本文為食品內(nèi)參原創(chuàng)

作者丨何昕琳 編審丨橘子??????????????????????????????????

日前，母嬰零售孩子王股份公布了2025年年報(bào)，公司全年?duì)I收首次邁過百億大關(guān)。與此同時(shí)，孩子王宣布，擬動(dòng)用不超過45.5億元閑置自有資金循環(huán)購買低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品，額度接近公司全年?duì)I收的半壁江山。

一邊是百億營收的里程碑，一邊用近半營收大手筆理財(cái)，加之過去一年頻頻跨界收購，孩子王似乎離“孩子”越來越遠(yuǎn)了。

百億營收成色幾何

2025年，孩子王實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入102.73億元，同比2024年的93.37億元增長10.03%，首次突破百億營收門檻；凈利潤達(dá)2.98億元，同比大幅增長64.21%。公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額達(dá)到14.38億元，同比增長21.92%。

從總表數(shù)據(jù)看，營收首破百億，凈利潤、現(xiàn)金流高位數(shù)增長，孩子王2025年的業(yè)績算得上體面?？刹鸾饽陥?bào)數(shù)據(jù)便能發(fā)現(xiàn)，這份業(yè)績的“含金量”，遠(yuǎn)不及表面光鮮。

從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，孩子王的核心商業(yè)模型，是圍繞母嬰商品零售搭建的全渠道連鎖體系，輔以兒童游樂、育兒服務(wù)、黑金會(huì)員等母嬰服務(wù)，以及面向供應(yīng)商的廣告營銷等增值服務(wù)。

2025年，母嬰童相關(guān)業(yè)務(wù)依然是孩子王不可撼動(dòng)的營收核心。期內(nèi)，該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入89.3億元，占總營收比重高達(dá)86.92%，其中母嬰商品銷售收入86.71億元，占總營收比例達(dá) 84.40%；母嬰服務(wù)收入2.59億元，占比僅2.52%。

但拉長時(shí)間線，不難發(fā)現(xiàn)，孩子王的核心業(yè)務(wù)，早在2021年便已觸及增長天花板。2018-2021年，孩子王營收從67億元增長至90.5億元的歷史峰值，但2021年之后，公司整體營收便長期在90億元規(guī)模上下波動(dòng)，未能實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步突破。

或許是看到母嬰商品賽道的增長見頂，讓孩子王將目光投向了更廣闊的女性消費(fèi)市場。

近三年來，孩子王累計(jì)斥資超45億元完成三筆重大并購。2023年以16億元收購樂友國際100%股權(quán)，2024年底以1.62億元拿下幸研生物60%股權(quán)，2025年6月再以16.5億元全資收購絲域生物，從母嬰零售一路跨界至美妝、養(yǎng)發(fā)賽道。

從增長驅(qū)動(dòng)來看，百億營收的背后，并購并表的貢獻(xiàn)確實(shí)顯著。2025年，孩子王并表絲域生物帶來超3.7億元收入，2024年收購的樂友國際也持續(xù)貢獻(xiàn)并表增量。這也成功推動(dòng)孩子王整體營收突破百億大關(guān)。

但若剔除并購標(biāo)的貢獻(xiàn)，公司自有母嬰主業(yè)的內(nèi)生增速實(shí)際低于5%。

從門店結(jié)構(gòu)與運(yùn)營效率來看，主業(yè)增長的疲軟更為直觀。數(shù)據(jù)顯示，截至2025年末，孩子王全部門店達(dá)3821家，其中真正承載母嬰核心主業(yè)的親子家庭服務(wù)門店僅1204家。而在這之中，公司自有品牌直營門店僅549家，并購而來的樂友體系直營門店401家，核心直營母嬰門店在總門店體量中的占比不足25%。

再看店效數(shù)據(jù)，2025 年，孩子王自有直營母嬰門店整體店均銷售收入1180.19萬元，同比下滑5.47%。分區(qū)域來看，除西南區(qū)域店均收入微降0.19%外，其余核心經(jīng)營區(qū)域全線下跌，其中華中區(qū)域跌幅高達(dá)12.46%。

并購而來的樂友直營門店，同樣未能扭轉(zhuǎn)下滑頹勢，業(yè)績表現(xiàn)甚至更差。2025年，樂友直營門店整體店均銷售收入267.60萬元，同比大幅下滑11.09%，且全區(qū)域經(jīng)營全線潰敗。其中，華北、西北、其他區(qū)域的店均收入跌幅均超10%。

從數(shù)據(jù)上看，此前通過并購樂友補(bǔ)齊下沉市場、提振主業(yè)規(guī)模的預(yù)期，并未真正落地。

靠“非主業(yè)”提振業(yè)績？

近年來，新生兒人口數(shù)量的持續(xù)下行，讓母嬰商品市場的整體規(guī)模持續(xù)承壓，行業(yè)早已從增量市場進(jìn)入存量博弈的階段。

面對行業(yè)困局，孩子王也在年報(bào)中披露了諸多破局嘗試：加碼自有品牌布局，試圖打破標(biāo)品毛利瓶頸；從母嬰消費(fèi)向全家庭消費(fèi)場景延伸，拓展品類邊界，深化數(shù)字化私域運(yùn)營、升級親子服務(wù)體系……

但從年報(bào)數(shù)據(jù)來看，這些動(dòng)作目前仍處于投入期，無法改變母嬰商品賽道飽和的底層現(xiàn)實(shí)，也無法打破傳統(tǒng)零售行業(yè)的盈利天花板。

在此背景下，理財(cái)、跨界并購的組合，確實(shí)讓孩子王的財(cái)報(bào)變得好看，甚至讓公司在主業(yè)疲軟的背景下，交出了凈利潤同比大增64.21%的亮眼成績單。

財(cái)報(bào)顯示，并購端，僅并表半年的絲域生物就貢獻(xiàn)凈利潤1.21億元，幸研生物貢獻(xiàn)凈利潤3347萬元，兩大跨界并購標(biāo)的合計(jì)貢獻(xiàn)利潤超1.5億元，占公司全年歸母凈利潤的半壁江山；理財(cái)端，低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)帶來的投資收益，早已是孩子王平滑利潤波動(dòng)的核心工具，2025年，公司歸母凈利潤中，來自理財(cái)收益、政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性損益的占比已超23%。

但與此同時(shí)，因并購帶來的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)高懸。據(jù)孩子王財(cái)報(bào)顯示，截至2025年末，孩子王賬面商譽(yù)規(guī)模已達(dá)19.3億元，是全年凈利潤的6.5倍，其中絲域、幸研兩大跨界并購標(biāo)的帶來的商譽(yù)就高達(dá)11.5億元，一旦后續(xù)業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)，商譽(yù)減值將直接吞噬公司利潤。

針對孩子王過去一年的外延并購，亦有行業(yè)觀點(diǎn)指出，從其商業(yè)邏輯上看，孩子王的母嬰消費(fèi)場景，天然沉淀了規(guī)模龐大的寶媽群體，這部分精準(zhǔn)流量能夠?yàn)樾已猩锏拿缞y產(chǎn)品、絲域生物的養(yǎng)發(fā)服務(wù)實(shí)現(xiàn)低成本導(dǎo)流，同時(shí)美妝產(chǎn)品也能進(jìn)入絲域的線下門店體系銷售，形成渠道協(xié)同。

不過，時(shí)至今日，受絲域養(yǎng)發(fā)加盟模式的制約，市場期待的協(xié)同效應(yīng)仍停留在想象層面。

不可否認(rèn)的是，百億營收，對任何企業(yè)而言，都是一個(gè)重要里程碑。但作為細(xì)分行業(yè)龍頭，單純依靠跨界“買買買”和“錢生錢”，是難以講出讓資本市場信服的新故事的。