近期，持續(xù)數(shù)月走高的內(nèi)存價(jià)格突然掉頭向下，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)內(nèi)存周期見頂?shù)膿?dān)憂。

據(jù)市場(chǎng)跟蹤數(shù)據(jù)，美國(guó)多家零售商的DDR5內(nèi)存出現(xiàn)大范圍降價(jià)，單套最高降幅達(dá)100美元。以海盜船的復(fù)仇者（VENGEANCE）系列為例，其32GB容量、最高6400MHz頻率的型號(hào)售價(jià)目前約為379.99美元，較近期490美元的峰值大幅下降，單套降幅超過(guò)110美元。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)同樣遭遇沖擊，有批發(fā)商向《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》表示，主流16G內(nèi)存條價(jià)格“一天掉了一百多塊”，前期囤貨的大戶正在瘋狂拋售。

“上周六開始，價(jià)格直接崩了?！痹诎倌X匯經(jīng)營(yíng)存儲(chǔ)設(shè)備多年的批發(fā)商王老板向該媒體坦言。他展示了一款主流16G 3200MHz內(nèi)存條的極端價(jià)格曲線：去年5月僅為130多元，隨后一路狂飆至12月最高峰的980元，但在高位震蕩數(shù)月后，目前的現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)回落到700元附近。

王老板無(wú)奈地表示，由于價(jià)格漲幅透支了消費(fèi)預(yù)期，“不是剛需不會(huì)買，和去年11月份之前比，我們的銷量跌了60%都不止?！?/p>

與此同時(shí)，谷歌發(fā)布了一篇名為“TurboQuant”的新型壓縮算法論文。該研究指出，這項(xiàng)技術(shù)能將大型語(yǔ)言模型運(yùn)行時(shí)的鍵值緩存（KV Cache）內(nèi)存占用減少至少6成。投資者迅速將其定價(jià)為：AI硬件短缺問題將得到根本性緩解，內(nèi)存需求將被大幅削減。

現(xiàn)貨市場(chǎng)的寒氣迅速傳導(dǎo)至資本市場(chǎng)。美光科技股價(jià)自近期高點(diǎn)回撤超24%，西部數(shù)據(jù)也從777.60美元的高位下挫近21%。同時(shí)，上周美國(guó)內(nèi)存芯片板塊市值蒸發(fā)近1000億美元。

面對(duì)價(jià)格跳水和股價(jià)暴跌，市場(chǎng)參與者對(duì)內(nèi)存行業(yè)的前景產(chǎn)生了嚴(yán)重分歧。一部分投資者認(rèn)為，傳統(tǒng)的內(nèi)存“豬周期”已經(jīng)見頂，而匯豐機(jī)構(gòu)則認(rèn)為，市場(chǎng)擔(dān)憂過(guò)度，當(dāng)前正處于AI驅(qū)動(dòng)的內(nèi)存超級(jí)周期中場(chǎng)，HBM等高端需求強(qiáng)勁，內(nèi)存短缺可能持續(xù)一到兩年。

買方說(shuō)“不”：傳統(tǒng)“豬周期”重演？

對(duì)于遵循傳統(tǒng)周期的交易員而言，市場(chǎng)大跌并非那么簡(jiǎn)單。前記者、知名駐臺(tái)半導(dǎo)體分析師Dan Nystedt指出，許多看多者將近期的暴跌歸咎于谷歌的論文，但這只是表象。Dan認(rèn)為真正的原因在于，部分智能手機(jī)內(nèi)存芯片價(jià)格停止了上漲。

“真正的原因簡(jiǎn)單得多：某些智能手機(jī)內(nèi)存芯片的價(jià)格停止了上漲。買家最終說(shuō)了‘不’——這是經(jīng)驗(yàn)豐富的內(nèi)存周期投資者在賣出前尋找的第一個(gè)見頂信號(hào)?！?/strong>

Dan Nystedt表示。由于DRAM和NAND價(jià)格過(guò)高，一些智能手機(jī)制造商計(jì)劃在2026年減少甚至取消中低端手機(jī)的生產(chǎn)。他透露，兩周前就有買家拒絕了更高的DDR4價(jià)格。

Dan Nystedt將內(nèi)存行業(yè)比作農(nóng)業(yè)中的“豬周期”：高價(jià)促使企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)，但建廠需要時(shí)間，當(dāng)新產(chǎn)能同時(shí)釋放時(shí)，價(jià)格就會(huì)暴跌。他認(rèn)為，遵循這一劇本的投資者已經(jīng)迅速撤離，美光和閃迪的股價(jià)因此大幅回調(diào)。

過(guò)去50年里，內(nèi)存芯片經(jīng)歷了十幾次重大的繁榮/蕭條周期。僅2010年以來(lái)就有三次：2012-2015年的3G/4G與云計(jì)算爆發(fā)；2016-2019年的5G與云服務(wù)商擴(kuò)張；以及2020-2023年疫情驅(qū)動(dòng)的PC/服務(wù)器激增。而2024年開啟的，則是AI服務(wù)器（HBM和SRAM）驅(qū)動(dòng)的上行周期。

“每當(dāng)有人寫下‘這次不一樣’時(shí)，那通常是看漲情緒陷入瘋狂的經(jīng)典標(biāo)志?！盢ystedt引用傳奇作手杰西·利弗莫爾的名言：“市場(chǎng)永遠(yuǎn)是對(duì)的，而觀點(diǎn)往往是錯(cuò)的。”他提醒投資者，當(dāng)芯片買家不再恐慌性搶購(gòu)，當(dāng)反彈屢次遭遇持續(xù)性拋售，老練的資金就會(huì)按照劇本迅速撤退。

結(jié)構(gòu)性變革：內(nèi)存公司不再是“周期股”？

不過(guò)，對(duì)于Dan Nystedt的分析，獨(dú)立分析師Jukan對(duì)此提出了不同看法。

他指出，買方對(duì)價(jià)格上漲的抵制主要集中在DDR4等傳統(tǒng)內(nèi)存上，而非整個(gè)內(nèi)存市場(chǎng)。此前DDR4價(jià)格的異常飆升部分歸因于中國(guó)市場(chǎng)的囤貨，這給了智能手機(jī)廠商調(diào)整低端設(shè)備規(guī)格的空間。

“但DDR5完全是另一回事?！?/strong>Jukan指出。智能手機(jī)和PC制造商在今年一季度甚至二季度，都老老實(shí)實(shí)地接受了DDR5的大幅漲價(jià)。在當(dāng)前的AI與高端設(shè)備生態(tài)中，DDR5不是一個(gè)可以討價(jià)還價(jià)的談判目標(biāo)，而是買家即使支付溢價(jià)也必須確保的核心投入品。圍繞DDR5構(gòu)建的旗艦產(chǎn)品根本無(wú)法降低規(guī)格。

其次，市場(chǎng)完全忽視了內(nèi)存巨頭商業(yè)模式的根本性蛻變。Jukan對(duì)“按現(xiàn)貨價(jià)格下跌就盲目拋售”的所謂“老練投資者”嗤之以鼻。

“內(nèi)存公司的運(yùn)營(yíng)方式已經(jīng)不再是以往那種盲目擴(kuò)產(chǎn)的模式了。”Jukan敏銳地指出，三星、SK海力士和美光這三大巨頭，正在向臺(tái)積電的商業(yè)模式靠攏——即在確保了核心客戶的預(yù)付款（Advance payments）和長(zhǎng)期需求可見度之后，才去建設(shè)產(chǎn)能。

近日韓國(guó)媒體就已報(bào)道，三星正在與微軟等巨頭探討基于預(yù)付款的合作協(xié)議。內(nèi)存巨頭比任何人都清楚產(chǎn)能過(guò)剩摧毀周期的痛苦。因此，他們現(xiàn)在追求的是極度克制的產(chǎn)能擴(kuò)張，而非條件反射式的過(guò)度建設(shè)。

投行力挺：內(nèi)存超級(jí)周期才到中場(chǎng)，市場(chǎng)五大擔(dān)憂過(guò)度

與現(xiàn)貨市場(chǎng)的恐慌情緒不同，投行對(duì)內(nèi)存行業(yè)的長(zhǎng)期前景依然充滿信心。匯豐在3月30日發(fā)布的研報(bào)中明確表示，“在我們看來(lái)，目前的擔(dān)憂被過(guò)度放大了；我們正處于由AI驅(qū)動(dòng)的超級(jí)周期的中點(diǎn)?！?/p>

而當(dāng)前市場(chǎng)的擔(dān)憂均屬過(guò)度反應(yīng)，該行列出五大具體擔(dān)憂：

1）中東沖突帶來(lái)的原材料和電價(jià)上漲負(fù)面影響；
2）2026年下半年內(nèi)存價(jià)格增速放緩；
3）谷歌“TurboQuant”和英偉達(dá)“KVTC”等減少AI系統(tǒng)內(nèi)存使用的行業(yè)技術(shù)；
4）主要內(nèi)存制造商逐步增加的資本支出計(jì)劃；
5）來(lái)自中國(guó)內(nèi)存廠商的競(jìng)爭(zhēng)加劇。

報(bào)告指出，中東沖突對(duì)內(nèi)存制造商采購(gòu)原材料沒有實(shí)質(zhì)性影響。而盈利的絕對(duì)增長(zhǎng)對(duì)股價(jià)的影響，將遠(yuǎn)大于DRAM價(jià)格上漲斜率的放緩。同時(shí)，內(nèi)存制造商在資本支出的執(zhí)行上依然保持著高度清醒和克制。

對(duì)于引發(fā)市場(chǎng)拋售的谷歌TurboQuant技術(shù)，該行認(rèn)為現(xiàn)在擔(dān)憂還為時(shí)過(guò)早。該技術(shù)的商業(yè)化還需要一年左右的時(shí)間，且其參考參數(shù)規(guī)模小于當(dāng)前的AI環(huán)境。更重要的是，該行指出，TurboQuant緩解了內(nèi)存帶寬瓶頸，將提高系統(tǒng)效率，降低Token成本，從而加速AI的商業(yè)化和普及。報(bào)告寫道：

“凈影響是，我們認(rèn)為效率的提高將加速AI的發(fā)展——這是一個(gè)積極的事件，應(yīng)該會(huì)引發(fā)AI采用率的急劇增長(zhǎng)?！?br/>

同時(shí)，該行預(yù)計(jì)，2026年AI服務(wù)器出貨量將同比猛增28%。2026至2027年，平均每臺(tái)服務(wù)器的DRAM內(nèi)容量將實(shí)現(xiàn)17%的強(qiáng)勁增長(zhǎng)。而隨著AI推理需求的爆發(fā)，企業(yè)級(jí)固態(tài)硬盤（eSSD）正在迎來(lái)黃金時(shí)代。報(bào)告預(yù)計(jì)，到2027年，eSSD占NAND總需求的比例將從2023年的18%飆升至40%。而AI服務(wù)器將吞噬掉其中的62%。

該行認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)正處于由AI驅(qū)動(dòng)的超級(jí)周期中場(chǎng)，其規(guī)?？氨?990-1995年辦公自動(dòng)化引發(fā)的持續(xù)六年的DRAM短缺。回顧歷史，1990年至1995年，伴隨著Windows 3.0及后續(xù)操作系統(tǒng)的普及，辦公自動(dòng)化引發(fā)了長(zhǎng)達(dá)六年的DRAM結(jié)構(gòu)性短缺，推動(dòng)DRAM市場(chǎng)規(guī)模從1990年的70億美元狂飆6倍，至1995年的410億美元。

該行認(rèn)為，如今由大模型、智能體AI（Agentic AI）和物理AI（如自動(dòng)駕駛）催生的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其帶來(lái)的內(nèi)存短缺情況將至少持續(xù)一到兩年。

基于這些研判，報(bào)告堅(jiān)定看好它們?cè)趦?nèi)存超級(jí)周期中的受益確定性。對(duì)于近期的暴跌，報(bào)告寫道：“我們認(rèn)為，任何回調(diào)都提供了額外的買入機(jī)會(huì)。”