出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 段楠楠

編輯 | 馮羽

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

2026年1月1日，全球汽車電子PCB龍頭企業(yè)景旺電子向聯(lián)交所遞交招股書(shū)，計(jì)劃在港股主板上市。此次IPO，公司計(jì)劃募資投資擴(kuò)產(chǎn)可用于AI領(lǐng)域的高端PCB產(chǎn)能。

作為國(guó)內(nèi)最早布局PCB的企業(yè)之一，由于公司PCB產(chǎn)能主要集中在汽車電子及消費(fèi)電子領(lǐng)域，因此在可應(yīng)用于AI領(lǐng)域的高端PCB爆發(fā)的情形下，景旺電子并未分得一杯羹，利潤(rùn)及市值也被同為PCB企業(yè)的勝宏科技大幅超越。

由于公司高端PCB產(chǎn)能一直未能大規(guī)模投產(chǎn)，近兩年景旺電子盈利表現(xiàn)并不理想，2025年前三季度扣非后凈利潤(rùn)甚至出現(xiàn)下滑。

此前，公司募投的高端PCB產(chǎn)能已經(jīng)兩次延期，在大量企業(yè)等待排隊(duì)港股上市的情形下，景旺電子能否順利通過(guò)聯(lián)交所聆訊、登陸港股？

1、高端PCB火熱，公司扣非后利潤(rùn)卻下滑

招股書(shū)顯示，景旺電子成立于1993年，初期公司專注于通信和家電領(lǐng)域的PCB業(yè)務(wù)。2003年，公司將廠址遷至深圳市寶安區(qū)，產(chǎn)能同比擴(kuò)大3倍以上。

此后景旺電子又陸續(xù)切入LED、汽車照明及消費(fèi)電子領(lǐng)域，公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模得以進(jìn)一步擴(kuò)大。2017年，在PCB領(lǐng)域深耕多年的景旺電子順利在上交所主板上市，在資本市場(chǎng)助力下公司持續(xù)擴(kuò)大旗下PCB產(chǎn)能，業(yè)績(jī)也在持續(xù)上升。

2017年公司營(yíng)收僅為41.92億元，2024年?duì)I收增長(zhǎng)至126.6億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為16.9%。但由于消費(fèi)電子及汽車電子PCB領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)極其激烈，公司PCB業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下滑，公司利潤(rùn)增速遠(yuǎn)不如營(yíng)收增速。

2017年，公司整體PCB毛利率高達(dá)31.61%，2024年下降至18.78%。在此影響下，同期公司歸母凈利潤(rùn)僅從6.6億元增長(zhǎng)至11.69億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率僅為8.7%，遠(yuǎn)低于同期營(yíng)收增速。

2025年前三季度，在高端PCB需求極其旺盛的背景下，景旺電子扣非后凈利潤(rùn)同比下降6.36%。

按材料屬性劃分，PCB又分為軟板、硬板、軟硬結(jié)合板。其中軟板主要應(yīng)用于消費(fèi)電子、汽車電子、醫(yī)療設(shè)備等，而硬板主要應(yīng)用于電腦主板、交換機(jī)、路由器等領(lǐng)域，高多層PCB硬板則可以應(yīng)用在AI服務(wù)器上面。

據(jù)Prismark預(yù)測(cè)，在AI服務(wù)器強(qiáng)勢(shì)拉動(dòng)下，按價(jià)值計(jì)算2025年高層數(shù)多層電路板（MLB）增長(zhǎng)率將達(dá)到41.7%。

因此，主要生產(chǎn)高多層板的勝宏科技，2025年前三季度實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)32.48億元，同比增長(zhǎng)317.75%。

作為對(duì)比，2025年前三季度景旺電子實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)7.76億元，同比下降6.36%。而究其原因還是公司PCB產(chǎn)能主要應(yīng)用于汽車電子、消費(fèi)電子及工業(yè)控制與醫(yī)療設(shè)備等領(lǐng)域。

招股書(shū)顯示，2025年前三季度景旺電子來(lái)源于汽車電子、智能終端、工業(yè)控制與醫(yī)療設(shè)備收入分別為50.66億元、27.41億元、15.73億元，占公司收入比例分別為45.7%、24.7%、14.2%。

僅從收入占比來(lái)看，景旺電子來(lái)源于AI服務(wù)器領(lǐng)域的高端PCB收入并不多。

目前，景旺電子正在加速擴(kuò)張高端PCB產(chǎn)能，2025年8月景旺電子宣布投資50億元建設(shè)珠海金灣基地?cái)U(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，在HDI工廠新增AI服務(wù)器高階HDI產(chǎn)線、投資新建高階HDI工廠。

但在高端PCB領(lǐng)域，勝宏科技、滬電股份甚至是廣合科技都已經(jīng)有明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，目前這幾家廠商也在快速擴(kuò)產(chǎn)，因此在該領(lǐng)域，景旺電子屬于追趕者。

對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向景旺電子了解，2025年前三季度公司扣非后凈利潤(rùn)為何出現(xiàn)下滑，2025年前三季度公司來(lái)源于AI服務(wù)器領(lǐng)域的高端PCB收入有多少？

2025年8月，公司計(jì)劃投建高端PCB，由于產(chǎn)能建設(shè)時(shí)間較長(zhǎng)，此時(shí)募資投建是否擔(dān)心屆時(shí)有產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)？景旺電子以靜默期為由并未對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行回復(fù)。

2、投資超百億元擴(kuò)產(chǎn)，為籌資欠供應(yīng)商資金超60億元

事實(shí)上，過(guò)去幾年景旺電子一直在投資擴(kuò)產(chǎn)。2023年2月公司宣布將在珠海投資30億元建設(shè)多高層PCB智能基地，同年4月公司又宣布投資25.87億元建設(shè)年產(chǎn)60萬(wàn)平方米的HDI項(xiàng)目。

2023年景旺電子宣布投資不超過(guò)7億元在泰國(guó)投資建設(shè)新的生產(chǎn)基地，該生產(chǎn)基地主要生產(chǎn)汽車電子、消費(fèi)電子所用的PCB。

2025年8月，為了緊抓AI帶來(lái)的機(jī)遇，景旺電子又計(jì)劃投資50億元，對(duì)珠海金灣基地進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)。

值得注意的是，此前2023年4月宣布投資25.87億元建設(shè)年產(chǎn)60萬(wàn)平方米的HDI項(xiàng)目，出現(xiàn)兩次延期。

該項(xiàng)目原計(jì)劃投產(chǎn)時(shí)間為2024年3月，2024年6月公司以下游需求不振為由宣布該項(xiàng)目延期至2025年6月投產(chǎn)，2025年5月27日再度宣布該項(xiàng)目將在2026年6月建成投產(chǎn)。

在連續(xù)對(duì)外擴(kuò)產(chǎn)影響下，景旺電子投資性現(xiàn)金流巨額流出。2020年至2025年前三季度，景旺電子投資性現(xiàn)金流累計(jì)流出約110億元。

為了籌措擴(kuò)產(chǎn)所需資金，景旺電子頻繁向資本市場(chǎng)融資。Wind數(shù)據(jù)顯示，自上市以來(lái)景旺電子先后三次發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資，累計(jì)融資金額超39億元。

如在2020年發(fā)行的17.8億元可轉(zhuǎn)債，景旺電子便將該筆資金用于景旺電子科技（珠海）有限公司一期工程——年產(chǎn)120萬(wàn)平方米多層印刷電路板項(xiàng)目的投資。

2023年發(fā)行的11.54億元可轉(zhuǎn)債融資全部用于景旺電子科技（珠海）有限公司一期工程——年產(chǎn)60萬(wàn)平方米高密度互連印刷電路板項(xiàng)目。

此外，公司還通過(guò)加大供應(yīng)商資金使用來(lái)保障充足的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流流入。截至2025年9月30日，景旺電子欠供應(yīng)商的應(yīng)付賬款及應(yīng)付票據(jù)余額達(dá)65.2億元，較2020年底的28.6億元增長(zhǎng)超36億元。

在持續(xù)盈利及加大供應(yīng)商貨款使用帶動(dòng)下，2020年至2025年前三季度，景旺電子經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流流入超100億元。

即便如此，景旺電子擴(kuò)產(chǎn)依舊存在較大的資金缺口。截至2025年9月30日，景旺電子在手貨幣資金為28.32億元，此外還有1.65億元交易性金融資產(chǎn)。

而在2025年8月，景旺電子宣布投資50億元，對(duì)珠海金灣基地進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)。此次IPO景旺電子募資用途之一便是用于金灣生產(chǎn)基地的投資擴(kuò)產(chǎn)。

不過(guò)，在前后計(jì)劃投資超百億擴(kuò)產(chǎn)的背景下，景旺電子帶來(lái)的利潤(rùn)增量有限。2024年公司扣非后凈利潤(rùn)僅比2020年多2.3億元左右。

對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向景旺電子了解，近幾年公司前后宣布了百億元擴(kuò)產(chǎn)，雖然營(yíng)收增長(zhǎng)明顯，但利潤(rùn)增幅相對(duì)較慢，2024年利潤(rùn)僅比2020年多2.3億元，是否意味著公司投資擴(kuò)產(chǎn)PCB盈利能力并不理想？

鑒于目前港股IPO排隊(duì)企業(yè)較多，IPO募資存在較大不確定性，未來(lái)若不能及時(shí)上市，公司還有無(wú)籌措資金能力，完成珠海金灣項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)？景旺電子以靜默期為由并未對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行回復(fù)。

3、實(shí)控人靠減持、分紅獲14億現(xiàn)金，卻不給孕期員工續(xù)約

雖然公司利潤(rùn)表現(xiàn)不佳，但由于具備生產(chǎn)AI服務(wù)器PCB的能力，景旺電子在資本市場(chǎng)表現(xiàn)較為出色，2025年公司全年股價(jià)上漲超169%。

由于股價(jià)持續(xù)上漲，作為公司實(shí)控人的卓軍、黃小芬、劉紹柏三人掙得盆滿缽滿。

公開(kāi)資料顯示，劉紹柏、黃小芬兩人為夫妻關(guān)系，兩人通過(guò)100%控股的深圳市景鴻永泰投資控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“景鴻永泰投資”）持有景旺電子28.44%，為公司第一大股東，此外兩人還直接持有公司部分股權(quán)。

卓軍則通過(guò)其百分百控股的智創(chuàng)投資有限公司持有景旺電子28.42%。三人簽訂一致行動(dòng)人協(xié)議，共同成為景旺電子實(shí)控人。得益于公司股價(jià)大漲，按公司持股比例計(jì)算，三人持股市值超400億元。

在股價(jià)大漲的誘惑下，2025年實(shí)控人頻繁減持公司股份。如黃小芬、劉紹柏兩人100%持股的景鴻永泰投資在2025年6月18日至2025年7月1日，累計(jì)減持1365.58萬(wàn)股，套現(xiàn)約4.85億元。

而另一位實(shí)控人卓軍100%控股的智創(chuàng)投資有限公司則在2025年累計(jì)減持1385.7萬(wàn)股，套現(xiàn)約4.82億元。

除通過(guò)減持套現(xiàn)外，實(shí)控人卓軍、黃小芬、劉紹柏三人還通過(guò)分紅獲得了大量現(xiàn)金收入。

2024年，公司在實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.69億元的背景下，分紅了7.48億元，分紅率為63.98%。按其三人直接和間接持股比例計(jì)算超7億元的分紅中有4億元落入三人之手。

這也意味著，算上減持資金，僅2025年公司實(shí)控人通過(guò)分紅及減持獲得的現(xiàn)金收入便接近14億元。

雖然監(jiān)管層鼓勵(lì)上市公司加大分紅，但在公司亟需大量資金擴(kuò)產(chǎn)的背景下，當(dāng)年分紅率仍超63%是否合適值得商榷。

一邊是實(shí)控人通過(guò)減持、分紅巨額套現(xiàn)，另一邊是公司陷入解聘孕期員工的輿論風(fēng)波。2025年9月19日，據(jù)長(zhǎng)江商報(bào)、深圳商報(bào)旗下的讀創(chuàng)等多家媒體報(bào)道，景旺電子前證代蔣靖怡在社交媒體發(fā)布一封題為《致景旺電子董事長(zhǎng)的一封信》的公開(kāi)信。

在信中，蔣靖怡詳細(xì)簡(jiǎn)述了直屬領(lǐng)導(dǎo)在明知其有身孕的情形下，在勞動(dòng)合同到期后，不與其簽訂新的勞動(dòng)合同，勞動(dòng)關(guān)系自動(dòng)解除。此后，由于此事蔣靖怡與董秘黃恬發(fā)生激烈爭(zhēng)執(zhí)，導(dǎo)致其出現(xiàn)流產(chǎn)。

（圖 / 社交媒體截圖）

對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向景旺電子了解，公司前員工蔣靖怡在社交媒體披露在孕期遭遇公司合同到期不續(xù)簽合同的情形，并由于與董秘黃恬爭(zhēng)吵導(dǎo)致流產(chǎn)的情形，關(guān)于上述輿情是否屬實(shí)？

2025年在公司股價(jià)大漲之際，三位實(shí)控人控制的企業(yè)合計(jì)套現(xiàn)金額超9億元，是否意味著實(shí)控人短期內(nèi)覺(jué)得公司股價(jià)出現(xiàn)高估？2024年在公司正需要大量資金擴(kuò)產(chǎn)的背景下，為何還要分紅超7億元，分紅率超63%？景旺電子以靜默期為由并未對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行回復(fù)。

作為國(guó)內(nèi)最早一批從事PCB研發(fā)、生產(chǎn)的企業(yè)，景旺電子在可用于AI服務(wù)器領(lǐng)域的高端PCB布局已經(jīng)落后于勝宏科技、滬電股份等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

此次IPO，能否盡快通過(guò)港交所聆訊獲得融資，對(duì)于公司而言至關(guān)重要。未來(lái)，景旺電子能否快速擴(kuò)大高端PCB產(chǎn)能，抓住AI發(fā)展帶來(lái)的機(jī)遇，「子彈財(cái)經(jīng)」將持續(xù)保持關(guān)注。

*文中題圖及未署名配圖來(lái)自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。