撰文 | 陳何
編輯 | 楊博丞
題圖 | IC Photo

綠聯(lián)科技從A股再朝向H股沖刺，并非一次簡單的融資動作。當(dāng)市場不再只看哪個品牌出貨多不多，而是開始關(guān)注值不值更高估值之際，如何“變更”或升維自己的身份就成了提上日程的議題。

作為長期站在電子配件入口處的公司，綠聯(lián)科技擅長用更小的體積、更穩(wěn)的兼容、更快的上新，解決一件件極其日常的消費電子產(chǎn)品“連接”上的小麻煩。當(dāng)然，正是將用戶的這些小麻煩日積月累，終究累積成為大生意，規(guī)模能做大，品牌也能紅起來。

但配件生意的榮耀，常常帶著一種尷尬，消費者記住了“好用”，卻不一定愿意為“品牌”付出更高的價格；平臺流量給得再多，也可能在下一輪更替里變得更挑剔。越接近全球化，越容易看見另一面，增長可以很熱鬧，議價卻未必跟著變得更硬氣。

因此，綠聯(lián)科技沖刺A+H真正值得關(guān)注的，不是它過去做對了什么，而是下一段想成為什么。一端是高度分散、靠爆品滾動的配件江湖，一端是更看重產(chǎn)品力與服務(wù)能力的存儲與終端戰(zhàn)場，綠聯(lián)正在站到兩股力量的交界處。

01.規(guī)模不難，難在“默認(rèn)選擇”的成本

綠聯(lián)至今所處的，是一個很容易做大，也很難做出“定價權(quán)”的賽道。以充電類電子配件為例，招股書引用弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)指出，截至2025年12月31日全年計，綠聯(lián)充電類產(chǎn)品零售額市占率為1.2%，前五大合計約7.9%。

這組數(shù)據(jù)的意義，不在于標(biāo)定綠聯(lián)的行業(yè)位次，而在于勾勒出一個高度分散、集中度低的市場形態(tài)。頭部公司的領(lǐng)先，只是相對意義上的“靠前”。

在這種格局下，增長更像一場不斷加碼的可見度競賽。品牌需要持續(xù)進入消費者的搜索、推薦與復(fù)購池，稍微停頓，位置立刻會被替換。綠聯(lián)在連接與傳輸類產(chǎn)品領(lǐng)域，招股書則引用弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)指出，截至2025年12月31日全年計，綠聯(lián)在連接與傳輸類產(chǎn)品零售額市占率為3.9%。

這些市場份額數(shù)據(jù)背后，或意在說明綠聯(lián)成為用戶的常見選擇。然而，維持“默認(rèn)選擇”，在一定程度上意味著要付出對應(yīng)的費用投入代價。其招股書顯示，2024年，銷售開支占收入為19.5%，截至2025年9月30日止9個月為20.1%。

圖源：綠聯(lián)科技招股書

當(dāng)銷售開支長期保持在接近收入的五分之一附近，規(guī)模就不再只是效率問題，而是一種需要長期“供養(yǎng)”的能力。對平臺生意而言，規(guī)模的光環(huán)有時來自渠道與流量的照射，而照射強度變化時，利潤最先感到冷暖。

這也解釋了綠聯(lián)為何要在A+H節(jié)點強調(diào)多渠道存在感。招股書顯示，綠聯(lián)在平臺獲得過“阿里巴巴王者店鋪”“京東年度好店”等榮譽稱號，同時主要產(chǎn)品在亞馬遜持續(xù)獲選為“亞馬遜之選”。這些屬于真實的商業(yè)場景回報，意味著“貨”確實能打、轉(zhuǎn)化確實能跑。可另一面也很現(xiàn)實，越依賴平臺給予的評價與標(biāo)簽，就越需要持續(xù)穩(wěn)定供給，既要上新速度，也要品質(zhì)一致，還要在平臺規(guī)則變化時保持彈性。

因此，第一道關(guān)口并非能不能增長，而是增長能否帶來更對等的定價。當(dāng)充電類市占率在截至2025年12月31日全年計僅為1.2%，任何一個更強勢對手的促銷、更激進的平臺補貼、更快的產(chǎn)品迭代，都會讓“默認(rèn)選擇”變得昂貴。

綠聯(lián)沖刺A+H需要向市場證明的，是其規(guī)模不只是跑得快，還能跑出更可持續(xù)的單位回報。

02.從配件滾動，到存儲突進

綠聯(lián)的收入仍由配件類撐起主盤。其招股書顯示，2024年，充電創(chuàng)意產(chǎn)品占收入48.0%，智能辦公產(chǎn)品占28.5%，智能影音產(chǎn)品占17.2%，智能存儲產(chǎn)品占6.3%。截至2025年9月30日止9個月，充電創(chuàng)意產(chǎn)品占46.4%，智能辦公產(chǎn)品占26.2%，智能影音產(chǎn)品占16.0%，智能存儲產(chǎn)品占11.4%。

圖源：綠聯(lián)科技招股書

這里的關(guān)鍵不在于配件占比大，而在于存儲占比更快變“厚”。招股書顯示，其存儲產(chǎn)品占比由2024年的6.3%升至截至2025年9月30日止9個月的11.4%。

從配件滾動，到存儲突進，這是一種明顯的方向選擇。它意味著綠聯(lián)不滿足于只做連接入口，而希望進入更重、更長周期的“數(shù)據(jù)歸屬”空間。這一步的誘惑很強，原因也很直觀。招股書引用弗若斯特沙利文內(nèi)容寫到，截至2025年12月31日全年計，綠聯(lián)在全球消費級NAS產(chǎn)品出貨量市占率為20.6%，零售額市占率為17.5%。

圖源：綠聯(lián)科技招股書

在存儲這個更像“終端”的賽道里，綠聯(lián)的份額厚度明顯高于其充電類的1.2%。但終端與存儲這類產(chǎn)品的難點，不只在硬件形態(tài)，更在于服務(wù)能力。招股書在行業(yè)概覽部分提及，面對硬件同質(zhì)化與價格競爭，行業(yè)正向硬件+軟件訂閱服務(wù)化演進，通過增值功能付費形成經(jīng)常性收入，支撐長期研發(fā)投入。

對綠聯(lián)來說，這就像一面鏡子。存儲硬件的確更靠近軟件與服務(wù)，市場因此也會更關(guān)心綠聯(lián)在系統(tǒng)體驗、數(shù)據(jù)管理、權(quán)限與跨端協(xié)作等方面的差異化能力。

于是，第二道關(guān)口隨之出現(xiàn)，綠聯(lián)科技是否真的愿意用長期研發(fā)投入換取更強的服務(wù)能力？招股書數(shù)據(jù)顯示，2024年，其研發(fā)開支占收入為4.9%，截至2025年9月30日止9個月為4.6%。

研發(fā)占比并不低，但與銷售開支占比19.5%及20.1%相比，或更容易產(chǎn)生一種直覺，綠聯(lián)科技更像是一家營銷與渠道驅(qū)動的公司，而非軟件與服務(wù)驅(qū)動的技術(shù)公司。

毛利層面同樣能看出其存儲產(chǎn)品面臨的挑戰(zhàn)。招股書顯示，2024年，其智能存儲產(chǎn)品毛利率為22.7%，截至2025年9月30日止9個月為28.1%。毛利率上行是一件好事，意味著產(chǎn)品層面出現(xiàn)改善，但22.7%與28.1%仍明顯低于智能辦公產(chǎn)品2024年的39.6%及截至2025年9月30日止9個月的39.7%，也低于智能影音產(chǎn)品2024年的41.2%及截至2025年9月30日止9個月的40.2%。

圖源：綠聯(lián)科技招股書

如果存儲想承擔(dān)更強的增長使命，同時又想貢獻更高盈利，那么硬件+軟件訂閱的服務(wù)化能力，就變成繞不開的必選項。而更值得關(guān)注的是，其整體毛利率與凈利率反而呈現(xiàn)一種穩(wěn)定但不更“厚”的狀態(tài)。招股書主要財務(wù)比率數(shù)據(jù)顯示，其2024年毛利率為36.8%，截至2025年9月30日止9個月為36.5%。同期，其2024年凈利潤率為7.5%，截至2025年9月30日止9個月為7.3%。

圖源：綠聯(lián)科技招股書

規(guī)模能增、產(chǎn)線能擴，但單位回報未出現(xiàn)更顯著的提升，這到底意味著是存儲擴張“向上走”的開始，還是僅僅為了維持增速？

03.海外更大，平臺更重

綠聯(lián)的國際化程度已經(jīng)很高，海外收入占比持續(xù)超過一半。其招股書顯示，2024年，海外市場貢獻收入占比為57.5%，截至2025年9月30日止9個月為59.6%。

在A+H節(jié)點，這既是優(yōu)勢，也是對經(jīng)營穩(wěn)定性的現(xiàn)實考量。優(yōu)勢在于，海外意味著更大的用戶池與更豐富的需求分層，產(chǎn)品只要能在兼容性與性價比之間找到位置，就能持續(xù)擴量。招股書提及，綠聯(lián)采用線上線下結(jié)合模式，在多個國家及地區(qū)實現(xiàn)銷售，并在亞馬遜、速賣通、Shopee等平臺出售。

當(dāng)海外占比達到57.5%與59.6%，品牌與渠道的全球執(zhí)行力確實會成為一種壁壘。但更明顯的難題是，海外生意同樣更重平臺。其招股書顯示的渠道貢獻里，2024年海外線上收入貢獻為45.9%，截至2025年9月30日止9個月為46.2%。同時，海外線上直銷在2024年為45.5%，截至2025年9月30日止9個月為45.8%。

圖源：綠聯(lián)科技招股書

這或意味著，海外市場很大程度系于平臺。平臺越強，品牌越要強，若品牌不能在用戶端形成穩(wěn)定偏好，平臺的一次算法調(diào)整就可能讓投放與促銷重新加碼。

更微妙的一點在供應(yīng)端。招股書顯示，2024年，前五大供應(yīng)商采購額占總采購額為23.0%，截至2025年9月30日止9個月為26.0%。供應(yīng)集中度上行并不代表風(fēng)險上升，但對一家以多SKU、高頻上新驅(qū)動的公司而言，供應(yīng)側(cè)穩(wěn)定性會影響交付與品質(zhì)一致性，也會影響平臺評分與退換貨體驗。海外線上貢獻高達45.9%與46.2%。供應(yīng)鏈任何波動都可能在平臺端迅速放大。

客戶集中度數(shù)據(jù)則呈現(xiàn)另一種狀態(tài)。其招股書顯示，2024年，前五大客戶產(chǎn)生的收入占總收入為17.8%，截至2025年9月30日止9個月為17.6%。客戶集中度不高，意味著單一客戶議價不會輕易“卡脖子”，也意味著銷量來源更分散、更依賴多渠道的持續(xù)運轉(zhuǎn)。分散能降低風(fēng)險，也會在跨平臺、多地區(qū)、多品類并行時的執(zhí)行復(fù)雜度。此時，任何環(huán)節(jié)的松動都會讓費用再次上行。這組數(shù)字也在一定程度上說明，增長并非“免費的午餐”。

因此，第三道關(guān)口并不是海外能不能做出更大規(guī)模，而是海外更大之后，盈利能不能持穩(wěn)。當(dāng)毛利率在2024年為36.8%，截至2025年9月30日止9個月為36.5%，凈利潤率在2024年為7.5%，截至2025年9月30日止9個月為7.3%。綠聯(lián)如何在平臺依賴與費用投入之間，找到更耐久的平衡點，這將是決定其海外盈利質(zhì)量的關(guān)鍵。

A+H未必直接帶來更高估值，更像一次更嚴(yán)格的市場審閱。綠聯(lián)的強項已經(jīng)很明確，配件賽道里可以做到充電類1.2%的全球市占率，并在連接與傳輸類做到3.9%，存儲賽道里又出現(xiàn)更厚的份額，NAS出貨量市占率達到20.6%，零售額市占率達到17.5%。

但真正需要探究的，是綠聯(lián)科技下一步要用什么方式贏得更厚的單位回報。當(dāng)智能存儲收入占比由2024年的6.3%，提升到截至2025年9月30日止9個月的11.4%。尤其是智能存儲所處行業(yè)，又無不在向硬件+軟件訂閱的服務(wù)化方向演進和能力進階。

而綠聯(lián)，則站到一個難以回避的戰(zhàn)略問號前，未來的增長要繼續(xù)依靠平臺與渠道的效率，還是要依靠更強的服務(wù)能力與更耐久的產(chǎn)品溢價。這個問號不需要更多數(shù)據(jù)來回答，只需看其研發(fā)開支與銷售開支之間的表現(xiàn)或就能管中窺豹。

而要在沖刺A+H的赴港路上，厘清如何能爭奪更厚的利潤率、更穩(wěn)的費用結(jié)構(gòu)、更強的服務(wù)付費意愿，或是綠聯(lián)科技此番沖刺IPO手中的答卷。