廣州市天河區(qū)軟件和信息產(chǎn)業(yè)協(xié)會

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日前，納斯達(dá)克向中國老牌游戲廠商蝸牛游戲發(fā)出退市缺陷函，直指其連續(xù)三年凈利潤未達(dá)標(biāo)——2023年、2025年凈虧損，僅2024年盈利180萬美元，遠(yuǎn)低于“最近財(cái)年持續(xù)經(jīng)營凈利潤不低于50萬美元”的持續(xù)上市要求。這家創(chuàng)立于2000年、曾以《航海世紀(jì)》《九陰真經(jīng)》等自研IP開創(chuàng)中國3D網(wǎng)游先河的企業(yè)，如今卻因過度依賴《方舟》系列代理IP、自研IP斷層、戰(zhàn)略混亂等問題陷入退市危機(jī)。2025年財(cái)報(bào)顯示，公司凈虧損擴(kuò)大至2720萬美元，股價(jià)較年初下跌9.39%，市值徘徊在退市邊緣。這場危機(jī)不僅關(guān)乎一家企業(yè)的存亡，更折射出國產(chǎn)游戲行業(yè)在IP運(yùn)營、技術(shù)迭代、全球化競爭中的深層困境。

從端游黑馬到轉(zhuǎn)型困局

蝸牛游戲成立于2000年，是中國最早一批自主研發(fā)端游的游戲公司之一。其代表作《九陰真經(jīng)》以獨(dú)特的武俠世界觀和自由玩法，在端游時(shí)代掀起熱潮，不僅在國內(nèi)市場取得亮眼成績，還成功出海至多個(gè)國家和地區(qū)，成為國產(chǎn)游戲出海的標(biāo)桿之一。彼時(shí)，蝸牛游戲憑借技術(shù)實(shí)力與創(chuàng)新基因，在騰訊、網(wǎng)易等巨頭尚未形成壟斷的時(shí)期占據(jù)一席之地。2014年，蝸牛獲得《方舟：生存進(jìn)化》IP，該系列2021年貢獻(xiàn)超90%營收，2024年《方舟：生存飛升》憑借虛幻引擎5重制版實(shí)現(xiàn)凈收入2250萬美元，成為公司的救命稻草。

然而，隨著智能手機(jī)普及，游戲行業(yè)迎來“手游化”浪潮。蝸牛游戲雖積極布局手游領(lǐng)域，推出《太極熊貓》《九陰真經(jīng)3D》等改編產(chǎn)品，但市場反響未能復(fù)刻端游的成功。一方面，手游市場用戶習(xí)慣與付費(fèi)模式發(fā)生巨變，玩家更偏好碎片化、輕量化的游戲體驗(yàn)；另一方面，騰訊、網(wǎng)易等大廠憑借資金、渠道與IP優(yōu)勢壟斷市場，中小廠商在買量成本、用戶獲取上舉步維艱。數(shù)據(jù)顯示，2025年中國手游市場頭部企業(yè)占比超過70%，中小廠商的生存空間被極度壓縮。

面對壓力，蝸牛游戲試圖通過多元化轉(zhuǎn)型尋找出路。公司曾投入主機(jī)游戲研發(fā)，推出《黑暗與光明》等作品，但受限于主機(jī)市場小眾化以及開發(fā)周期長、投入高等問題，回報(bào)難以覆蓋成本。同時(shí)，公司嘗試拓展VR/AR領(lǐng)域，卻遭遇技術(shù)門檻高、市場不成熟等挑戰(zhàn)。轉(zhuǎn)型之路上的反復(fù)試錯(cuò)，消耗了大量資金與資源，卻始終未能找到新的增長引擎。

退市危機(jī)背后的三重警鐘

蝸牛游戲的困境，印證了“借來的光環(huán)終會褪色”。《方舟》系列雖帶來短期收益，但代理權(quán)掌握在Wildcard手中，2025年用戶活躍度下滑直接導(dǎo)致營收萎縮。反觀自研IP，《九陰真經(jīng)》歷經(jīng)十余年仍擁有忠實(shí)玩家，證明“常青樹”需要長期深耕。然而，蝸牛在《九陰真經(jīng)2》上的戰(zhàn)略失誤，暴露出“重代理輕自研”的致命問題——當(dāng)《方舟》熱度消退，缺乏自研IP支撐的蝸牛立即陷入盈利困境。

與此同時(shí)，蝸牛的IP運(yùn)營存在“急功近利”之弊�！毒抨幷娼�(jīng)》IP本可通過迭代創(chuàng)新延續(xù)生命力，卻因團(tuán)隊(duì)精力分散導(dǎo)致研發(fā)停滯；而《黑光生存進(jìn)化》等換皮游戲更是直接消耗了IP口碑。對比完美世界《天龍八部2》、網(wǎng)易《逆水寒》等通過持續(xù)內(nèi)容更新維持IP活力的案例，蝸牛的IP運(yùn)營策略顯得尤為短視。

技術(shù)層面的滯后同樣不容忽視。蝸牛早期憑借“航海者”引擎在3D技術(shù)領(lǐng)域領(lǐng)先，但后續(xù)在虛幻引擎5等新技術(shù)應(yīng)用上步伐滯后�！斗街郏荷骘w升》雖借助UE5實(shí)現(xiàn)了畫質(zhì)升級，卻因缺乏自研技術(shù)壁壘，難以形成差異化競爭。此外，在全球化戰(zhàn)略中，蝸牛雖通過設(shè)立海外子公司推動產(chǎn)品發(fā)行，但本土化適配明顯不足——《方舟》系列在歐美市場表現(xiàn)強(qiáng)勁，卻在東南亞等新興市場因文化適配問題未能打開局面。

在這樣的市場環(huán)境下，蝸牛游戲面臨的挑戰(zhàn)具有普遍性：產(chǎn)品創(chuàng)新不足、過度依賴單一IP、成本控制失效、資本市場表現(xiàn)低迷。這些問題的疊加，最終將一家曾經(jīng)輝煌的老牌廠商推到了退市邊緣。

生存挑戰(zhàn)與出路

面對退市危機(jī)，蝸牛游戲并非毫無回旋余地。從技術(shù)層面看，美股市場上低股價(jià)公司通過“合股”（反向股票分割）來抬升股價(jià)、保住上市資格的案例并不少見。以蝸牛游戲目前約0.5美元的股價(jià)計(jì)算，若實(shí)行“5合1”或“10合1”，每股價(jià)格即可回到2.5美元或5美元以上，從而滿足納斯達(dá)克1美元的最低要價(jià)要求。這是最直接、最可行的技術(shù)解決方案。

根據(jù)納斯達(dá)克規(guī)則，蝸牛游戲有45天時(shí)間提交合規(guī)計(jì)劃。如果計(jì)劃被接受，納斯達(dá)克最多可給予180天的寬限期。公司在公告中表示，正在考慮包括股權(quán)融資、債務(wù)融資在內(nèi)的各種選項(xiàng)，但“無法保證合規(guī)計(jì)劃會被接受，也無法保證能在寬限期內(nèi)恢復(fù)合規(guī)”。

然而，技術(shù)手段只能解燃眉之急，真正的問題在于基本面。蝸牛游戲需要解決產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、創(chuàng)新能力不足、成本控制失效等根本性難題。公司必須重新審視自己的核心競爭力：是繼續(xù)依賴外部IP授權(quán)，還是重拾早期自主創(chuàng)新的基因，打造屬于自己的下一個(gè)《九陰真經(jīng)》？

資本市場是最誠實(shí)的晴雨表。這封缺陷函不僅是對蝸牛游戲財(cái)務(wù)指標(biāo)的一記重錘，更是對其商業(yè)模式和產(chǎn)品管線的一次嚴(yán)厲拷問。對于這頭已經(jīng)走到懸崖邊緣的“蝸牛”來說，僅靠精兵簡政和吃老本遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。想要真正走出泥潭，唯有在產(chǎn)品端拿出能真正打動當(dāng)下玩家的“殺手锏”。只是，在如今這個(gè)競爭白熱化的游戲江湖里，留給蝸牛游戲的時(shí)間，真的不多了。

■新快報(bào)記者 陳學(xué)東