敗北創(chuàng)業(yè)板三年后，廣州科萊瑞迪醫(yī)療器材股份有限公司（以下簡稱“科萊瑞迪”）轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所終于迎來關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。北交所公告顯示，公司將于3月13日上會(huì)。

銀莕財(cái)經(jīng)注意到，此次沖刺，科萊瑞迪依舊帶著三年前創(chuàng)業(yè)板被否的“產(chǎn)品依賴”頑疾，疊加境外市場(chǎng)波動(dòng)、原材料卡脖子以及連遭問詢后砍掉4000萬元補(bǔ)流計(jì)劃的操作，科萊瑞迪此次北交所闖關(guān)，仍存諸多變數(shù)。

01 仍依賴單一產(chǎn)品

科萊瑞迪是一家放射治療和康復(fù)治療領(lǐng)域的配套醫(yī)療器械解決方案提供商，主營業(yè)務(wù)為腫瘤放射治療中的放療定位裝置以及康復(fù)治療中康復(fù)輔助器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。根據(jù)弗若斯特沙利文的行業(yè)研究報(bào)告，按銷售額統(tǒng)計(jì)，2023年度公司以7.0%的市場(chǎng)占有率在體位固定產(chǎn)品細(xì)分市場(chǎng)排名全球第三，以42.5%的市場(chǎng)占有率排名國內(nèi)第一。

但亮眼的行業(yè)地位難掩公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一的核心問題，這也是其2022年沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板IPO折戟的關(guān)鍵原因。

2022年深交所創(chuàng)業(yè)板上市委員會(huì)審議認(rèn)為，科萊瑞迪主營產(chǎn)品市場(chǎng)空間有限，新產(chǎn)品能否實(shí)現(xiàn)規(guī)模收入尚不明確，最終決定終止審核其上市申請(qǐng)。彼時(shí)招股書顯示，2019-2021年，公司放療定位產(chǎn)品及骨科康復(fù)產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別達(dá)98.74%、99.38%和97.90%，幾乎是公司收入的全部來源。

時(shí)隔三年轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所，科萊瑞迪依舊未能擺脫對(duì)核心產(chǎn)品的重度依賴。

2022-2024年、2025H1，公司分別實(shí)現(xiàn)營收2.33億元、2.38億元、2.85億元和1.52億元，歸母凈利潤6936.73萬元、5991.83萬元、6721.48萬元和3054.28萬元，營收雖穩(wěn)步增長，但凈利潤呈現(xiàn)波動(dòng)下行趨勢(shì)。

（科萊瑞迪主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，圖源：公司招股書，下同）

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，放療定位裝置和康復(fù)輔助器械仍常年占據(jù)公司95%以上的營收，其他產(chǎn)品收入占比不足5%。作為核心產(chǎn)品，2022-2024年、2025H1，放療定位裝置占比分別為78.84%、77.12%、78.28%和78.41%。其中，在放療定位裝置業(yè)務(wù)內(nèi)部，放療定位膜、放療固定架和放療定位系統(tǒng)三大核心產(chǎn)品合計(jì)貢獻(xiàn)了超75%的放療業(yè)務(wù)收入，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高度集中。

招股書雖指出：“報(bào)告期內(nèi)，公司推出的R616放療固定架、激光定位系統(tǒng)、光學(xué)體表追蹤系統(tǒng)等新產(chǎn)品持續(xù)貢獻(xiàn)增量營業(yè)收入。”但實(shí)際并未披露具體營收貢獻(xiàn)，且這些新產(chǎn)品均為放療定位裝置的細(xì)分產(chǎn)品，未能拓展新的市場(chǎng)空間。

產(chǎn)品依賴的同時(shí)，公司盈利能力也迎來持續(xù)考驗(yàn)，毛利率呈現(xiàn)連續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，且顯著低于行業(yè)均值。2019-2021年，公司毛利率已從66.70%降至65.54%，2022-2024年、2025H1又進(jìn)一步下滑至64.63%、63.20%、62.10%和61.05%，連續(xù)多年下滑的趨勢(shì)未有改觀。而報(bào)告期內(nèi)同行毛利率均值分別為72.41%、72.36%、71.64%和71.05%，科萊瑞迪毛利率始終低于行業(yè)均值約10個(gè)百分點(diǎn)。

（可比公司毛利率比較分析）

在醫(yī)改持續(xù)深化的背景下，醫(yī)?？刭M(fèi)常態(tài)化推進(jìn)，醫(yī)療機(jī)構(gòu)在新采購周期中普遍加強(qiáng)成本控制，致使公司產(chǎn)品終端入院價(jià)格出現(xiàn)下降，并對(duì)銷售價(jià)格形成傳導(dǎo)。報(bào)告期內(nèi)，公司部分產(chǎn)品在境內(nèi)市場(chǎng)的銷售均價(jià)已呈現(xiàn)下行趨勢(shì)。

另一方面，公司直接材料成本占營業(yè)成本的比例較高，主要原材料市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)對(duì)公司的主營業(yè)務(wù)成本和盈利水平具有較大影響。未來如果公司的主要原材料采購價(jià)格出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，將對(duì)公司盈利水平和生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生較大不利影響。

2025年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營收3.00億元至3.32億元，歸母凈利潤6148.41萬元至7239.30萬元，凈利潤同比可能出現(xiàn)最高8.53%的下滑，盈利能力的不確定性進(jìn)一步增加。

02 境外售價(jià)倒掛

從銷售情況來看，科萊瑞迪以境內(nèi)市場(chǎng)為主，境外市場(chǎng)收入占比始終保持在35%左右。2022-2024年、2025H1，境外收入分別為8922.09萬元、8449.37萬元、9940.12萬元和5652.03萬元，占主營業(yè)務(wù)收入比例為38.33%、35.56%、34.91%和37.20%，是公司重要的收入來源。

但境外市場(chǎng)的業(yè)績受國際局勢(shì)影響顯著，2023年受俄烏沖突升級(jí)影響，公司在俄羅斯地區(qū)銷售規(guī)模下降340.79萬元，直接導(dǎo)致當(dāng)期境外收入整體下滑5.30%。

（主營業(yè)務(wù)境內(nèi)外銷售情況）

不僅如此，公司境內(nèi)外業(yè)務(wù)的盈利水平也存在顯著差距，境內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率高于境外。報(bào)告期內(nèi)，公司境內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率分別為68.81%、66.72%、64.96%、64.08%，境外業(yè)務(wù)毛利率則為57.76%、56.89%、56.88%、56.21%，境內(nèi)毛利率比境外高出7.8至11.1個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)此，公司解釋為，與境外歐美競爭對(duì)手相比，品牌影響力存在差距，只能采取更具競爭力的價(jià)格策略，而這也導(dǎo)致境外業(yè)務(wù)的盈利空間被大幅壓縮。

美國市場(chǎng)作為公司境外核心市場(chǎng)，既帶來了收入，也暗藏著諸多風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，公司對(duì)美國地區(qū)客戶的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為9.80%、9.89%、7.53%和10.77%，是境外第一大市場(chǎng)。但當(dāng)前中美貿(mào)易爭端持續(xù)升級(jí)，關(guān)稅成本的增加可能削弱公司產(chǎn)品在美價(jià)格競爭力，渠道合作伙伴的業(yè)務(wù)調(diào)整也可能制約市場(chǎng)開發(fā)效率，進(jìn)而影響公司市場(chǎng)占有率。

而科萊瑞迪在北美地區(qū)的主要經(jīng)銷商美國科萊，既是公司聯(lián)營企業(yè)，也是報(bào)告期內(nèi)的第一大客戶，公司向其銷售金額占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為8.32%、8.94%、6.81%和9.83%。

但美國科萊也是“欠款大戶”，公司來自美國科萊的應(yīng)收賬款余額居高不下。2022-2024年、2025H1，美國科萊相關(guān)應(yīng)收賬款余額分別為1686.30萬元、1688.90萬元、2232.64萬元和2179.08萬元，占應(yīng)收賬款的比例高達(dá)29.24%、27.30%、30.82%和27.43%。

此外，公司前五大客戶中還有南昌益燦醫(yī)療器械有限公司，其實(shí)控人為公司前員工，客戶關(guān)聯(lián)關(guān)系也引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其銷售獨(dú)立性的關(guān)注。

與此同時(shí)，科萊瑞迪向前五大供應(yīng)商的采購金額占比始終接近50%，2022-2024年、2025H1分別為50.96%、48.82%、46.20%和47.98%，供應(yīng)商集中的風(fēng)險(xiǎn)較高。

值得注意的是，公司生產(chǎn)所需的關(guān)鍵原材料聚己內(nèi)酯主要從Ingevity UK Ltd.采購，采購金額占比分別為36.97%、31.67%、29.37%和27.41%，盡管比例逐年下降，但依賴度依然居高不下。

2024年科萊瑞迪雖開始采購湖南聚仁新材料股份公司的聚己內(nèi)酯材料，但公司表示：“雖然國產(chǎn)材料與進(jìn)口材料在各項(xiàng)性能參數(shù)方面與進(jìn)口材料不存在明顯差異，符合公司的生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，但鑒于聚己內(nèi)酯為公司關(guān)鍵原材料，國產(chǎn)材料的穩(wěn)定性仍需通過市場(chǎng)實(shí)際應(yīng)用反饋驗(yàn)證，短期內(nèi)公司無法完全通過國內(nèi)供應(yīng)商采購滿足自身生產(chǎn)需求?！?strong>言外之意，科萊瑞迪還需依賴Ingevity這一進(jìn)口供應(yīng)商。

03 上會(huì)前砍掉補(bǔ)流項(xiàng)目

此次北交所IPO，科萊瑞迪擬募資2.59億元，分別投向放療定位及康復(fù)類產(chǎn)品總部建設(shè)項(xiàng)目、復(fù)合材料產(chǎn)線改擴(kuò)建項(xiàng)目和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。

（募集資金用途（上會(huì)稿））

值得注意的是，科萊瑞迪此次上會(huì)稿的募資用途，相比申報(bào)稿砍掉了4000萬元，此前用途是補(bǔ)流。

（募集資金用途（申報(bào)稿））

實(shí)際上，在北交所的兩輪問詢函中，都對(duì)科萊瑞迪募資補(bǔ)流的測(cè)算依據(jù)及合理性進(jìn)行了問詢，且兩輪回復(fù)僅間隔兩個(gè)月。

在第一輪問詢回復(fù)中，科萊瑞迪表示：“經(jīng)測(cè)算，發(fā)行人未來三年新增營運(yùn)資金需求量為6493.30萬元，發(fā)行人擬將本次發(fā)行募集資金4000萬元用于補(bǔ)流，有利于公司改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，緩解流動(dòng)資金壓力，更好地滿足經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)張而產(chǎn)生的營運(yùn)資金和資本性支出需求。結(jié)合報(bào)告期內(nèi)公司的貨幣資金情況、財(cái)務(wù)情況、現(xiàn)金分紅情況，本次募投項(xiàng)目中的補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目具有必要性及合理性?！?/strong>

第二輪問詢回復(fù)中，公司則表示：“經(jīng)測(cè)算，發(fā)行人未來三年?duì)I運(yùn)資金缺口為3448.24萬元。鑒于公司已于2025年上半年償付部分銀行借款，包括貨幣資金及理財(cái)產(chǎn)品在內(nèi)的可用資金儲(chǔ)備仍相對(duì)充足，盈利能力良好，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)流入，經(jīng)發(fā)行人審慎考慮，公司已取消補(bǔ)流項(xiàng)目。”

數(shù)據(jù)顯示，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為18.70%、25.31%、30.91%和20.05%，償債壓力較小。同期，公司貨幣資金為8025.86萬元、6239.94萬元、6500.56萬元和1.02億元；且公司無短期借款，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債也僅為179.25萬元、114.40萬元、427.75萬元和278.90萬元，資金實(shí)際較為充裕。

值得一提的是，2022-2024年、2025H1，公司還分別分紅1501.74萬元、1501.74萬元、1001.16萬元和1001.16萬元，累計(jì)分紅5005.8萬元，已超上述的補(bǔ)流資金。

這樣的情況下，公司募資補(bǔ)流顯然不夠合理。不過，與彼時(shí)創(chuàng)業(yè)板IPO募資1億元用于補(bǔ)流相比，此次科萊瑞迪補(bǔ)流計(jì)劃已明顯收斂。

與資金充裕形成反差的是，公司的研發(fā)投入略顯不足，研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)低于行業(yè)均值。2022-2024年、2025H1，公司研發(fā)投入分別為1956.83萬元、2132.73萬元、2135.21萬元和1122.18萬元，研發(fā)費(fèi)用率為8.39%、8.95%、7.48%和7.37%，低于同行均值的10.97%、10.03%、11.08%和8.82%。

此次擬將募資中的5184.38萬元用于研發(fā)項(xiàng)目，項(xiàng)目建設(shè)期36個(gè)月，意味著每年平均投入也僅1728.13萬元。