洞悉商業(yè)本性，直擊企業(yè)核芯

作者|李平

背靠中國郵政集團與郵儲銀行4萬余個網(wǎng)點的渠道紅利，中郵人壽自2009年成立以來迅速成長為非上市人身險企的“規(guī)模黑馬”，長期領跑銀行系壽險市場。

然而，2025年四季度償付能力報告數(shù)據(jù)，中郵人壽2025年實現(xiàn)保險業(yè)務收入1591.66億元，同比增長18.0%，但凈利潤僅為83.45億元，同比下降9.2%，成為十家銀行系壽險公司中唯一一家凈利潤同比下滑的機構(gòu)。

更為嚴峻的是，公司核心償付能力充足率從2024年末的116.61%持續(xù)下滑至2025年末的92.19%，綜合償付能力充足率同步降至153.12%，資本緩沖空間大幅收窄。

在低利率環(huán)境與行業(yè)轉(zhuǎn)型的雙重壓力下，中郵人壽的規(guī)模擴張與價值增長矛盾日益凸顯，其投資端的疲軟表現(xiàn)與償付能力的持續(xù)承壓，正成為制約公司高質(zhì)量發(fā)展的核心瓶頸。

01

償付能力持續(xù)承壓

增資續(xù)命難掩資本消耗困局

中郵人壽的償付能力充足率近年來呈現(xiàn)“過山車”式波動，核心指標持續(xù)處于下行通道，資本補充壓力貫穿始終。

從歷史數(shù)據(jù)來看，公司償付能力充足率在2020年達到階段性高點后便開啟下滑態(tài)勢，2022年核心償付能力充足率降至73.7%，綜合償付能力充足率降至132.9%，較2021年末分別下降26.9和23.6個百分點，降幅在行業(yè)內(nèi)尤為顯著。

2023-2024年，得益于資本市場回暖與股東支持，公司償付能力出現(xiàn)階段性回升，2024年末核心與綜合償付能力充足率分別回升至116.61%和185.41%。

但這一復蘇態(tài)勢并未持續(xù)，自2024年二季度起，兩大核心指標再度開啟連續(xù)下滑模式。

2025年，公司償付能力下滑節(jié)奏進一步加快，盡管二季度通過股東增資39.8億元使核心償付能力充足率短暫回升至128.57%，但三季度便再度滑落至92.53%，四季度微降至92.19%，逐漸逼近監(jiān)管預警線。

從償付能力下滑的原因來看，實際資本縮水與最低資本上升的雙重擠壓構(gòu)成了主要壓力。

根據(jù)2025年四季度償付能力報告，公司實際資本為626.42億元，較三季度環(huán)比下降83.23億元，降幅達11.7%。

公司在四季度償付能力報告稱，實際資本的縮水主要受兩大因素影響：一是“750曲線”持續(xù)下行導致保險合同負債評估值上升，侵蝕資本凈額。

二是債券市場階段性回調(diào)，使得公司持有的長期戰(zhàn)略債券浮盈大幅收窄，按照新金融工具準則，浮盈變動直接計入所有者權益，間接削弱實際資本。

與此同時，公司最低資本雖有小幅波動，但整體保持增長。2025年四季度，公司最低資本為409.11億元，較三季度下降22.4億元，降幅4.9%，但較2024年末仍有明顯上升。

為應對償付能力壓力，中郵人壽近年來頻繁通過股東增資與發(fā)行資本補充債券“補血”。

2025年6月，公司注冊資本由286.63億元增至326.43億元，新增39.8億元資金全部來自原有股東認繳。此外，公司還于2025年四季度發(fā)行無固定期限資本補充債券，發(fā)債規(guī)模達41億元，進一步充實附屬資本。

盡管如此，資本補充的速度仍難抵資本消耗的節(jié)奏。若業(yè)務結(jié)構(gòu)與投資收益未能改善，未來資本補充壓力將持續(xù)加大。

02

增收不增利

渠道紅利消退與業(yè)務結(jié)構(gòu)失衡

2025年，中郵人壽“增收不增利”的經(jīng)營困境，本質(zhì)上是其高度依賴銀保渠道的業(yè)務模式與行業(yè)轉(zhuǎn)型趨勢不匹配的集中體現(xiàn)。

作為銀行系壽險的“領頭羊”，中郵人壽的保費收入中超過95%來自銀保渠道，這種單一的渠道結(jié)構(gòu)在行業(yè)發(fā)展初期為公司帶來了規(guī)?？焖贁U張的紅利，但在監(jiān)管趨嚴與市場需求變化的背景下，正逐漸成為盈利增長的桎梏。

從收入端來看，公司保費增長主要依賴傳統(tǒng)儲蓄型產(chǎn)品的規(guī)模擴張。

但這種增長背后存在兩大隱憂：一是銀保渠道期交業(yè)務下滑，據(jù)南方都市報報道，2025年中郵人壽銀保渠道首年期交保費同比下滑27%，成為銀行系險企中增速最差的機構(gòu)之一。

二是退保率高企，截至2025年末，公司分紅險退保率飆升至20%以上，其中“中郵富富余財富嘉A款兩全保險（分紅型）”退保率高達25.29%。

分紅險退保潮的爆發(fā)，主要原因是銷售誤導導致的分紅不及預期。

在低利率環(huán)境下，投資收益的低迷直接導致分紅水平下降，而銀保渠道銷售人員在銷售過程中對浮動收益的片面宣傳，進一步加劇了客戶的不滿情緒。

大規(guī)模退保不僅直接侵蝕保費收入，還導致公司需要計提更多準備金，進一步壓縮利潤空間。

從成本端來看，渠道成本上升與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)失衡共同推高了經(jīng)營成本。

隨著監(jiān)管“報行合一”政策的嚴格執(zhí)行，銀行渠道的傭金率逐漸透明化，中郵人壽為維持渠道競爭力，不得不承擔更高的代銷費用。

同時，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價值的健康險、意外險占比偏低，傳統(tǒng)儲蓄型產(chǎn)品占主導，這類產(chǎn)品保費規(guī)模大但價值率低，難以覆蓋持續(xù)上升的渠道成本與運營成本。

03

投資收益低迷

激進舉牌難抵利率下行沖擊

作為壽險公司盈利的核心支柱，投資端的表現(xiàn)直接決定了公司的盈利能力與償付能力水平。

2025年，中郵人壽在投資端采取了“激進舉牌+固定收益為主”的配置策略，但在低利率環(huán)境與資本市場波動的雙重影響下，投資收益表現(xiàn)疲軟，成為“增收不增利”與償付能力下滑的重要推手。

從投資收益率來看，公司2025年投資收益率為3.40%，綜合投資收益率僅為0.74%，均顯著低于行業(yè)平均水平。

分季度看，投資端的疲軟表現(xiàn)更為突出，據(jù)公司償付能力報告數(shù)據(jù)，2025年一季度綜合投資收益率為-0.75%，二季度降至2.99%，三季度進一步下滑至-1.90%。

成為銀行系險企中唯一單季綜合投資收益率為負的機構(gòu)。盡管四季度有所回升至0.41%，但難以扭轉(zhuǎn)全年低迷態(tài)勢。

中郵人壽將綜合投資收益率低迷的主要原因歸結(jié)為長期戰(zhàn)略債券的公允價值變動。

公司表示，為匹配保險負債的久期，公司配置了一定比例的長期債券作為戰(zhàn)略資產(chǎn)，2025年債市回調(diào)導致這類資產(chǎn)浮盈大幅回吐，按照新金融工具準則，浮盈變動計入當期損益，拉低了綜合投資收益率。

從投資策略上看，在固定收益投資承壓的背景下，中郵人壽在權益投資領域采取了較為激進的舉牌策略。

據(jù)觀察者網(wǎng)報道，2025年，公司年內(nèi)先后四次舉牌上市公司，分別是4月舉牌東航物流、7月舉牌綠色動力環(huán)保H股、10月舉牌中國通號H股、12月再度增持A股上市公司“四川路橋”。

頻繁舉牌占用了大量資金，降低了投資組合的流動性，在資本市場波動時難以及時調(diào)整策略，進一步放大了投資風險。

作為銀行系壽險的代表，中郵人壽的經(jīng)營困境不僅是公司自身的問題，也折射出整個銀行系壽險行業(yè)在轉(zhuǎn)型過程中面臨的共性挑戰(zhàn)。

在低利率環(huán)境與行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的背景下，單純依靠渠道紅利實現(xiàn)規(guī)模擴張的時代已經(jīng)結(jié)束。

對于中郵人壽而言，唯有加快轉(zhuǎn)型步伐，平衡規(guī)模與價值、速度與質(zhì)量的關系，才能在激烈的市場競爭中站穩(wěn)腳跟，真正實現(xiàn)從“規(guī)模黑馬”到“價值標桿”的跨越。

編輯 | 曉貳

排版 | 伍岳

主編 | 老潮

圖片來源于網(wǎng)絡

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