2025年的中國(guó)資本市場(chǎng)，有三條主線(xiàn)在交匯：創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、資本市場(chǎng)深化改革、個(gè)人養(yǎng)老金全面推開(kāi)。它們分別指向一家投行必須具備的三種能力——資產(chǎn)端的挖掘、交易端的兌現(xiàn)、資金端的配置。

與此同時(shí)，證券行業(yè)正在經(jīng)歷一場(chǎng)無(wú)聲的洗牌。牌照紅利在消退，能力紅利成為新的分水嶺。過(guò)去那種靠單一業(yè)務(wù)吃飯、部門(mén)之間各自為戰(zhàn)的打法，已經(jīng)撐不起一家頭部機(jī)構(gòu)的未來(lái)。

能把這三種能力打通和貫穿的機(jī)構(gòu)，才算真正具備系統(tǒng)能力?？v觀(guān)行業(yè)，中金公司成為那個(gè)把“系統(tǒng)能力”落地的樣本。它把“投資+投行+研究”形成一體化的協(xié)同機(jī)制，就像三個(gè)齒輪咬合在一起，迸發(fā)出“飛輪效應(yīng)”。飛輪一旦轉(zhuǎn)起來(lái)，就會(huì)越轉(zhuǎn)越快。

中金2025年的財(cái)報(bào)，是這部“飛輪”加速運(yùn)轉(zhuǎn)的證明：其年末資產(chǎn)總額為7828.26億元，同比增長(zhǎng)16.02%；全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收284.81億元，同比增長(zhǎng)33.50%；歸母凈利潤(rùn)97.91億元，同比增長(zhǎng)71.93%；ROE從5.52%躍升至9.39%。

但這串?dāng)?shù)字的意義，遠(yuǎn)不止于增長(zhǎng)本身。它更像一個(gè)信號(hào)：中國(guó)投行正在從機(jī)會(huì)主義，走向系統(tǒng)能力。

發(fā)掘資產(chǎn)：從源頭捕獲優(yōu)質(zhì)標(biāo)的

政策風(fēng)向變了。

2025年，五篇大文章中的科技金融與綠色金融，不僅是方向性倡導(dǎo)，還有了項(xiàng)目端、資金端的硬約束。國(guó)務(wù)院辦公廳、科技部等七部委、國(guó)家發(fā)改委先后發(fā)文，明確“投早、投小、投長(zhǎng)期、投硬科技”，并從制度上對(duì)基金投向進(jìn)行評(píng)價(jià)管理。

這意味著一個(gè)根本性的轉(zhuǎn)變：金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)，不再看誰(shuí)能拿到牌照，而是看誰(shuí)能找到好資產(chǎn)。通道服務(wù)的時(shí)代結(jié)束了，資產(chǎn)挖掘的時(shí)代開(kāi)始了。

在這種背景下，中金的資產(chǎn)端數(shù)據(jù)值得關(guān)注。私募股權(quán)方面，管理規(guī)模達(dá)到5242億元，直接投資科技創(chuàng)新企業(yè)超過(guò)80筆，覆蓋半導(dǎo)體、航空航天、AI、具身智能等核心產(chǎn)業(yè)鏈。從全公司看，全年完成科技金融相關(guān)項(xiàng)目交易規(guī)模超1.3萬(wàn)億元，綠色金融項(xiàng)目交易規(guī)模超1.5萬(wàn)億元。

這些數(shù)字背后，是頭部券商集體向資產(chǎn)端前移的大勢(shì)。但問(wèn)題是，從通道服務(wù)向資產(chǎn)挖掘轉(zhuǎn)型，對(duì)券商的能力結(jié)構(gòu)提出了完全不同的要求。過(guò)去拼牌照和渠道，現(xiàn)在拼行業(yè)認(rèn)知、研究能力和資本實(shí)力。很多券商習(xí)慣了在中后端等業(yè)務(wù)上門(mén)，讓他們?nèi)デ岸酥鲃?dòng)挖掘項(xiàng)目，需要重建一套能力體系。

但這些嘗試，大多卡在了“投早、投小”這道坎上。這條路風(fēng)險(xiǎn)高、周期長(zhǎng)，對(duì)機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)判斷和資本耐心都是考驗(yàn)。不是誰(shuí)都能走通。有的用資金規(guī)模去砸，項(xiàng)目質(zhì)量參差不齊；有的用產(chǎn)業(yè)資源去換，落地效果有待驗(yàn)證。大家都在摸索，真正跑通模式的并不多。

說(shuō)到底，“重建一套能力體系”的關(guān)鍵，不是資金和資源，而是能否打通從資產(chǎn)挖掘到服務(wù)變現(xiàn)的閉環(huán)。換句話(huà)說(shuō)，能不能從項(xiàng)目還是小苗子的時(shí)候就發(fā)現(xiàn)它、投進(jìn)去，然后在它成長(zhǎng)的每一個(gè)節(jié)點(diǎn)都能提供相應(yīng)的服務(wù)？

從中金的做法來(lái)看，它在資產(chǎn)端不是單純?cè)义X(qián)，而是讓投行、投資、研究在項(xiàng)目早期就形成協(xié)同，打造覆蓋科技企業(yè)全生命周期的金融支持體系。其試圖解決行業(yè)難題：如何把前端的項(xiàng)目挖掘和后端的服務(wù)變現(xiàn)打通，而不是割裂開(kāi)來(lái)。

這套打法的成效，在服務(wù)體系的構(gòu)建上有所體現(xiàn)。比如財(cái)報(bào)顯示，以“金禾計(jì)劃”為推廣品牌、以“專(zhuān)精特新”綜合產(chǎn)品包為抓手的綜合服務(wù)體系，截至2025年末已累計(jì)覆蓋約8800家專(zhuān)精特新企業(yè)。前端挖掘的項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)了標(biāo)準(zhǔn)化的服務(wù)承接。

這正是頭部券商正在探索的方向——把服務(wù)鏈條往前推，用綜合能力鎖定優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而不是等企業(yè)長(zhǎng)大了再去搶單子。當(dāng)然了，能不能走通取決于各家機(jī)構(gòu)在能力體系建設(shè)上的投入和耐心。

資產(chǎn)端的積累，最終需要在交易端兌現(xiàn)，而這又是一個(gè)新的變局。

兌現(xiàn)資產(chǎn)：抓住資本市場(chǎng)的黃金窗口

交易端的游戲規(guī)則正在重寫(xiě)。

2025年，資本市場(chǎng)改革進(jìn)入深水區(qū)。新“國(guó)九條”落地后，境外上市備案流程全面優(yōu)化，企業(yè)上市通道大幅優(yōu)化。港股IPO隨之回暖，融資規(guī)模同比增長(zhǎng)226%，時(shí)隔6年重回全球首位。中資企業(yè)出海融資的需求也在集中釋放，不僅是大型國(guó)企，越來(lái)越多民營(yíng)企業(yè)開(kāi)始考慮境外上市。

這幾個(gè)變化疊加在一起，對(duì)投行提出了新要求。過(guò)去，投行做港股IPO更多是通道角色。而現(xiàn)在，定價(jià)能力、承銷(xiāo)能力、跨境能力正在從加分項(xiàng)變成必選項(xiàng)。這個(gè)變化，考驗(yàn)的是投行能不能從單一的承銷(xiāo)角色，轉(zhuǎn)向提供更多綜合服務(wù)，許多機(jī)構(gòu)要補(bǔ)很多門(mén)課。

在這種背景下，中金的交易端數(shù)據(jù)引起市場(chǎng)注意——投行分部收入45.97億元，同比增長(zhǎng)77.95%；境外業(yè)務(wù)收入83.93億元，同比增長(zhǎng)58.11%，占比提升至29.5%。在港股市場(chǎng)，中金作為保薦人主承銷(xiāo)41單IPO項(xiàng)目，主承銷(xiāo)規(guī)模79.00億美元，排名市場(chǎng)第一，完成寧德時(shí)代、賽力斯、三花智控等標(biāo)桿項(xiàng)目。

這些數(shù)字背后，折射出中資投行在港股市場(chǎng)的崛起。過(guò)去幾年，中資投行在港股市場(chǎng)的份額持續(xù)提升，外資投行的優(yōu)勢(shì)在縮小，頭部中資券商都在嘗試向交易端深耕。但這條路，不是誰(shuí)都能走通。有的靠?jī)r(jià)格戰(zhàn)搶項(xiàng)目，利潤(rùn)空間被壓縮；有的靠關(guān)系拿單子，可持續(xù)性存疑。大家都在摸索，真正建立起綜合服務(wù)能力的并不多。

說(shuō)到底，兌現(xiàn)資產(chǎn)的關(guān)鍵不是項(xiàng)目數(shù)量，而是能不能給企業(yè)提供全方位的支持。除了承銷(xiāo)服務(wù)之外，能不能拿出資金參與基石投資？能不能給出有說(shuō)服力的定價(jià)分析？能不能協(xié)調(diào)跨市場(chǎng)的資源和網(wǎng)絡(luò)？

在中金的做法中，幾個(gè)案例可以說(shuō)明問(wèn)題。寧德時(shí)代港股IPO，中金在承銷(xiāo)過(guò)程中引入了長(zhǎng)線(xiàn)基金，實(shí)現(xiàn)了發(fā)行價(jià)“零折扣”，這在港股IPO中并不常見(jiàn)。和鉑醫(yī)藥引入阿斯利康戰(zhàn)略投資，中金擔(dān)任獨(dú)家財(cái)務(wù)顧問(wèn)，考驗(yàn)的是對(duì)行業(yè)趨勢(shì)的判斷和對(duì)雙方需求的精準(zhǔn)把握。佳鑫國(guó)際資源的兩地同步上市——香港與哈薩克斯坦，則考驗(yàn)國(guó)際網(wǎng)絡(luò)覆蓋能力。

項(xiàng)目之外，還有一些基礎(chǔ)數(shù)據(jù)值得留意。財(cái)報(bào)顯示，中金港股配售規(guī)模排名市場(chǎng)第一，QFII業(yè)務(wù)連續(xù)22年排名市場(chǎng)首位，互聯(lián)互通交易份額在中資券商中持續(xù)領(lǐng)先，覆蓋境內(nèi)外投資者超15,000家。這些不是單個(gè)項(xiàng)目的成績(jī)，而是長(zhǎng)期積累的結(jié)果。

在交易端不只是做通道，而是用綜合能力服務(wù)企業(yè)，把“兌現(xiàn)資產(chǎn)”這個(gè)環(huán)節(jié)做得更深、更透，這些正是頭部券商正在探索的方向。能不能走通，取決于各家機(jī)構(gòu)在定價(jià)能力、跨境能力等方面的積累。

交易完成，只是價(jià)值流轉(zhuǎn)的中轉(zhuǎn)。兌現(xiàn)出來(lái)的證券和現(xiàn)金，最終需要找到配置的出口，投行又面對(duì)著新的變化。

配置資產(chǎn)：站上財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的潮頭

財(cái)富管理的邏輯正在被重寫(xiě)。

2025年，財(cái)富管理行業(yè)正在經(jīng)歷一場(chǎng)深刻的變化。個(gè)人養(yǎng)老金制度從試點(diǎn)走向全國(guó)，居民養(yǎng)老儲(chǔ)備不再只靠社保，而是需要自己動(dòng)手配置。低利率常態(tài)化，存款、理財(cái)?shù)氖找媛食掷m(xù)走低，居民尋找新的投資方向。公募基金費(fèi)率改革也在加速，行業(yè)從“規(guī)模導(dǎo)向”轉(zhuǎn)向“客戶(hù)利益導(dǎo)向”。

這幾個(gè)變化疊加在一起，倒逼財(cái)富管理機(jī)構(gòu)完成一個(gè)根本性的轉(zhuǎn)型：從賣(mài)產(chǎn)品到做配置，從賣(mài)方銷(xiāo)售到買(mǎi)方投顧。畢竟，財(cái)富管理的本質(zhì)就是“為人服務(wù)”，核心在于理解并滿(mǎn)足客戶(hù)真實(shí)、長(zhǎng)期的需求。關(guān)鍵不是渠道優(yōu)勢(shì)，而是能不能真正站在客戶(hù)一邊，用系統(tǒng)能力幫客戶(hù)做資產(chǎn)配置。

這個(gè)轉(zhuǎn)型，說(shuō)起來(lái)容易做起來(lái)難。難在利益機(jī)制，過(guò)去靠賣(mài)產(chǎn)品賺傭金，現(xiàn)在要靠服務(wù)費(fèi)，考核的是客戶(hù)收益。難在能力結(jié)構(gòu)，從鋪渠道轉(zhuǎn)向資產(chǎn)配置，這套能力需要重建。難在路徑依賴(lài)，十幾年的慣性要換賽道，阻力不小。很多機(jī)構(gòu)仍停留在賣(mài)方邏輯。

中金的選擇，是走另一條路。它把客戶(hù)資產(chǎn)保有量作為核心考核標(biāo)準(zhǔn)，投顧的收入與客戶(hù)資產(chǎn)增值掛鉤——這跟傳統(tǒng)賣(mài)方靠傭金驅(qū)動(dòng)的模式，不是一回事。這套邏輯的落地，有一套方法論支撐——“5A配置模型”，圍繞客戶(hù)偏好、資產(chǎn)配置、策略歸因、深挖超額、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估五個(gè)維度構(gòu)建配置能力。

從結(jié)果上看，財(cái)報(bào)顯示中金財(cái)富管理業(yè)務(wù)的產(chǎn)品保有規(guī)模，連續(xù)六年正增長(zhǎng)至超4600億元，其中買(mǎi)方投顧轉(zhuǎn)型成效比較明顯，超1300億元的產(chǎn)品保有量創(chuàng)歷史新高；通過(guò)全渠道、多場(chǎng)景獲客模式，服務(wù)客戶(hù)近1000萬(wàn)戶(hù)，客戶(hù)賬戶(hù)資產(chǎn)總值4.28萬(wàn)億元。

科技投入也在起作用。中金在加速APP AI化進(jìn)程，上線(xiàn)問(wèn)答及智能體形態(tài)投顧助手，線(xiàn)上理財(cái)累計(jì)AUM新增超百億元。未來(lái)誰(shuí)能把科技和自身業(yè)務(wù)真正結(jié)合起來(lái)，誰(shuí)就可能跑在前面。

財(cái)富管理行業(yè)的這場(chǎng)轉(zhuǎn)型，正在重塑競(jìng)爭(zhēng)格局。方向已經(jīng)明確，但能否取得成效要看各家決心，非一日之功。

結(jié)語(yǔ)

在新的行業(yè)形勢(shì)下，從發(fā)掘資產(chǎn)到兌現(xiàn)資產(chǎn)再到配置資產(chǎn)，每個(gè)環(huán)節(jié)都在考驗(yàn)投行新的能力。這不是中金一家的命題，而是整個(gè)行業(yè)面臨的共同課題。

當(dāng)行業(yè)還在拼牌照、拼通道時(shí)，一些頭部機(jī)構(gòu)已經(jīng)開(kāi)始拼系統(tǒng)、拼協(xié)同。對(duì)于一家投行來(lái)說(shuō)，真正的護(hù)城河，不是某一項(xiàng)業(yè)務(wù)的領(lǐng)先，而是把多項(xiàng)能力串聯(lián)起來(lái)、讓它們相互支撐的系統(tǒng)能力。

這樣一來(lái)，“增長(zhǎng)飛輪”就會(huì)越轉(zhuǎn)越快。