卡位戰(zhàn)，早期投資的投資圖譜

當(dāng)前，股權(quán)投資行業(yè)正步入認知回歸與能力重塑的“淬煉期”。作為“十五五”規(guī)劃的開局之年，融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創(chuàng)投資大會應(yīng)勢啟幕。

在量子科技、具身智能等未來產(chǎn)業(yè)多點突破的當(dāng)下，早期投資如何錨定高潛力賽道？怎樣通過技術(shù)成熟度、政策導(dǎo)向、場景落地性構(gòu)建精準(zhǔn)投資圖譜，搶占卡位先機？聚焦生物制造、腦機接口、氫能等國家重點布局領(lǐng)域，早期投資如何平衡技術(shù)迭代風(fēng)險與長期成長價值？從國家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金到注入上海未來基金等早期科創(chuàng)基金對于未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響？

圍繞這些問題，融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創(chuàng)投資大會上，以“【未來產(chǎn)業(yè)】卡位戰(zhàn)，早期投資的投資圖譜”為題，進行了專場論壇討論。藍馳創(chuàng)投合伙人曹巍、基石創(chuàng)投管理合伙人秦少博、鷹盟資本創(chuàng)始合伙人，投決會主席吳希罕、丹麓資本管理合伙人許謙、乾融控股董事長葉曉明、灃西基金董事長兼總經(jīng)理祖瑋屹參與了論壇討論，華蓋資本創(chuàng)始合伙人、總經(jīng)理鹿炳輝為論壇主持。

以下為融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創(chuàng)投資大會上，以“卡位戰(zhàn)，早期投資的投資圖譜”為題的“未來產(chǎn)業(yè)”專場內(nèi)容，由融中財經(jīng)整理：

鹿炳輝：首先感謝融中邀請我主持本次圓桌論壇，也歡迎各位投資機構(gòu)合伙人和老總出席。今天我們討論的主題是“早期投資卡位戰(zhàn)”，在正式分享前，有請各位嘉賓簡單介紹所在機構(gòu)及個人情況，重點分享后續(xù)關(guān)于投資卡位戰(zhàn)的觀點即可。

我是華蓋資本創(chuàng)始合伙人鹿炳輝，公司目前管理資產(chǎn)規(guī)模約300億元，核心投資方向為醫(yī)療與科技，覆蓋早中期、成長期投資及上市公司并購重組。近兩年，早中期（AB輪）項目在投資組合中的占比相對較高，細分領(lǐng)域重點布局醫(yī)療領(lǐng)域的生物醫(yī)藥，以及科技領(lǐng)域下游的新能源、半導(dǎo)體、集成電路上游關(guān)鍵材料與設(shè)備。2024至2025年，我們有多個項目實現(xiàn)上市，從年初的映恩，到年底年初的壁仞，陸續(xù)登陸港股及境內(nèi)資本市場。截至目前，我們累計投資近200家企業(yè)，其中30多家已實現(xiàn)退出或上市。下面，從曹總開始，依次介紹。

曹?。捍蠹液?！我是藍馳創(chuàng)投曹巍。藍馳創(chuàng)投2005年進入中國，累計投資超200家科技創(chuàng)新型企業(yè)，是早期投資領(lǐng)域較為活躍的機構(gòu)。投資方向聚焦AI驅(qū)動的技術(shù)棧變革，覆蓋底層芯片、模型、軟件應(yīng)用層（如Agent領(lǐng)域的Genspark）及軟硬件結(jié)合層（如機器人領(lǐng)域的銀河通用、智元機器人）。我們非常關(guān)注被投企業(yè)的出海能力，積極鼓勵團隊把握中國企業(yè)出海浪潮。依托硅谷背景，藍馳在海外美國、日本、歐洲擁有成熟的被投企業(yè)網(wǎng)絡(luò)，可全方位賦能被投企業(yè)全球化發(fā)展。

秦少博：我們來自北京基石創(chuàng)投，這是一家具有北京國資屬性的VC機構(gòu)，起步初期完成混合所有制改制，實行市場化投資運作。成立15年來，已進入第四個五年發(fā)展周期，前三個周期均培育出代表性IPO項目。早期投資是基石創(chuàng)投體系的重要組成部分，天使輪布局既是資產(chǎn)培育的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，也是洞察前沿趨勢的重要陣地。年初復(fù)盤數(shù)據(jù)顯示，從早期介入到企業(yè)成長為獨角獸，平均周期約7.6年。不過，近一年多資本市場涌現(xiàn)的獨角獸項目表明，國家對優(yōu)質(zhì)項目的需求顯著提升，優(yōu)質(zhì)項目“拔地而起”對早期資產(chǎn)培育提出更高要求，同時也為早期投資人帶來了更強的信心與更好的未來預(yù)期。

吳希罕：我是鷹盟資本吳希罕，出身創(chuàng)新藥物研發(fā)領(lǐng)域，曾任職羅氏中國研發(fā)中心，主導(dǎo)創(chuàng)業(yè)團隊從十幾人發(fā)展至創(chuàng)業(yè)板上市，上市后創(chuàng)立鷹盟資本。我們是純個人合伙制小型投資機構(gòu)，堅持“投早、投小、投?！辈呗?，80%以上資金投向種子輪、天使輪、Pre-A輪及A輪項目，2019年正式啟動投資。盡管成立初期恰逢行業(yè)低谷，但早期孵化企業(yè)成長態(tài)勢良好，2025年有1家創(chuàng)新藥企業(yè)登陸港股，另有多家在排隊中?；趥€人背景，我們核心關(guān)注生物健康領(lǐng)域，涵蓋創(chuàng)新藥物研發(fā)、創(chuàng)新醫(yī)療器械、創(chuàng)新醫(yī)療技術(shù)；另一位合伙人深耕芯片領(lǐng)域（國防科大、清華背景），因此同步布局數(shù)據(jù)信息與通訊領(lǐng)域早期孵化項目，預(yù)計2026年將有相關(guān)企業(yè)登陸資本市場。

許謙：各位新老朋友，大家好！我是丹麓資本許謙。丹麓資本是專注醫(yī)療健康領(lǐng)域早期投資的VC機構(gòu)，總部位于廣州，項目覆蓋全國，在上海、北京、杭州等地有大量投資布局。丹麓成立于2018年，雖僅有8年歷史，但我們是老兵新團隊，核心團隊都是醫(yī)療健康領(lǐng)域的投資/產(chǎn)業(yè)老兵，均擁有20余年行業(yè)相關(guān)經(jīng)驗。因聚焦早期投資，90%以上項目投于第一輪或第二輪，且90%以上項目為領(lǐng)投方，堅持自主發(fā)掘項目、專業(yè)團隊研判進行投資。上海作為生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高地，希望能與在座項目方及同行深度合作。

葉曉明：大家好！我是乾融控股葉曉明，乾融控股自2010年成立以來，始終致力于“投早、投小、投硬核”。我們的投資領(lǐng)域覆蓋集成電路半導(dǎo)體、智能制造、航空航天航海、新材料、人工智能等前沿賽道，并已構(gòu)建了完整的投資產(chǎn)業(yè)生態(tài)，是典型的生態(tài)型投資人。截至目前，我們累計投資了106家企業(yè)，其中60%為早期投資項目，大部分都是我們領(lǐng)投或獨家天使孵化的，如今已有19家企業(yè)登陸上海、深圳及香港、納斯達克交易所，還有十余家正處于IPO申報流程中。

祖瑋屹：大家好！我是灃西基金祖瑋屹，非常榮幸參與本次論壇。灃西基金依托陜西省西安市國家級新區(qū)設(shè)立，聚焦新材料、高端裝備制造、具身智能等賽道。與傳統(tǒng)國有機構(gòu)不同，我們秉持賦能型投資理念，不僅提供資金支持，更致力于為擬投及被投企業(yè)提供全方位賦能，涵蓋團隊搭建、市場拓展等，始終與企業(yè)并肩發(fā)展。目前市場化管理規(guī)模21億元，作為國有背景機構(gòu)，結(jié)合陜西國資特色，在早期企業(yè)布局中，除提供標(biāo)準(zhǔn)化金融服務(wù)外，重點助力企業(yè)搭建與政府、市場的聯(lián)動橋梁。已成功投資斯末微、瑞斯電子等本地從0到1成長起來的知名企業(yè)。

收斂聚焦，還是獨特布局？錨定“十五五”，未來五年投資方向有哪些？

鹿炳輝：從各位介紹可以看出，本次圓桌論壇嘉賓及機構(gòu)背景極具多元化——既有國資與市場化機構(gòu)，也有專業(yè)領(lǐng)域基金與綜合性基金；涵蓋人民幣本土基金與美元背景基金。接下來進入核心討論環(huán)節(jié)。

過去一年多，行業(yè)經(jīng)歷了諸多劇烈變化，這些變化若按以往時間維度，可能需要數(shù)年才會集中發(fā)生。從年初DeepSeek推出，到創(chuàng)新藥港股行情回暖；從下半年“十五五”規(guī)劃出臺，到近三個月芯片、通用大模型企業(yè)密集上市；再到年底國家級及三大區(qū)域數(shù)百億創(chuàng)投引導(dǎo)基金落地，目標(biāo)撬動萬億社會資本扶持重大科技創(chuàng)新與未來產(chǎn)業(yè)。

這些變化已在二級市場有所體現(xiàn)，參與芯片、通用大模型、創(chuàng)新藥領(lǐng)域的投資者均獲得了較好回報。當(dāng)前一級市場，國家通過引導(dǎo)基金撬動社會資本聚焦關(guān)鍵領(lǐng)域，“十五五”規(guī)劃也明確了集成電路、新能源新材料、生物技術(shù)等現(xiàn)有方向，以及腦機接口、量子計算、空天航空等未來產(chǎn)業(yè)方向。

私下交流中，很多GP探討：未來五年甚至十年，投資策略是否只需圍繞“十五五”規(guī)劃方向布局，無需關(guān)注規(guī)劃外細分領(lǐng)域？這可能導(dǎo)致賽道擁擠、競爭加劇。接下來，想聽聽各位對未來五年投資方向的看法：是收斂到規(guī)劃方向，還是結(jié)合機構(gòu)背景有獨特布局？

曹?。耗鷮π袠I(yè)背景的回顧非常全面。確實，2024年是波瀾起伏的一年。藍馳創(chuàng)投源自硅谷、扎根中國，深耕科技創(chuàng)新領(lǐng)域，我本人2010年加入，機構(gòu)進入中國已20年，始終專注天使與早期科技投資。對于技術(shù)變革，我們感受深刻。2010-2014年的科技浪潮核心驅(qū)動是移動互聯(lián)網(wǎng)滲透率提升，催生了大量應(yīng)用創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新與連接創(chuàng)新，垂直領(lǐng)域快速收斂集中，形成清晰產(chǎn)業(yè)終局，如微信、頭條、滴滴、美團等，三到五年內(nèi)就達成行業(yè)與資本市場共識。

但科技領(lǐng)域投資是“無限游戲”，不存在清晰終局。例如腦機接口、人形機器人、太空探索，以及“十五五”規(guī)劃中圍繞基礎(chǔ)設(shè)施、國家發(fā)展、科技復(fù)興的關(guān)鍵主題，均無明確終局。這與過去用戶體驗驅(qū)動、連接驅(qū)動的創(chuàng)新截然不同，技術(shù)領(lǐng)域的延續(xù)性更強，“十五五”之后還有“十六五”“十七五”的持續(xù)推進。

回歸藍馳的投資邏輯：2012-2014年左右我們開始布局云計算，堅信云計算基礎(chǔ)設(shè)施搭建完成后，數(shù)據(jù)才能有效沉淀，進而催生AI模型在軟件與應(yīng)用端的能力爆發(fā)，使AI成為核心生產(chǎn)力工具，融入社會與產(chǎn)業(yè)各環(huán)節(jié)，這是我們看到的核心生態(tài)變量。圍繞AI，從數(shù)據(jù)、底層芯片、模型到應(yīng)用層的創(chuàng)新機會，未來五年仍將是產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的主旋律。我們此前在模型側(cè)投資了Kimi月之暗面，應(yīng)用側(cè)投資了Genspark，后續(xù)還布局了多個垂直領(lǐng)域機器人項目，包括杭州的相關(guān)企業(yè)，近期有一家C端機器人深庭紀(jì)在CES展上備受關(guān)注，我昨日剛從美國回來，該展館始終被海外觀眾圍滿。

一個深刻感受是：中國技術(shù)創(chuàng)新已從“made in China”邁向“innovation from China”，甚至實現(xiàn)“China innovation global best”。這一趨勢在過去3-5年尤為明顯，尤其是DeepSeek打響第一槍后，海外市場反饋強烈。未來五年，依托中國產(chǎn)業(yè)集群、制造業(yè)、供應(yīng)鏈優(yōu)勢，疊加高校人才、大廠人才儲備，以及運營管理效率與成本優(yōu)勢，中國制造業(yè)出海將是確定性的超大周期創(chuàng)新機遇。中國原創(chuàng)的全球領(lǐng)先技術(shù)與產(chǎn)品，無論To C還是To B，都將大量走向海外。

此外，“十五五”規(guī)劃中的關(guān)鍵技術(shù)棧，如腦機接口、太空探索、深?？萍迹覀円灿胁季?，但這些領(lǐng)域出海速度相對較慢，更多屬于基礎(chǔ)設(shè)施能力建設(shè)，核心目標(biāo)是“確保擁有、不落后”。海外在部分領(lǐng)域有先發(fā)優(yōu)勢，如馬斯克的腦機接口項目，在臨床、數(shù)據(jù)、監(jiān)管等方面構(gòu)建了深厚壁壘，中國企業(yè)出海難度較大。我們相信，在這些關(guān)鍵技術(shù)棧上，中國原創(chuàng)硬科技能實現(xiàn)與海外齊頭并進，但中國在制造業(yè)與產(chǎn)品能力上已遙遙領(lǐng)先。我先分享這兩點。

秦少博：鹿總提出的問題非常關(guān)鍵。今年，多個明星項目與當(dāng)紅賽道對一級市場的沖擊深遠。過去多年，除移動互聯(lián)網(wǎng)大周期外，一級市場投資賽道呈現(xiàn)百家爭鳴的多元化格局，但近年迅速收斂至少數(shù)宏觀賽道，核心原因是資本市場導(dǎo)向發(fā)生重大變化。這一趨勢何時改變？我們判斷，有可能會是中美博弈趨緩之時，之后才能重新回歸“百花齊放”的狀態(tài)。當(dāng)前階段，無論投資人還是發(fā)行監(jiān)管方，都不得不高度關(guān)注大型宏觀賽道。

從一級市場視角看，今年最大的沖擊不在于賽道本身，而在于兩類IPO模式：一類是商業(yè)閉環(huán)的IPO，另一類是技術(shù)閉環(huán)但商業(yè)不閉環(huán)的IPO。這對所有深耕一級市場十幾年的機構(gòu)形成前所未有的挑戰(zhàn)，意味著長期沿用的投資方法論需要重新審視。例如近期的商業(yè)航天項目，很大程度上是政策博弈的結(jié)果，最終獲得了國家宏觀政策支持。但對于長周期機構(gòu)而言，如何在投資變量中權(quán)衡政策博弈的權(quán)重，是必須正視的核心問題。

過去，IPO強調(diào)商業(yè)自洽，一級市場投資人都是“乖學(xué)生”，遵循“3581”商業(yè)閉環(huán)路徑推動企業(yè)上市，但當(dāng)前語境突變，行業(yè)需要重新適配。這一變化是否具有持續(xù)性，值得全行業(yè)關(guān)注。

回到“十五五”規(guī)劃方向，可分為兩類：一類是長坡厚雪的賽道，如AI大規(guī)模應(yīng)用、具身智能，適合逐步布局、長期觀察；另一類是量子計算、可控核聚變等高附加值賽道，這類賽道人才密度高、資產(chǎn)稀缺，早期投資的機會窗口極短。這些都是面向未來的資產(chǎn)，但不同賽道特點差異巨大，對早期投資構(gòu)成嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

吳希罕：主持人提到的“十五五”規(guī)劃明確了多個核心方向，但對于鷹盟資本這類民營特色機構(gòu)而言，很難追逐國家熱點——這超出了我們的資金與資源承載能力。我們?nèi)詫⒕劢棺陨砩瞄L的領(lǐng)域，專注生命健康與硬科技兩大方向。例如AI領(lǐng)域，我們更關(guān)注其在生命健康領(lǐng)域的應(yīng)用落地，已投資部分“創(chuàng)新醫(yī)療器械+AI”項目；芯片領(lǐng)域也布局了一些具有特色、且入選國家重點名單的中小項目。對于小型創(chuàng)投機構(gòu)，堅守自身能力圈、做有把握的事，才是核心生存之道。我的分享就這些。

許謙：這是個很有意思的話題，對不同機構(gòu)影響差異較大。對醫(yī)療健康賽道投資機構(gòu)而言，政策沖擊存在但相對有限——生物醫(yī)藥本身就是國家重點支持的新興產(chǎn)業(yè)，與“十五五”規(guī)劃方向高度契合。

從行業(yè)數(shù)據(jù)看，2025年國資控股與參股的出資占比已接近90%，國資LP的導(dǎo)向必然會影響GP的投資策略，GP需服務(wù)于LP需求，這一影響客觀存在。但對醫(yī)療健康基金而言，策略調(diào)整不大，更多體現(xiàn)在完成返投。

2025年港股生物醫(yī)藥板塊表現(xiàn)亮眼，指數(shù)實現(xiàn)翻番，核心原因是投資邏輯與估值體系發(fā)生根本性變化：中國創(chuàng)新藥出海成果顯著，2024年出海簽約總金額約530億美金，首付款約42億美金（折合約300億人民幣），已超過A股二級市場募資額。這表明，中國Me better、First in class原創(chuàng)新藥的研發(fā)速度、效率與質(zhì)量獲得跨國公司認可，海外跨國藥企用現(xiàn)金投票。2025年數(shù)據(jù)更可觀，簽約總金額超千億美金，首付款約74億美金（折合約500億人民幣），遠超創(chuàng)新藥國內(nèi)A股融資規(guī)模。當(dāng)前，投資創(chuàng)新藥的核心邏輯已轉(zhuǎn)向“創(chuàng)新水平”與“出海能力”，即能否在更具支付能力的海外市場實現(xiàn)價值變現(xiàn)。這個從二級到一級的體系性變化，深刻影響行業(yè)發(fā)展。

生物健康領(lǐng)域的醫(yī)療器械賽道，雖爆發(fā)力不及創(chuàng)新藥，但所需資金量小、周期短、風(fēng)險更低。我們判斷，未來3-5年醫(yī)療器械賽道趨勢與創(chuàng)新藥基本一致，但增長斜率可能有所不同，有望成為LP重點關(guān)注領(lǐng)域。

“十五五”規(guī)劃提及的腦機接口、生物制造等方向，本身就是醫(yī)療健康基金的重點布局領(lǐng)域。以腦機接口為例，丹麓資本已完成全產(chǎn)業(yè)鏈布局：投資布局了新一代柔性腦機接口平臺、腦機接口技術(shù)的仿生眼仿生耳、經(jīng)顱超聲刺激神經(jīng)調(diào)控、睡眠呼吸障礙神經(jīng)調(diào)控、腦電大數(shù)據(jù)等產(chǎn)業(yè)鏈上多個項目。。未來，需深耕產(chǎn)業(yè)、精準(zhǔn)把握行業(yè)發(fā)展機遇。綜上，政策會帶來一定影響，但醫(yī)療健康賽道的核心投資邏輯未變。

葉曉明：作為一家專注硬科技前沿投資的民營創(chuàng)投機構(gòu)，我們的投資邏輯很清晰——投早、投小。因此，我們不追逐已經(jīng)過熱的賽道，也很少投資5—6年后才可能產(chǎn)業(yè)化的項目?；鹌谙逈Q定了，我們更關(guān)注未來2—3年有望崛起的方向，本質(zhì)上就是對趨勢的提前預(yù)判。

回顧乾融的發(fā)展，我們的投資方向始終在不斷演進。2010—2016年，我們重點布局海歸創(chuàng)業(yè)項目，代表案例是光通信龍頭中際旭創(chuàng)，我們是其國內(nèi)首輪投資人。2016年以后，轉(zhuǎn)向中科院體系，聚焦高校產(chǎn)學(xué)研項目。在中美貿(mào)易戰(zhàn)前，我們提前布局了一批進口依賴度極高的關(guān)鍵領(lǐng)域，隨后在進口替代浪潮中集中爆發(fā)。2020年之后，隨著“自主可控”和多學(xué)科融合加速，我們進一步轉(zhuǎn)向多元融合的前沿產(chǎn)業(yè)。

總體來看，我們始終緊跟并預(yù)判國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。“十五五”重點方向中，如量子技術(shù)、量子加密等，我們早在2020年就已布局，這背后依托的是我們持續(xù)構(gòu)建的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

目前，我們已投資并成功上市的有19家公司，多家成長為產(chǎn)業(yè)鏈“鏈主”。我們以鏈主需求為牽引，推動高校和科研院所的前沿技術(shù)產(chǎn)業(yè)化，并聯(lián)合產(chǎn)業(yè)資本協(xié)同賦能，形成面向未來科技的生態(tài)閉環(huán)。

從國家節(jié)奏看，2020—2025年聚焦“自主可控”，我們布局的35個項目中已有32個實現(xiàn)突破；2026—2035年將進入“引領(lǐng)性創(chuàng)新”階段，核心方向包括數(shù)據(jù)中心、人工智能+、新材料，以及低空經(jīng)濟與低空互聯(lián)?！邦A(yù)判”是我們成功率高的關(guān)鍵。我們現(xiàn)在關(guān)注的，已不僅是“十五五”，而是在此基礎(chǔ)上，提前研究“十六五”的潛在方向。

祖瑋屹：對國資機構(gòu)而言，“十五五”規(guī)劃無疑是明確的指揮棒與路線圖。但結(jié)合早期投資的核心特點——基金存在明確期限，即便政策方向清晰，也不意味著市場機會現(xiàn)成可用?！笆逦濉币?guī)劃對我們的核心價值，是進一步錨定賦能手段。

以西安為例，本地擁有大量高?？茖W(xué)家、工程師創(chuàng)業(yè)者，政策導(dǎo)向雖明確，但企業(yè)在成長初期面臨諸多挑戰(zhàn)，尤其是在當(dāng)前周期下，尋找早期確定性市場需耗費大量時間。我們的核心策略是，依托國資背景與綜合資源，幫助早期企業(yè)在生態(tài)體系與應(yīng)用場景中快速對接第一筆訂單。例如我們投資的具身智能企業(yè)，聚焦半導(dǎo)體檢測領(lǐng)域，初期獲取訂單難度較大，我們通過整合市場資源，幫助其錨定確定性市場，加速商業(yè)化進程。

投政策，還是投人？早期投資卡位，拆解項目判斷核心標(biāo)準(zhǔn)

鹿炳輝：感謝各位嘉賓的精彩分享，我簡要總結(jié)一下。多位嘉賓提供了重要的思考框架：“十五五”規(guī)劃值得全行業(yè)深入研究，畢竟是匯聚國內(nèi)頂尖智慧制定的未來五年發(fā)展藍圖。規(guī)劃提及的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、新一代信息技術(shù)、集成電路、新能源新材料、具身智能等領(lǐng)域，部分已在一二級市場開花結(jié)果——有的成功上市，有的實現(xiàn)規(guī)?；虡I(yè)化。

對早期機構(gòu)而言，這些領(lǐng)域仍有大量投資機會：拉長產(chǎn)業(yè)鏈看，上游關(guān)鍵設(shè)備、材料、零部件領(lǐng)域，中國仍受制于歐美日韓企業(yè)，存在廣闊的國產(chǎn)替代空間；未來產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域（深海、空天、腦機接口、量子計算）雖已被陸續(xù)布局，但“十五五”規(guī)劃出臺后估值快速攀升，其商業(yè)化進程仍處于早期階段，上市與盈利時間高度依賴國家支持，短期實現(xiàn)商業(yè)化難度較大。

綜合性基金通常會雙軌布局：一方面聚焦中國具有全球領(lǐng)先優(yōu)勢的制造業(yè)、供應(yīng)鏈領(lǐng)域，把握國產(chǎn)替代與出海機遇；另一方面適度布局未來產(chǎn)業(yè)。藍馳曹總與基石秦總均提及，中國制造業(yè)與供應(yīng)鏈優(yōu)勢顯著，相關(guān)領(lǐng)域發(fā)展前景廣闊，而未來產(chǎn)業(yè)商業(yè)化路徑相對漫長。

接下來我們聚焦更微觀的問題——早期投資卡位的核心判斷標(biāo)準(zhǔn)。針對腦機接口、空天、深海、量子計算等更早期、更前沿的未來產(chǎn)業(yè)項目，我們判斷時應(yīng)優(yōu)先考量哪些因素？是團隊、政策、商業(yè)化速度，還是技術(shù)實力？技術(shù)、團隊、商業(yè)化、國家政策的優(yōu)先級應(yīng)如何排序？請各位嘉賓從項目判斷的微觀層面分享觀點。

祖瑋屹：早期投資領(lǐng)域有句共識“投資就是投人”，對未來產(chǎn)業(yè)、科技驅(qū)動型企業(yè)尤為如此。這類企業(yè)創(chuàng)始人多具備深厚技術(shù)背景，但科學(xué)研究所需的專注較真，與企業(yè)運營所需的商業(yè)敏銳度、市場開拓力往往存在矛盾。我們判斷的核心優(yōu)先級：

第一，創(chuàng)始人的企業(yè)家精神——關(guān)鍵不在于執(zhí)行力與戰(zhàn)略格局，而在于是否認知自身短板、愿意融合互補。超早期階段，我們甚至?xí)f(xié)助企業(yè)搭建市場、運營團隊，若創(chuàng)始人僅沉迷技術(shù)、拒絕補短板，項目不確定性會顯著增加。

第二，“抬頭看月，低頭拉車”——無論技術(shù)多么前沿，企業(yè)需具備過渡期商業(yè)模式，確?，F(xiàn)金流穩(wěn)定，才能行穩(wěn)致遠。早期階段的現(xiàn)金流不僅是生存基礎(chǔ)，也是團隊磨合的關(guān)鍵過程。

第三，機構(gòu)自身的賦能能力邊界——投早、投小、投科技的機構(gòu)，需明確自身能否為項目提供關(guān)鍵賦能，例如對接應(yīng)用場景與訂單資源。這三點是我們的核心判斷標(biāo)準(zhǔn)。

葉曉明：過去大家常講“狼性文化”，強調(diào)沖鋒和執(zhí)行力，但在早期投資領(lǐng)域，我更看重的是一種“鷹性”視角——站在高處，看得更遠、更全。真正優(yōu)秀的早期投資人，不是只盯著眼前機會，而是具備對趨勢和全局的立體洞察。

具體到前沿科技項目，我們的判斷主要看三點。

第一，市場優(yōu)先級。無論是海歸團隊還是高校、科研院所團隊，技術(shù)能否落地、是否具備明確的市場應(yīng)用場景，永遠是第一位。沒有市場承載的技術(shù)，最終只能停留在實驗室。

第二，團隊適配性。不同團隊側(cè)重點不同。海歸團隊更具市場敏感度，我們重點看其技術(shù)迭代能力，是原創(chuàng)突破還是消化整合；而院士、高校教授團隊往往技術(shù)領(lǐng)先但運營偏弱，因此我們更關(guān)注組織結(jié)構(gòu)，探索“雙CEO制”，由職業(yè)CEO負責(zé)經(jīng)營，創(chuàng)始人專注技術(shù)方向。同時，我們也會主動賦能，幫助科研項目跑通產(chǎn)業(yè)化“最后一公里”。

第三，生態(tài)化構(gòu)架。我們會判斷項目是否處在產(chǎn)業(yè)鏈鏈主的上下游或生態(tài)延展中。強產(chǎn)業(yè)生態(tài)的支撐，能顯著提升早期項目的成功率和成長速度。

歸根結(jié)底，早期投資拼的不是速度，而是視野。“鷹性”視角，就是在復(fù)雜環(huán)境中提前鎖定方向，讓好技術(shù)、好團隊真正走向市場、走向現(xiàn)實世界。

許謙：丹麓資本聚焦醫(yī)療健康領(lǐng)域，早期項目判斷核心看三點：

第一，臨床價值——優(yōu)先考量能否解決重大未滿足臨床需求，這直接決定支付方（醫(yī)院、醫(yī)生、患者）的付費意愿；

第二，技術(shù)壁壘——中國企業(yè)學(xué)習(xí)能力強，低壁壘項目易從“藍?！睖S為“紅?！?，需重點關(guān)注企業(yè)的核心技術(shù)與knowhow壁壘高度，判斷其領(lǐng)先優(yōu)勢可持續(xù)時間（一年、三年或五年）；

第三，團隊能力——早期投資本質(zhì)是投人，優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品管線最終需依賴團隊實現(xiàn)商業(yè)化落地與出海。雖然后續(xù)可提供賦能，但“選擇大于努力”，投前努力選擇強于投后努力賦能，投前精準(zhǔn)篩選是降低項目風(fēng)險的關(guān)鍵。

秦少博：我們的判斷邏輯分為三點：

第一，事情的重要性——若從產(chǎn)業(yè)鏈掛圖作戰(zhàn)視角，該環(huán)節(jié)是否屬于關(guān)鍵短板？缺失后是否會導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈延遲多年？這直接決定我們是否布局及投資力度；

第二，團隊的承載力——核心創(chuàng)始人能否帶領(lǐng)團隊攻克技術(shù)與商業(yè)化難關(guān)，這也是行業(yè)共識；

第三，項目的戰(zhàn)略價值——該項目在機構(gòu)整體布局中的定位，是否能有助于機構(gòu)打通產(chǎn)業(yè)鏈認知？早期小項目的淬煉往往是培育機構(gòu)產(chǎn)業(yè)鏈貫通能力的重要載體，而非單純的盈利工具。

曹?。核{馳內(nèi)部判斷標(biāo)準(zhǔn)核心有三點：

第一，賽道潛力——優(yōu)先級最高的是具備全球市場潛力的賽道；

第二，人事匹配——不同類型項目需適配不同特質(zhì)團隊：應(yīng)用、產(chǎn)品類項目適合有熱情的年輕團隊，如我們投資的智元機器人團隊，創(chuàng)始人是小發(fā)明家，專注研發(fā)創(chuàng)新產(chǎn)品；復(fù)雜產(chǎn)業(yè)體系類項目則需產(chǎn)業(yè)大佬掌舵，例如我們投資的多位華為前高管（計算產(chǎn)品線總裁、車BU總裁等），擅長構(gòu)建產(chǎn)業(yè)縱深。我們投資的AI RAN團隊，聚焦計算與通信融合，這類復(fù)雜項目很難由年輕團隊完成；

第三，信仰與熱情——創(chuàng)業(yè)過程充滿未知挑戰(zhàn)，團隊的堅持是實現(xiàn)復(fù)利價值的核心。而堅持的動力源于對賽道的信仰與熱情，這是團隊基因的核心組成部分，也是我們判斷項目的重要主觀依據(jù)。

可控核聚變、腦機接口？早期投資機構(gòu)的未來將在哪里實現(xiàn)“大爆發(fā)”？

鹿炳輝：這個話題確實很難講出新意。過去，投資人在客觀信息搜集能力上存在差異，但隨著通用大模型發(fā)展與信息透明化，客觀信息搜集、歸納能力逐漸趨同，主觀判斷在投資決策中的權(quán)重顯著提升。如今，投資項目選擇越來越貼近機構(gòu)核心合伙人的個人性格與風(fēng)格——“什么樣的機構(gòu)投什么樣的人”，這一趨勢未來會更加明顯。只有具備鮮明特色的早期投資機構(gòu)，才能在競爭加劇、賽道收斂的一級市場中生存。

從過往成功案例看，包括近一年上市的芯片企業(yè)，創(chuàng)始人背景多元化——技術(shù)出身、企業(yè)出身、資本市場出身均有，這也體現(xiàn)了早期投資的魅力：不存在統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，并非僅投科學(xué)家就能成功。這既是早期投資的趣味所在，也是行業(yè)持續(xù)進化的重要觀察點。

最后剩幾分鐘，我們做一個簡短問答：請每位嘉賓用一兩句話回答，若僅選擇一個細分領(lǐng)域（可在“十五五”規(guī)劃內(nèi)或外），個人最看好哪個方向？專注生物醫(yī)藥的許總、吳總，請從細分領(lǐng)域選擇，使回答更具針對性。

許謙：我選擇腦機接口?！笆逦濉币?guī)劃出臺前，丹麓已完成全產(chǎn)業(yè)鏈投資布局，涵蓋柔性電極、嚴(yán)肅醫(yī)療康復(fù)、經(jīng)顱神經(jīng)調(diào)控、腦電大數(shù)據(jù)篩藥等多個環(huán)節(jié)。該領(lǐng)域?qū)遗c患者均具有重大價值，未來想象空間巨大。

吳希罕：我看好神經(jīng)系統(tǒng)相關(guān)疾病的創(chuàng)新藥與醫(yī)療器械。隨著人均壽命提升，神經(jīng)系統(tǒng)疾病患者增多，但目前缺乏有效治療手段，存在重大未滿足需求。

秦少博：量子計算、可控核聚變等賽道，未必可以通過一個“十五五”就能實現(xiàn)重大突破，但基石創(chuàng)投目前已經(jīng)在量子計算領(lǐng)域開始布局。

葉曉明：我們已完成大算力生態(tài)布局，未來最看好終極能源領(lǐng)域——小型核聚變的快速發(fā)展將改變?nèi)蚋窬?，能源問題是全球沖突的核心根源，終極能源突破具有劃時代意義。

祖瑋屹：未來五年我看好具身智能，尤其是多機協(xié)作方向。當(dāng)前各行業(yè)對柔性化、小批量生產(chǎn)的需求日益凸顯，多機協(xié)作能有效適配這一趨勢。

曹巍：我們持續(xù)看好機器人領(lǐng)域的下一代創(chuàng)新技術(shù)。具身智能是機器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展的階段性技術(shù)創(chuàng)新點，后續(xù)還將涌現(xiàn)更多圍繞機器人的技術(shù)平臺與創(chuàng)新機會，機器人領(lǐng)域仍是我們的核心布局方向。

鹿炳輝：我個人最看好可控核聚變——能源是解決全球諸多問題的終極方案之一，未來五年值得重點布局。再次感謝各位嘉賓的精彩分享，也感謝融中的邀請，本次圓桌論壇到此結(jié)束，謝謝大家！