撰文丨一視財(cái)經(jīng) 東陽(yáng)

編輯 | 高山

“一盒內(nèi)存條堪比上海一套房”，全球AI算力需求激增的刺激下，瘋狂的存儲(chǔ)周期還在繼續(xù)，業(yè)內(nèi)普遍預(yù)計(jì)漲價(jià)趨勢(shì)至少還將持續(xù)半年。而號(hào)稱“國(guó)產(chǎn)存儲(chǔ)雙雄”之一的長(zhǎng)鑫科技，也乘著行業(yè)的東風(fēng)走到了上市的門(mén)口，上交所的信息公開(kāi)顯示，2025年12月30日，長(zhǎng)鑫科技科創(chuàng)板IPO已獲受理，作為科創(chuàng)板“預(yù)先審閱機(jī)制”的首單實(shí)踐，同招股書(shū)一起還同步披露了兩輪已完成的問(wèn)詢和回復(fù)，此次擬募資295億元，位列科創(chuàng)板融資額歷史第二的“超級(jí)IPO”距離成行應(yīng)該已不遠(yuǎn)。

當(dāng)然，作為存儲(chǔ)芯片領(lǐng)域全村的希望，對(duì)長(zhǎng)鑫科技的期待絕非簡(jiǎn)單的敲鐘成功，市占全球第四的長(zhǎng)鑫能否在三星、海力士、美光的壟斷下?lián)屜赂蟮氖袌?chǎng)，扛起國(guó)產(chǎn)替代的重?fù)?dān)，才是更值得關(guān)注的焦點(diǎn)。

01

二次創(chuàng)業(yè)

長(zhǎng)鑫科技是千億巨頭兆易創(chuàng)新創(chuàng)始人朱一明的二次創(chuàng)業(yè)。

這位17歲就考入了清華大學(xué)物理系的學(xué)霸，在2016年兆易創(chuàng)新成功上市后，很快就收到了來(lái)自合肥市政府拋來(lái)的橄欖枝，計(jì)劃投入數(shù)百億元打造自主DRAM產(chǎn)業(yè)。相較于已經(jīng)上市、業(yè)務(wù)成熟、現(xiàn)金流穩(wěn)定的兆易創(chuàng)新，新的DRAM創(chuàng)業(yè)不但需要?jiǎng)虞m百億的超級(jí)投入，還面臨極高的技術(shù)失敗風(fēng)險(xiǎn)和壟斷巨頭的圍剿威脅。

或許是國(guó)際局勢(shì)的變化讓朱一明看到了國(guó)產(chǎn)替代的廣闊未來(lái)，使其早年從硅谷回國(guó)時(shí)，打造“中國(guó)三星電子”的夢(mèng)想再度被喚醒；又或許是，兆易創(chuàng)新試圖收購(gòu)北京矽成，以切入DRAM的嘗試失敗。

2018年，朱一明正式辭任兆易創(chuàng)新總經(jīng)理，出任長(zhǎng)鑫科技董事長(zhǎng)和CEO，全身心投入DRAM大業(yè)之中。

富于經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的朱一明到任后，從加拿大知識(shí)產(chǎn)權(quán)公司W(wǎng)iLAN手中收購(gòu)了已破產(chǎn)的DRAM巨頭奇夢(mèng)達(dá)的大量專利授權(quán)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，省去彎路不說(shuō)，更為長(zhǎng)鑫在成立初期避開(kāi)與美光、三星等巨頭產(chǎn)生技術(shù)糾紛提供了可能。

2019年三季度，長(zhǎng)鑫科技量產(chǎn)首顆DRAM芯片，這款芯片雖為19nm工藝，同巨頭們的12-14nm產(chǎn)品尚有差距，但卻是中國(guó)DRAM產(chǎn)業(yè)的歷史性突破，此后投資者紛至沓來(lái)，甚至在融資中出現(xiàn)反向路演，投資機(jī)構(gòu)排隊(duì)入場(chǎng)，只求一份投資份額。

02

超級(jí)周期

雖說(shuō)一級(jí)市場(chǎng)的投資人極度看好，長(zhǎng)鑫科技IPO前最后一輪融資估值也超過(guò)了1500億元，成功上市后甚至有機(jī)會(huì)突破萬(wàn)億，但公司實(shí)際上依舊沒(méi)有盈利。

招股書(shū)顯示，近年長(zhǎng)鑫科技的業(yè)務(wù)顯著擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)逐年翻倍，2023年公司營(yíng)收90.87億，2024年241.78億，2025年全年預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)營(yíng)收550-580億元。2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為-83.28億元、-163.40億元和-71.45億元。

伴隨存儲(chǔ)漲價(jià)周期的來(lái)到，2025上半年，歸母凈利潤(rùn)為-23.32億元，減虧趨勢(shì)明顯。同時(shí)，公司預(yù)計(jì)，2025年歸母凈利潤(rùn)為-16至-6億元，而扣非凈利潤(rùn)有望首次轉(zhuǎn)正，達(dá)到28-30億元。

即便完全不了解公司主營(yíng)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也能體現(xiàn)長(zhǎng)鑫科技兩大鮮明特征：高增長(zhǎng)、高波動(dòng)，而“雙高”特征的本質(zhì)來(lái)源于公司主營(yíng)的DRAM（動(dòng)態(tài)隨機(jī)存取存儲(chǔ)器）市場(chǎng)的大幅波動(dòng)。

存儲(chǔ)芯片分類復(fù)雜，最簡(jiǎn)單可以根據(jù)斷電后存儲(chǔ)信息是否留存，分為易失性存儲(chǔ)芯片和非易失性存儲(chǔ)芯片兩個(gè)大類。分別作為易失性存儲(chǔ)芯片和非易失性存儲(chǔ)芯片的代表，在本輪AI浪潮驅(qū)動(dòng)的漲價(jià)周期中，DRAM和NAND Flash的漲價(jià)尤為瘋狂。

通俗理解兩類芯片的作用：AI博士為完成人類從簡(jiǎn)單問(wèn)答，到生成視頻的日漸復(fù)雜的需求，需要將海量的學(xué)習(xí)資料搬到家中日夜學(xué)習(xí)，這就需要NAND Flash作為數(shù)據(jù)倉(cāng)庫(kù)，當(dāng)工作來(lái)臨，AI需要一張盡可能大的書(shū)桌，方便他能盡可能多地選取倉(cāng)庫(kù)中可用的書(shū)本，以生成更完美的回答，那個(gè)書(shū)桌就是DRAM。

在科技大廠動(dòng)輒千億美元資本開(kāi)支的驅(qū)動(dòng)下，占據(jù)DRAM約95%市場(chǎng)份額的三星、海力士、美光大幅上調(diào)產(chǎn)品報(bào)價(jià)的同時(shí)，還將產(chǎn)能優(yōu)先分配給利潤(rùn)更高的企業(yè)級(jí)訂單。而由于存儲(chǔ)芯片技術(shù)復(fù)雜、投入較大，新建產(chǎn)能從規(guī)劃到建成再到釋放通常需要數(shù)年時(shí)間，導(dǎo)致漲價(jià)潮迅速向整個(gè)存儲(chǔ)領(lǐng)域傳導(dǎo)。

在招股書(shū)中，長(zhǎng)鑫科技的業(yè)績(jī)變動(dòng)幾乎完全遵循上述的產(chǎn)業(yè)邏輯，22-23年，公司產(chǎn)能尚處爬坡階段，疊加市場(chǎng)疲軟，毛利率均為負(fù)值，24-25年，行業(yè)需求激增，產(chǎn)能逐步釋放，生成單位成本大幅下降，2025年上半年綜合毛利率達(dá)到13%。

03

前車之鑒

目前看來(lái)，誕生于科技自強(qiáng)、國(guó)產(chǎn)替代的敘事之下，地方國(guó)資、產(chǎn)業(yè)資本紛紛看好，又恰逢AI周期，估值抬升，長(zhǎng)鑫科技IPO募資升級(jí)制程和擴(kuò)大產(chǎn)能，繼而提升市占，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)能的飛輪已要開(kāi)始轉(zhuǎn)動(dòng)。

但居安思危，來(lái)自破產(chǎn)奇夢(mèng)達(dá)的大量專利授權(quán)為長(zhǎng)鑫的啟動(dòng)提供了重要助力，其破產(chǎn)的經(jīng)歷也發(fā)人深思。

2006年，從德國(guó)科技巨頭英飛凌分拆獨(dú)立，奇夢(mèng)達(dá)一誕生就是全球第二大DRAM制造商，憑借堆疊式電容技術(shù)甚至一度還超越三星，登頂全球第一。后卻因公司全面押注更為復(fù)雜的Buried Wordline技術(shù)，雖性能提升較大，但難解決良品率問(wèn)題，導(dǎo)致成本高企，疊加08年金融危機(jī)引發(fā)的PC需求雪崩，內(nèi)存價(jià)格一落千丈，公司瞬間就來(lái)到崩潰邊緣。后又因德國(guó)政府和母公司英飛凌遲緩而謹(jǐn)慎的救援態(tài)度，最終2009年1月宣布破產(chǎn)。

在大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)的背景下，作為DRAM領(lǐng)域唯一的希望，或許我們有理由相信，德國(guó)政府當(dāng)年的猶豫大概率不會(huì)重現(xiàn)，但避免走到那一步顯然更加關(guān)鍵。

存儲(chǔ)芯片本質(zhì)上是資金密集型的強(qiáng)周期行業(yè)，DRAM更是典型的寡頭壟斷市場(chǎng)，目前受益于AI帶來(lái)的剛性需求，巨頭們進(jìn)行“價(jià)格領(lǐng)導(dǎo)”，正處于產(chǎn)能協(xié)同的“合作均衡”中，但熟悉微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的朋友都了解卡特爾具有天然的不穩(wěn)定性，或許來(lái)源于潛在進(jìn)入者的威脅，又或者是卡特爾內(nèi)部成員的欺騙動(dòng)機(jī)，默契的漲價(jià)終會(huì)到達(dá)盡頭，那時(shí)候或許才是長(zhǎng)鑫真正考驗(yàn)來(lái)領(lǐng)的時(shí)候。