作者 | 周敏波

來源 | 廣發(fā)期貨研究

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

行情導(dǎo)讀

今日氧化鋁期貨合約破位下跌，放量突破近期箱體下沿。截至2月27日下午3點(diǎn)收盤，主力合約AO2605下跌3.65%，收報(bào)2744元/噸。從資金面看，2月26日及27日主力合約兩日增倉7.28萬手至37.79萬手的總持倉，龍虎榜數(shù)據(jù)顯示機(jī)構(gòu)空頭大幅增持，前20席位凈持倉維持凈空格局，空頭力量占據(jù)明顯優(yōu)勢。

01

供給短期收縮難抵過?，F(xiàn)實(shí)，減產(chǎn)利好鈍化

受氧化鋁價(jià)格持續(xù)低位運(yùn)行、氧化鋁廠利潤空間收窄及春節(jié)假期影響，近期行業(yè)產(chǎn)能檢修有所增加。截至2月26日，氧化鋁周度產(chǎn)量163.3萬噸，連續(xù)六周下滑，較年內(nèi)高點(diǎn)減少7.8萬噸。新增投產(chǎn)項(xiàng)目方面，多地計(jì)劃新增項(xiàng)目進(jìn)度延期，目前僅廣西某項(xiàng)目計(jì)劃于3月上旬正式達(dá)產(chǎn)。從開工數(shù)據(jù)來看，截至2月26日，全國氧化鋁周度開工率較年前下降1.21個(gè)百分點(diǎn)至77.17%。

然而，這種供給收縮并未改變市場對于長期過剩的擔(dān)憂，雖然產(chǎn)量下滑令庫存累積速率趨緩并轉(zhuǎn)為小幅去庫，但庫存絕對水平仍處歷史高位。截止2026年2月26日氧化鋁全市場口徑庫存532.49萬噸，環(huán)比節(jié)前去庫7.4萬噸，其絕對量相對電解鋁廠日均23萬噸的需求量而言依舊明顯過剩，市場對減產(chǎn)消息的反應(yīng)已然鈍化。由于當(dāng)前價(jià)格水平下氧化鋁廠虧損力度有限，且原材料鋁土礦及燒堿價(jià)格下跌令成本同步下移，氧化鋁廠主動減產(chǎn)意愿并不強(qiáng)，多數(shù)檢修存在復(fù)產(chǎn)預(yù)期，難以構(gòu)成趨勢反轉(zhuǎn)的驅(qū)動力。

02

倉單矛盾激化，盤面升水驅(qū)動套保壓力

盤面自身的結(jié)構(gòu)矛盾成為加劇價(jià)格下跌的另一催化。自1月起，期貨盤面持續(xù)升水現(xiàn)貨，期現(xiàn)貿(mào)易商交割套利意愿強(qiáng)烈，導(dǎo)致倉單注冊量激增。截至2月26日，氧化鋁期貨倉單注冊量達(dá)34.97萬噸，創(chuàng)歷史新高，較年初大增19.2萬噸。若短期冶煉端或礦端無明顯催化，后續(xù)倉單集中到期后的流出壓力，或?qū)Ⅱ?qū)動期貨價(jià)格再次探底。

03

鋁土礦價(jià)格下行空間有限，幾內(nèi)亞當(dāng)局是否挺價(jià)成為當(dāng)前遠(yuǎn)期價(jià)格博弈關(guān)鍵點(diǎn)

自去年年中以來氧化鋁價(jià)格持續(xù)走弱的一大核心驅(qū)動在于礦端成本支撐的松動。幾內(nèi)亞作為我國鋁土礦主要進(jìn)口來源國，其供應(yīng)動態(tài)始終是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。截至2月13日，中國港口庫存1903萬噸，雖小幅回落，但仍為近五年最高水平。供應(yīng)過剩壓力下，幾內(nèi)亞鋁土礦CIF價(jià)格年內(nèi)已下跌6美元/噸至60美元/噸，逼近部分中小礦山成本線。據(jù)SMM調(diào)研，春節(jié)后國內(nèi)部分坑口暫停出貨，但氧化鋁廠原料庫存充裕，環(huán)比增加19.74萬噸。

需要注意的是，隨著進(jìn)口礦價(jià)被持續(xù)壓縮，幾內(nèi)亞本土礦企利潤大幅收縮，當(dāng)局挺價(jià)的動機(jī)將逐步提升。若出現(xiàn)類似去年年中的密集挺價(jià)政策，或短期內(nèi)推動氧化鋁價(jià)格明顯反彈，這也是當(dāng)前遠(yuǎn)期價(jià)格的多空博弈關(guān)鍵點(diǎn)。

04

后市展望

節(jié)后氧化鋁期貨偏弱運(yùn)行，現(xiàn)貨市場貿(mào)易商報(bào)價(jià)則小幅升水，主要受節(jié)后補(bǔ)庫預(yù)期及供應(yīng)端短期收縮的階段性支撐。基本面方面，隨著正月十五臨近，前期檢修及停產(chǎn)企業(yè)將陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，行業(yè)開工率有望穩(wěn)步回升，整體供應(yīng)仍保持剛性。庫存端呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，期貨倉單庫存因存在交割利潤而延續(xù)累積態(tài)勢，但受部分企業(yè)停產(chǎn)檢修及開工尚未完全恢復(fù)影響，短期產(chǎn)量有所下降，企業(yè)轉(zhuǎn)而消耗廠內(nèi)庫存，預(yù)計(jì)短期內(nèi)市場將呈現(xiàn)小幅去庫態(tài)勢。

綜合來看，遠(yuǎn)期供應(yīng)收縮預(yù)期難以撼動當(dāng)前高庫存現(xiàn)實(shí)，氧化鋁價(jià)格缺乏趨勢性上漲的驅(qū)動，預(yù)計(jì)將繼續(xù)維持偏弱震蕩，主力合約參考區(qū)間2700-2900元/噸。市場能否構(gòu)筑并確認(rèn)實(shí)質(zhì)性底部，后續(xù)關(guān)鍵觀測點(diǎn)在于行業(yè)利潤壓力能否觸發(fā)更大范圍的實(shí)質(zhì)性減產(chǎn)，或是否有更明確的原料端供應(yīng)收縮政策落地以扭轉(zhuǎn)供需格局。