會(huì)議舉辦方：摩根士丹利（大摩）

會(huì)議時(shí)間：2026年1月7日

主題：大摩每周三周期論劍

主持人：

唐榕蔚Cynthia Tang（大摩中國基礎(chǔ)材料分析師）、

徐卓軼Joey Xu（大摩中國汽車行業(yè)分析師）、

張永添 Stephen Cheung（大摩中國房地產(chǎn)行業(yè)分析師）

范倩蕾 Qianlei Fan（大摩中國交通運(yùn)輸行業(yè)分析師）

會(huì)議談?wù)摲较颍悍康禺a(chǎn)、交通運(yùn)輸，汽車產(chǎn)業(yè)未來機(jī)會(huì)

一、房地產(chǎn)行業(yè)（2026年展望）

整體趨勢(shì)：大摩認(rèn)為，2026年房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處下行通道，但跌幅較2024–2025年有所放緩。

政策態(tài)度：大摩認(rèn)為，2026房地產(chǎn)政策保持“止跌回穩(wěn)”基調(diào)，但出臺(tái)節(jié)奏被動(dòng)謹(jǐn)慎，上半年可能處于政策真空期。

市場(chǎng)表現(xiàn)：

銷售量：一手房+二手房整體銷售量預(yù)計(jì)26年呈現(xiàn)中單位數(shù)下降。大摩預(yù)估25年的新房銷量降幅在10%，25年新房銷量同比是高單位數(shù)下降。二手房方面，大摩預(yù)估26年降幅在3% ~ 5%

房?jī)r(jià)：大摩認(rèn)為，26年二手房?jī)r(jià)格預(yù)計(jì)繼續(xù)下跌（高單位數(shù)跌幅），原因在于整體的房地產(chǎn)政策端還是比較謹(jǐn)慎，同時(shí)二手房掛牌量居高不下，業(yè)主傾向于“以價(jià)換量”。

開發(fā)投資：25年賣地疲軟，中指 300 城截止到 11 月份土地銷售的數(shù)字同比是下降13%，土地銷售疲軟傳導(dǎo)至26年的新開工，預(yù)計(jì)26年投資同比下降約15–16%，與2025年相似。

地產(chǎn)出清情況：考慮到居民情緒疲軟，以及一、二手房的整體庫存量高居不下，同時(shí)當(dāng)前政策比較真空的情況下，大摩預(yù)計(jì)，一線城市和主流的二線城市的房?jī)r(jià)可能需要等到 2027 年的下半年才會(huì)有所平緩。

行業(yè)影響：

開發(fā)商毛利率仍承壓，國企在土地市場(chǎng)整合加速，民企則聚焦“保交付、降杠桿”。

房?jī)r(jià)企穩(wěn)可能需等到2027年下半年。

大摩建議兩條主線：

主線1：關(guān)注具備“阿爾法行情”的個(gè)股，如能分拆商業(yè)物業(yè)或受益于內(nèi)需政策的公司（如華潤置地、新城控股，兩家公司分別是在一二線城市和三四線城市的主要商場(chǎng)運(yùn)營商，自己也有在自救的）。

主線2：關(guān)注土儲(chǔ)優(yōu)質(zhì)、毛利率改善的住宅整合者（如建發(fā)國際、中海，他們?cè)谝欢€城市的土儲(chǔ)是非常優(yōu)秀，以及他們的整體運(yùn)營能力也非常強(qiáng)）。

二、交通運(yùn)輸行業(yè)（交運(yùn)）更新

快遞（大摩主要跟蹤的是中通）：

大摩預(yù)估，2025年盈利增長(zhǎng)約10%，2026年有望持續(xù)。

行業(yè)增速放緩，但公司連續(xù)三個(gè)月增速超行業(yè)，份額擴(kuò)張支撐估值?？爝f行業(yè)的份額比利潤更加重要，為什么呢？

原因一，如果去看歷史的情況，就會(huì)發(fā)現(xiàn)公司歷史上曾經(jīng)有過幾個(gè)季度是犧牲了份額換來利潤的增長(zhǎng)，但是表現(xiàn)在投資上會(huì)發(fā)現(xiàn)是雖然利潤增長(zhǎng)，但是估值一直下滑，所以其實(shí)對(duì)投資者而言并沒有享受到這個(gè)利潤上漲帶來的收益，所以公司現(xiàn)在這個(gè)份額下滑的這個(gè)趨勢(shì)有一個(gè)反轉(zhuǎn)，大摩認(rèn)為在估值上面應(yīng)該會(huì)是一個(gè)支撐，甚至有擴(kuò)張的一些動(dòng)力。

原因二，如果他能夠持續(xù)的拿到份額，這個(gè)過程中會(huì)不斷的拉大與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的成本差距和服務(wù)質(zhì)量差距，對(duì)于未來進(jìn)一步擴(kuò)張份額會(huì)形成一個(gè)正向的循環(huán)。所以我們會(huì)認(rèn)為就是只要在未來的幾個(gè)季度，或者是單月的數(shù)據(jù)，我們能持續(xù)的看到公司的份額擴(kuò)張的話，大摩會(huì)對(duì)這個(gè)公司還是維持積極的觀點(diǎn)，并且大摩覺得 10% 的盈利上升假設(shè)是一個(gè)比較中性的假設(shè)，如果在 2026 年單位成本繼續(xù)下滑的基礎(chǔ)上，如果公司能夠就是不完全把成本的優(yōu)化讓渡給客戶，而能夠保留一些這種成本上的效率提升的話。那么 UE 是有上升的空間的，疊加上件量的增長(zhǎng)，而盈利的增長(zhǎng)就有望超過這個(gè)中性假設(shè)的這個(gè)10%。所以總體來說，公司的這個(gè) preview 摩根士丹利的這個(gè)觀點(diǎn)還是偏積極的。

快遞行業(yè)未來幾個(gè)月關(guān)鍵催化劑：

1.每月行業(yè)數(shù)據(jù)會(huì)顯示不同企業(yè)的份額變化

2.1月20日，某快遞公司有個(gè)網(wǎng)絡(luò)大會(huì)，公司可能會(huì)制定未來份額目標(biāo)，希望份額能夠繼續(xù)增長(zhǎng)，這也是一個(gè)偏正向的催化劑

油運(yùn)：

地緣政治推動(dòng)灰色運(yùn)力轉(zhuǎn)向合規(guī)市場(chǎng)，提振需求。

短期催化劑：春節(jié)前后運(yùn)價(jià)走勢(shì)、一季度業(yè)績(jī)。

航空：

新年需求強(qiáng)勁（客流+10%），運(yùn)力增長(zhǎng)有限（+2%），客座率提升。

產(chǎn)能端：26、27年飛機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈供給側(cè)持續(xù)緊張（飛機(jī)交付、維修、備件等限制），需求端受政策支持（春秋假試點(diǎn)、消費(fèi)券），大摩認(rèn)為飛機(jī)產(chǎn)能的增速會(huì)低于需求增速。

反內(nèi)卷方面：政策大方向，是自上而下的要求大家有序的、理性的競(jìng)爭(zhēng)，這個(gè)大方向大摩覺得是比較確定的。甚至可能還有進(jìn)一步加碼細(xì)化政策，讓航空公司避免非理性競(jìng)爭(zhēng)。所以大摩對(duì)整個(gè)航空行業(yè)的大的上行周期是非常樂觀的

航運(yùn)未來幾個(gè)月的催化劑：

1.1月底三大航空公司的業(yè)績(jī)預(yù)告，大摩認(rèn)為業(yè)績(jī)預(yù)告應(yīng)該大體是符合預(yù)期的，就是年度扭虧，這是一個(gè)這個(gè)中性的預(yù)期

春節(jié)的票價(jià)表現(xiàn)，春運(yùn)今年其實(shí)從2月 3 號(hào)就開始了，所以數(shù)據(jù)可能會(huì)提前一些，就有一些數(shù)據(jù)的討論，總體我們覺得在整個(gè)行業(yè)產(chǎn)能利用率高企，然后需求側(cè)有政策支持，再疊加上反內(nèi)卷的背景之下，春運(yùn)的票價(jià)數(shù)據(jù)有可能是正向的催化劑

三、汽車產(chǎn)業(yè)某公司(上汽集團(tuán))業(yè)務(wù)分析

基本面改善：

1.自主品牌（如名爵、尚界）國內(nèi)份額從1%提升至1.4%，2026年有望繼續(xù)提升份額。

2.海外市場(chǎng)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，抵御貿(mào)易保護(hù)壓力。

3.合資品牌：上汽-大眾在2026年迎新能源產(chǎn)品密集投放；上汽-通用經(jīng)過2024年調(diào)整后逐步企穩(wěn)。

總體上大摩認(rèn)為集團(tuán)最差的時(shí)候已經(jīng)過去了，同時(shí)個(gè)別業(yè)務(wù)線條已經(jīng)展現(xiàn)出了一些明顯的改善趨勢(shì)。在這個(gè)基礎(chǔ)上更重要的一點(diǎn)是大摩覺得集團(tuán)在全產(chǎn)業(yè)鏈的出手，能夠幫助公司在銷量回升的過程中捕獲到更多的價(jià)值。

全產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值捕獲：

1.上游零部件子公司客戶多元化，客戶從特斯拉到比亞迪，到問界到小米等等，逐步的切入頭部的新能源車企，對(duì)集團(tuán)貢獻(xiàn)了非常穩(wěn)健的利潤。

2.下游汽車金融業(yè)務(wù)隨銷量恢復(fù)有望增長(zhǎng)，因?yàn)橛辛虽N量就會(huì)有金融服務(wù)的需求。

3.對(duì)外投資（如地平線、魔門塔）貢獻(xiàn)收益，體現(xiàn)行業(yè)地位。

估值潛力：

當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年P(guān)E約10倍，低于同行（如長(zhǎng)安在 2018 年到 2020 年完成轉(zhuǎn)型之后，從6,7倍的估值提升了15倍估值，而上汽在2024年開始大刀闊斧轉(zhuǎn)型）。

隨著自主品牌發(fā)展、合資轉(zhuǎn)型推進(jìn)，估值有回升空間。

四、本會(huì)議總結(jié)

房地產(chǎn)：下行放緩，政策謹(jǐn)慎，關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

交運(yùn)：快遞份額集中、航空供需優(yōu)化，行業(yè)景氣度上行。

某汽車集團(tuán)：基本面觸底改善，全產(chǎn)業(yè)鏈布局助力價(jià)值提升，估值具備修復(fù)潛力

注：本文依據(jù)摩根士丹利2026年1月7日周期論劍會(huì)議內(nèi)容整理而成，觀點(diǎn)僅供參考，投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎