資料圖。本文來源：第一財經(jīng) 作者 林潔琛 王方然

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胡祖六：外資信心去年迎來轉(zhuǎn)折點(diǎn)，提振內(nèi)需要重視股市樓市“財富效應(yīng)”

黃金避險邏輯為何在中東戰(zhàn)火中失靈？中國經(jīng)濟(jì)增長的新引擎究竟在何處？外資回流中國的轉(zhuǎn)折點(diǎn)是否已經(jīng)到來？針對上述市場關(guān)注的焦點(diǎn)，春華資本創(chuàng)始人胡祖六近日接受第一財經(jīng)專訪時逐一給出解答。

胡祖六認(rèn)為，中東戰(zhàn)火下的黃金價格失靈折射出市場的盲目樂觀，以及黃金市場容量有限的局限，更值得警惕的是，上世紀(jì)70年代的“滯脹”風(fēng)險是否會重演。

聚焦國內(nèi)，中國經(jīng)濟(jì)必須直面“房間里的大象”，通過穩(wěn)定樓市股市、激活內(nèi)需來重振經(jīng)濟(jì)；而對于外資，2025年雖是信心轉(zhuǎn)折點(diǎn)，但中國仍需在基本面和地緣政治溝通上做出更多努力。胡祖六強(qiáng)調(diào)，中國經(jīng)濟(jì)的主動權(quán)掌握在自己手里，關(guān)鍵在于能否下決心解決深層次的結(jié)構(gòu)性問題。

黃金失靈背后：全球滯脹風(fēng)險被低估

中東地緣政治局勢依然膠著。按照傳統(tǒng)市場邏輯，地緣風(fēng)險急劇攀升理應(yīng)成為黃金等避險資產(chǎn)的強(qiáng)勁催化劑。然而，近期黃金價格的跌宕走勢卻與這一邏輯背道而馳。

Wind數(shù)據(jù)顯示，3月2日，倫敦金現(xiàn)沖至5419美元/盎司高點(diǎn)后震蕩下行，3月23日一度下跌至4098美元/盎司，區(qū)間跌幅最高達(dá)24.38%，基本抹平2026年漲幅。直到特朗普聲稱與伊朗進(jìn)行了“強(qiáng)有力”的對話，黃金價格才V型反彈。隨后，在美伊�；饏f(xié)議下，黃金4月6日漲破4700美元/盎司。

胡祖六認(rèn)為，黃金價格在當(dāng)前中東局勢緊張背景下出現(xiàn)失靈，恰恰說明市場并未按照傳統(tǒng)的“避險劇本”運(yùn)行。

第一，市場仍處于“觀望與評估”階段，尚未形成恐慌性共識。他認(rèn)為，資本市場存在一定程度的盲目樂觀情緒，可能低估了戰(zhàn)爭對國際能源市場的沖擊，尤其是油價飆升帶來的壓力。正因如此，股市并未出現(xiàn)大幅下跌，黃金也并未出現(xiàn)顯著上漲。

“不過，當(dāng)前黃金沒有大漲，并非因?yàn)槭袌稣J(rèn)為黃金已不重要，市場也并未出現(xiàn)拋售黃金的主流邏輯�！焙媪a(bǔ)充稱。

第二，黃金市場規(guī)模太小，難以承載真正的系統(tǒng)性風(fēng)險。胡祖六指出，黃金市場的深度和流動性遠(yuǎn)不及股市和債市。A股市值約24萬億美元，債券市場超過29萬億美元，而黃金市場要小得多。當(dāng)世界局勢混亂、通貨膨脹嚴(yán)重時，黃金其實(shí)很難真正起到避險作用�！包S金配置，重在合理比例，而不可過分醉心。”他稱。

事實(shí)上，黃金價格失靈正在折射出更多信號�！包S金市場其實(shí)已經(jīng)比股票市場反映了更多悲觀預(yù)期�！焙媪J(rèn)為，如果國際原油價格像1974年那樣引發(fā)全球性通貨膨脹，就需要考慮市場可能重演“滯脹”，即經(jīng)濟(jì)衰退與高通脹并存。目前，雖非高概率事件，但風(fēng)險已顯著上升�！熬腿蚴袌龆�，股票市場顯然未充分預(yù)期這一風(fēng)險，投資者整體仍偏樂觀，甚至有些大意，標(biāo)普500指數(shù)年初至今的累計(jì)跌幅僅在4%～5%左右。”他稱。

歷史上，美國上世紀(jì)70年代經(jīng)歷了“大滯脹”（The Great Stagflation），即同時陷入經(jīng)濟(jì)停滯（或衰退）與高通貨膨脹的困境。油價暴漲導(dǎo)致生產(chǎn)成本飆升，同時企業(yè)因成本過高、需求萎縮而減產(chǎn)裁員。

“房間里的大象”：拉動消費(fèi)為何有挑戰(zhàn)？

今年政府工作報告提出，2026年“經(jīng)濟(jì)增長4.5%~5%，在實(shí)際工作中努力爭取更好結(jié)果”。

在胡祖六看來，要實(shí)現(xiàn)這一增長目標(biāo)，首先需要回答一個問題：增長的動力從何而來？

過去，拉動中國經(jīng)濟(jì)增長的“三駕馬車”中，投資和出口扮演了關(guān)鍵角色。如今，這兩大引擎均面臨挑戰(zhàn)。2025年，全國固定資產(chǎn)投資約48.5萬億元，同比下降3.8%，為2014年以來首次出現(xiàn)增速下滑，房地產(chǎn)下行、基建遭遇瓶頸，已難以繼續(xù)拉動如此龐大的經(jīng)濟(jì)體；出口方面去年表現(xiàn)超預(yù)期，頂住了關(guān)稅戰(zhàn)與貿(mào)易摩擦的壓力，但阻力也在增加。

胡祖六認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)健康發(fā)展，必須依靠內(nèi)需，而內(nèi)需的核心就是普通老百姓的消費(fèi)。

如何激活消費(fèi)？胡祖六強(qiáng)調(diào)，提振內(nèi)需歸根結(jié)底要創(chuàng)造就業(yè)，讓工資性收入穩(wěn)步提高。同時，如果股市能有一個溫和、持續(xù)的上升趨勢，產(chǎn)生財富效應(yīng)，老百姓才敢花錢。他還提到，社保和養(yǎng)老體系的完善同樣關(guān)鍵，“讓大家沒有后顧之憂，才敢把儲蓄轉(zhuǎn)化為消費(fèi)�！�

這其中，股市和樓市被認(rèn)為是兩個重要抓手。

胡祖六認(rèn)為，對于已經(jīng)有房的居民，房產(chǎn)是其財富構(gòu)成的重要部分，房價下行過快會直接影響消費(fèi)信心，需要促進(jìn)樓市健康發(fā)展。

他進(jìn)一步指出，當(dāng)前，房地產(chǎn)的角色已經(jīng)發(fā)生變化。過去地方政府靠土地財政拉動經(jīng)濟(jì)，房地產(chǎn)是增長引擎，但現(xiàn)在它更重要的是作為居民財富的儲存載體。以美國為例，中產(chǎn)階級約60%的財富沉淀于房地產(chǎn)市場，2008年次貸危機(jī)引發(fā)房價大幅下跌，美國隨即陷入衰退，根本原因就在于居民財富縮水導(dǎo)致不敢消費(fèi)。市場經(jīng)濟(jì)的經(jīng)驗(yàn)一再證明，房地產(chǎn)的健康穩(wěn)定至關(guān)重要。

同樣的邏輯也適用于股市。胡祖六認(rèn)為，對資本市場的發(fā)展也應(yīng)有全新認(rèn)識。樓市與股市的穩(wěn)定，不僅是財富效應(yīng)的體現(xiàn)，更關(guān)乎中國經(jīng)濟(jì)能否避免滑入“日本化”陷阱。

胡祖六指出，當(dāng)年日本股市、樓市泡沫破裂后，資產(chǎn)價格持續(xù)下跌，居民財富大幅縮水，消費(fèi)與投資雙雙萎縮，最終陷入長達(dá)30年的螺旋式下滑。通縮預(yù)期嚴(yán)重侵蝕企業(yè)經(jīng)營、消費(fèi)者信心與投資信心，形成惡性循環(huán)。

此外，胡祖六對第一財經(jīng)表示，雖然伊朗等地緣沖突可能推高國際油價，帶來一定的輸入性通脹壓力，但在他看來，這些外部因素尚不足慮，真正的擔(dān)憂在于內(nèi)部需求不振導(dǎo)致的價格持續(xù)下行。

外資信心重建：2025年是轉(zhuǎn)折點(diǎn)

過去幾年，市場對外資信心的討論從未停止。胡祖六給出了一個積極判斷：2025年是一個轉(zhuǎn)折點(diǎn)。這一判斷來自兩個信號：中央政府釋放了越來越多穩(wěn)增長、促消費(fèi)、支持民營經(jīng)濟(jì)的積極政策信號；與此同時，中國本土創(chuàng)新開始在生物醫(yī)藥、新能源、人工智能等領(lǐng)域涌現(xiàn)實(shí)質(zhì)性成果，讓國際資本看到了新的投資標(biāo)的。

不過，政策信號和創(chuàng)新成果只是敲門磚。2026年1月，全國商務(wù)工作會議明確強(qiáng)調(diào)打造三大品牌，要求重點(diǎn)做好深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動、塑造吸引外資新優(yōu)勢等八個方面重點(diǎn)工作。要真正重塑外資對中國市場的信心，胡祖六認(rèn)為核心在于三個方面。

首先是基本面。資本的本質(zhì)是逐利，投資回報是決定資本流向的根本動力。中國擁有完備的產(chǎn)業(yè)體系和一批具備持續(xù)創(chuàng)新能力的企業(yè)，能夠創(chuàng)造長期、穩(wěn)健的股東回報�！耙韵M(fèi)為例，如果中國老百姓的消費(fèi)意愿和能力持續(xù)提升，國際品牌自然會爭相進(jìn)入，這是一個正向循環(huán)的邏輯�！焙媪Q。

其次是政策環(huán)境。在改革開放初期，由于產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱、自信心不足，中國對外資設(shè)置了諸多限制性條款。這些安排在特定歷史階段有其合理性，但今天已無必要保留�！爸灰诜煽蚣軆�(nèi)運(yùn)行，違規(guī)了可以依法處罰，合規(guī)了就應(yīng)該一視同仁，真正做到國民待遇�！焙媪圆①徥袌鰹槔Q一個活躍、規(guī)范的并購市場能夠形成對上市公司的有效約束，迫使管理層持續(xù)提升經(jīng)營業(yè)績和股東回報，這對培育長期投資文化、穩(wěn)定市場預(yù)期至關(guān)重要。

第三是開放心態(tài)與制度對標(biāo)�？陀^來看，盡管當(dāng)前美國處于特朗普時代，保護(hù)主義抬頭，但從歷史上看，美國仍是全球最開放的市場之一。即使在中美博弈加劇的背景下，美國對來自中國的AI、芯片等敏感領(lǐng)域投資確實(shí)加強(qiáng)了審查，但在多數(shù)行業(yè)，其市場準(zhǔn)入仍然相對開放。

當(dāng)然，吸引外資只是第一步，胡祖六認(rèn)為，要真正讓外資“長住”，還需要做好兩件事。

一是恢復(fù)經(jīng)濟(jì)基本面的活力。“外資最看重的還是基本面。如果中國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)雄風(fēng)，有活力、增長好，外資自然會來�，F(xiàn)在大家感到‘內(nèi)卷’，本質(zhì)是因?yàn)樾枨笥邢�，餅不夠大。如果餅越做越大，大家的日子都會好過�！�

二是消除國際社會的地緣政治誤讀，通過有效溝通為外資營造穩(wěn)定預(yù)期。■

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