2026.03.24

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作者 |第一財(cái)經(jīng) 魏中原

普冉股份（688766.SH）3月22日同步披露了2025年年度報(bào)告和資產(chǎn)收購(gòu)公告。

財(cái)報(bào)顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.2億元，同比增長(zhǎng)約28.6%，歸母凈利潤(rùn)為2.08億元，同比減少近三成，呈現(xiàn)典型的“增收不增利”局面。報(bào)告期內(nèi)，公司的毛利率同比下降5.19個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)、管理及銷售費(fèi)用的攀升，以及較為積極的備貨策略導(dǎo)致的存貨減值損失，共同侵蝕了利潤(rùn)。

與此同時(shí)，普冉股份宣布擬以發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式，作價(jià)2.47億元收購(gòu)珠海諾亞長(zhǎng)天存儲(chǔ)技術(shù)有限公司（下稱“諾亞長(zhǎng)天”）剩余49%股權(quán)。這已是公司繼2025年3月、11月后的第三次資本運(yùn)作，交易完成后諾亞長(zhǎng)天將成為普冉股份控股子公司。

在存儲(chǔ)芯片行業(yè)迎來(lái)AI驅(qū)動(dòng)的景氣周期背景下，普冉股份股價(jià)過去10個(gè)月累計(jì)漲幅達(dá)376%，但業(yè)績(jī)表現(xiàn)卻未能匹配估值提升，基本面驗(yàn)證時(shí)刻正在到來(lái)。

截至3月23日收盤，普冉股份股價(jià)報(bào)273.11元，跌2.46%，總市值404億元。

毛利率受雙重?cái)D壓

年報(bào)顯示，普冉股份全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.2億元，同比增長(zhǎng)28.6%。然而，營(yíng)收增長(zhǎng)并未轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)提升，公司歸母凈利潤(rùn)從2024年的2.92億元降至2025年的2.08億元，降幅達(dá)29.03%。

普冉股份主要從事存儲(chǔ)芯片設(shè)計(jì)與銷售，主營(yíng)產(chǎn)品包括非易失性存儲(chǔ)器芯片NOR Flash、EEPROM和SLC NAND Flash及其衍生產(chǎn)品eMMC等，主要應(yīng)用于手機(jī)、計(jì)算機(jī)、網(wǎng)絡(luò)通信、家電、工業(yè)控制、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。

受益于存儲(chǔ)芯片市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，行業(yè)需求旺盛，普冉股份的主要存儲(chǔ)芯片產(chǎn)品出貨量同比增長(zhǎng)，疊加MCU產(chǎn)品以及Driver等模擬類新產(chǎn)品的市場(chǎng)份額提升，推動(dòng)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)。

分產(chǎn)品來(lái)看，存儲(chǔ)系列芯片是普冉股份的基本盤，報(bào)告期內(nèi)，該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.87億元，同比上升26.10%，毛利率29.54%，出貨量71.83億顆，同比上升6.06%。另外，公司的“存儲(chǔ)+”系列芯片涵蓋MCU芯片和模擬產(chǎn)品VCM Driver芯片，該業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入5.32億元，同比上升37.91%，毛利率24.42%，同比下降5.21個(gè)百分點(diǎn)，出貨量14.63億顆，同比上升68.18%。

2025年普冉股份的毛利率同比減少5.19個(gè)百分點(diǎn)，是增收不增利的主要原因。公司在年報(bào)中解釋，盡管自二季度起市場(chǎng)需求集中釋放、下游需求旺盛，但受行業(yè)上下游價(jià)格變動(dòng)節(jié)奏差異及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化的影響，產(chǎn)品價(jià)格承壓明顯，導(dǎo)致毛利率收縮。

費(fèi)用端的快速增長(zhǎng)也進(jìn)一步壓縮了普冉股份的利潤(rùn)。2025年，公司研發(fā)費(fèi)用達(dá)到2.97億元，較2024年的2.42億元，同比增長(zhǎng)22.86%；管理費(fèi)用從0.58億元增至0.89億元，增幅高達(dá)51.51%；銷售費(fèi)用也從0.57億元攀升至0.85億元，增長(zhǎng)約49.02%。

普冉股份表示，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，隨著人員規(guī)模尤其是研發(fā)團(tuán)隊(duì)的擴(kuò)大，職工薪酬總額顯著增加。同時(shí)，為拓展技術(shù)布局與市場(chǎng)份額而進(jìn)行的外延并購(gòu)，也產(chǎn)生了相應(yīng)的整合與運(yùn)營(yíng)投入。

去年上半年，普冉股份面對(duì)新興市場(chǎng)的供需走勢(shì)，采取了較為積極的備貨策略，增加的存貨庫(kù)存降低了存貨周轉(zhuǎn)率，其帶來(lái)的存貨減值負(fù)擔(dān)也侵蝕了凈利潤(rùn)。

根據(jù)公告，2025年公司新增計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備8497.32萬(wàn)元，期內(nèi)確認(rèn)資產(chǎn)減值損失金額同比增加約6254.46萬(wàn)元，轉(zhuǎn)回部分減值準(zhǔn)備后，計(jì)提減值減少公司報(bào)表利潤(rùn)總額3794.33萬(wàn)元。

能否打開業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)

普冉股份發(fā)布年報(bào)的同時(shí)，拋出了一份收購(gòu)資產(chǎn)計(jì)劃，即繼續(xù)推進(jìn)對(duì)諾亞長(zhǎng)天的全面收購(gòu)。

根據(jù)公告，普冉股份本次交易采用發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式，擬收購(gòu)諾亞長(zhǎng)天49%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)2.47億元，并擬向不超過35名特定對(duì)象發(fā)行股份募集配套資金不超過7700萬(wàn)元，用于支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)、中介費(fèi)用及償還諾亞長(zhǎng)天并購(gòu)貸款。

第一財(cái)經(jīng)記者梳理發(fā)現(xiàn)，這是繼普冉股份2025年3月以9000萬(wàn)元獲得諾亞長(zhǎng)天20%股權(quán)、2025年11月以1.44億元收購(gòu)31%股權(quán)并取得控股權(quán)后，公司對(duì)諾亞長(zhǎng)天的第三次收購(gòu)。若此次交易完成，諾亞長(zhǎng)天將成為普冉股份的全資子公司。同時(shí)，此次交易預(yù)計(jì)將新增商譽(yù)1.29億元。

實(shí)際上，諾亞長(zhǎng)天的主要經(jīng)營(yíng)主體SHM（SkyHigh Memory Limited），才是普冉股份此次收購(gòu)的真正標(biāo)的資產(chǎn)，其是一家注冊(cè)在中國(guó)香港的半導(dǎo)體企業(yè)。2018年12月，由SK海力士下屬企業(yè)SK hynix systemics Inc.出資設(shè)立SHM，可以說(shuō)SHM具備存儲(chǔ)原廠巨頭的“基因”。

公告顯示，SHM的主營(yíng)業(yè)務(wù)專注于中高端市場(chǎng)的2D NAND及其衍生存儲(chǔ)芯片（SLC NAND、eMMC、MCP）產(chǎn)品。根據(jù)TrendForce等市場(chǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)，SHM為2024年全球第四大SLC NAND廠商，僅次于鎧俠、美光科技和華邦電子。

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面，諾亞長(zhǎng)天的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于海外市場(chǎng)，2025年SHM的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入達(dá)13.5億元，來(lái)源于SLC NAND、eMMC及MCP等主營(yíng)產(chǎn)品的銷售收入。

普冉股份現(xiàn)有產(chǎn)品以NOR Flash和EEPROM兩大非易失性存儲(chǔ)器芯片為主，標(biāo)的公司的核心產(chǎn)品為SLC NAND及eMMC產(chǎn)品。普冉股份表示，通過此次收購(gòu)，公司將進(jìn)一步完善非易失性存儲(chǔ)產(chǎn)品布局，形成產(chǎn)品互補(bǔ)，并在全球范圍內(nèi)構(gòu)建更完整的銷售網(wǎng)絡(luò)。截至目前，這筆交易尚需上市公司股東大會(huì)審議通過。

股價(jià)先行于業(yè)績(jī)，這在普冉股份的股價(jià)與業(yè)績(jī)表現(xiàn)中體現(xiàn)得淋漓盡致。過去10個(gè)月，公司股價(jià)累計(jì)漲幅達(dá)376%，估值大幅提升，市場(chǎng)普遍將其歸因于AI爆發(fā)帶來(lái)的存儲(chǔ)芯片超級(jí)周期。在AI大模型、端側(cè)AI、汽車電子等新興場(chǎng)景驅(qū)動(dòng)下，存儲(chǔ)行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，行業(yè)景氣度持續(xù)升溫，市場(chǎng)對(duì)存儲(chǔ)芯片公司的成長(zhǎng)空間寄予厚望。

但從2025年年報(bào)來(lái)看，公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)并未跟上股價(jià)漲幅，增收不增利的局面反映出基本面與估值之間存在明顯落差。投資者對(duì)普冉股份業(yè)績(jī)提升的預(yù)期或許還在于，公司通過全資收購(gòu)諾亞長(zhǎng)天，實(shí)現(xiàn)間接控股SHM，其2D NAND產(chǎn)品的增量空間。

隨著本次收購(gòu)的推進(jìn)，普冉股份整合諾亞長(zhǎng)天的效果、協(xié)同效應(yīng)的釋放節(jié)奏，以及行業(yè)周期能否持續(xù)支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，將成為檢驗(yàn)公司股價(jià)先行之后業(yè)績(jī)兌現(xiàn)能力的關(guān)鍵。

微信編輯| 蘇小

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