本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

以嶺藥業(yè)，落子天元。

2025年的最后一個月，以嶺藥業(yè)一則人事任命在醫(yī)藥圈激起波瀾。公告顯示，以嶺藥業(yè)正式聘任夏春為集團首席行政運營官，全面統籌中藥、化藥、大健康三大核心業(yè)務板塊，同時負責所有下屬公司的業(yè)務運營管理，直接向董事長吳相君匯報。

夏春的履歷自帶跨國藥企鮮明印記：畢業(yè)于復旦大學上海醫(yī)學院，獲臨床醫(yī)學碩士學位，職業(yè)生涯核心階段均深耕跨國藥企。早期就職于默沙東，2011年加入賽諾菲中國后，歷任商務副總裁、商務及新興業(yè)務部負責人、商務及零售事業(yè)部總經理、基礎事業(yè)部大中華區(qū)負責人等關鍵崗位，主導過賽諾菲中國渠道下沉、零售及基層市場拓展等核心戰(zhàn)略，管理規(guī)模超千人團隊。

在夏春之前，這一崗位由吳琨擔任，后于2024年離任。與夏春一樣，吳琨也擁有近30年制藥行業(yè)經驗，職業(yè)生涯核心時光效力于有“宇宙第一大藥廠”之稱的輝瑞，曾擔任輝瑞創(chuàng)新醫(yī)療中國區(qū)負責人、輝瑞生物制藥集團中國區(qū)首席運營官、中國區(qū)負責人等要職，成功推動多款重磅產品商業(yè)化落地。

這兩位高管雖出身跨國藥企，但也都缺乏操盤中藥產品的直接經驗。一家以“絡病理論”立企、靠連花清瘟膠囊家喻戶曉、創(chuàng)始人吳以嶺更是“院士首富”的中藥巨頭，當下正將未來賭在跨國藥企“空降兵”身上。這一看似矛盾的選擇背后，藏著這家曾創(chuàng)下百億營收的中藥龍頭，正經歷的前所未有的轉型巨震。

01

巔峰之路

以嶺藥業(yè)的發(fā)展基因，早已與中藥深度綁定，這一切都源于創(chuàng)始人吳以嶺的個人軌跡。

出生于河北衡水中醫(yī)世家的吳以嶺，十幾歲便隨父坐診，積累了扎實的臨床經驗。1977年恢復高考后，28歲的他僅備考月余便考入河北醫(yī)科大學，次年再攀高峰，成功考取南京中醫(yī)藥大學研究生，完成了從“民間郎中”到“專業(yè)學者”的蛻變。

憑借獨創(chuàng)的“絡病理論”，以嶺藥業(yè)在1996年推出首個專利中藥——通心絡膠囊，實現了“由醫(yī)到藥”的關鍵跨越。藥智網數據顯示，2016年至2024年上半年，通心絡膠囊在國內公立醫(yī)療機構的銷售額累計達157.91億元，成為心腦血管領域的核心大品種。

在2003年非典疫情期間，以嶺藥業(yè)快速響應，研發(fā)出連花清瘟膠囊。《中國中醫(yī)藥報》曾記錄這一研發(fā)過程：“團隊晝夜攻關，僅用15天就完成了連花清瘟膠囊的提取、濃縮、干燥、成型等生產工藝及質量標準研究”——盡管這一說法后來被以嶺藥業(yè)否認，但公司精準把握市場機遇、打造爆款的能力已毋庸置疑。

從2003年上市至今，連花清瘟幾乎從未缺席我國歷次病毒性重大公共衛(wèi)生事件，累計獲得30余次國家層面治療方案推薦，成為名副其實的“國民神藥”。

在通心絡、連花清瘟等大單品的驅動下，以嶺藥業(yè)的成長速度堪稱迅猛：營業(yè)收入從2011年的19.53億元，一路攀升至2021年的百億規(guī)模；2011年7月登陸A股時，吳以嶺個人持股市值超60億元，家族身家合計達95.67億元，被媒體冠以“院士首富”稱號。

圖：以嶺藥業(yè)營收及凈利潤，來源：錦緞研究院

公司的受追捧程度，從一位特殊股東的出現可見一斑。2020年第二季度，一位名叫“馬云”的自然人新進成為以嶺藥業(yè)前十大流通股東，持股約458.03萬股，按當時股價計算，投資額約1.43億元。盡管以嶺藥業(yè)多次回應“未掌握阿里巴巴馬云先生相關詳細信息”，但這位同名股東持續(xù)增持，截至2025年三季度末持股已達733.07萬股，位列第八大股東。

無論此“馬云”是否為彼“馬云”，但以嶺藥業(yè)的市場關注度已不言而喻。

02

巔峰后的困局

巔峰之后，轉折來得突然且劇烈。

2022年，以嶺藥業(yè)營收觸及125.33億元的歷史峰值，但2023年便調頭向下，營收降至103.18億元，同比下滑17.67%；2024年形勢進一步惡化，營收直接腰斬至65.13億元，同比跌幅擴大至36.88%，更出現7.25億元的歸母凈利潤虧損——這是公司上市以來的首次年度虧損。

2025年前三季度，業(yè)績頹勢仍未扭轉：營業(yè)收入同比下降7.82%至58.68億元；歸母凈利潤雖同比大增80.33%，但核心驅動力并非主營業(yè)務增長，而是毛利率優(yōu)化與費用管控帶來的短期改善。

圖：以嶺藥業(yè)近五年營收及利潤，來源：錦緞研究院

業(yè)績退潮的核心，是主營業(yè)務的集體失速。

首當其沖的是曾經的增長引擎——呼吸系統類產品（以連花清瘟系列為主）。2023年疫情退去后，該板塊面臨社會庫存高企、終端動銷放緩的雙重壓力，收入同比腰斬51.9%，僅錄得33.05億元，直接拖累整體營收；2024年跌幅進一步擴大至75%以上。

雪上加霜的是，另一核心業(yè)務板塊——心腦血管類藥物（以通心絡膠囊為主）的營收，在2024年也首次出現下滑，標志著以嶺藥業(yè)兩大傳統支柱同時承壓。

圖：以嶺藥業(yè)近五年雙核心業(yè)務營收，來源：錦緞研究院

外部政策環(huán)境的變化，更讓中藥板塊雪上加霜。中藥配方顆粒集采、DRG/DIP醫(yī)保支付方式改革等政策落地，倒逼醫(yī)療機構在中成藥臨床使用上更加審慎，臨床價值成為市場競爭的核心試金石。

即便疫情退去后，國內呼吸系統藥物臨床需求仍在，但以嶺藥業(yè)已逐漸失勢。2025年冬季流感高發(fā)期數據顯示，奧司他韋近七天銷量增長率達237%，瑪巴洛沙韋漲幅達180%，而曾經的“抗疫明星”連花清瘟卻悄無聲息，徹底退出主流競爭序列。

03

化藥成否成為第二曲線？

主業(yè)承壓的背景下，以嶺藥業(yè)連續(xù)引入跨國藥企高管掛帥的戰(zhàn)略意圖逐漸清晰：除了搭建國際化運營體系，更深層的目標是借助具有資深商業(yè)化經驗的外企高管，打通以化藥為主導的第二增長曲線。

以嶺藥業(yè)布局化藥并非臨時起意。早在2014年，公司就成立全資子公司“以嶺萬洲國際制藥有限公司”，定位為化藥、生物藥國際化平臺，正式開啟從“純中藥”向“中藥+化藥”雙輪驅動的轉型。但彼時中藥業(yè)務如日中天，化藥板塊進展緩慢，核心聚焦仿制藥與原料藥領域。

國家藥品集中采購政策的推進，進一步壓縮了仿制藥的利潤空間，使其對公司業(yè)績貢獻微乎其微。例如，第五批國家集采中標的酒石酸美托洛爾片，2020年銷售收入僅3170萬元，占公司當年總營收的比例不足0.4%。

真正的希望被寄托在創(chuàng)新藥上，但以嶺藥業(yè)的創(chuàng)新藥研發(fā)之路格外漫長。早在2012年年報中，公司就提及“用超募資金與合作單位聯合開發(fā)一類創(chuàng)新藥，其中苯胺洛芬注射液已啟動一期臨床，其他項目處于臨床前階段”。

可進展最快的苯胺洛芬注射液，直到2024年才提交上市申請，市場曾普遍預期其2025年內獲批，成為公司首個上市的化藥創(chuàng)新藥。但截至2025年最后一個工作日，該產品仍處于補充申請階段——從立項到上市申請，耗時已近15年。

盡管創(chuàng)新藥“十年磨一劍”是行業(yè)常態(tài)，但近15年仍未產出成果，折射出以嶺藥業(yè)在化藥創(chuàng)新研發(fā)領域的短板。從管線布局來看，根據2025年半年報，以嶺藥業(yè)共有4個化藥創(chuàng)新藥進入臨床或上市申請階段，但均面臨不小挑戰(zhàn)。

圖：以嶺藥業(yè)創(chuàng)新藥管線，來源：公司公告

作為核心希望的苯胺洛芬注射液，是自主研發(fā)的1.1類化學新藥，屬于非甾體類鎮(zhèn)痛抗炎藥，擬用于成人術后輕至中度疼痛，或與阿片類藥物聯合治療中至重度疼痛。該產品瞄準的術后鎮(zhèn)痛市場規(guī)模龐大，但競爭異常激烈——國內外藥企已深耕多年，氟比洛芬酯、美洛昔康等非甾體藥物及各類阿片類藥物已形成穩(wěn)定的臨床使用基礎與醫(yī)生處方習慣。以嶺藥業(yè)作為化藥領域“新手”，能否憑借一款新藥破局，尚存巨大不確定性。

另一款在研產品XY0206片，聚焦急性髓系白血?。ˋML）治療領域。盡管AML臨床需求迫切，但國內年新發(fā)病人僅約2.4萬人，其中60歲以上老年患者約8000人，整體市場規(guī)模有限；且近年來AML領域新藥密集獲批，即便XY0206片成功上市，也難以對公司整體業(yè)績形成有效支撐。其余臨床進展較慢的管線，更是短期內難以貢獻收益。

對于以嶺藥業(yè)而言，中藥板塊是必須守住的“基本盤”，化藥板塊則是決定未來高度的“天花板”。接連引入跨國藥企高管，本質上是希望嫁接成熟的商業(yè)化體系，加速化藥轉型進程。但放眼國內，尚無任何一家中藥企業(yè)成功跑通“中西藥雙路徑發(fā)展”的宏大命題。這艘從中藥港灣駛出的巨輪，能否在化藥的深海中找到新航道？

答案，仍在風中飄蕩。

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