騰訊已正式步入由人工智能投資驅(qū)動(dòng)的新一輪戰(zhàn)略周期，公司明確釋放出優(yōu)先建設(shè)長期AI基礎(chǔ)設(shè)施而非單純追求短期利潤增長的信號(hào)。

在最新的財(cái)報(bào)電話會(huì)上，騰訊管理層宣布，計(jì)劃2026年將混元及新AI產(chǎn)品投資至少翻倍，為支持不斷增加的AI投資，預(yù)計(jì)今年的股份回購規(guī)模將低于2025年。這一從減少回購轉(zhuǎn)向增加AI投資的表態(tài)迅速引發(fā)市場波動(dòng)，市場初步反應(yīng)顯得“不開心”，騰訊ADR盤中大跌4%，其大股東Prosus也下跌8%。

據(jù)追風(fēng)交易臺(tái)，高盛在最新研報(bào)中指出，騰訊正處于一個(gè)“喜憂參半”的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。一方面，AI正在賦能其游戲和廣告業(yè)務(wù)；另一方面，公司明確轉(zhuǎn)向由新AI產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)的投資階段。為此，高盛下調(diào)了騰訊2026年的盈利增長預(yù)期，預(yù)計(jì)其調(diào)整后凈利潤同比增長7%，低于此前10%的預(yù)期。

盡管短期盈利預(yù)期承壓，市場未來的關(guān)注焦點(diǎn)將轉(zhuǎn)向騰訊的估值倍數(shù)修復(fù)。高盛分析認(rèn)為，投資者和市場的下一步反應(yīng)，將主要取決于騰訊在未來幾個(gè)季度內(nèi)核心業(yè)務(wù)的AI整合進(jìn)展，以及混元3.0、元寶應(yīng)用和智能體生態(tài)的實(shí)際落地效果。

盈利預(yù)期下行：AI投資激增拖累短期利潤

騰訊在AI領(lǐng)域的資金投入正在大幅增加，直接對(duì)短期利潤率形成擠壓。

高盛分析師Ronald Keung等人在報(bào)告中表示，由于AI相關(guān)成本導(dǎo)致的運(yùn)營支出增加，預(yù)計(jì)騰訊2026財(cái)年的營業(yè)利潤率將收窄65個(gè)基點(diǎn)。

高盛將騰訊2026和2027年的凈利潤預(yù)期下調(diào)了1%至2%，并將12個(gè)月目標(biāo)價(jià)從752港元下調(diào)至700港元。

根據(jù)騰訊披露的數(shù)據(jù)，僅在2025年第四季度，其在“元寶”及混元大模型上的投入就達(dá)到16億元人民幣，全年累計(jì)支出達(dá)18億元。這部分戰(zhàn)略投資被公司單列，視為新業(yè)務(wù)的孵化和前期資本開支。管理層預(yù)計(jì)，2026年對(duì)混元及新AI產(chǎn)品的投資將增加一倍以上。隨著資源向AI傾斜，收入增速快于利潤增速將成為短期內(nèi)的常態(tài)。

高盛預(yù)計(jì)，2026至2027年，騰訊的資本支出將分別達(dá)到1000億元和1100億元人民幣，算力資源將優(yōu)先向這些核心AI產(chǎn)品傾斜。

估值倍數(shù)修復(fù)：核心業(yè)務(wù)韌性與AI變現(xiàn)潛力

盡管盈利預(yù)期下行，高盛依然維持對(duì)騰訊的“買入”評(píng)級(jí)，認(rèn)為其存在估值倍數(shù)修復(fù)的空間。

高盛指出，騰訊目前的遠(yuǎn)期市盈率約為16倍，低于年初的18倍，也低于META和Alphabet等國際同行。估值修復(fù)的催化劑在于騰訊AI敘事的轉(zhuǎn)變——從基礎(chǔ)模型的后來者，轉(zhuǎn)變?yōu)橹悄荏wAI時(shí)代的受益者。

核心業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁表現(xiàn)為AI投資提供了資金緩沖。2025年第四季度，騰訊總營收同比增長13%。游戲業(yè)務(wù)在AI提效的推動(dòng)下實(shí)現(xiàn)22%的增長，營銷服務(wù)收入也受升級(jí)的AI廣告模型驅(qū)動(dòng)同比增長19%。

高盛對(duì)騰訊的核心業(yè)務(wù)保持樂觀預(yù)期：

游戲業(yè)務(wù)：預(yù)計(jì)2026年第一季度和全年的收入同比增長分別為15%和12%。這得益于《王者榮耀》和《和平精英》等常青游戲的韌性，以及《三角洲行動(dòng)》和《無畏契約》PC版的強(qiáng)勁表現(xiàn)。此外，蘋果和谷歌應(yīng)用商店抽成比例的降低預(yù)計(jì)將使騰訊的總營業(yè)利潤增加1.9%。
營銷服務(wù)：預(yù)計(jì)2026年第一季度和全年的收入同比增長分別為17%和14%。視頻號(hào)用戶使用時(shí)長在2025年增長了20%，加上與電商平臺(tái)的深化合作，將繼續(xù)推動(dòng)廣告收入增長。
金融科技與企業(yè)服務(wù)（FBS）：預(yù)計(jì)2026年第一季度和全年的收入同比增長分別為7%和9%。財(cái)富管理收入增長放緩，但商業(yè)支付量持續(xù)增長；企業(yè)服務(wù)則受益于內(nèi)存和CPU供應(yīng)緊張帶來的定價(jià)環(huán)境改善，以及國際云業(yè)務(wù)的健康增長。

針對(duì)市場的短期悲觀情緒，高盛認(rèn)為，當(dāng)前的AI前置投資有望在未來釋放可觀的新價(jià)值，這與騰訊云業(yè)務(wù)經(jīng)歷前期投入后最終實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健盈利的路徑相似。相比Meta、Alphabet或阿里巴巴等全球同行普遍22倍至29倍的估值水平，騰訊仍具備明顯的估值修復(fù)空間。

報(bào)告強(qiáng)調(diào)，這一修復(fù)進(jìn)程將緊密圍繞騰訊的AI敘事演變。投資者需密切關(guān)注騰訊廣告收入能否出現(xiàn)類似Meta般的加速增長跡象，以及關(guān)鍵AI產(chǎn)品的發(fā)布時(shí)間表。

這包括預(yù)計(jì)下月發(fā)布的混元3.0大模型、元寶AI應(yīng)用、微信AI助手，以及涵蓋SkillHub、OpenClaw和WorkBuddy等在內(nèi)的生產(chǎn)力AI智能體工具在未來3到6個(gè)月內(nèi)的實(shí)際商業(yè)表現(xiàn)。