長江商報消息4月13日，北交所上市委員會將召開2026年第37次審議會議，對廣西森合高新科技股份有限公司（下稱“森合高科”）的首發(fā)申請進行審核。

這家主營環(huán)保型黃金選礦劑的國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，歷經(jīng)創(chuàng)業(yè)板、主板折戟后，第三次向資本市場發(fā)起沖擊，此次擬募資4.9億元，用于擴大產(chǎn)能與研發(fā)升級。

從招股書來看，2023年—2025年（下稱“報告期”），森合高科營業(yè)收入從3.46億元攀升至8.40億元、歸母凈利潤從0.56億元躍升至2.72億元，業(yè)績十分亮眼。

但是業(yè)績光鮮的背后，長江商報記者注意到，森合高科產(chǎn)品結(jié)構(gòu)十分單一，公司超九成收入依賴單一產(chǎn)品，抗行業(yè)周期性波動的能力明顯不足。此外，森合高科在技術層面也存在明顯短板，公司核心研發(fā)投入結(jié)構(gòu)失衡，對外部機構(gòu)的依賴度較高，多重風險待上會檢驗。

三闖IPO單一產(chǎn)品依賴癥未解

資料顯示，森合高科自2011年成立以來，深耕貴金屬選礦劑應用領域，針對下游黃金等貴金屬生產(chǎn)行業(yè)使用氰化鈉作為傳統(tǒng)選礦藥劑導致的“高污染、高耗能”及資源利用率低下等行業(yè)痛點，自主研發(fā)了含氰基低毒環(huán)保浸出藥劑的產(chǎn)品配方及生產(chǎn)工藝，目前公司專業(yè)從事環(huán)保型貴金屬選礦劑的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

財務數(shù)據(jù)顯示，2023年—2025年，公司業(yè)績呈現(xiàn)爆發(fā)式增長：營業(yè)收入分別為3.46億元、6.23億元、8.4億元，復合增長率達55.8%；歸母凈利潤分別為5606.93萬元、1.5億元、2.72億元，復合增長率高達120.1%。

從目前的業(yè)務分部來看，森合高科的核心產(chǎn)品是“金蟬”系列環(huán)保型貴金屬選礦劑，用于黃金等貴金屬生產(chǎn)的浸出選礦環(huán)節(jié)，可替代傳統(tǒng)劇毒選礦劑氰化鈉。招股書顯示，報告期內(nèi)，環(huán)保型貴金屬選礦劑銷售收入占公司主營業(yè)務收入的比例分別為97.09%、95.32%和94.26%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)高度單一的特征。同時，硫酸銨業(yè)務作為補充，收入規(guī)模與占比同步提升，2025年實現(xiàn)收入0.48億元，占比提升至5.74%。

表面上看，森合高科業(yè)務結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，核心產(chǎn)品優(yōu)勢突出，配套業(yè)務增長動能強勁，營收增長具備基本面支撐。

然而，公司硫酸銨產(chǎn)品毛利率2024年出現(xiàn)大幅下滑，2025年甚至為負數(shù)，陷入“賣得越多虧得越多”的尷尬境地。招股書顯示，2023年—2025年，森合高科硫酸銨產(chǎn)品毛利率分別為25.54%、14.97%、-5.50%。

對此，森合高科解釋稱，2024年毛利率下降，主要系硫酸銨為大宗商品，受行業(yè)總體供需關系和國際市場價格波動影響，單位售價下降約12.69%，而單位成本相對穩(wěn)定，因而毛利率有所回落；2025年毛利率進一步下降且為負值，主要系公司生產(chǎn)硫酸銨所需原材料硫酸為大宗商品、2025年度價格大幅上漲導致。

長江商報記者注意到，在森合高科首次沖擊IPO之時，就曾因“單一產(chǎn)品依賴”問題而被監(jiān)管重點問詢，如今第三次闖關IPO這個問題依舊存在，而公司的配套業(yè)務發(fā)展情況也未達預期。

更值得警惕的是，單一產(chǎn)品依賴還帶來了客戶集中的隱憂。報告期內(nèi)，公司第一大客戶寧波中策2024年貢獻收入1.32億元，占比23.51%，較2022年增長117%。而第二大客戶2024年收入僅4149萬元，增長16%，客戶結(jié)構(gòu)明顯失衡。若寧波中策因自身經(jīng)營狀況變化減少采購，或轉(zhuǎn)向其他供應商，公司業(yè)績將直接遭受重創(chuàng)。

研發(fā)費用率低于同行均值

企業(yè)的創(chuàng)新性是北交所的核心審核標準之一，但森合高科的創(chuàng)新底色卻屢遭質(zhì)疑，主要是在研發(fā)與專利兩大關鍵環(huán)節(jié)均存在明顯漏洞。

招股書顯示，2023年—2025年，森合高科研發(fā)費用分別為1090.24萬元、2104.25萬元和2903.13萬元，占總營收比重分別為3.15%、3.38%、3.46%，低于可比公司平均值的4.06%至4.93%。

從森合高科研發(fā)費用構(gòu)成情況來看，包括職工薪酬、直接材料、折舊與攤銷、委托開發(fā)費用以及其他。而從各項構(gòu)成的占比來看，委托開發(fā)費用金額逐年增加，2024年、2025年分別達到911.91萬元、1043.55萬元，分別以43.34%、35.95%的占比成為森合高科研發(fā)類成本中的絕對大頭。

一般認為，委托開發(fā)是指公司自己不做研發(fā)，花錢委托外部機構(gòu)、高校、科研院所或第三方公司來幫它做技術、產(chǎn)品、項目的研發(fā)工作。這也直接引發(fā)監(jiān)管問詢：委托研發(fā)的必要性，委外服務提供商是否與發(fā)行人存在關聯(lián)關系或其他利益安排？

對此，森合高科解釋，委外研發(fā)主要委托山東大學、自然資源部天津海水淡化與綜合利用研究所、江蘇德義通環(huán)保科技有限公司等高校及科研機構(gòu)。

業(yè)內(nèi)存在質(zhì)疑，如果這些關鍵技術方向的突破主要依賴外腦，那么公司自身的研發(fā)體系是否具備獨立完成下一代產(chǎn)品迭代的能力？

此外，需要注意的是，森合高科曾在前次創(chuàng)業(yè)板申報中稱，“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑的核心技術對應一項2019年9月26日申請的發(fā)明專利（專利號：2019109147396）。但截至2026年4月，這項關鍵專利已因“不具備創(chuàng)造性”被國家知識產(chǎn)權局駁回，處于失效狀態(tài)。這意味著，公司曾引以為傲的核心技術，并未獲得專利法的有效保護，其核心產(chǎn)品的技術壁壘存在明顯短板。

另一方面，公司現(xiàn)有專利結(jié)構(gòu)也難言優(yōu)質(zhì)。截至2025年12月31日，森合高科共獲得國家發(fā)明專利15項，實用新型專利14項，2項核心專利將于2027年到期。若未能及時完成專利續(xù)期或新技術研發(fā)，公司將面臨核心技術流失的風險。

長江商報記者了解到，森合高科此次北交所IPO欲募集4.9億元，計劃全部用于年產(chǎn)8萬噸環(huán)保型貴金屬提取劑建設項目（一期）。2025年，森合高科環(huán)保型貴金屬選礦劑的產(chǎn)量為8.37萬噸，這也意味著，若上述募投項目建設完成，森合高科相當于在現(xiàn)有基礎上實現(xiàn)產(chǎn)能翻倍，新增產(chǎn)能能否被市場充分消化，存在較大不確定性。

●長江商報記者 張璐