面對美國在關(guān)稅等問題上的頻頻施壓，歐洲是否只能被動接受？法國《回聲報》日前提出，歐洲或許握有一張反擊“王牌”——拋售其持有的巨額美國國債。數(shù)據(jù)顯示，歐洲投資者共持有約3.6萬億美元美國國債，占海外持有總量的40%，這被視為可向華盛頓施壓的重要力量。

近期，隨著美國對部分歐洲國家威脅加征關(guān)稅，市場上已出現(xiàn)拋售美元資產(chǎn)的動向，導(dǎo)致美股下跌、美債收益率上升。

德意志銀行分析師指出，美國依賴外部資金為其財政赤字融資，若歐洲協(xié)調(diào)行動減持美債，可能影響美國融資成本，從而形成制衡。

實際上，已有機構(gòu)開始行動。丹麥和瑞典的養(yǎng)老基金近期相繼減持或清倉美債，理由包括對美國政策不確定性及債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂。不過，歐洲所持美債分散在眾多央行與金融機構(gòu)中，協(xié)調(diào)大規(guī)模拋售并非易事，且可能自身蒙受損失，因此這一手段更像“核選項”，可能在局勢嚴重升級時才會被考慮。

美國財長貝森特公開淡化此事影響，但美國總統(tǒng)特朗普已警告，若歐洲拋售美債美股，美方將采取報復(fù)。

1.美債不是歐洲的閑散籌碼

從資產(chǎn)配置的底層邏輯來看，歐洲龐大的養(yǎng)老基金和保險公司實際上是在履行一項跨越數(shù)十年的社會契約。像丹麥AkademikerPension和瑞典Alecta養(yǎng)老基金那樣，它們的根本任務(wù)是確保未來一代又一代退休人員能夠按時足額領(lǐng)取養(yǎng)老金。

這筆負債是長期且剛性的，這就決定了其資產(chǎn)端必須尋找與之期限匹配、信用極高、同時能在需要時快速變現(xiàn)的資產(chǎn)。環(huán)顧全球金融市場，能夠同時完美滿足超長期、高信用和極高流動性這三個苛刻條件的，幾乎只有美國國債市場。

它巨大的容量和深不見底的流動性，使得歐洲這些管理著萬億歐元資產(chǎn)的機構(gòu)能夠安心地將國民的未來托付其中。

倘若大規(guī)模拋售美債，他們面臨的第一個難題就是——將錢投向何處？

歐元區(qū)內(nèi)部缺乏一個統(tǒng)一且深度足夠的“歐洲安全資產(chǎn)”市場；其他主要經(jīng)濟體的債券市場，要么容量不足，要么流動性欠佳，要么信用評級存在疑慮。這種資產(chǎn)端的驟然縮短和信用降級，將立即導(dǎo)致其資產(chǎn)負債表的核心指標(biāo)惡化，使其履行未來支付承諾的能力受到市場的嚴厲質(zhì)疑，從而可能引發(fā)自我實現(xiàn)的信任危機。

何況這種依賴經(jīng)過近百年的發(fā)展下，已經(jīng)被刻入了歐洲的金融監(jiān)管基因之中。

以歐盟的“償付能力Ⅱ”框架為例，它要求保險公司根據(jù)其持有資產(chǎn)的風(fēng)險水平來預(yù)留相應(yīng)的資本金。美國國債因其主權(quán)信用，在監(jiān)管規(guī)則中被賦予近乎為零的風(fēng)險權(quán)重。這意味著，持有美債可以讓保險公司用最少的資本金消耗來支撐龐大的資產(chǎn)規(guī)模，從而維持較高的資本充足率和穩(wěn)健的信用評級。

一旦被迫將美債置換為風(fēng)險權(quán)重更高的其他資產(chǎn)，保險公司的資本充足率將即刻承壓，要么需要股東注入巨額新資本，要么不得不收縮業(yè)務(wù)規(guī)模。

歐洲的金融機構(gòu)，從跨國大行到投資基金，其業(yè)務(wù)遍布全球，因而持有天量的美元負債——包括吸收的美元存款、發(fā)行的美元債券等等。要管理這些美元負債帶來的風(fēng)險和流動性需求，就必須持有相應(yīng)的美元資產(chǎn)進行對沖和匹配。

美債，由于其無與倫比的流動性和安全性，自然成為最高效的“美元流動性轉(zhuǎn)換器”和“終極避險資產(chǎn)”。

它是歐洲金融機構(gòu)在美元融資市場保持信用、在危機時刻獲取緊急流動性的核心抵押品和底氣所在。拋售美債，無異于自廢武功，主動削弱自身在全球化美元體系中的融資能力和風(fēng)險抵御能力。

這種抵押品功能在金融市場的日常運轉(zhuǎn)中至關(guān)重要。

在全球的回購市場和復(fù)雜的衍生品交易網(wǎng)絡(luò)中，美債是公認度最高、折價率最低的優(yōu)質(zhì)抵押品。歐洲的銀行體系高度依賴通過回購操作，以美債為抵押品來獲取日常的短期美元融資，以維持交易和業(yè)務(wù)的順暢進行。

如果歐洲集體拋售美債，將直接導(dǎo)致兩個災(zāi)難性后果。

一是市場上優(yōu)質(zhì)抵押品驟然減少，推高所有機構(gòu)的融資成本；

二是仍在持有的美債市值因拋售而下跌，其作為抵押品的價值也隨之縮水，這會產(chǎn)生一個惡性的“流動性螺旋”——抵押品價值下降，導(dǎo)致可融資金額減少，迫使機構(gòu)進一步拋售資產(chǎn)以換取現(xiàn)金，從而加劇資產(chǎn)價格下跌。

結(jié)果就是，風(fēng)暴的中心將首先席卷歐洲自身的金融體系。

所謂的以“拋售美債作為武器”的觀點，在金融邏輯下，實際上就是悖論。

其威懾力來源于它不可被輕易動用，它不像一顆可以投向遠方的導(dǎo)彈，而更像是支撐著自身建筑核心承重結(jié)構(gòu)的鋼筋。

抽掉它，或許能威脅到鄰居，但自己的殿堂必然首先傾塌。

歐洲金融體系與美債的深度捆綁，不是一個政治偏好問題，而是一個由市場規(guī)律、監(jiān)管框架和全球貨幣體系共同鑄就的結(jié)構(gòu)性現(xiàn)實。

在這個現(xiàn)實面前，任何沖動性的對抗策略，都必須先掂量自己能否承受那第一波、也是最直接的反沖力。

2.拋售美債是“自毀長城”

所以，任何大規(guī)模、協(xié)調(diào)性的拋售美債行動，對歐洲而言無異于自毀長城。

這個過程的殘酷之處在于，其最猛烈的第一波傷害，將完全作用于歐洲自身。

市場的反應(yīng)是即時且無情的。

即便僅僅是“可能拋售”的傳聞，就足以引發(fā)價格震蕩。

有資料顯示，相關(guān)討論升溫后，美國十年期國債收益率單日跳升了7個基點?；c這個單位聽起來微小，但在規(guī)模以萬億美元計的市場中，這直接意味著所有存量美債的市值瞬間縮水。試想，如果歐洲各國真的試圖協(xié)調(diào)行動，向市場釋放出集中拋售的明確信號，引發(fā)的恐慌性拋售和收益率飆升幅度將遠超于此。

行業(yè)內(nèi)的估算認為，收益率上行50至100個基點是完全可能的情景。

這意味著歐洲持有的約3.6萬億美元美債資產(chǎn)，其賬面價值將出現(xiàn)數(shù)百億甚至上千億美元的巨額浮虧。而這些虧損將直接沖減持有這些資產(chǎn)的銀行、養(yǎng)老基金和保險公司的核心資本金。對于受嚴格資本充足率監(jiān)管的金融機構(gòu)來說，資本金的急劇減少將立即觸發(fā)合規(guī)危機，迫使它們要么緊急籌資，要么被迫收縮信貸投放，從而對歐洲實體經(jīng)濟產(chǎn)生即時的緊縮效應(yīng)。

但這僅僅是開始。

現(xiàn)代金融會計的“公允價值計量”規(guī)則，會將這種賬面浮虧迅速轉(zhuǎn)化為必須披露的實質(zhì)性虧損。當(dāng)各大機構(gòu)的財務(wù)報表上同時出現(xiàn)驚人的投資損失時，會向市場傳遞出強烈的危機信號。為了維持監(jiān)管要求的資本比率，這些機構(gòu)可能被迫進行“去風(fēng)險化”操作——即出售其他相對優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)來回收現(xiàn)金、彌補虧損。

屆時，拋售壓力將從美債市場溢出，席卷歐洲本土的股票市場和公司債市場。

歐洲股市可能跟隨著華爾街的下跌而暴跌，本國企業(yè)的融資成本將毫無理由地被動攀升。

一場始于針對外部的金融博弈，將瞬間演變?yōu)橐粓鰞?nèi)部的、跨市場的流動性危機和信心危機，形成自我強化的惡性循環(huán)。

這正是一種“反身性”的陷阱，你為了施壓而采取的行動，通過市場機制的放大，首先嚴重地反噬了自身。

而拋售行為帶來的第二重打擊，我認為是具有系統(tǒng)性和長期性的。

美國國債收益率被全球金融市場視為“無風(fēng)險利率”的基準，是全球幾乎所有資產(chǎn)定價的邏輯起點。如果這個“錨”因歐洲拋售而大幅飆升，那么基于此錨定價的全球資本成本將水漲船高。

這不僅僅會影響美國企業(yè)，歐洲的企業(yè)將同樣遭殃。

它們在國際市場發(fā)行債券的利率將變得更高，本土銀行的抵押貸款利率可能隨之上升，甚至歐元區(qū)成員國政府為財政赤字融資的成本也將增加。

對于一個經(jīng)濟增長本就乏力、部分國家債務(wù)負擔(dān)沉重的歐元區(qū)而言，這種全局性的融資成本上升無異于雪上加霜，直接抑制投資和消費，拖累經(jīng)濟復(fù)蘇。

那么，歐洲若想通過拋售美債來展示金融自主和力量，其行動反而會無情地暴露歐元體系自身的結(jié)構(gòu)性弱點——缺乏統(tǒng)一的、具有深度和極高流動性的“安全資產(chǎn)”。

投資者離開美債后，將資金轉(zhuǎn)向哪里？

歐元區(qū)沒有一種由歐盟統(tǒng)一信用背書的“歐洲共同債券”來承接如此海量的資金。

資金更可能的選擇是逃向黃金、日元、瑞士法郎，或者在其他區(qū)域?qū)ふ姨娲贰?/p>

這會導(dǎo)致一個諷刺的結(jié)果，本想彰顯歐元獨立性的行動，卻可能引發(fā)資本外流，削弱歐元的國際地位和吸引力。

若按照這樣發(fā)展，這一‘戰(zhàn)略自主”為起點的行動，最終可能走向其目標(biāo)的反面，凸顯出歐洲在金融層面仍遠未實現(xiàn)真正的自主，反而加深了市場對其內(nèi)部割裂與工具匱乏的認知。

這便是現(xiàn)實，在高度互聯(lián)的全球金融體系中，當(dāng)一種資產(chǎn)兼具了“核心持有資產(chǎn)”和“潛在斗爭武器”的雙重屬性時，其作為武器的有效性恰恰被其作為核心資產(chǎn)的重要性所抵消。

動用它的代價，是先摧毀自身金融穩(wěn)定的一部分基礎(chǔ)。

歐洲決策者面臨的，不是簡單的“敢不敢”的問題，而是能否承受得起一場由自己親手點燃、卻可能首先燒毀自家房子的金融風(fēng)暴。

3.相互依賴的威懾和平衡

正如核武器最大的價值在于發(fā)射架上，美債作為“籌碼”的最大威力在于持有但不使用。

一旦歐洲真的啟動大規(guī)模、政治性驅(qū)動的美債拋售，其行動傳遞出的信號將不再是“威懾”，而是“決裂”。

這將正式宣告維持了數(shù)十年的跨大西洋金融合作框架被歐洲主動撕毀，一場沒有贏家的金融對抗將從暗處走向臺前。

美國對此的回應(yīng)絕不會僅限于口頭抗議。

一個很可能的前景是，華盛頓將采取一系列更強硬、更具傷害性的金融反制措施。

這些措施可能包括：對被視為具有“敵對意圖”的歐洲主要金融機構(gòu)實施制裁，限制其進入美元清算系統(tǒng)（如CHIPS）或美國金融市場；甚至可能援引緊急狀態(tài)法，凍結(jié)部分歐洲主權(quán)基金或央行的在美資產(chǎn)。

而后，升級甚至?xí)_突從“持有何種資產(chǎn)”的層面，推進到“能否接觸全球金融核心基礎(chǔ)設(shè)施”的層面。對于深度融入全球化金融體系的歐洲而言，與美元體系部分脫鉤所帶來的長期癱瘓性影響，將遠遠超過拋售美債可能帶來的短期談判籌碼收益。

結(jié)局必然是一場雙輸?shù)南膽?zhàn)，而歐洲由于其金融體系對美國市場和美元的深層依賴，其承受長期結(jié)構(gòu)性傷害的能力可能更弱。

這里暴露出雙方一種深刻的不對稱脆弱性。

是的，美國需要外部投資者來購買其國債以彌補財政赤字，但美國擁有兩大歐洲無法企及的終極優(yōu)勢，美元的國際儲備貨幣發(fā)行權(quán)，以及全球最深、最廣的金融市場。

短期來看，歐洲拋售確實可能推高美國政府的借貸成本，制造市場波動。

但中長期而言，美國聯(lián)邦儲備委員會完全有能力通過啟動新的量化寬松（QE）計劃，直接入場吸納被拋售的國債，穩(wěn)定市場。這個過程雖不無代價（如可能加劇通脹），但其政策工具是自主且強大的。

反觀歐洲，一旦主動摧毀了與美國國債市場的信任關(guān)系，它將永久性地失去這個為其國民儲蓄進行全球配置、為其金融機構(gòu)提供核心流動性的最主要市場。

歐洲找不到一個容量、流動性、信用相當(dāng)?shù)奶娲袌鰜戆仓萌绱司蘖康馁Y金。這并非一次性的損失，而是其全球金融競爭力的永久性削弱。

更為現(xiàn)實的障礙來自歐洲內(nèi)部。

歐洲持有的美債并非集中在一個統(tǒng)一的“歐洲財政部”手中，而是分散在幾十個國家的央行、風(fēng)格各異的主權(quán)財富基金、數(shù)以千計的私營養(yǎng)老基金和保險公司手中。

這種分散的持有結(jié)構(gòu)，在政治上意味著“否決權(quán)”的極端分散化。

要協(xié)調(diào)一場旨在對抗美國的統(tǒng)一金融行動，其難度遠超通過一項歐盟法規(guī)。

它需要說服德國謹慎的養(yǎng)老金經(jīng)理、法國獨立的央行官員、北歐注重倫理的投資委員會以及南歐可能持不同政見的財政部長，讓他們一致同意采取一個將立即給自己賬面上帶來數(shù)百億歐元損失、并可能招致美國嚴厲報復(fù)的行動。

在危機時刻，達成如此復(fù)雜、高風(fēng)險的政治共識幾乎是一項不可能完成的任務(wù)。

各國、各機構(gòu)首先考慮的必然是自身的金融穩(wěn)定與選民問責(zé)，而非一個抽象的“歐洲集體戰(zhàn)略利益”。

這就引出了最后一個關(guān)鍵點——個體理性與集體非理性的沖突。

個別基金，如丹麥養(yǎng)老基金，出于優(yōu)化自身投資組合、規(guī)避地緣政治風(fēng)險的考量而減持美債，這是一個完全合理且常見的市場行為。無數(shù)個這樣的個體理性決策匯總起來，也能形成可觀的市場趨勢。

但是一旦將“拋售美債”明確定義為一項自上而下的、政治驅(qū)動的“對抗武器”，整個行為的性質(zhì)就變了。

它從市場行為升格為政治行為，個體決策的代價和風(fēng)險被無限放大。沒有哪個國家的領(lǐng)導(dǎo)人或基金負責(zé)人愿意成為這場高風(fēng)險博弈中率先被美國“殺雞儆猴”的“出頭鳥”。這種對成為代價的恐懼，導(dǎo)致了集體行動的癱瘓。

這也正是美國財長盡管在聽到相關(guān)言論時感到緊張，但最終可以表現(xiàn)得輕描淡寫的根本原因：他深知，歐洲要跨過從“議論武器”到“使用武器”之間的那道鴻溝，其內(nèi)部需要克服的政治、經(jīng)濟和心理障礙，比華盛頓需要應(yīng)對的市場波動要復(fù)雜和艱難得多。

4.漫長博弈開始了

因此，我們?nèi)绻貧w到現(xiàn)實決策的層面再去看這個事情，就會發(fā)現(xiàn)，歐洲未來的路徑已經(jīng)逐漸清晰。

它不會走向一場自我毀滅式的金融總決戰(zhàn)，而是會開啟一場漫長、復(fù)雜且充滿博弈的“風(fēng)險分散”進程。

這個過程的核心目標(biāo)，不是要在短期內(nèi)擊倒對手，而是在長期內(nèi)增強自身體系的韌性，以求在未來可能出現(xiàn)的沖擊中擁有更多的緩沖空間和選擇余地。

在相當(dāng)一段時間內(nèi)，歐洲最可能展現(xiàn)的姿態(tài)是一種“精準的防御性布局”。

這包括兩個方面。

一方面，正如我們在新聞中已經(jīng)看到的，允許甚至默許個別主權(quán)基金或養(yǎng)老基金，出于純粹的財務(wù)和風(fēng)險管理理由，對美債進行小規(guī)模、漸進式的減持。這種減持不會被官方定義為政治對抗，但它會向市場和美國傳遞出一個信號——歐洲的金融體系并非毫無選擇，資金的流向正在被重新評估。

這類行動更像是一種“警告性射擊”，旨在提醒對方歐洲手中籌碼的存在，而不是發(fā)動總攻。

另一方面，歐洲會加速推進那些旨在降低對美元體系單點依賴的具體基建工作。例如，強化歐元區(qū)本土的金融市場基礎(chǔ)設(shè)施，嘗試擴大歐元在能源等關(guān)鍵大宗商品交易中的結(jié)算范圍，并鼓勵金融機構(gòu)將一部分儲備多元化配置到亞洲等其他主要經(jīng)濟體的債券市場。這些是實實在在的防御工事，旨在為未來的不確定性做準備。

與此同時，歐洲任何實質(zhì)性的反制措施，將極有可能避開金融這個“七傷拳”領(lǐng)域，轉(zhuǎn)而聚焦于它同樣擁有籌碼的實體經(jīng)濟領(lǐng)域。結(jié)合資料中提到的歐盟天然氣儲備困境，一個直接的著力點就是能源安全。

歐洲會加倍努力推動天然氣進口來源的多元化，加速與阿爾及利亞、卡塔爾、阿塞拜疆等國的談判，并可能重啟與北非、西非國家在可再生能源方面的合作計劃，以減少對美國液化天然氣的依賴。

在貿(mào)易領(lǐng)域，歐盟可能會加快推進與南方共同市場、印度等大型經(jīng)濟體的自由貿(mào)易協(xié)定談判，通過擴大經(jīng)濟朋友圈來稀釋單一市場關(guān)系帶來的風(fēng)險。

這些領(lǐng)域的博弈同樣激烈，但后果相對可控，更符合歐洲擅長的多邊談判和規(guī)則制定模式。

從長期來看，過去幾年地緣政治的震蕩已經(jīng)給歐洲精英階層敲響了警鐘。

一個根本性的共識正在形成——沒有金融自主，戰(zhàn)略自主就無從談起。

所以，盡管面臨巨大的政治阻力，創(chuàng)設(shè)一種統(tǒng)一的“歐洲安全資產(chǎn)”——例如由歐元區(qū)共同信用背書的“歐元區(qū)共同債券”——將被提上更緊迫的議程。

這不是為了明天就取代美債，而是為了在未來十年或更久的時間里，逐步為全球資本提供一個可信的、歐元計價的避風(fēng)港。

只有建立起這樣一個具備深度和流動性的本土安全資產(chǎn)市場，歐洲才能真正掌握一部分金融主權(quán)，降低在危機時刻被迫進行痛苦抉擇的概率。

這個過程將異常艱難，涉及稅收、財政轉(zhuǎn)移等主權(quán)核心權(quán)力的讓渡，但方向是明確的。

在這一長期轉(zhuǎn)型中，全球資產(chǎn)配置的邏輯也在靜默地發(fā)生變化。

歐洲的金融機構(gòu)，在追求收益和分散風(fēng)險的雙重驅(qū)動下，會系統(tǒng)性地、逐步地增加對中國等新興市場主權(quán)債券的配置。尤其是中國國債被納入全球主要指數(shù)后，其市場流動性和對國際投資者的友好度不斷提升，這為其提供了一個天然的、具有相當(dāng)規(guī)模的替代選項。

但必須認識到，這種配置調(diào)整是純粹的商業(yè)和投資決策，遵循的是風(fēng)險與回報的冷靜計算，而非冷戰(zhàn)式的陣營選擇。

將其描繪為“聯(lián)中抗美”是嚴重的誤讀。

歐洲的深層目標(biāo)是在美元資產(chǎn)之外，建立一個更多元、更平衡的全球資產(chǎn)組合，以增強其整體投資組合的抗風(fēng)險能力。

我認為最可能出現(xiàn)的結(jié)局不是所謂戲劇性的破裂，而是在反復(fù)的危機邊緣試探后，重新回到談判桌前達成“新妥協(xié)”。

當(dāng)雙方，特別是歐洲，徹底看清全面金融對抗所帶來的毀滅性連鎖反應(yīng)后，務(wù)實主義將占據(jù)上風(fēng)。特朗普的“交易藝術(shù)”將為這種妥協(xié)提供形式：歐洲可能在數(shù)字服務(wù)稅、國防開支分擔(dān)、以及對美國液化天然氣維持一定采購量等方面做出讓步；而美國則可能在關(guān)稅威脅上后退，并在一些技術(shù)性貿(mào)易壁壘上給予歐洲企業(yè)更寬松的待遇。

美債拋售的喧囂，最終會作為談判時一個已知的背景因素而存在，而非真正落下的鍘刀。

在可預(yù)見的未來，美國國債作為全球金融體系終極抵押品和核心流動性來源的地位，依然是無可替代的。

美元體系的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、美國市場的深度、以及其政治法律制度的相對可預(yù)期性，共同構(gòu)筑了一道極高的壁壘。

歐洲目前以及未來很長一段時間內(nèi)所做的一切努力——無論是風(fēng)險分散、市場建設(shè)還是尋求妥協(xié)——其本質(zhì)都不是為了顛覆這個體系，而是為了在這個“美國治下的金融和平”中，為自己爭取到更多一點的活動空間、自主權(quán)和安全感。

這是一場關(guān)于影響力的漫長博弈，而非你死我活的革命。

承認這一現(xiàn)實，是理解歐洲所有行動邏輯的起點。

作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯出品 | 東針商略

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*本文基于公開資料分析推測，純屬個人觀點，僅供參考，不構(gòu)成任何決策或投資建議。