作者 | 陳振

來源 | 財(cái)經(jīng)八卦（ID：caijingbagua）

引言：昔日的電驢智能一哥，去年仍然沒能掙脫虧損的命運(yùn)。2026年的電驢界三國(guó)殺，可能比想象中還要激烈。

在上個(gè)月，作為電驢新勢(shì)力的九號(hào)在發(fā)布會(huì)上宣布，自己的全球累計(jì)出貨量，已經(jīng)達(dá)到了1000萬臺(tái)以上，并且還表示要向油摩進(jìn)軍，其相關(guān)的年度目標(biāo)更是要沖擊650萬臺(tái)。

另外一邊同為電驢新勢(shì)力的“老對(duì)手”小牛電動(dòng)（后文簡(jiǎn)稱小牛），也宣布推出了F5風(fēng)速和U3系列，并且把相關(guān)的續(xù)航再提上一個(gè)新高度。

在大家都想要在新的一年大展身手的時(shí)候，另一電驢新勢(shì)力極核也是拋出了要沖擊120萬臺(tái)的年度銷量目標(biāo)。

可以說在傳統(tǒng)旺季的第一季度，電驢界早已經(jīng)充滿了濃濃的競(jìng)爭(zhēng)火藥味，正在各兩輪電動(dòng)車車企摩拳擦掌的時(shí)候。

曾經(jīng)被譽(yù)為電驢智能一哥的小牛，卻給外界展現(xiàn)了一份有點(diǎn)意外的年度財(cái)報(bào)。

從這份財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，其在2025年的表現(xiàn)，別說追上行業(yè)龍頭雅迪和愛瑪?shù)溶嚻罅?/strong>，就算是在電驢新勢(shì)力這條賽道上，如果再不努力恐怕很快就要連九號(hào)的車尾燈都看不見了。

國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)乏力，連續(xù)四年虧損，海外銷量腰斬，在這種低迷環(huán)境之中，小牛急需找到一個(gè)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。當(dāng)年的電驢智能一哥，怎么就逐漸“掉隊(duì)”了？

4年累虧5億

股價(jià)暴跌94.5%！

在3月16號(hào)的時(shí)候，小牛發(fā)布了自己的2025年財(cái)報(bào)。從表面數(shù)據(jù)來看，小牛在2025年業(yè)績(jī)非凡。

其在2025年一共賣出了119.8萬輛車，和2024年相比增長(zhǎng)了29%。

相關(guān)的營(yíng)收也達(dá)到了43.08億元，和2024年相比增長(zhǎng)了31%，其毛利率也達(dá)到了19.6%，同比提升了4.4個(gè)百分點(diǎn)。

很明顯小牛在2025年業(yè)績(jī)向好，無論是銷量還是營(yíng)收都取得了大幅度增長(zhǎng)。不過這種向好背后，也隱藏著不小的隱憂。

在營(yíng)收和銷量都上漲的情況下，小牛的依然創(chuàng)造了3940萬的凈虧損。更加“尷尬”的是，這已經(jīng)是小牛第四年虧損了。

從2022年小牛第一次由盈轉(zhuǎn)虧開始，其就已經(jīng)先后連續(xù)虧損了4年。

如今2025年小牛雖然只虧損了3940萬，和2024年的1.93億虧損相比收窄不少，但是局面似乎依舊不容樂觀。

從財(cái)報(bào)來看，小牛在2025年第四季度的壓力可謂是頗大。在這個(gè)兩輪電動(dòng)車的傳統(tǒng)淡季里面，其單季凈虧損達(dá)到了8810萬元，同比虧損幅度增加了21.5%。

更讓人擔(dān)憂的是小牛的海外銷量，在各大同行都想靠著開拓海外市場(chǎng)，來獲得新的增長(zhǎng)曲線的時(shí)候。

小牛在去年第四季度的海外銷量卻只有1.4萬輛，和2024年同期相比暴跌68.4%。

海外市場(chǎng)銷量的同比腰斬和需求疲軟，也成了其2025年第四季度虧損的主要推手。這種銷量巨幅下滑勢(shì)必還會(huì)引起蝴蝶效應(yīng)，最終影響到小牛的全球化布局。

伴隨著業(yè)績(jī)的虧損情況發(fā)布，小牛的整體股價(jià)走勢(shì)也并不理想。美東時(shí)間2026年3月19號(hào)，其收盤報(bào)價(jià)為2.93美元/股。

這個(gè)股價(jià)和2021年2月16號(hào)巔峰時(shí)期的盤中53.38美元相比，已經(jīng)暴跌了大約94.5%。

誰能想到在創(chuàng)立之初，還集各大光環(huán)于一身的小牛，如今不過十年，就陷入了這種讓不少投資者失去信心的境地。而從小牛的發(fā)展軌跡來看，這一切恐怕早就有跡可循。

走高端化的電驢界愛馬仕

也不得不降價(jià)求生

在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，兩輪電動(dòng)車行業(yè)中，一直都流傳有“南雅迪，北愛瑪”的說法。但在2014年的時(shí)候，小牛電動(dòng)作為一個(gè)“另類”橫空出世，并且成功的推動(dòng)了行業(yè)大洗牌。

當(dāng)時(shí)創(chuàng)始人對(duì)于小牛的經(jīng)營(yíng)理念是，用造手機(jī)的打法來打造兩輪電動(dòng)車。在創(chuàng)建初期的小牛核心團(tuán)隊(duì)中，有不少成員都是原來的華為、微軟、麥肯錫這樣的世界巨頭企業(yè)的員工。

擁有這樣的豪華陣容，讓小牛在還沒有推出量產(chǎn)車型的時(shí)候，就獲得了大約5000萬美元的，來自各大機(jī)構(gòu)的投資。

2015年6月的時(shí)候，年輕的小牛成功推出了自己的N1車型。這款車的出現(xiàn)，也意味著兩輪電動(dòng)車正式步入了“智能鋰電”時(shí)代。

小牛N1的出現(xiàn)，可謂是完美的解決了當(dāng)時(shí)許多電驢車主的需求痛點(diǎn)。

比如針對(duì)大家抱怨的容易被撬鎖和續(xù)航掉電等問題，小牛直接拿出了顛覆行業(yè)的技術(shù)將這些痛點(diǎn)給一一解決了。

在電池上小牛采用的能量密度更高，也更加輕巧的鋰電池，在不少車企還在使用鉛酸電池的時(shí)候，小牛的這個(gè)操作直接把車輛續(xù)航能力和便捷性直接提高了一個(gè)檔次。

除此之外，小牛還將電量、解鎖、定位、軌跡等等全部實(shí)現(xiàn)數(shù)字化，甚至還可以NFC開鎖，車輛也有異動(dòng)報(bào)警等功能。

這些功能雖然現(xiàn)在的我們已經(jīng)覺得司空見慣，更是不少電驢的標(biāo)配。

但是要知道N1車型可是在2015年首發(fā)的，十年前這些功能，無論是對(duì)于同行還是消費(fèi)者來說，都是相當(dāng)驚艷的。

如此驚艷的功能，也讓小牛穩(wěn)穩(wěn)的在4000元以上的兩輪電動(dòng)車賽道立住了腳跟。隨后其銷量就一路飆升，2016年小牛銷量為8萬輛，到2018年的時(shí)候銷量已經(jīng)激增到了34萬輛。

同時(shí)在2018年，年輕的小牛也順利的在美股上市。到了2021年其銷量更是突破了100萬輛，相關(guān)市值也超過了40億美元。

不過盛極必衰，很快小牛的問題也開始頻頻出現(xiàn)。

很長(zhǎng)一段時(shí)間，其高端旗艦N1S使用的都是博世的電機(jī)，以及松下的鋰電池，這兩大硬件也是支撐N1S可以在同類產(chǎn)品中獨(dú)步天下，廣受好評(píng)的重要基礎(chǔ)。

但是到了2025年初這些配件的供應(yīng)商都慢慢變成了國(guó)內(nèi)供應(yīng)商。另外一邊，有關(guān)小牛實(shí)際續(xù)航和宣傳續(xù)航有出入的投訴，也開始慢慢增多。

隨后幾年時(shí)間里，小牛都處在一種市場(chǎng)承壓的狀態(tài)，再疊加行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，小牛不得不采用以價(jià)換量的方式，來提振業(yè)績(jī)，可這又側(cè)面的導(dǎo)致了品牌溢價(jià)的流失。

后來小牛也隨各大兩輪電動(dòng)車企一樣，開始出海。可誰也沒有想到，2025年其又在海外市場(chǎng)遭遇了滑鐵盧。

在這種情況下，2026年該如何突圍，就成了小牛如今必須要面對(duì)的問題。為了尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)，小牛也選擇一條與其他車企截然不同的路。

被新國(guó)標(biāo)“精準(zhǔn)阻擊”

小牛還有多少底牌？

2025年對(duì)于兩輪電動(dòng)車企業(yè)來說，是機(jī)遇和挑戰(zhàn)并存的關(guān)鍵一年。隨著新國(guó)標(biāo)的落地，能否從調(diào)整陣痛期走出來，完成全面復(fù)蘇，成為了這一年眾多相關(guān)企業(yè)的關(guān)鍵大事。

新規(guī)對(duì)于愛瑪、臺(tái)鈴、雅迪這樣的頭部企業(yè)來說，雖然會(huì)對(duì)他們帶來短期的銷量壓力，但是側(cè)面來看，在新規(guī)落地之前，許多消費(fèi)者搶先購也幫助它們消化了一波庫存。

而在2026年1月雅迪更是預(yù)計(jì)今年的盈利不會(huì)少于29億，相對(duì)于2024年的12.7億，翻番還不止。

這說明像雅迪這樣的頭部車企，對(duì)于在新國(guó)標(biāo)落地之后的發(fā)展情況，它們?nèi)匀?strong>有信心在經(jīng)歷了陣痛期之后，繼續(xù)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。

可對(duì)于小牛這樣的新勢(shì)力來說，新國(guó)標(biāo)的部分約束，簡(jiǎn)直就是對(duì)其部分性能優(yōu)勢(shì)的一次“精準(zhǔn)阻擊”。

在過去，小牛的性能優(yōu)勢(shì)在不少電驢發(fā)燒友眼里，就是一種能夠?yàn)樗麄兺黄聘难b的支撐基礎(chǔ)。

不少發(fā)燒友可以輕而易舉的將一輛標(biāo)速的小牛破解，從而把原來時(shí)速25公里每小時(shí)的電驢，改裝解鎖到50公里每小時(shí)甚至更高。

針對(duì)這種違規(guī)提速情況，2022年315甚至對(duì)其進(jìn)行了點(diǎn)名。隨著2025年新國(guó)標(biāo)的落地，防篡改機(jī)制被進(jìn)一步加強(qiáng)，各地對(duì)此事的監(jiān)管也同步進(jìn)行了增強(qiáng)。

這意味著，在某種意義上，在產(chǎn)品被完全限定在25公里每小時(shí)的行業(yè)起跑線中，小牛造價(jià)高昂的車身強(qiáng)度、電機(jī)、減震系統(tǒng)，將難以最大發(fā)揮像之前那樣的支撐品牌溢價(jià)的效果。

從相關(guān)業(yè)績(jī)也可以發(fā)現(xiàn)，2025年新國(guó)標(biāo)落地之后的第四季度，小牛的部分核心業(yè)績(jī)就出現(xiàn)了承壓的情況。其第四季度的整車銷量只有17.28萬輛，和2024年同期相比下跌了23.8%。

在這種情況下，小牛也正在尋找新的盈利方法。從其最新的動(dòng)向來看，小牛準(zhǔn)備押注AI來重構(gòu)自身的高端品牌敘事。

在3月17號(hào)的時(shí)候，其更是發(fā)布了“靈犀AIOS”系統(tǒng)，并且這個(gè)系統(tǒng)也將和新款車型同步推出。

這個(gè)系統(tǒng)也是行業(yè)內(nèi)第一個(gè)，搭載了Qwen3.5大模型的量產(chǎn)智能車機(jī)系統(tǒng)，車主可以通過它實(shí)現(xiàn)對(duì)全車的控制，甚至在離線狀態(tài)下系統(tǒng)也可以執(zhí)行任務(wù)。

這一次小牛是否可以乘著AI的東風(fēng)，成為行業(yè)內(nèi)第一個(gè)在行車AI化落地方面吃螃蟹的人，我們可以拭目以待。

當(dāng)年同樣和小牛一樣，以高端化和智能化入場(chǎng)的九號(hào)，如今已經(jīng)能夠以6.9%的市場(chǎng)份額，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)躋身行業(yè)第四。

九號(hào)的市場(chǎng)份額增長(zhǎng)速度，也是2025年行業(yè)前十企業(yè)中增長(zhǎng)最快的，在2025年其更是實(shí)現(xiàn)了17.55億的歸母凈利。

九號(hào)如今的成功，也側(cè)面說明了，消費(fèi)者對(duì)于具有智能化和高端化屬性的兩輪電動(dòng)車，仍然是愿意買單的。

小牛作為曾經(jīng)的電驢智能一哥，能否通過押注AI完成一次行業(yè)彎道超車，再次引領(lǐng)行業(yè)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)恐怕只能交給時(shí)間去回答了。

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