地產(chǎn)財富會

告別舊模式，

龍湖的轉(zhuǎn)型路徑已清晰可見。

2025年龍湖的這份財報，

透露了哪些信號？

2026-3-31

“明年一月份，龍湖境內(nèi)債及境內(nèi)中票將全部還清?！?/p>

這句話如果放在五年前，可能只是財報里一句不起眼的話術(shù)。但在2026年的春天，它傳遞出一個清晰的信號：

這家曾經(jīng)被視為“民企優(yōu)等生”的公司，正在徹底告別舊時代的游戲規(guī)則。

過去五年，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了從“高杠桿狂歡”到“集體去杠桿求生”的劇變。有人倒下，有人掙扎，有人選擇沉默。而龍湖，在這場漫長的出清中，做了一件不太一樣的事——

它把過去二十多年基于“拿地-蓋房-賣房”打造的信用債底座，一塊塊拆掉，又重新匹配運營及服務(wù)業(yè)務(wù)的經(jīng)營性物業(yè)貸，砌起了一座新的地基。

這不是簡單的債務(wù)置換，也不是業(yè)務(wù)多元化。這是一場堅定的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)役與新發(fā)展模式實驗。

01

告別“快錢”時代

2025年，龍湖營收973.1億元。其中，地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收入705.4億元，同比略有收縮。

如果只看開發(fā)業(yè)務(wù)這個數(shù)字，似乎和其他房企沒什么兩樣——都在下行。

但真正的變化藏在另一組數(shù)據(jù)里：

運營及服務(wù)業(yè)務(wù)收入267.7億元，創(chuàng)歷史新高，在集團(tuán)營業(yè)收入中占比達(dá)到27.5%。貢獻(xiàn)核心權(quán)益后利潤79.2億元。毛利率超過50%，凈利率約30%。

這意味著什么？

意味著龍湖每100塊錢的收入里，有將近28塊錢來自“非開發(fā)”業(yè)務(wù)。而每100塊錢的利潤里，非開發(fā)業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)已經(jīng)遠(yuǎn)超這個比例。

過去二十年，房企的核心能力是“拿地-融資-高周轉(zhuǎn)”。誰的杠桿加得高，誰的資金轉(zhuǎn)得快，誰就能在規(guī)模競賽中勝出。

但龍湖從2022年下半年開始，主動做了一件事：

在行業(yè)還沒有全面收縮的時候，就開始降負(fù)債。

三年半時間，有息負(fù)債壓降近600億，降到1500多億，供應(yīng)鏈融資實現(xiàn)了全部清零，債務(wù)結(jié)構(gòu)也做了很大優(yōu)化。這不是被迫收縮，而是主動“斷臂”。

業(yè)績會上，龍湖集團(tuán)董事會主席兼CEO陳序平表示：

“房地產(chǎn)包括收入及債務(wù)結(jié)構(gòu)在內(nèi)的整體模式，都建立在原有的地產(chǎn)開發(fā)的地基上?，F(xiàn)在要提新模式，如果不重新打地基進(jìn)行業(yè)務(wù)的遷移，是不現(xiàn)實的?！?/p>

這段話翻譯過來就是：

不把舊賬還清，不把舊模式拆掉，所謂轉(zhuǎn)型，都是空談。

02

千億物業(yè)貸背后的

“資產(chǎn)覺醒”

龍湖這輪債務(wù)重構(gòu)最核心的動作，是用長周期的經(jīng)營性物業(yè)貸，置換掉過往的信用融資。

截至2025年底，經(jīng)營性物業(yè)貸及長租貸超過1000億元，占全部有息負(fù)債的66%。

這意味著，龍湖的融資基礎(chǔ)——

已經(jīng)從“信我這個人”變成了“信我手里的資產(chǎn)”。

這是一個根本性的轉(zhuǎn)變。

信用融資依賴的是企業(yè)的主體信用，在市場下行期最容易斷裂。而經(jīng)營性物業(yè)貸，靠的是商場、長租公寓、寫字樓這些能夠持續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)。

銀行愿意給龍湖借錢，不是因為它是“龍湖”，而是因為它手里那些遍布核心城市的天街、冠寓，每年能帶來穩(wěn)定的租金收入。

這才是真正的“護(hù)城河”。

到2025年底，龍湖的平均融資成本降至3.51%，平均合同借貸年期拉長至12.12年。

這在民營房企里幾乎是天花板級別的數(shù)字。

更關(guān)鍵的是，龍湖含資本性支出的經(jīng)營性現(xiàn)金流為正58億，并連續(xù)三年實現(xiàn)含資本性支出的經(jīng)營性現(xiàn)金流為正——也就是說，龍湖不需要再靠借新還舊來維持運轉(zhuǎn)，它的業(yè)務(wù)本身就能“造血”。

知名投行摩根大通在研報里用“唯一屹立不倒”來形容龍湖。

摩根大通罕見的用詞其實道出了龍湖之于地產(chǎn)的特殊，不論從業(yè)務(wù)模式上來說，還是從對未來行業(yè)發(fā)展的前瞻眼光上，在民營房企的坐標(biāo)系里，確實很難找到第二個類似龍湖的樣本。

03

運營業(yè)務(wù)的

“慢功夫”

如果說債務(wù)重構(gòu)是“去地產(chǎn)化”的硬功夫，那運營業(yè)務(wù)的持續(xù)增長，就是軟實力。

2025年，龍湖商業(yè)的租金收入同比增長4%至112.1億元，出租率保持97%的高位。

在消費承壓的年份里，這個數(shù)字背后的邏輯值得細(xì)看：在存量競爭和新增供應(yīng)的雙重壓力下，龍湖不僅保持了精準(zhǔn)的布局策略，而且花了大量精力在存量項目的改造提升上。

2025年，龍湖商業(yè)聚焦一二線高能級城市的布局策略，全年新開業(yè)13座購物中心，武漢濱江天街、重慶江岸天街等商場開業(yè)即成為區(qū)域消費地標(biāo)，客流銷售穩(wěn)居高位。

此外，重慶北城天街、蘇州獅山天街、北京長楹天街等運營了多年的老商場，通過一輪輪改造，營業(yè)額、收入和NPI得以明顯提升。

龍湖重慶北城天街

這種“慢功夫”在房地產(chǎn)高歌猛進(jìn)的時代很少有人愿意做，但今天，它成了龍湖商業(yè)最深的護(hù)城河。

截至2025年12月31日，龍湖商業(yè)累計開業(yè)運營商場達(dá)99座（分期項目合并后商場個數(shù)），覆蓋全國25座城市，運營總建面為1050萬平方米（含車位總建筑面積為1403萬平方米），為消費者持續(xù)輸出獨有的創(chuàng)新消費場景與體驗。

資產(chǎn)管理航道的動作同樣彰顯了龍湖的前瞻性。

早在2024年，龍湖就意識到，單純做長租公寓，路會越走越窄。

于是，他們把長租公寓航道升級為資產(chǎn)管理航道，涵蓋了長租公寓、產(chǎn)業(yè)辦公、活力街區(qū)、健康養(yǎng)老等六大業(yè)務(wù)飛輪組合。2025年，實現(xiàn)收入29.8億元，通過優(yōu)化資產(chǎn)配置與運營效能，實現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量與盈利能力的雙提升。其中，截至2025年12月31日，龍湖長租公寓品牌冠寓通過提升產(chǎn)品力不斷升級租住體驗，開業(yè)超六個月項目出租率達(dá)95.7%，租金收入24.8億元，盈利能力行業(yè)領(lǐng)先。

這本質(zhì)上是一種“資產(chǎn)組合思維”。

比如龍湖今年新開的合肥、杭州、上海、成都的四個歡肆項目，下面是街區(qū)商業(yè)歡肆，上面是長租公寓冠寓，不同業(yè)態(tài)之間形成生態(tài)協(xié)同。

龍湖杭州下沙歡肆

這種打法，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了傳統(tǒng)“房東”的范疇。

與此同時，龍湖抓好存量項目運營效率，并做好資產(chǎn)盤面結(jié)構(gòu)優(yōu)化，把滿足長期布局要求的資產(chǎn)持續(xù)做好，把一些不符合布局的項目有序出清，不斷適應(yīng)市場的新變化。

04

2028年的“分水嶺”

業(yè)績會上，龍湖管理層給出了一個明確的時間表：

最晚到2028年，運營及服務(wù)業(yè)務(wù)的收入將超過地產(chǎn)開發(fā)收入。

這是一個極具象征意義的節(jié)點，意味著龍湖將徹底完成收入結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。

到那時候，龍湖的有息負(fù)債預(yù)計會降到1200億左右，而且?guī)缀跞情L周期的經(jīng)營性物業(yè)貸。運營及服務(wù)業(yè)務(wù)的EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）將覆蓋利息接近4倍——這是一個投資級的評級指標(biāo)。

這條路，龍湖走了十余年。

從2012年前后開始，龍湖就堅持把每年銷售回款的10%投入持有型物業(yè)。

當(dāng)時很多人不理解，覺得這些錢拿去拿地周轉(zhuǎn)不是更劃算？

但今天回頭看，正是這十年如一日的“笨功夫”，才讓他們在行業(yè)退潮時，手里還有牌可打。

近年來，受大環(huán)境影響，房企開發(fā)業(yè)務(wù)銷售毛利率持續(xù)承壓，這種變化會在2025、2026年的結(jié)算中集中體現(xiàn)。

但龍湖已經(jīng)給出了一個清晰的修復(fù)路徑：

開發(fā)業(yè)務(wù)聚焦存貨去化，啃“硬骨頭”，運營和服務(wù)業(yè)務(wù)保持兩位數(shù)穩(wěn)定增長。整個集團(tuán)的低點在25到26年，從27年開始恢復(fù)增長。

這是一個典型的“削峰填谷”模型——用運營業(yè)務(wù)的穩(wěn)定利潤，對沖開發(fā)業(yè)務(wù)的周期性波動。

這種結(jié)構(gòu)，在港股市場并不少見，比如新鴻基、太古這些老牌港資房企，走的都是這條路。

區(qū)別在于，龍湖是用十余年時間，完成了這些港資房企幾十年才走完的轉(zhuǎn)型。

當(dāng)然，這條路還沒走完。

2026年龍湖仍舊要面臨整個行業(yè)包括所有房企面臨的諸多問題，比如到期債務(wù)要還，運營業(yè)務(wù)還要應(yīng)對存量競爭的壓力，開發(fā)業(yè)務(wù)還要繼續(xù)去化存貨等等。

但對于龍湖而言，顯然要走得更加輕松一些，因為龍湖的方向非常明確：

用經(jīng)營性現(xiàn)金流驅(qū)動增長，用長周期資產(chǎn)替換短期負(fù)債，用運營和服務(wù)能力替代單純的開發(fā)能力。

回到文章開頭那句話——今年1月，龍湖境內(nèi)債及境內(nèi)中票將全部還清。

這背后，是一個房企告別舊時代、重建新地基的完整敘事。

當(dāng)別人還在討論“止跌回穩(wěn)”的時候，龍湖已經(jīng)在回答一個更本質(zhì)的問題：

除了賣房子，我們還能靠什么活著？

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