產(chǎn)物。如果不那么做，資金鏈當天就得斷。他不是在經(jīng)營企業(yè)，而是在玩一個極其危險的擊鼓傳花游戲，只要鼓聲不停，他就能繼續(xù)風(fēng)光無限。

這游戲之所以能玩得轉(zhuǎn)，核心支撐點是預(yù)售制。本質(zhì)上，預(yù)售制就是把開發(fā)商的融資風(fēng)險，全部零成本地轉(zhuǎn)嫁給了普通購房者。你交的那幾百萬首付，可能根本沒進監(jiān)管賬戶，而是直接拿去填了恒大的財務(wù)窟窿。買房人不僅承擔了爛尾的風(fēng)險，還用自己的真金白銀幫開發(fā)商加了杠桿。這哪里是買房子，這分明是拿自己的全部身家去給恒大做無抵押貸款。

許家印的倒下，徹底把預(yù)售制的底褲扒光了。老百姓終于看明白了，原來那些高大上的售樓處、穿著西裝打著領(lǐng)帶的銷冠、動輒世界五百強的招牌，全都是靠借新還舊堆出來的海市蜃樓。一旦市場信心崩塌，幾百億的盤子幾天之內(nèi)就會灰飛煙滅。

現(xiàn)在很多人還在等一個最終的判決。說實話，判多少年，對于解決眼前的爛攤子沒有任何實質(zhì)性意義。該還不上的錢還是還不上，該爛尾的樓還是沒錢繼續(xù)投入建設(shè)。

我真正想說的，是恒大事件背后的集體幻覺。恒大能發(fā)展到到2萬億這么大的體量，絕對不是許家印一個人能干出來的。銀行難道不知道風(fēng)險？地方上難道不知道他在加杠桿？評級機構(gòu)難道看不出報表有問題？

在那個房地產(chǎn)狂飆突進的年代，其實所有人都是共謀。銀行為了完成信貸指標，睜一只眼閉一只眼把大筆資金批出去；地方為了賣地收入和GDP數(shù)據(jù)，給他開綠燈；供應(yīng)商為了拿到巨額訂單，不惜墊資施工；購房者為了搭上財富增值的快車，掏空六個錢包去搶名額。在房價永遠漲的共識下，沒有人覺得這是在裸泳。都在賭自己不會是最后那個接盤俠。

鼓槌一停，所有人都傻眼了。銀行發(fā)現(xiàn)抵押物變成了爛尾樓，地方發(fā)現(xiàn)地賣不出去了，供應(yīng)商發(fā)現(xiàn)賬單變成了廢紙，購房者發(fā)現(xiàn)每月還要繼續(xù)給一套并不存在的房子還房貸。

高杠桿時代，房產(chǎn)行業(yè)上行期可以把所有人的貪婪放大一百倍，但在下行期，它的毀滅性也是呈幾何級數(shù)的。許家印的八項罪名，不僅是他個人的墓志銘，更是那個時代所有參與者的集體照。

所以別再問恒大這盤棋怎么收場了。這2萬億的債務(wù)窟窿會以各種形式分攤到社會的每一個角落。銀行的利潤會被侵蝕，地方財政會承壓，上下游無數(shù)個小微企業(yè)會消失，幾百萬家庭的消費能力會被長期鎖死。

那個靠膽子大、靠加杠桿就能狂飆突進的時代，已經(jīng)徹底埋在了這600萬套爛尾樓的磚瓦之下。以后誰再想用這種模式講故事，市場連一個標點符號都不會信。

以前覺得買了房就是城里人，就有了生活的底氣?，F(xiàn)在呢？很多人看到期房的第一反應(yīng)不是喜不喜歡，而是這開發(fā)商會不會哪天也暴雷。這種信任的重建，可能需要十年甚至二十年。

許家印的審判結(jié)束了，但對過去二十年房產(chǎn)行業(yè)商業(yè)模式的集體反思，才剛剛開始。只可惜，買單的從來不是那些制造泡沫的人，而是那些在泡沫破裂時無處可逃的普通人。