“只有配置了黃金的投資者和機(jī)構(gòu)，才能夠在危機(jī)中迅速用黃金換到美元現(xiàn)金，度過(guò)資本市場(chǎng)慘烈的寒冬。”

　　文 /巴九靈（微信公眾號(hào)：吳曉波頻道）

　　4月6日下午，美伊戰(zhàn)爭(zhēng)的諸多“新進(jìn)展”中，一則頗吸引眼球的“臨時(shí)?；稹焙推椒桨?jìng)鱽?lái)。

　　據(jù)新華社援引外媒報(bào)道，巴基斯坦已擬定一份結(jié)束美以伊沖突的框架方案，并與美伊進(jìn)行溝通。該方案擬先實(shí)現(xiàn)立即停火、重新開放霍爾木茲海峽，隨后在15至20天內(nèi)達(dá)成最終協(xié)議。最終協(xié)議或?qū)ㄒ晾食兄Z不尋求核武器，以換取制裁解除及被凍結(jié)資產(chǎn)解凍。

　　戰(zhàn)爭(zhēng)能否盡快結(jié)束，答案仍在風(fēng)中。只是黃金市場(chǎng)似乎對(duì)此抱有期望。消息透露于北京時(shí)間下午15點(diǎn)前后，倫敦金現(xiàn)貨快速向上拉升1.2%。

　　倫敦金現(xiàn)貨一度拉升1%

　　和平的消息傳來(lái)，黃金漲了，多多少少有些反常識(shí)。不過(guò)，這卻是當(dāng)前市場(chǎng)的新常態(tài)——戰(zhàn)爭(zhēng)越激烈，黃金越承壓，剛剛過(guò)去的3月，以倫敦金現(xiàn)貨為例，共計(jì)下跌11.54%，振幅高達(dá)25%，最低跌破4100美元/盎司，讓一心拿黃金避險(xiǎn)的投資者坐了一把過(guò)山車。

　　然而，就在剛剛過(guò)去的周末，更扎心的消息來(lái)了，作為穩(wěn)定黃金的中堅(jiān)力量，全球央行中，有兩大央行在3月從黃金叛變出逃，它們分別是波蘭、土耳其，與此同時(shí)，全世界最大的兩個(gè)黃金ETF基金也宣告轉(zhuǎn)向。

　　那么這些央行的舉動(dòng)，會(huì)對(duì)手里拿著黃金的投資者，產(chǎn)生哪些影響？今天的文章我們就來(lái)聊聊這一新動(dòng)向。

　　央行、大機(jī)構(gòu)坐不住了？

　　根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，土耳其央行在2022年至2025年期間增持了高達(dá)325噸黃金，相當(dāng)于在3年時(shí)間內(nèi)，讓國(guó)庫(kù)的黃金儲(chǔ)量翻了一倍。

　　然而，自3月13日以來(lái)，土耳其央行已連續(xù)三周減持黃金，總計(jì)減持126.4噸黃金，創(chuàng)下2018年以來(lái)的最大減持規(guī)模。

　　戰(zhàn)爭(zhēng)是其轉(zhuǎn)向的主要助推。美伊戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)導(dǎo)致美元指數(shù)飆漲，相對(duì)應(yīng)的，土耳其貨幣里拉貶值嚴(yán)重，本幣匯率兌美元連續(xù)11次刷新歷史低點(diǎn)。由此，土耳其央行不得不放棄黃金購(gòu)買計(jì)劃，轉(zhuǎn)而通過(guò)大幅度拋售黃金來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)匯率，并防止資本外流。

　　僅3月，土耳其央行就消耗了250億美元的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行干預(yù)。

　　土耳其黃金儲(chǔ)備

　　波蘭亦是如此，波蘭央行2025年共增持102噸黃金，連續(xù)2年成為全球黃金的最大買方。原本在今年1月份，波蘭央行仍計(jì)劃繼續(xù)增持150噸黃金，是黃金市場(chǎng)的堅(jiān)定多頭。

　　但戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，波蘭很快轉(zhuǎn)為“大空頭”。波蘭央行行長(zhǎng)提交方案，擬通過(guò)出售黃金儲(chǔ)備籌集130億美元的資金，用于國(guó)防開支。

　　而早在1—2月，俄羅斯央行就累計(jì)減持了15噸黃金；伊朗央行為了穩(wěn)定市場(chǎng)，也于3月份拋售了價(jià)值30億美元的黃金。

　　除了央行們的轉(zhuǎn)向，全球各大市場(chǎng)的黃金ETF基金也出現(xiàn)了拋售潮。

　　3月1日，全球最大的黃金ETF“SPDR Gold Trust（GLD）”官方持倉(cāng)量為1100.06噸；而到了3月31日，持倉(cāng)量則降低至1047.28噸。這意味著，3月份該ETF基金累計(jì)凈減持52.78噸，創(chuàng)下2013年4月份以來(lái)的單月最大減持紀(jì)錄。

　　除此之外，貝萊德旗下的全球第二大黃金ETF“IAU”3月份也累計(jì)拋售了22噸黃金。

　　那么，為什么急著賣黃金？

　　為什么坐不??？

　　從涉事央行的視角看，拋售黃金的最直接原因，在于美伊戰(zhàn)爭(zhēng)所引發(fā)的市場(chǎng)“流動(dòng)性陷阱”，這迫使這些央行從之前黃金的忠實(shí)采購(gòu)者，到拋售黃金的急先鋒。

　　由于伊朗封鎖了能源要道霍爾木茲海峽，油價(jià)暴漲，今年以來(lái)，布倫特原油的價(jià)格已經(jīng)上漲了78.18%。而國(guó)際油價(jià)上漲，全球通脹預(yù)期走高，促使美聯(lián)儲(chǔ)政策出現(xiàn)大幅度轉(zhuǎn)向。

　　戰(zhàn)爭(zhēng)前，美聯(lián)儲(chǔ)今年原本的核心策略是降息，這意味著美元走弱，而全球各國(guó)貨幣相對(duì)升值。

　　而反之，當(dāng)油價(jià)飆升，各國(guó)需要花更多美元購(gòu)買石油時(shí)，美元走向升值，其他貨幣從“升值預(yù)期”轉(zhuǎn)向面臨“貶值風(fēng)險(xiǎn)”。

　　4月3日，美國(guó)加油站顯示油價(jià)超過(guò)6美元

　　為了穩(wěn)定匯率，央行的舉措勢(shì)必在動(dòng)用更多的外匯儲(chǔ)備。然而，像土耳其和波蘭這種國(guó)家，本身外匯儲(chǔ)備不大，因此只能通過(guò)拋售黃金換取美元流動(dòng)性。

　　國(guó)聯(lián)民生最新的報(bào)告就指出，以土耳其為例，“外匯儲(chǔ)備”與“黃金儲(chǔ)備”蹺蹺板效應(yīng)的傳導(dǎo)路徑為：油價(jià)供給沖擊→油價(jià)上漲→經(jīng)常賬戶失衡加劇→里拉加速貶值→央行拋售黃金以增加外儲(chǔ)。

　　從某種意義上而言，這是黃金“避險(xiǎn)作用”的另一面。

　　當(dāng)出現(xiàn)極端危機(jī)時(shí)，黃金的首要作用從“賺取利潤(rùn)”轉(zhuǎn)為“極速變現(xiàn)”。土耳其就是一個(gè)最好的例子。

　　實(shí)際上，從歷史上來(lái)看，每當(dāng)遇到重大危機(jī)的時(shí)候，黃金很多時(shí)候并不一定是起到避險(xiǎn)作用，而是跟隨市場(chǎng)一路下跌。

　　在2008年下半年次貸危機(jī)全面爆發(fā)時(shí)，黃金價(jià)格從1000美元/盎司的價(jià)格暴跌30%至700美元附近。當(dāng)時(shí)的美股標(biāo)普500指數(shù)同期跌幅超40%，次級(jí)債券市場(chǎng)幾乎零成交，資本市場(chǎng)遭遇極大的美元流動(dòng)性危機(jī)，于是乎，“爛的資產(chǎn)賣不掉，就只能賣黃金”。

　　圖源：網(wǎng)絡(luò)

　　
2020年全球封鎖引發(fā)的供應(yīng)鏈危機(jī)，當(dāng)時(shí)的美國(guó)股市10天內(nèi)出發(fā)了4次熔斷，美元指數(shù)從94.6飆升至102.99，單月漲幅超8.8%；而黃金價(jià)格也從2020年3月9日的1703.39美元/盎司，一度暴跌至3月20日的1451.05美元/盎司，區(qū)間最大跌幅14.81%。

　　在那個(gè)環(huán)境下，只有配置了黃金的投資者和機(jī)構(gòu)，才能夠在危機(jī)中迅速用黃金換到美元現(xiàn)金，度過(guò)資本市場(chǎng)最刺骨的寒冬。

　　只是一次小“賣出”？

　　全球央行兩大多頭的“叛變”，以及全球兩大黃金ETF的拋售，是否意味著黃金上漲的宏觀邏輯出現(xiàn)了根本性的轉(zhuǎn)變？

　　瑞銀策略分析師Joni Teves于4月2日的研報(bào)中直言：“這不太可能”。Teves預(yù)測(cè)：2026年全球央行購(gòu)金數(shù)量約為800—850噸，略低于去年的860噸。

　　國(guó)聯(lián)民生研報(bào)中給到的數(shù)據(jù)更為直觀。它寫道，美伊沖突爆發(fā)后，2026年3月全球央行購(gòu)金達(dá)到14.7噸，其中歐元區(qū)為本月“購(gòu)金主力”（43.1噸），其余央行增持黃金量遠(yuǎn)超土耳其、俄羅斯減持黃金量。綜上所述，部門央行的“減持”行為不影響“央行購(gòu)金”的主基調(diào)。

　　細(xì)節(jié)也有可推敲之處。

　　而針對(duì)土耳其央行的拋售行為，瑞銀分析后認(rèn)為，土耳其的黃金交易并非是直接出售黃金，它的做法是利用黃金作為抵押物，然后利用黃金融資借來(lái)低成本的美元，這是央行應(yīng)對(duì)流動(dòng)性壓力的一種常用工具。

　　摩根大通經(jīng)濟(jì)學(xué)家，法提赫·阿克切利克也指出：土耳其央行在英格蘭銀行持有約300億美元的黃金儲(chǔ)備，可以直接用于在倫敦市場(chǎng)進(jìn)行交易，它不受物流限制，從而便于快速干預(yù)外匯市場(chǎng)。

　　再加上土耳其從2017年起，就允許銀行和金融機(jī)構(gòu)在體系內(nèi)更廣泛的使用黃金，這意味著“總體數(shù)據(jù)的變化”并不一定能等同于“央行向市場(chǎng)拋售黃金”。

　　從更長(zhǎng)的維度看，全球央行之所以集體購(gòu)買黃金，是因?yàn)樗鼈儗?duì)美債的信任減弱。從目前的跡象看，美元信用走弱的趨勢(shì)并沒有發(fā)生根本逆轉(zhuǎn)。

　　國(guó)聯(lián)民生認(rèn)為，如果把現(xiàn)在的美國(guó)比作一家公司，那么美元的信用就是公司的“償債能力”，2025年美國(guó)政府杠桿率超過(guò)110%，美元信用在持續(xù)走弱的趨勢(shì)還在延續(xù)中。

　　美元信用的減弱，意味著全球央行對(duì)于美國(guó)國(guó)債的購(gòu)買欲望低位運(yùn)行，買美債，依然不如買黃金更香。

　　此外，對(duì)于中國(guó)、日本和新加坡等國(guó)家而言，黃金占整個(gè)外匯儲(chǔ)備的比例相對(duì)較低，未來(lái)依然有較大的增持空間。

　　黃金還能不能買？

　　實(shí)際上，部分央行的決定會(huì)影響黃金的走勢(shì)，而長(zhǎng)期決定黃金價(jià)格的核心因素，依然是美元和實(shí)際利率。

　　黃金的本質(zhì)是“不生息資產(chǎn)”，就算買了金條放在保險(xiǎn)箱里，100年之后也不會(huì)多出一克黃金。

　　于是，市場(chǎng)給黃金找了一個(gè)“定價(jià)錨”，即10年期美國(guó)國(guó)債收益率。

　　一般情況下，當(dāng)美國(guó)國(guó)債利率上升，那么黃金的價(jià)格就會(huì)承壓，而當(dāng)美國(guó)國(guó)債利率下跌的時(shí)候，黃金的價(jià)格就會(huì)走強(qiáng)。

　　而10年期美國(guó)國(guó)債收益率的走勢(shì)，則有美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策來(lái)左右。

　　3月18日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布再次維持利率不變

　　戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，地緣沖突帶來(lái)的通脹干擾了美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策預(yù)期，美債收益率從之前的下跌趨勢(shì)轉(zhuǎn)為后續(xù)上漲，因此導(dǎo)致黃金價(jià)格沖高后回落。

　　最后，普通投資者而言，黃金類的投資品到底能不能買？

　　光大證券國(guó)際策略師伍禮賢認(rèn)為：黃金價(jià)格走勢(shì)與中東局勢(shì)密切相關(guān)，如果未來(lái)兩周戰(zhàn)局升溫，黃金價(jià)格可能仍會(huì)受到影響。

　　此外，黃金價(jià)格從4100美元反彈至4700美元左右，累計(jì)反彈幅度較高，在短線處于相對(duì)高位的情況下，投資者不妨等待價(jià)格出現(xiàn)回落再做布局。

　　中信建投證券首席宏觀分析師周君芝認(rèn)為：“貴金屬的避險(xiǎn)屬性暫時(shí)失效，需等待利率路徑更明確信號(hào)。但黃金的中長(zhǎng)期邏輯并未破壞，等到流動(dòng)性對(duì)金價(jià)沖擊減退之后，黃金可以再走中期和長(zhǎng)期邏輯”。

　　總體而言，預(yù)測(cè)市場(chǎng)終究是個(gè)偽命題，只要“美元信用的弱化”與“全球債務(wù)擴(kuò)張”的宏觀敘事沒有終結(jié)，當(dāng)?shù)鼐墰_突或短期投機(jī)結(jié)束，黃金終將回歸其最原始的使命，對(duì)貨幣信用的重新定價(jià)。

　　又或許，在大多數(shù)人懷疑黃金之時(shí)，往往是它重新起航之日。

　　作者|王振超|責(zé)任編輯|何夢(mèng)飛

　　主編|何夢(mèng)飛|圖源|VCG、網(wǎng)絡(luò)