「IPO全觀察」欄目聚焦首次公開募股公司，報道企業(yè)家創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷與成功故事，剖析公司商業(yè)模式和經(jīng)營業(yè)績，并揭秘VC、CVC等各方資本力量對公司的投資加持。

作者丨巴里

編輯丨吳巖

圖源丨Midjourney

這家從海信集團分拆而來的光通信與光連接產(chǎn)品供應商，剛剛交出了一份令人咋舌的業(yè)績答卷：2025年營收同比大增64.3%至83.55億元，凈利潤更是暴增875%至8.73億元。

引爆這場業(yè)績狂歡的，正是AI算力時代對高速光模塊的瘋狂渴求。

納真科技所做的光模塊和光芯片，堪稱AI算力的“數(shù)據(jù)高速路網(wǎng)核心樞紐”——它們是連接成千上萬塊GPU的“血管和心臟”，沒有它們，再強大的大模型都跑不起來。

而納真科技，恰好就站在這條黃金賽道的核心位置。

這家由68歲科學家黃衛(wèi)平（全球排名前2%頂尖科學家、山東大學教授）一手帶大的公司，即將迎來自己的高光時刻——向港交所主板發(fā)起沖擊，由花旗、中信證券擔任聯(lián)席保薦人。

若成功上市，納真科技將成為“海信系”繼海信視像、海信家電、三電控股、乾照光電和科林電氣之后的第六家上市公司。目前，海信集團控股48.61%，春華資本等外部機構押注，公司估值已逼近108億元，達到獨角獸級別。

但這場IPO的意義遠不止于此。

它更像是海信這家老牌家電巨頭向科技平臺轉(zhuǎn)型的一聲號角——從賣電視起家，到如今覆蓋半導體、汽車電子、算力基礎設施，海信正在以前所未有的決心重塑自己。

而這股決心的背后，是AI算力重塑全球科技格局的時代洪流，正在悄然改變一家傳統(tǒng)企業(yè)的命運。

01二十年磨一劍，68歲頂尖科學家?guī)ш牳沙鲆粋€IPO

納真科技的誕生，與一位擁有深厚學術背景的科學家緊密相關。

公司創(chuàng)始人黃衛(wèi)平博士，現(xiàn)年68歲，山東大學信息科學與工程學院現(xiàn)任教授，曾擔任該學院院長。

納真科技創(chuàng)始人黃衛(wèi)平

他的學術履歷堪稱耀眼：1989年獲得美國麻省理工學院電氣工程博士學位，曾擔任加拿大麥克馬斯特大學、滑鐵盧大學教授，是電氣電子工程師學會高級會員、麻省理工學院國際電磁科學院成員，2024年入選美國斯坦福大學全球排名前2%頂尖科學家榜單。

在2002年創(chuàng)辦納真科技之前，黃衛(wèi)平已展現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)天賦。

1995年8月，他創(chuàng)辦了Apollo Photonics Inc.，致力于開發(fā)光子器件和集成電路的設計與模擬軟件并實現(xiàn)商業(yè)化，該公司于1999年被美國Nanovation Technologies Inc.收購。

納真科技的成立源于海信集團的戰(zhàn)略布局。2002年至2003年，海信集團與黃衛(wèi)平持股的TransLight共同創(chuàng)立了兩家核心子公司——Ligent Tech和青島寬帶，分別利用其地理優(yōu)勢推動全球市場協(xié)同增長。

通俗來講，如果說 GPU 是 AI 時代的算力 “心臟”，光模塊就是連接海量算力節(jié)點的高速 “血管”，而光芯片則是光模塊的核心“引擎”，決定了數(shù)據(jù)傳輸?shù)乃俾省⒐呐c成本。

沒有中轉(zhuǎn)站，貨車沒法裝卸貨；沒有好的裝卸設備，中轉(zhuǎn)站效率再高也上不去。光芯片決定了 “能拉多少貨、跑多快、穩(wěn)不穩(wěn)”，光模塊把這些能力打包成了能直接用的中轉(zhuǎn)站，給整個 AI 物流體系兜底。

納真科技的目標是從光模塊向下游延伸，自主研發(fā)核心光芯片，打造覆蓋"芯片-模塊-終端"的全產(chǎn)業(yè)鏈能力。

圖源：招股書

在黃衛(wèi)平的帶領下，納真科技通過一系列精準并購快速構建技術版圖：

2011年，收購東莞新科技術研究開發(fā)有限公司的數(shù)通業(yè)務，切入數(shù)據(jù)中心（數(shù)通）光模塊市場。2012年，收購美國有源光學元件制造商Ligent Com（美國光子），獲得Fabry-Pérot及分布式反饋激光器技術，正式進軍光芯片領域。2013年，收購美國光電元件開發(fā)商Multiplex, Inc.的資產(chǎn)，獲得電吸收調(diào)制激光器及可調(diào)諧激光器技術，進一步提升光芯片性能。

這三步并購，讓納真科技成為全球少數(shù)同時具備光模塊和光芯片量產(chǎn)能力的企業(yè)之一。

市場成績也隨之顯現(xiàn)：2024年，按全球光模塊收入計算，公司在專業(yè)光模塊廠商中排名第五，占有2.9%市場份額；在中國市場排名第三，占有7.2%市場份額。在數(shù)通光模塊細分領域，公司占有3.5%的全球市場份額，排名第五；在FTTx光模塊領域，占有5.0%市場份額，排名第三。

公司的技術能力得到市場認可。在數(shù)通光模塊方面，納真科技是中國首批成功開發(fā)并批量生產(chǎn)800G光模塊以及交付1.6T光模塊產(chǎn)品樣品以供客戶驗證的廠商之一，且正在積極研究下一代3.2T光模塊。在電信領域，公司是全球首批成功開發(fā)50G PON光模塊的廠商之一。

02估值近108億，海信控股近半，創(chuàng)始人持股超兩成

成立以來，公司完成了多輪融資，吸引春華資本、Archcom LLC、廈門國資委等外部投資方，累計金額約10.45億元。

最近一輪融資發(fā)生在2025年7月24日，廈門國炬翔、廈門先進制造業(yè)基金及廈門火炬潤信（均為廈門國資委旗下）投資3.3億元獲得3.06%股份計算，納真科技IPO前的估值約為107.84億元。

IPO前，海信集團及其全資子公司世紀金隆合計持股48.61%，為控股股東。其中海信集團直接持股44.44%，世紀金隆持股4.17%。

管理層方面，創(chuàng)始人黃衛(wèi)平通過其持股31.88%的TransLight持有納真科技23.22% 股份，是第二大股東和管理層核心。

外部機構投資者方面，春華資本持股16.48%為最大外部股東，Archcom LLC持股4.51%，廈門國資委合計持股3.06%。

圖源：招股書

董事會構成上，9名董事中，海信系占2席（于芝濤、賈少謙），創(chuàng)始人占1席，機構投資者占1席，獨立非執(zhí)行董事占3席，形成有效制衡。

其中，于芝濤任非執(zhí)行董事兼董事會主席，為海信系元老，同時擔任海信集團控股董事及CEO、海信視像董事及董事長等職。值得關注的是，CEO洪進博士，62歲，加拿大國籍，于2023年3月加入公司，曾任英特爾數(shù)據(jù)中心業(yè)務集團副總裁兼硅光產(chǎn)品事業(yè)部研發(fā)總經(jīng)理，在電信行業(yè)擁有數(shù)十年經(jīng)驗。2025年，洪進薪酬總計為358.6萬元。

春華資本作為第一大外部機構股東，委派合伙人張晶擔任納真科技非執(zhí)行董事；山東大學法學院院長周長軍博士、中國海洋大學管理學院教授孫瑩博士、QBN Capital管理合伙人湯復基博士為獨立非執(zhí)行董事。

從海信這樣的大集團分拆子公司上市，關鍵在于給予核心團隊足夠的股權激勵和運營自由度。

黃衛(wèi)平博士超過23%的持股，以及員工持股平臺的設置，將個人和團隊利益與公司長期價值深度綁定。這與京東集團分拆京東健康、京東物流等子公司的邏輯相似，但又有區(qū)別。

對于京東物流這類關乎集團核心競爭力的業(yè)務，母公司會保持強控制力；而對于納真科技這類需要快速響應技術變革、在高度市場化競爭中發(fā)展的AI光模塊業(yè)務，賦予其獨立的資本平臺和核心團隊高比例激勵，更能激發(fā)創(chuàng)新活力。

海信的控股地位提供了產(chǎn)業(yè)資源背書——公司與海信集團訂立多項持續(xù)關連交易，涵蓋貨物供應、物業(yè)租賃、共享服務及金融服務等領域，幫助其快速對接產(chǎn)業(yè)鏈資源——而黃衛(wèi)平團隊的持股則確保了技術路線的獨立性和創(chuàng)業(yè)精神。

03年入83億，凈利暴增875%，AI算力爆發(fā)帶飛業(yè)績

納真科技的財務數(shù)據(jù)，詮釋了AI算力需求爆發(fā)帶來的行業(yè)紅利。

招股書顯示，2023年至2025年，公司收入分別為42.39億元、50.87億元和83.55億元，2025年同比大增64.3%。但利潤端波動劇烈：凈利潤分別為2.16億元、0.89億元和8.73億元，2024年受行業(yè)去庫存等因素影響大幅下滑58.5%，又在2025年因AI算力需求爆發(fā)而強勢反彈，大幅增長875%。

圖源：招股書

從收入構成看，"數(shù)通光模塊"已成為絕對核心。該業(yè)務2025年貢獻收入54.69億元，占總收入比例高達65.5%，主要得益于向AI數(shù)據(jù)中心大規(guī)模供貨800G高速光模塊。光網(wǎng)絡終端盒子收入12.32億元，占比14.7%；電信光模塊收入占比持續(xù)萎縮。

然而，光芯片業(yè)務的表現(xiàn)令人擔憂。作為公司標榜的核心能力之一，光芯片對外銷售收入從2023年的1.12億元（占總收入2.6%）驟降至2024年的2379萬元（占比0.5%），2025年雖微升至2893萬元，但占比進一步收縮至0.3%。

招股書解釋稱，公司的新型光芯片仍在開發(fā)中，外部對其現(xiàn)有光芯片的需求有所下降。更嚴重的是，該業(yè)務毛利率在2024年暴跌至-157.4%，產(chǎn)生毛損3745萬元；2025年依然深陷-121%的負值區(qū)間，錄得毛損3500.6萬元。公司坦言，主要由于該業(yè)務收入已不足以覆蓋廠房設備折舊及人工等固定成本，過去兩年該產(chǎn)線未能彌補基礎運營開支。

盈利能力上，公司整體毛利率從2022年的22.1%持續(xù)下滑至2024年的17.4%，2025年回升至20.0%。但核心產(chǎn)品數(shù)通光模塊的毛利率卻持續(xù)走低：從2023年的28.9%降至2024年的25.2%，2025年進一步降至24.4%。

招股書稱，這主要因公司為獲取市場份額采取了"具有競爭力的定價策略"（即以價換量），以及產(chǎn)能提升增加的固定成本。相比之下，行業(yè)龍頭中際旭創(chuàng)2025年上半年毛利率高達39.33%，新易盛更是達到47.43%。分析認為，納真科技毛利率偏低與其近7成收入來自競爭激烈的國內(nèi)市場、高端高速率產(chǎn)品產(chǎn)能不足有關。

值得注意的是，2025年8.73億元凈利潤中包含一筆3.53億元的一次性出售合營企業(yè)收益。當年1月，公司以7億元代價出售了青島光互連技術有限公司全部股權。若剔除這筆非經(jīng)常性損益，公司2025年主業(yè)盈利能力將大打折扣。此前該合營企業(yè)對凈利潤貢獻顯著：2022-2024年分別貢獻1.16億元、1.32億元、5514.9萬元，占當期凈利潤的26.96%、61.18%及61.63%。

客戶集中度上，前五大客戶收入占比從2023年的55.8%升至2025年的68.9%，其中單一最大客戶占比達23.1%。更值得關注的是，客戶與供應商高度重疊：2023年和2025年，約一半營收由具備供應商背景的實體貢獻，控股股東海信集團在2023-2025年均位列前五大供應商。這種"亦客亦供"的關系雖在行業(yè)內(nèi)并不罕見，但仍會引發(fā)供應鏈獨立性的疑慮。

研發(fā)投入方面，2023-2025年，公司研發(fā)開支分別為5.53億元、6.23億元及（按比例估算）約8億元，研發(fā)費用率保持在10%以上，高于中際旭創(chuàng)和新易盛。截至2025年底，公司持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約12.74億元。

此次上市募資將主要用于：持續(xù)投資新產(chǎn)品和技術研發(fā)；擴大光模塊及光芯片產(chǎn)能、提升自動化程度；加強海外市場擴張；國內(nèi)及海外市場的戰(zhàn)略投資及收購；補充營運資金。其中，廈門高端激光芯片基地建設是重中之重，計劃實現(xiàn)100G EML芯片量產(chǎn)，預計年產(chǎn)能達20萬顆，以改善芯片業(yè)務虧損狀況。

04海信的野心：正從家電巨頭轉(zhuǎn)型科技平臺

納真科技的IPO，是海信集團整體戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的一塊重要拼圖。

過去多年，海信以家電和消費電子業(yè)務為核心，但近年來，這家老牌制造企業(yè)通過分拆與孵化，不斷擴展科技產(chǎn)業(yè)版圖。如今，"海信系"已擁有海信視像、海信家電、三電控股、乾照光電和科林電氣五家上市公司，業(yè)務覆蓋顯示技術、汽車電子、半導體以及能源設備。

如果納真科技成功上市，海信將再增加一個關鍵的通信與算力基礎設施上市平臺，填補光通信賽道的資本化空白，也是從家電巨頭擴展至科技平臺的關鍵一步。

從賽道看，納真科技踩在了AI算力爆發(fā)的黃金窗口期。

隨著大模型訓練和推理需求爆發(fā)，數(shù)據(jù)中心內(nèi)部與數(shù)據(jù)中心之間的數(shù)據(jù)流量迅速增加。GPU之間需要高速互聯(lián)，而傳統(tǒng)電連接在功耗與帶寬上逐漸接近物理極限，光互聯(lián)正成為必然選擇。

這也是為什么AI風口一來，納真科技的業(yè)績能直接暴漲：以前刷短視頻、聊微信，數(shù)據(jù)量沒那么夸張，普通光模塊就夠用；現(xiàn)在大模型爆發(fā)，對超高速光模塊的需求指數(shù)級增長，直接帶飛了公司的業(yè)績和IPO估值。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，全球光模塊市場規(guī)模預計將從2024年的1267億元增長至2029年的2954億元，復合年增長率高達18.5%；中國市場規(guī)模預計將從329億元增長至872億元，增速更高。光芯片市場同期復合年增長率預計達21.7%。

但這條黃金賽道同樣擁擠且競爭激烈。全球光模塊市場呈現(xiàn)"頭部集中"特征，2024年前五大專業(yè)廠商合計占有44.1%市場份額。

納真科技面臨的主要競爭對手包括中際旭創(chuàng)、新易盛、華為、光迅科技、華工正源等。

其中，中際旭創(chuàng)作為全球龍頭，2024年以114%營收增長率、33億美元營收蟬聯(lián)榜首，自研硅光芯片良率95%，1.6T產(chǎn)品已通過英偉達認證。新易盛則從2023年第7位躍升至2024年第3位，手握全球800G光模塊20%市場份額。此外，博通、Coherent、思科等國際巨頭仍占據(jù)高端市場。

納真科技的競爭優(yōu)勢，首先在于其"垂直整合"能力：同時具備高端光芯片自研自產(chǎn)能力，這在供應鏈緊張時期是重要的穩(wěn)定性和成本優(yōu)勢。

其次，技術卡位準確：800G產(chǎn)品已批量出貨，1.6T送樣測試，LPO、LRO等新技術同步推進，緊跟行業(yè)主流迭代節(jié)奏。

全球制造布局：在青島、江門、泰國、美國設有四大制造基地，正擴建泰國和美國基地以應對海外客戶需求。

第四，海信的產(chǎn)業(yè)背景：為公司提供了穩(wěn)健的供應鏈、制造管理和全球化渠道資源。

圖源：納真科技官網(wǎng)

然而，挑戰(zhàn)同樣明顯。

光芯片業(yè)務的持續(xù)虧損暴露了核心技術環(huán)節(jié)的短板，與公司"全棧"定位形成反差。毛利率遠低于同行，反映產(chǎn)品結(jié)構仍以中低端為主，高端產(chǎn)能不足。海外收入占比僅約30%，低于中際旭創(chuàng)、新易盛80%以上的境外收入比例，全球化拓展任重道遠?？蛻襞c供應商重疊等問題也給公司治理帶來不確定性。

站在AI算力基礎設施的入口，納真科技憑借其全產(chǎn)業(yè)鏈布局、深厚產(chǎn)業(yè)背景和明確的技術路線，已經(jīng)獲得寶貴的入場券。

然而，面對技術快速迭代、周期波動劇烈以及巨頭的擠壓，它需要證明自己不僅僅是享受一輪算力紅利的"賣鏟人"，而能真正解決光芯片"短板"、提升盈利能力、拓展全球市場，成為能持續(xù)創(chuàng)新、穿越周期的長期玩家。

海信的第六個IPO故事，才剛剛開始。

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